上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值實(shí)證研究
——基于EVA視角

(河北地質(zhì)大學(xué) 河北 石家莊 050000)

一、引言

對(duì)上市公司而言，資本結(jié)構(gòu)直接影響到融資成本和企業(yè)績(jī)效，進(jìn)而影響到公司價(jià)值，對(duì)資本結(jié)構(gòu)的管理是動(dòng)態(tài)經(jīng)營(yíng)環(huán)境下企業(yè)面臨的巨大挑戰(zhàn)。

二、文獻(xiàn)綜述

Brennan&Schwartz(1978)認(rèn)為管理層會(huì)權(quán)衡債務(wù)的收益和風(fēng)險(xiǎn)，公司價(jià)值與負(fù)債比例顯著正相關(guān)。

陸正飛(1998)利用多元回歸模型發(fā)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)與行業(yè)因素顯著相關(guān)，尤其是非流動(dòng)負(fù)債比例與公司價(jià)值負(fù)相關(guān)。

張小馳(2009)研究了長(zhǎng)期負(fù)債比率對(duì)公司價(jià)值的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)公司價(jià)值隨著長(zhǎng)期負(fù)債比率增加先增后減，表現(xiàn)為倒U型。

三、理論分析與研究假設(shè)

根據(jù)權(quán)衡理論，負(fù)債率的上升在籌集到資金的同時(shí)也會(huì)增加破產(chǎn)成本，降低企業(yè)價(jià)值，所以企業(yè)不可能無(wú)限制地追求減稅收益。因此本文提出假設(shè)：資產(chǎn)負(fù)債率與公司價(jià)值并非線性相關(guān)。

四、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本及數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取造紙和紙制品業(yè)上市公司2016-2018年的數(shù)據(jù)作為樣本，數(shù)據(jù)來(lái)源是國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。

(二)變量選取

表1 所有變量定義表

(三)模型設(shè)計(jì)

五、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)Pearson相關(guān)分析

由分析結(jié)果知，TD與EVA的Pearson相關(guān)系數(shù)為0.354，sig=0.002，呈顯著正相關(guān)，可見(jiàn)資產(chǎn)負(fù)債率的提高會(huì)增加企業(yè)價(jià)值。SD與EVA的Pearson相關(guān)系數(shù)為0.373，sig=0.001，顯著正相關(guān)，而LD與EVA的關(guān)系則不顯著。控制變量中，SIZE、FCF和EVA的Pearson相關(guān)系數(shù)分別為0.698、0.720，而GROWTH與EVA的相關(guān)關(guān)系未通過(guò)檢驗(yàn)，該控制變量無(wú)效。

為避免各變量之間存在共線性致使模型估計(jì)不準(zhǔn)確，本文進(jìn)行了二次多重共線性檢驗(yàn)分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)SD、SIZE和TD之間均存在多重共線性，故將二者從模型中剔除。

(二)多元回歸分析

表2 多元回歸結(jié)果

對(duì)剩余變量進(jìn)行回歸,可以發(fā)現(xiàn)模型的擬合優(yōu)度為0.557，并不是很高，而模型的P值為0.000，回歸模型顯著，這說(shuō)明資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值之間可能存在比線性關(guān)系更復(fù)雜的非線性關(guān)系，因而需進(jìn)一步進(jìn)行曲線擬合分析。

(三)曲線擬合分析

本文選用線性模型、二次模型和三次模型對(duì)EVA與TD的相關(guān)關(guān)系進(jìn)行曲線估計(jì)，結(jié)果得到三次模型的R2值為0.216，P值為0.000，在所有模型中擬合效果最高，所以進(jìn)一步對(duì)三次模型進(jìn)行回歸分析，進(jìn)而構(gòu)建如下回歸模型：

EVA=-496294.536TD+1704154.3 TD2-1255449.174 TD3+24601.871

對(duì)該模型進(jìn)行二次求導(dǎo)，得到兩個(gè)拐點(diǎn)分別為18.24%和72.26%。即當(dāng)TD在18.24%時(shí)，EVA處于最低點(diǎn)；之后開(kāi)始上升，當(dāng)TD在72.26%時(shí)，EVA達(dá)到最大，在18.24%-72.26%之間EVA與TD呈顯著正相關(guān)；當(dāng)TD大于72.26%時(shí)，EVA曲線波動(dòng)很大，下滑速度加快。

六、結(jié)論及建議

基于EVA對(duì)造紙和紙制品業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值相關(guān)性的研究，可以發(fā)現(xiàn)二者呈非線性相關(guān)關(guān)系，且存在顯著的區(qū)間效應(yīng)。該行業(yè)上市公司近三年的平均資產(chǎn)負(fù)債率均在40%左右且，正處于公司價(jià)值上升的階段，但還有提升價(jià)值的空間。對(duì)此，可以采取適當(dāng)增加長(zhǎng)期負(fù)債比例，提高內(nèi)部融資比例等方式。