新冠肺炎疫情下的石油市場回顧與展望

王 佩

（中國國際石油化工聯合有限責任公司，北京 100782）

1 疫情之下的全球石油市場運行特點回顧

2020年，一場突如其來的新冠肺炎疫情席卷全球，嚴重沖擊了全球經濟和國際石油市場。世界經濟出現自20世紀大蕭條以來的最嚴重衰退，全球石油需求迎來史上最大規模萎縮，國際油價經歷高開低走、急劇暴跌和快速反彈之勢。總的來看，疫情之下的全球石油市場運行呈現出以下幾個特點。

第一，國際油價高開低走，WTI價格史無前例跌至負值。

2020年至今，國際油價呈現高開低走、劇烈波動之勢，整體呈現V形下跌和反彈。上半年，基準原油標桿布倫特（Brent）原油期貨均價為42.10美元/桶，同比下跌24.07美元/桶；WTI期貨均價為36.82美元/桶，同比下跌20.63美元/桶。

年初，在中美簽署第一階段協議、國際海事組織（IMO）低硫船燃新規實施、歐佩克（OPEC）新一輪減產協議實施的背景下，國際油價一度飆升至70美元/桶左右。1月底，隨著新冠肺炎疫情暴發，市場擔憂情緒升溫，國際油價逐漸走低至50美元/桶左右；3月，歐佩克主要產油國掀起一輪轟轟烈烈的價格戰，國際油價出現斷崖式下跌，3月9日當天Brent開盤即暴跌10美 元/桶；隨后，在價格戰影響下，全球供應大增，原油現貨價格大跌，囤油需求刺激陸上庫存和海上浮倉迅速填滿，出現“一罐難求、一船難求”現象，特別是美國WTI原油期貨交割地庫欣庫存攀升至歷史最高點，庫容使用率一度達到85%，加之芝加哥商品交易所（CME）調整價格交易規則并允許負價格出現，使得4月20日WTI出現-37.63美元/桶的極端負價格情況。

第二，石油引領全球金融資產表現。

石油是大宗商品的風向標，石油價格走勢對于其他大宗商品和金融資產有著很強的影響力。在新冠肺炎疫情和歐佩克價格政策變動的雙重影響下，上半年國際油價呈現深V形波動，一季度單邊下行、二季度先抑后揚，整體波動幅度較為劇烈。分階段來看，1—4月在疫情不斷惡化的背景下，全球投資者恐慌情緒急劇飆升，風險資產幾乎全部走低，黃金、美元等避險資產則快速走高。其中，國際油價跌幅超過60%，為跌幅最為慘烈的風險資產，整體領跌全球金融資產；5—6月，隨著我國和歐洲等地疫情逐漸得到控制，投資者風險偏好情緒逐漸改善，金融資產價格逐步反彈。在沙特阿拉伯等主要產油國啟動新一輪大規模減產的背景下，國際油價快速反彈，5—6月反彈幅度超過60%，WTI反彈幅度甚至超過100%，從而引領全球金融資產上漲。

從影響油價的主要因素來看，2020年疫情整體主導石油等大宗商品價格變動趨勢，特別是在4月歐美疫情最為嚴重時段，油價也處于全年最低點；5月以后隨著歐美疫情有所好轉，市場擔憂緩解，油價逐步開啟反彈之路。除此之外，歐佩克減產、美國石油庫存、基金持倉等因素對上半年油價波動也產生了較大影響。

第三，價格結構和基準油價差扭曲，上海原油期貨一度成為全球最貴期貨。

疫情之下，國際石油市場正常意義上的供需格局被大幅扭曲，價格結構和基準油價差呈現大幅波動之勢。2020年上半年，基準油價格結構幾度反轉，Brent價格結構從年初的Backwardation（前高后低）轉為深度Contango（前低后高），近期短暫回到Backwardation（前高后低）結構后再次轉為Contango（前低后高），首次行價差此前一度拉寬至-3.97美元/桶，是2009年以來的最寬價差，目前維持在較淺的Contango結構，首次行價差為-0.1美元/桶左右。

從基準油價差來看，Brent、WTI、Dubai、上海原油期貨（SC）等基準油之間的價差也呈現寬幅波動，如WTI/Brent價差在4月一度拉寬至近-10美元/桶，隨后又迅速收窄至-2.5美元/ 桶上下；再如，上半年，代表高低硫、輕重質原油價差的DTD Brent/Dubai價差平均為-0.63美 元/桶，呈現特殊的倒掛狀態，低于2019年同期的0.57美元/桶，也遠低于過去20年平均2美元/桶以上的價差。此外，4月在國內投資者抄底熱情的推動下，我國上海原油期貨一度成為全球最貴的原油期貨合約，最高時比Brent高14美元/桶，比迪拜商業交易所Oman原油期貨高16美元/桶。隨后，在上海期貨交易所不斷實施交割庫擴容、上調倉儲費率的背景下，上海原油期貨與其他基準原油標桿的價差逐步回歸正常。

第四，運費市場沖高回落，煉油毛利整體低迷。

上半年，原油運費市場呈現沖高回落態勢，3月中旬，受原油價格下跌、采購需求上升、運力緊張等因素影響，國際油輪運費點數一度上漲至WS220以上，中東至中國運費一度飆升至6美元/ 桶左右，西非至中國運費則一度接近10美元/ 桶，幾乎是歷史同期最高水平。5月以來，隨著運力逐漸改善，運費水平逐漸回落至正常水平，中東至中國運費逐漸降至1～1.5美元/桶，西非至中國運費也回落至2～2.5美元/桶。

此外，上半年，在史無前例的疫情沖擊之下，全球石油需求大幅滑坡，成品油庫存快速上漲，全球主要煉油中心煉油毛利表現承壓，基本創歷史同期最差水平。1—6月，新加坡煉油加工收益平均為0.14美元/桶，同比低3.2美元/桶，自3月中旬后，基本處于負值區域；鹿特丹煉油加工收益平均為3.7美元/桶，同比低1.06美元/桶，自5月中旬后，也跌至負值區域；美灣加工WTI收益平均為8.3美元/桶，同比低7.1美元/桶，降幅46%。

2 2020年后半段全球石油市場分析

從2020年后半段來看，盡管世界石油市場已度過最艱難的時刻，但距離真正的再平衡還有相當長的路要走。新冠肺炎疫情演變和OPEC+產量政策變化仍將主導國際石油市場和油價走勢，具體可從以下幾個方面進行深入探討。

2.1 全球疫情仍在惡化中，疫苗或于年底上市

從1月至今，全球新冠肺炎疫情仍然在發酵和蔓延中，當前亞太和歐洲的絕大多數國家疫情已經基本得到控制，但美國、印度、巴西、南非等國疫情仍在惡化中。截至7月23日，全球累計新冠肺炎確診病例超1500萬例，單日新增病例約28萬例，疫情并未得到根本性改善。美國疫情呈現二次暴發之勢，單日新增病例達創紀錄的8萬例，累計確診超400萬例，先后有40個州宣布暫停重啟經濟計劃；巴西、印度、南非等新興經濟體疫情也越發嚴重，對經濟和石油需求的沖擊不斷加劇。從疫苗研發進程來看，當前向世界衛生組織備案的候選新冠疫苗中，已進入臨床試驗的共有16個，其中腺病毒載體疫苗和全滅活疫苗進展最快，均已進入三期臨床試驗階段。近期牛津大學疫苗、美國輝瑞公司疫苗和我國軍事科學院疫苗試驗都取得了積極進展，但預計大規模上市最快仍要到2020年年底。

2.2 世界經濟復蘇仍然漫長而艱難

從經濟面來看，疫情對全球制造業、服務業、旅游業等產生了嚴重沖擊，全球經濟正經歷自20世紀30年代以來最嚴重的經濟衰退。國際貨幣基金組織（IMF）最新預計，2020年全球經濟增速萎縮4.9%，遠超金融危機時期0.9%萎縮的幅度。這也是有史以來發達經濟體和新興經濟體雙雙陷入衰退，IMF認為，僅有中印兩個國家可實現經濟正增長。與上半年相比，下半年全球經濟運行仍面臨嚴峻挑戰，特別是美歐、中美之間貿易摩擦仍有再度升級可能，或對投資者情緒和雙邊貿易構成較大挑戰。但是，與4月、5月相比，世界經濟大概率已度過最糟糕時段，加上美國、歐洲、日本、韓國、我國等主要經濟體先后出臺經濟刺激計劃，美國甚至推出無限量量化寬松舉措，這些流動性有望傳導至石油市場，并使得國際油價劇烈波動。

2.3 主要經濟體石油需求緩慢復蘇

從需求側來看，下半年全球石油需求形勢仍不容樂觀，但隨著復產復工持續推進，部分地區石油需求開始緩慢復蘇。近日國際能源署（IEA）預計，2020年全球石油需求同比下降813萬桶/日，是有統計數據以來的最嚴重萎縮。筆者預計，盡管下半年全球石油需求或有所改善，但全年仍同比大降740萬桶/日左右，刷新有記錄以來的年度最大降幅。分國家來看，當前美國和印度石油需求恢復到正常水平的85%～90%，歐洲各地石油需求基本恢復到2019年同期的90%，但受疫情影響，美國石油需求后期或有反復。三季度是歐美傳統夏季汽油需求旺季，但在疫情影響下，則呈現旺季不旺特點；此外，三季度印度雨季期間石油需求將出現季節性回落，四季度隨著疫情好轉及雨季結束，石油需求將加速復蘇。我國受南方地區洪澇災害影響，汽柴油需求短期出現驟然滑坡，值得密切關注。受配額消耗殆盡、滯期嚴重以及煉油毛利下滑影響，我國地煉開工逐漸走弱，原油現貨采購大幅放緩。

2.4 全球石油供應總體趨降

供應側的重點在于OPEC+實施的主動減產和頁巖油等實施的被動減產。從主動減產來看，2020年5月1日起，OPEC+啟動史上最大規模減產，第一階段減產970萬桶/日，截至7月底；第二階段減產770萬桶/日，從8月到12月。2020年后半段，產油國減產這根主線將貫穿石油市場供應。從實際減產情況來看，5月、6月減產執行率逐漸提高至100%左右，其中，沙特阿拉伯、俄羅斯等主要國家維持了極高的減產執行率。上半年，沙特阿拉伯原油產量為951萬桶/日，同比減少39萬桶/日，其中6月產量為755萬桶/ 日，減產執行率達到138%。6—8月沙特阿拉伯原油出口量降至500多萬桶/日的歷史低點，預計下半年產量平均為891萬桶/日，同比減少74萬桶/日。上半年，俄羅斯（含凝析油）產量為1066萬桶/日，同比下降59萬桶/日，5月、6月減產執行率接近100%，8月以后產量或有小幅提升。美國方面，近期活躍石油鉆機數已降至180座，原油產量跌至1100萬桶/日，較年初高點下滑200萬桶/日以上，切薩皮克、惠廷等頁巖油行業巨頭陷入破產重組，美國頁巖油行業正經歷金融危機以來的最嚴峻挑戰，下半年原油產量總體趨降。

2.5 全球石油庫存整體規模較高

從全球石油庫存變化來看，受疫情之下的供應過剩影響，上半年全球陸上石油庫存與海上石油庫存迅速攀升至幾年來的最高水平。結合咨詢機構統計，當前全球陸上原油庫存為31.4億桶，同比高2.4億桶，海上原油浮倉為5000萬桶左右，較6月初高點回落1000萬桶；此外，全球陸上主要地區油品庫存為7.09億桶，同比仍高1.14億桶，其中海上油品浮倉為4900萬桶左右，較5月高點減少2500萬桶。綜合而言，當前全球原油和成品油庫存絕對規模仍然非常高，對油價上漲構成一定抑制。考慮到下半年歐佩克和俄羅斯等國減產規模仍然較大，以及美國、加拿大等國產量趨降，預計全球或逐步開啟去庫存過程，但考慮到疫情和石油需求反反復復，預計去庫存過程總體較為緩慢。

2.6 基金逐步削減部分凈多頭寸

從資金面變化來看，2020年上半年油市資金整體波動較大，3月、4月基金持有的原油期貨凈多頭寸一度跌至近五年新低；此后，隨著大規模資金進入油市抄底，基金持倉規模逐漸增加，特別是基金持有WTI原油凈多頭寸迅速攀升至近五年新高，近期則逐漸回落。具體而言，截至7月14日當周，ICE Brent原油期貨合約總未平倉量為259萬手，其中基金持有凈多頭寸為21.7萬手；NYMEX WTI原油期貨合約總未平倉量為202萬手，其中基金持有凈多頭寸為36萬手，遠高于Brent基金凈多頭寸規模。從下半年來看，由于歐美股市、我國股市等波動劇烈，不排除一些資金分流到股市；此外，近期美聯儲通過沃爾克規則修訂案，將于10月1日生效，修改后的規則放松了金融監管，意味著后期銀行資金流入大宗商品市場的規模或大幅增加，國際油價大幅波動的概率或有增加。

綜上，疫情后半段OPEC+減產繼續使得供應面抽緊，全球各國重啟經濟和恢復生產拉動需求面改善，油價中期將保持上行趨勢，但疫情反復加大了需求的不確定性，加之煉油毛利持續低迷，油價難有實質性突破。

3 后疫情時代的石油市場展望

后疫情時代，全球政治經濟格局將進入新一輪動蕩和博弈期，百年未有之大變局將深刻影響國際石油市場，并對全球經濟、需求、供應、煉油等產生重要影響，具體表現在以下幾個方面。

一是后疫情時代全球經濟增長面臨較大挑戰。當前全球經濟正處于大變革、大調整時期，結構性矛盾疊加周期性下行，預計后幾年全球經濟總體呈現高赤字、高負債、低增長和低通脹格局。新冠肺炎疫情對全球經濟的沖擊漫長而深刻，全球供應鏈、產業鏈、貿易鏈的修復仍需相當一段時間。為應對疫情，各國紛紛采取了史無前例的財政刺激和貨幣刺激手段，在提振經濟的同時，這些手段無疑將加重政府財政負擔，同時引發更深層次的流動性泛濫和更大規模的金融市場波動。此外，疫情期間大國關系分化，全球民粹主義、逆全球化趨勢進一步加劇，中美、美歐、美俄等大國關系面臨新的演變挑戰，中美戰略競爭加劇，國際政治經濟格局重塑。

二是后疫情時代的世界石油需求進入低增長階段。受世界經濟低增長影響，后疫情時代全球石油需求或進入低增長階段，增量和增速較過去幾年都可能下降一個臺階。新冠肺炎疫情不僅極大地沖擊了世界經濟，同時深刻改變了人們的生活與工作方式，越來越多的公司選擇遠程辦公，谷歌、推特等企業已宣布可以永久性居家辦公，這將對傳統的石油需求產生巨大沖擊，有學者認為后疫情時代全球石油需求再難恢復到疫情之前。此外，未來電動車、天然氣、生物燃料等替代能源仍有望進入快速發展階段，共享經濟、燃油效率提升等也將繼續對傳統石油需求形成壓力，值得關注的是，2025年，挪威、荷蘭等國家將正式實施禁售燃油車計劃，新能源對傳統能源的挑戰進入新階段。

三是后疫情之下的世界石油供應面臨較大不確定性。疫情暴發使得國際油價跌入20年低位，并跌破絕大多數國家的石油生產成本。受此影響，全球上游油氣投資降到歷史冰點，投資支出大幅降至3800億美元，同比下降32%，為15年來最低水平。其中，美國石油行業上游資本支出從原計劃的1478億美元削減至1059億美元，削減幅度約為420億美元，占到全球總削減規模的42%。從中長期來看，2020年資本支出減少不僅影響了生產商計劃在本年啟動的項目，也影響了在未來幾年計劃投產的項目，其中一些項目可能延遲，另一些項目或直接取消投產，甚至有一些運營成本高、產能較低的老油田將永久關閉。總體而言，未來幾年全球油氣行業上游投資將增長緩慢，常規油氣投資仍低迷，非常規投資包括頁巖油、深水油氣、鹽下油氣、超重油、油砂等增長也在后疫情時代承受一定壓力，這將使得全球石油供應面臨的不確定性大增，疊加歐佩克未來兩年的減產，部分時段全球石油供應可能出現供應緊張格局。

四是后疫情時代的全球煉油業將經歷更漫長的寒冬。2020年以來，在新冠肺炎疫情的影響下，全球煉油業發展形勢極其慘淡，歐美、亞太等多地煉廠大幅削減開工。5月以來，各國逐步解除隔離封鎖、加快經濟復蘇進程，汽柴油需求逐步復蘇，全球煉廠平均開工率從65%左右小幅提升至70%，但受歐佩克大規模減產影響，多地現貨貼水走高，擠壓煉廠利潤，疊加前期較高庫存，煉油毛利持續低迷。目前看來煉油業寒冬仍將可能持續相當長一段時間，這讓許多煉廠不堪重負，煉油行業競爭進一步加劇，部分裝置老舊、適應性差、抗風險能力弱的中小型煉廠或面臨永久關停，而大型一體化煉廠特別是我國新建煉廠的競爭優勢和盈利水平更加凸顯，預計2021年前全球將有300萬桶/日煉能退出市場，其中有相當一部分集中在歐洲，而蘇伊士運河以東地區將繼續新增大量煉能，全球煉油業格局進入加速整合期，煉油業東移趨勢可能更加顯著。