金融2020一汪活水引魚來

陳希琳

盡管受到外圍環境影響，但是2019年以來，金融數據的表現依然強勁，2020年經濟數據亦存在向上彈性。那么2020年各金融子行業的發展方向如何？

銀行：走出大小啞鈴型結構

2019年，中小銀行化解金融風險力度空前，很多潛在風險有所降低。

根據《中國金融穩定報告2019》，高風險金融機構仍有587家，主要集中在農村中小金融機構。2019年包商銀行拉開了問題銀行風險化解的大幕。那么2020年銀行業進行風險化解的總體形勢如何？

對于這個問題，中國民生銀行首席研究員溫彬向《經濟》雜志、經濟網記者表示，第一，在逆周期調節的背景下，我國宏觀經濟逆周期調節的政策效果開始顯現，經濟出現了企穩的態勢，最近兩個月PMI都是50.2，包括企業的利潤也開始恢復增長，應該說宏觀環境的變化都有利于中小銀行風險的防范，這是經濟基本面;第二，現在特別強調深化中小銀行的改革，一方面通過多種形式來補充中小銀行的資本金，包括用永續債、優先股、上市等方式補充資本金，另一方面，進一步完善公司治理機制，確保中小銀行的穩健經營;第三，我們在化解中小銀行風險方面已經積累了經驗，一個多元化風險處置的政策框架正在形成。

對此，國家金融與發展實驗室研究員李廣子在接受《經濟》雜志、經濟網記者采訪時表示，在經濟下行壓力下，銀行業總體不良資產風險可能會繼續暴露，資產質量存在進一步惡化的風險，風險化解總體壓力較大?！爱斍安煌y行分化明顯，部分優質銀行資產質量良好，而一些資產質量較差的中小銀行是風險化解的重點。銀行業風險化解從根本上還是要依賴于經濟形勢的好轉。”

相比于2019年，2020年對于銀行業來說也是一個新的開端。

備受大家關注的地方債暗雷，一直是銀行業發展的隱形枷鎖，而這一困擾的解決也有了期限。地方政府債務的關鍵問題在于借入過多短期高息負債來支持長期低回報投資造成的負債成本錯配。2015年-2018年，約14.2萬億元的地方政府債務被置換，和財政部發布的2015年底存量地方政府債規模在15萬億元左右相吻合。

據申萬宏源研究預計，2018年底廣義地方政府債務約56萬億元。專項債是新一代債務置換工具，應當被理解為優先股。專項債在2018年的存量規模約7.4萬億元?！笆Ｓ嗟牡胤秸畟谐峭斗菢艘幠H僅6萬億元，僅需2年-3年便可全部置換?！?/p>

除了地方債風險化解有所突破，對于銀行業來說，2020年，負債成本壓力或將進一步降低。2019年，央行降準合計凈投放約2萬億元，降低貸款利率是以降低銀行負債壓力為前提的。

而LPR作為銀行貸款定價的重要參考依據，對銀行利潤影響較大。李廣子表示，LPR引導市場利率下行會倒逼銀行加強負債管理，優化負債結構，降低負債成本。

我國宏觀經濟逆周期調節的政策效果開始顯現，經濟出現了企穩的態勢，最近兩個月PMI都是50.2，包括企業的利潤也開始恢復增長，應該說宏觀環境的變化都有利于中小銀行風險的防范。

據溫彬預計，2020年LPR大概會下降30個BP，可以分為兩部分推動其下降。“一是降準，預計2020年全年可能會降準2次到4次，現在已經全面降準了1次，在這個背景下，每次降準就會使銀行的資金成本下降，在新的LPR中，銀行點差的部分由于銀行資金成本的下降，也會推動LPR的下降，預計全年下降的30個BP中有15個-20個可能是由于降準所引起的LPR的下降。另一個就是MLF，短期內由于豬肉帶來食品價格上漲，2020年上半年通脹還是有一定的壓力，所以MLF作為政策利率暫時相對穩定，隨著通脹增速的回落，MLF有可能會下調，預計今年兩次下調如果是10個BP，LPR下降的在30個BP中占了三分之一?！?/p>

“高息攬存”囚徒困境有望打破，銀行負債成本將得到緩解。2019年10月18日，銀保監會發布《關于進一步規范商業銀行結構性存款業務的通知》，規范“假結構性存款”產品。2019年12月27日，銀保監會發布《關于規范現金管理類理財產品管理有關事項的通知（征求意見稿）》，現金類理財產品對標貨幣基金。P2P網貸等民間借貸被逐步規范后，競爭回到銀行體系內部，規范創新存款產品，使得高息攬存的“囚徒困境”被打破，從而進一步降低存款成本。

據申萬宏源預測，在金融供給側改革的背景下，銀行業的發展或出現大小啞鈴型結構。大銀行通過間接融資和直接融資結合的方式服務大中型企業：大中型企業客戶投融資需求多元化，通過牌照齊全更具資源優勢，并且具備全市場配置能力的大銀行解決。小銀行服務本地小微企業：小微客戶的征信更多的依賴于“人”，更多的只能通過渠道下沉，基層涉入較深的小銀行來服務。

而對于民營銀行來說，因為業務創新空間受限，溫彬表示，未來發展還是要按照金融供給側改革的要求，對中小銀行的定位要聚焦主業，服務當地的三農、民企、小微等，提供差異化、特色化的金融產品和服務，而不能靠金融監管的套利來維持經營，還是要更好地扎根本土來服務實體經濟的發展，突出民營銀行自身體制機制方面的靈活性，更好地滿足當地客戶發展對于差異化、特色化的金融產品服務的需求。

“部分先進民營銀行通過差異化定位、利用科技手段等方式探索出一些可持續的商業模式?！崩顝V子表示，民營銀行一定要在細分領域找出差異和特色。

非標嚴監管下，銀行理財將成為長期增量資金重要來源。2019年10月12日，央行發布《標準化債權類資產認定規則（征求意見稿）》，擬明確標準化債權類資產與非標準化債權類資產的界限、認定標準及監管安排。在資管新規的大背景下，銀行理財資金不得再以配資加杠桿的形式進入市場，高收益標準化資產配置需求下，預計增量資金將以更為緩和的節奏入市，預計理財資金將以委外、FOF和自營投資的形式逐漸進入資本市場。

保險：長尾賽道機會多

1月2日，國務院新聞辦公室舉行政策例行吹風會，銀保監會領導表示：《關于促進社會服務領域商業保險發展的意見》（以下簡稱《意見》）近日將正式對外公布?！兑庖姟诽岢隽?方面政策舉措促進社會領域商業保險發展：1、完善健康保險產品和服務;2、積極發展多樣化的商業養老年金保險、個人賬戶式商業養老保險;3、大力發展教育、育幼、家政、文化、旅游、體育等領域商業保險，積極開發專屬保險產品;4、支持保險資金投資健康、養老等社會服務領域;5、完善保險市場體系。

1月3日，銀保監會發布《關于推動銀行業和保險業高質量發展的指導意見》，指出要強化保險機構風險保障功能;大力發展企業年金、職業年金、各類健康和養老保險業務，多渠道促進居民儲蓄有效轉化為資本市場長期資金。

早在2014年《國務院關于加快發展現代保險服務業的若干意見》發布，并提出了現代保險服務業的發展目標：到2020年，力求從保險大國變為保險強國，保險深度達到5%，保險密度達到3500元/人。據華創證券研究，2019年保險深度為4.9%、密度為3100元/人左右，預計2020年保險業基本能完成第一個五年目標，下一步保險業的發展將從追求量轉移到追求質。

北京大學中國保險研究中心主任劉新立在接受《經濟》雜志、經濟網記者采訪時表示，日前《中國銀保監會關于推動銀行業和保險業高質量發展的指導意見》的發布對于2020年保險業發展來說，是一項非常重要的指導性政策，“能夠引導居民儲蓄轉化成長期資金進入直接融資市場，以前沒見過這么明顯的通知”。

“2019年12月30日，國務院常務會議上，跟保險有關的是未來要大力發展商業健康險、商業養老險，在這個意見里也特別提出來怎么能夠通過保險作為中介把居民儲蓄轉換成長期資金。”劉新立表示，從這個方面開拓市場，也跟國家金融供給側改革的路子對應上了，保險行業的發展只有跟國家宏觀調控政策吻合才能走出一條可持續發展的路子，商業健康險和商業養老險未來的發展一定有很大的亮點，從目前情況看未來也有很好的發展基礎。

首先是健康險，在未來5年-10年仍有很大的發展空間。目前健康險為主的保障型保險還處于各因素綜合觸發的爆發性增長階段。健康險等偏保障屬性的保險，需求相對穩定剛性，受經濟環境和資本市場變動影響相對壽險較小。

“在整體的壽險業增長有所回落的情況下，健康險仍然維持20%的增速，現大家對于健康的關注有所提高，通過保險來分散風險的意識非常高，有這種需求的基礎。”劉新立表示。

據華創證券研究，健康險近5年增速一直保持在30%-40%之間，經歷爆發式增長后，未來健康險增速將回落至一個平穩水平維持較長時間。但健康險有效供給和覆蓋仍不足。目前我國健康保險參保率在10%左右，城鎮居民參保率20%左右，覆蓋程度仍然不足，離日本等鄰國同等經濟水平下的參保率還有非常大的差距。產品供給也嚴重不足，傳統保險公司目標客戶群體都在20歲-50歲之間的人群，50歲以上的人群無法投保，且核保規則嚴格，有缺陷的非標準體無法投保，很多真正有保險需求的群體無法獲得保障。

而根據《關于促進社會服務領域商業保險發展的意見》的要求，力爭到2025年，健康險市場規模超過2萬億元。據此華創證券測算：未來6年健康險整體保費還有8萬億空間，復合增速在20%左右，累計新單保費4.4萬億空間，復合增速在15%左右;未來10年健康險整體保費還有19萬億空間，復合增速在15%左右，累計新單保費9.1萬億空間，復合增速在10%左右。

與此同時，劉新立表示，養老險的空間同樣很大?！艾F在老齡化已經迫在眉睫，對于消費者來說，怎么能更好地去統籌安排自己未來養老的保障，這種意識也非常強烈，無論是從政策導向來說還是從人們的需求來說，都會有一個很好的契合點。大力發展商業養老險和商業健康險，其實就是讓保險姓保，與國家的監管方針相吻合。”

而隨著2020年1月1日金融子行業的開放，劉新立表示，對外資開放其中一個特別大的領域是中介市場的開放，在國外保險中介占有特別重要的地位，實際上國外很多國家的成熟保險行業到現在主要做的是風險管理服務，這個風險管理服務一定要依托在技術性很強很完善的中介市場上，所以中介作為風險評估、風險管理的一個環節，來輔助保險公司完成風險管理服務，所以我國也應該進一步促進中介市場的完善。

此外，《關于促進社會服務領域商業保險發展的意見》也指出，要有序發展面向農村居民、城鎮低收入人群、殘疾人的普惠保險，創新開發符合初創企業、科創企業、新業態從業人員保障需求的保險產品和業務，探索滿足60歲及以上老年人保險需求，研發價格適當、責任靈活、服務高效的老年人專屬保險產品，鼓勵保險機構提供醫療、疾病、照護、生育等綜合保障服務。支持商業保險機構參與醫保服務和醫?？刭M，完善大病保險運行監管機制。

這也體現出普惠保險的意圖。目前我國保險市場產品的供給其實是嚴重不足的，傳統人身險公司目標客戶群體大多為20歲-50歲之間的高質量人群。50歲以上的人群無法投保，且核保規則嚴格，有缺陷的非標準體無法投保，行業并未覆蓋農村居民、低收入群體、輕癥殘疾群體的更加真實和迫切的保險需求。據華創證券統計，在支付寶相互寶上線一周年之際，成員突破一億人，80后占比29.6%，90后占比28.4%，近六成成員來自三線城市以下，1/3成員來自農村和縣城，水滴籌、輕松籌等類保險產品在較短時間內也獲得了大量用戶。

這些現象體現出保障保險長尾需求和經濟一般和欠發達地區的需求遠未得到滿足，還有很大空間。未來，在專屬賽道、長尾賽道上機會將會更加顯現，具有長尾賽道定價和運營優勢的主體將迎來紅利。但是保險普惠、商保與醫保結合的過程中會遵循微利原則，傳統保險盈利性或將壓縮，長尾需求的普及也料將擠壓其盈利空間。

證券：券商頭懸巨額罰款之劍

2019年股票市場的重點政策有三個方向：第一，科創板啟動并試點注冊制。市場化的詢價機制可以降低發行人和投資者之間的信息不對稱程度，有助于發掘市場對發行股票的真實需求，提高了定價的合理性和定價效率。第二，強化退市執行力度。繼2018年完善退市法規之后，2019年加大退市的執行力度，A股上市公司中有18家退市，其中主動退市1家，強制退市9家，還包括資產出清退市等方式，是近年退市家數最多的一年。第三，加快推進高質量對外開放。MSCI納入A股三次擴容，指數中的所有大盤股在MSCI新興市場指數的納入比例由5%提升至20%，同時一次性以20%的比例納入中盤A股;富時羅素成功納入A股，目前比例約15%;取消了QFII和RQFII的投資限額，便利海外機構資金流入A股市場。

2020年，資本市場的一個重要發展內容就是法制化。

“新《證券法》出臺具有比較重要的意義。因為這已經是第四版，過去證券市場有許多不規范的東西，很難做到有法必依，執法必嚴。現在《證券法》出臺了以后，就彌補了漏洞，證券市場將來要進一步市場化和法制化，這是一個制度性的保障?！北本┐髮W經濟學院金融系副主任、中國金融研究中心副主任呂隨啟在接受《經濟》雜志、經濟網記者采訪時表示，隨著中國經濟形勢的變化和金融改革開放的進一步發展，原來《證券法》里的很多東西已經落后于市場發展和金融監管現實，現在新的《證券法》把這些因素都力所能及地做了考慮，同時，現在全面推行注冊制，不管是主板市場、中小板還是創業板，都跟現在科創板試行的制度規則是一樣的，原來證券市場進行了人為的板塊分割，未來證券市場向著更加成熟的方向發展，因而從大方向上來看是非常好的。

尤其是核準制的正向引導作用非常強?！斑^去在證券市場好多企業只進不出，過度投機的一些亂象始終存在?，F在新《證券法》推行注冊制，那么此后公司上市的市場化因素變得更重了，上市公司的數量可能也會因此增加，殼資源不再是一個稀缺的資源。對于上市公司的上市和重組行為，會在模式上產生不同以往的變化，以往核準制上市公司的市場化約束不夠，因此很多定價跟真實的價格相差較多，市場上亂象不斷，是尋租行為、公司造假、操縱市場這些行為產生的根本?！?/p>

現在要推行注冊制，政府監管部門的行政干預作用比原來要少了，像機構詢價這些對IPO定價所起的作用更大了。一旦市場對IPO起的約束和作用超出以往，就會帶來一個結果，更能反映一個企業的真實價值，有利于投資者更好地作出價值判斷和投資決策。

“新《證券法》出臺后，監管層就可以把更多的精力放在交易監管上，而不是面面俱到什么都管，有利于提升監管的效率和水平。同時投資者的投資理念可能會更加成熟，不會像以往那么投機，追漲殺跌傾向不會像以往那么強烈。”

因此，給整個證券行業帶來了很大的發展空間和機遇。

對此，武漢科技大學金融證券研究所所長董登新向《經濟》雜志、經濟網記者表示，創業板的注冊制已經準備好了，隨時可以落地實施，有科創板的注冊制作為示范，創業板馬上就會跟進，分類分批推進注冊制，有新《證券法》作為保證，注冊制的推進會更加簡單持續。

而新《證券法》對于證券行業來說既是機遇，也是挑戰?！?019年推出的科創板擴容還是一個艱巨的任務，在今年創業板推進注冊制之后，也面臨著一個擴容的問題。所以無論是從科創板的擴容，還是創業板的擴容，都將是券商的機遇。券商作為保薦人，作為承銷商，都能夠從中分到非常豐厚的收益利潤?！迸c此同時，董登新表示，在機遇面前，券商也面臨重大考驗。

“在新《證券法》下欺詐發行，或者信息披露出現重大違規，券商都是有責任的，要承擔相應的連帶法律責任，比方說欺詐發行，券商賠付，一賠就要好幾億元，這個是非常厲害的。如果出現了券商的持續督導不力，導致上市公司違規，券商也要受罰。新《證券法》的要求會更高、更嚴、更遠，要求券商有更專業的水準，更專業的人才，當然也要有職業操守，所以對于券商來講，面前的蛋糕是誘人的，但是所承受的風險包括成本都會加大?！倍切卤硎?，這個成本包括保薦成本、承銷成本，尤其是做好第一道守門人。

“券商要加強對保薦人和做承銷業務的人員的專業培訓，要加強監管，以老帶新。除了‘挖墻腳，更重要還是內部培養人才，儲備人才，在這方面需要下功夫?！痹诙切驴磥?，對于券商來講，當務之急是要加大投入，包括人才的投入，資金的投入，防范保薦承銷中可能出現的風險漏洞。所以券商在今后的業務中會更加小心謹慎。同時加大業務方面的必要投入，包括制度法規的建設、內部風險的控制，將來券商既有內部的壓力，也有外部競爭的壓力。所以對券商確實是一場重大考驗。

而外資券商的介入，也將給證券行業帶來一定影響?！坝绊懯怯械模遣粫写蟮臎_擊。目前國內券商市場基本劃分完畢，大格局應該說很難撼動。但是外資券商的進入，可能會從高端客戶著手，搶占高端業務、高附加值業務。同時也會對本土券商構成一種威脅，或者是構成一種競爭，倒逼本土的券商，盡量去提高服務的質量、服務的效率和服務的水平。所以這是良性的?！?h3>基金：從雞犬升天到行業分化

從整體上來看，有了新《證券法》和資管新規的加持，基金行業的市場化和法制化力量在2020年將進一步加強。

“資管新規出來以后，在基金行業和資本行業，跟以往相比競爭的主體變得更多了，市場的競爭性也提高了，優勝劣汰局面會得到進一步的促進。如果沒有這些明確的法規，那么即使加強監管，也是不規范的，甚至是‘看人下菜碟的。特別像以前私募基金這塊，風險點比較高一些，新規出來，無論產品的發行、定價、交易都會變得比原來更加規范?！眳坞S啟表示，前些年基金雖然發展很快，但是由于盲目擴張、監管不夠，競爭主體較少，產品的發行交易基本上就是各自為戰，所以缺少規范，在規模盲目擴張的同時，導致了風險的擴大。

而從細分領域來看，公募基金和私募基金在2020年的走勢也將出現分化。從公募基金來看，2019年公募基金業績整體上揚。

據中銀國際證券研究，2019年，萬得基金分類中的股票型基金上漲38.24%，混合型基金漲31.99%，債券型基金漲5.88%，QDII型基金漲19.89%。整體看，投資國內的權益類基金表現強于投資海外的QDII型產品。具體到單只產品方面，基金業績間的分化十分明顯，單只基金間業績差距最大超過140%。統計結果顯示，2019年年度漲幅在100%以上的基金有5只，漲幅超過80%的有45只，漲幅超過50%的有790只。

2019年下半年，科技股行情井噴，半導體、5G等個股普遍迎來較大漲幅，2020年，這種亮眼的業績表現的可持續性尚不確定，在A股每年都經歷行情切換的背景下，行業及個股投資集中度高、倉位高等也會成為影響業績的隱患因素。

而從私募基金的角度來看，當前私募股權行業的發展已經從“雞犬升天”階段進入到了分化階段。呂隨啟表示，隨著資管新規越來越完善，市場化和法制化的力量在加強，基金市場會往好的方向發展，風險點會慢慢減少。