CEO任期、股權集中度與企業費用粘性

(廣西大學 廣西 南寧 530000)

一、引言

傳統成本理論將成本劃分為固定成本與變動成本，認為固定成本在一定區間內保持不變，變動成本則與業務量呈等比例上升或下降的線性關系(Noreen,1991)[1]。近年來，學者們的研究發現，傳統的成本習性模型與現實中管理者成本管理的實踐不相符合，管理者的成本管理行為會使得成本隨著業務量呈非對稱性的變化(Cooper和Kaplan,1992[2];Noreen和Soderstorm,1997[3])。Anderson、Banker和Janakiraman(2003)[4](以下簡稱ABJ)借用Hamermesh和Pfann(1996)[5]提出的價格粘性概念，將成本在業務量上升時增加的幅度大于業務量下降時減少的幅度這一現象稱為費用粘性(cost stickiness)。在國內，孫錚和劉浩(2004)[6]、孔玉生等(2007)[7]、劉彥文等(2009)[8]學者最早對我國上市公司的費用粘性問題進行研究，發現在我國的資本市場中確實存在一定的費用粘性問題;劉武(2006)[9]基于不同行業費用粘性的實證分析發現，在制造業和信息技術行業存在較強的費用粘性，而房地產業費用粘性較弱；陳磊等(2012)[10]研究表明忽略盈余管理因素造成了對我國上市公司費用粘性的普遍高估。

在 Banker 等(2011)[11]、江偉等(2011)[12]的綜述中，他們從調整成本、公司帝國建造以及管理者樂觀預期三個方面對費用粘性的成因進行了總結。而其中最主要的解釋是關于代理理論下管理者建造公司帝國的結果。具體來說，由于管理者的個人效用例如薪酬、權力和地位會隨著公司規模的增大而增加，在管理者與股東之間代理問題存在的情況下，管理者存在較強的動機來增加企業規模或者過度投資，從而建造公司帝國(Calleja，2006[13]；Chen，2012[14])。這導致當企業的銷售量上升時，管理者更愿意增加各種資源的投入，而當銷售量下降時，他們卻不愿意減少現有的資源，由此導致了企業的費用粘性。而為了緩解管理層自利的機會主義問題，學術界一般從兩個角度考慮公司治理機制的設計問題，即對高管的激勵和約束。從加強對高管的約束角度來說，股權集中度是影響股東對高管約束效果的重要因素，股權集中有利于加強對管理層的監督，能夠減緩股東“搭便車”問題，從而降低代理成本(徐曉東等，2003[15]；徐莉萍等，2006[16])。

本文主要考察CEO任期對于我國上市公司費用粘性的影響，同時引入股權集中度這一調節變量后，CEO任期對于費用粘性的影響是否會有所不同。可能的研究貢獻，其一我國學者對企業費用粘性的研究多限于證實上市公司存在成本費用粘性特征，發現宏觀經濟因素、行業以及企業自身特征屬性對成本費用粘性程度的影響，本文基于高管與股東的代理問題，從CEO任期角度證實費用粘性的公司帝國建造觀點；其二，引入股權集中度這一調節變量，強調公司治理對成本管理的重要性。

二、理論分析與研究假設

(一)CEO任期與費用粘性

代理理論中指出，管理者與股東雙方都在追求自身利益最大化，他們之間存在既相互合作又充滿利益沖突的關系。在代理問題中，高管的個人帝國建造動機是嚴重影響高管代理行為和企業經營效率的重要因素，指高管傾向于擴大企業正常的規模或者維持產能較低的資源以獲得地位、薪酬、名譽方面個人的效用最大化。這種個人動機會使高管在追求個人利益的時候不顧未來經濟趨勢和企業收入狀況，不考慮企業邊界的約束、自身能力以及資源的約束，過分擴大企業規模，進行過度投資，導致企業出現過高的成本增速和水平，加重費用粘性程度。根據管理者的權力理論(Bebchuk 和 Fried，2003)[17]，當公司內部治理存在缺陷、公司外部約束機制不健全的情況下，高管在企業決策權、監督權和執行權方面的能力會隨著任期的增長逐漸變大(盧銳等，2008[18]；李培功等，2012[19])，這些權力往往會使高管在決策過程中的個人意愿增強。CEO任期越長，越會在時間的積累中不斷鞏固自身地位，形成權力聯盟，并對董事會和其他內部監管機構形成較強的控制力(劉運國等，2007[20]；江偉等，2015[21])；同時，管理者有更強的動機和能力去影響自身薪酬契約的簽訂，通過擴大公司規模來增強自身薪酬。因此，較長的任期會使高管的權力過大，高管以犧牲股東利益為代價進行多元化投資的機會增加，他們通過盲目擴大企業規模、增加投資等舉措獲得更多的非貨幣性利益，卻導致在收入不變或減少的情況下企業成本大幅上升(謝獲寶，2014)[22]。低效率的資源配置并沒有給企業帶來穩定的現金流入，在面臨經濟風險時，企業收入水平下降，但是高昂的成本無法得到及時調整，費用粘性程度加重。

基于以上分析，我們認為CEO任期越長，增加自身名譽、權利和薪酬等機會主義行為越多，建造公司帝國的動機和能力越強，越會增強企業的費用粘性。由此本文提出:

假設1：高管的任期越長，企業的費用粘性越強。

(二)股權集中度、CEO任期與費用粘性

股權集中對抑制管理層自利的機會主義問題具有重要的作用。在股權集中度較高的情況下，大股東出于自身利益方面的考慮，具有足夠的動力監督企業的管理層(姚美琴等，2012)[23]，在成本費用管理方面，其通過行使其充分的話語權和投票權，必要時甚至撤換經理人，可以有效的約束和控制經理人的自利行為，一定程度上限制高管出于自身名譽地位等方面的考慮，在業務量下降時因降低成本費用動力不足而不能及時降低企業成本費用的問題。即使CEO任期長易形成權力聯盟，對董事會和監事會等形成較強的影響力和控制力(馬永強等，2013[24]；周兵等，2016[25])，此時，大股東的持股比例高，有充足的動機和權力對高管進行監管，使用充分的話語權，具體到成本費用管理，有效抑制在業務量下降時因經理人降低成本費用動力不足或努力不夠而不能及時降低企業成本費用的問題。

基于以上分析，我們認為股權集中度對于CEO任期和費用粘性的關系具有負向的調節作用，股權集中度越高，大股東越能對企業的戰略制定與執行施加影響力，加強對管理層的監督，越能降低CEO任期對費用粘性的影響。由此本文提出：

假設2：股權集中度越高，CEO任期對于費用粘性的影響越弱。

1.完善知識產權保障體系。網絡課程存在于網絡空間，其時間性、地域性、專有性淡化，但知識產權的無形性突顯。因此，建立有效的網絡課程資源保護授權機制，需從兩方面入手：首先在法律層面上，在現有知識產權法框架下，必須以網絡知識產權法為補充；其次在技術層面上，可采用版權保護技術，如水印技術、信息隱藏技術、訪問控制技術等，從源頭上控制非法訪問、復制及傳播［3］。

三、研究設計

(一)樣本選取

2008年金融危機之后，國家推行了大規模的經濟刺激方案，使投資者對未來做出不切實際的樂觀預期，導致產能過剩，企業大量投資卻無法取得預期回報，產生嚴重的費用粘性問題。選取同一行業展開費用粘性研究，公司之間成本利潤模式的可比性更高，同時對于成本管理的研究選題而言，制造業更為合適，供應鏈管理也更為重要(江偉等，2017)[26]。

基于以上兩點考慮，本文選擇2011～2015年間1935家滬深上市制造類企業(按CSRC行業分類標準)的數據為樣本。采用以下標準對樣本進行了篩選：(1)剔除 *ST、ST 和 PT 公司；(2)剔除缺失公司治理變量的觀測值；(3)有錯誤信息的觀測值，比如總資產或者銷售收入的數值小于等于零等；(4)當年銷售和管理費用之和大于銷售收入的觀測值。通過以上樣本選取，得到共計5320個樣本觀測值，所有樣本公司的數據均來自CSMAR數據庫。本文對所有連續變量進行了上下1%分位數縮尾調整(winsorize)處理，以消除異常值的影響。

(二)研究變量的定義

1.銷售和管理費用(SGA)變動，用ln(SGAi,t/SGAi,t-1)表示費用從t-1期到t期的變化率。

2.銷售收入(Rev)的變動，用ln(Revi,t/Revi,t-1)表示銷售收入從t-1期到t期的變化率

3.CEO任期。截止本年度CEO的任職月數。

4.股權集中度。首先本文選取第一大股東持股比例來代替股權集中度進行研究。其次借鑒車嘉麗等(2016)[27]的研究采用比例法度量和虛擬變量法，以第一大股東持股比例的中位數為標準進行分組。

表1 研究變量的定義

(三)模型設計

1.CEO任期與費用粘性

借鑒Anderson等(2003)、江偉等(2015)的研究成果，構建如下模型以檢驗CEO任期和費用粘性之間的關系：

(1)

模型(1)中包括CEO任期、資產密集度、雇員密集度、公司規模、董事會規模等變量。此時，我們所關注的指標是CEO任期Tenu與 ln(Revi,t/Revi,t-1)*De 的交乘項系數β3，如果β3小于零且顯著，則證明假設1成立，即CEO任期與費用粘性正相關。

2.股權集中度的調節作用

對于假設2，采取分組回歸的方式進行驗證，即以第一大股東持股比例的中位數為標準分為高低比例兩組，如果第一大股東持股比例較低的一組顯著為負，而第一大股東持股比例較高的一組不顯著，則說明高股權集中度能夠顯著抑制CEO任期對于費用粘性的負面影響，證明假設2成立。

四、實證檢驗與分析

(一)描述性統計

從表2可以看出，樣本企業年銷售和管理費用的均值為64百萬元(中值為21百萬元)；年銷售收入的均值為580百萬元(中值為150百萬元)；樣本企業銷售和管理費用占銷售收入百分比的均值為18%(中值為15%)。表3為CEO任期等變量的描述性統計結果，高管平均任期約為45個月，第一大股東的平均持股比例約為35.83%；董事會的平均規模約為9人。

表2 銷售和管理費用、銷售收入分布的描述性統計

表3 CEO任期等變量描述性統計

(二)回歸分析

表4列出了對假設1和假設2的檢驗結果。第(1)列是全樣本的檢驗結果，從中可以看到，β3的參數估計值為-0.00686，且在1%的水平上顯著。這一結果支持了本文提出的假設1，表明CEO任期越長，他們越有動機和能力通過擴大公司規模來建造公司帝國，從而增強了上市公司費用粘性。

對于股權集中度的調節作用，采用分組回歸的方式加以驗證，即對第(1)列的回歸結果，按照第一大股東持股比例進行分組，第(2)列為第一大股東持股比例低于中位數(34.55%)的低比例組回歸結果，此時CEO任期與費用粘性的相關系數為-0.0061，且在5%水平上顯著；第(3)列為第一大股東持股比例高于中位數(34.55%)的高比例組，此時CEO任期與費用粘性的相關系數下降為-0.00577，不顯著，從而可以看出高股權集中度顯著降低了CEO任期對于費用粘性的影響。這說明股權集中度的提高改善了企業費用粘性現象，假設2得到證實。

表4 對假設1和假設2的檢驗結果

注：Standard errors in parentheses *** p<0.01,** p<0.05,* p<0.1

(三)穩健性檢驗

對于本文又做了以下穩定性檢驗，重要結論保持一致：(1)用營業成本代替銷售和管理費用之和，檢驗企業成本費用粘性；(2)引入高管是否臨近離任(CEOhorizon)、SD、Gdp、AI、EI、高管其他個人特征和公司治理變量的單獨項，以及銷售收入(Rev)變化變量分別與上述變量之間的交乘項。

五、結論

本文基于代理理論，結合管理者建造公司帝國的背景，考察了CEO任期對我國上市公司費用粘性的影響，以及股權集中度對兩者關系的調節效應。研究結果表明，高管的任期越長。企業的費用粘性越強；股權集中度對這一關系具有負向的調節作用，第一大股東持股比例越高，越能弱化兩者之間的正相關關系。

本文的研究意義在于，一是當企業、投資者以及監管者評估管理者的成本管理決策時，需要區分由于調整成本導致的費用粘性和建造公司帝國導致的費用粘性，重視管理者與所有者之間的代理問題；二是重視公司治理，加強對高管的激勵與約束，可從股權結構等方面考慮。

本文的研究不足體現在，一是研究深度不夠，只是簡單考察了CEO任期對于我國上市公司費用粘性的影響，以及股權集中度對兩者的調節效應，沒有考察股權構成的影響；二是本文從CEO任期角度對費用粘性公司帝國建造觀點的檢驗是靜態的，從而可能存在內生性或者因果倒置的問題，例如由費用粘性導致的公司規模擴大會使得高管更容易連任，從而反過來延長了CEO任期。