“同股同權”與“雙層股權”的公司治理模式分析

河北經貿大學 岳雄偉

1 同股同權的理論研究

1.1 同股同權的歷史發展

同股同權是股東平等理念的直接體現。在公司出現之初，股東的權利分配都是按人頭，實行一人一票來彰顯公平民主。直到19 世紀以后，現代公司的逐利性質開始顯現，公司成為獨立的商業組織與股東追求利益的經濟人。持有股份數量較多的股東與持有股份較少的股東對公司卻有相同的權利，這樣的不均導致的股東矛盾愈發突出。為緩解這一矛盾，一人一票逐漸開始向一股一票過渡[1]。即對于每一均等股份都享有同等的收益權表決權，持有股份較多者，擁有更多的權利。這便是眼下同股同權理論的由來。這種以股份內容平等以及股權比例平等為內涵的股分制度正是為保障股東平等而創設的。

1.2 同股同權與一股一權的區分

一般定義上的同股同權是對雙層股權結構的區分，但有學者認為，雙層股權結構的相對概念是一股一權，同股同權是此二者的上位概念，即同股同權的基本規則寓含了多樣的股權配置模式。《公司法》第126 條中“同種類的每一股份應當具有同等權利。同次發行的同種類股票，每股的發行條件和價格應當相同”，即每一股份所享有的表決權同等、收益權同等，以及通過前兩個同等性所推導出的股份之間的表決權與收益權之比例同等[2]。例如，某公司某次發行的單個股份中均包含2 個表決權，1 個收益權的情形應當被支持，因為此種模式下發行的各單個股份符合上述三個同等。

《公司法》第103 條中的“每一股份享有一表決權”是“一股一權”下我國對股東權利分配的具體規定。一股一權規則之核心意義在于每一股份享有一表決權與一收益權。一股一權將表決權與收益權之間的比值具體化并固定，并且，這種1 比1 的比例模式被廣泛適用，也就是說在同股同權概念中，存在股份之間的多種股權比例性配置，1 比1，即一股一權的比例模式被廣泛應用，導致了我們常說的同股同權的概念，這實際上是一股一權的含義。

1.3 同股同權的優勢

同股同權的優勢主要體現在以下幾點：（1）有利于保障高持股比例股東的最終控制權。股東出席股東大會會議根據自己所持有的股份行使表決權，所以股東想通過該會議實現對公司的控制，就必須增加自己持有公司的股份比例。（2）同股同權的股權架構是股東投票權利和經濟責任的統一。股東享有的在公司決策時的投票權數額與在公司進行利潤分配時獲得的利潤數額和在虧損分擔時實質承擔的虧損數額都跟股東的出資比例（持股比例）呈嚴格的正向線性關系[3]。因此一旦公司的決策失誤，持股比例更高的股東也將承擔更多的虧損風險，使得決策者為保護自身投資利益的權衡而實現對全體股東以及公司利益的有力保護。

2 雙層股權結構

2.1 雙層股權的公司股權架構思路

雙層股權結構是不同于一股一權的單一權能配置的公司股權配置模式。具體而言，就是分為AB 兩類具有不同權能的股票。在每股除表決權以外的權利一致的前提下，B 類股即超級投票權股往往具有數倍于A 類股的投票權[4]。這是一種全新的思路，從公司的根本上豐富了公司股權架構，開闊了公司的治理模式。但是這樣的股權結構并非毫無缺點，理論界仍存在部分爭議，有學者認為將股權中的剩余索取權與投票權分離的做法偏離了公司治理主流的“一股一權”原則[5]。這種突破也造成了股東權利形式上的不平等。新的事物的產生總是會伴隨著爭議，但在實踐中的優劣是有目共睹的，雙層股權結構的缺點與優點都顯著，可供企業團隊自主選擇。

2.2 雙層股權結構的發展

在公司治理的歷史進程中，雙層股權結構并非一帆風順，曾多次遭到禁止，直到近些年才有所發展。早在19 世紀末期，美國許多公司就開始探索雙層股權結構制度的公司治理模式。這些公司大膽地采用了分別發行優先表決權股與限制表決權股的做法，為雙層股權結構開創了先河。20 世紀80 年代，許多上市公司面臨了收購與兼并的風險，許多公司創始人與控制人不得不重新審視雙層股權結構這種作為抵御敵意收購的公司治理利器。雙層股權結構起源于美國，如今在許多資本主義國家都得到了廣泛的應用，另有許多國家雖尚未在法律上認可雙層股權結構，但許可了不同種類股的存在。

如某知名互聯網企業的事業合伙人治理模式是同股同權結構的典型，但依據為我國之前的上市規則，諸如該企業這樣的優質公司無法在我國上市，這不得不使我們對公司治理模式多樣性的容納進行反思。終于，作為我國經濟先驅者的香港地區，在去年修改了其對上市公司的股權結構要求，接納了雙層股權結構公司上市。在我國內地，早在2014 年證監會與國務院就先后頒布了《優先股試點辦法》等文件，開始在某些行業探索同股不同權制度。2019 年3 月1 日證監會發布的《科創板上市公司持續監管辦法（試行）》與上交所發布的《上海證券交易所科創板股票上市規則》意味著我國內地對該制度的完全接納與認可。

2.3 雙層股權結構的優勢

雙層股權能夠有效地解除企業創始人擔心自己喪失公司控制權的憂慮。超級投票權股種的存在使得創始人尋求融資的同時不必擔憂自身控制權隨比例被侵蝕的風險。它為創始人的控制權從制度上做出了保障，可以使創始人全身心地投入到公司治理中來，為公司和股東謀利益。

再者，其有效地防止了敵意收購。在前些年的“寶萬之爭”中，縱使其優秀創始人團隊對萬科的巨大貢獻與積極影響，在寶能系的資本通過資本的運營來搶奪萬科控制權時，也無能為力，只能拱手于人。雙層股權結構為公司控制人提供了難以撼動的對公司的絕對控制力，外部資金投入再大的資金，也只能得到低投票權的股種，幾乎無法撼動創始人所持有的高投票權股種產生的公司決策權。這類公司的治理風險得以借助雙層股權結構的制度特性化解。

雙層股權能滿足股東異質化需求。對于市場中的投資者、社會上的閑散資金而言，其投資公司之后所關心的僅是股票價值的變化，而非其它公司內外部問題。因此，在不同股東持股目的不同的背景之下，雙層股權結構既滿足了投票權被有效率利用，又為股東的投資選擇提供了更多的可能性。

3 結語

無論是同股同權還是雙層股權，這些股權架構模式都指向一個焦點，公司的治理。小公司的治理可能在公司制度層面展現的較少，一般不涉及股權的結構，稱之為“手段”，“招”，更為合適。但大公司的治理如同萬噸航母的航行，僅憑幾個“招”是無法驅動的。這就需要從制度中規范出治理的模式，同股同權與雙層股權各有優劣，我國公司法對公司章程給予了極大的發揮空間，保留了各種先進公司治理模式的土壤。就現在而言，我們依然秉持以同股同權為原則，雙層股權為例外的公司股權結構，但隨著公司治理理念的發展，以雙層股權為原則，同股同權為例外的公司股權結構并非沒有可能。公司是創造社會財富的主力，驅動社會進步的動力，為這個引擎挑選先進、合適的配置是必然結果。