互聯網企業價值評估方法的選擇及應用

丁麗君/文

迅速發展的互聯網經濟，使互聯網企業上市、重組、兼并、收購等資本運作活動頻繁，在資本市場上發揮著重要作用。所以，互聯網企業價值評估的準確性是極其重要的。而互聯網行業屬于新興行業，發展周期短、技術更新快、商業模式多樣化，大多具有高投入、高成長、高收益、高風險、無形資產占比高等特性?；ヂ摼W企業的這種特殊性和傳統企業有著很大的不同，所以互聯網企業不能按照傳統企業的估值方法進行價值評估。此外，新興的互聯網企業評估模型發展尚淺，評估方法的研究還不夠完善，因此探索互聯網企業的價值評估方法有一定的必要性。

隨著當前社會的不斷發展，出現了越來越多的企業價值評估方法。不同的行業有著不同的價值評估方法。基于目前學者對企業價值評估相關的理論研究來看，對互聯網行業的價值評估尚沒有形成完善的理論體系。

一、互聯網企業概況

1.互聯網企業現狀

互聯網企業就是依賴互聯網平臺為用戶提供服務，并獲取一定利益的企業。當下，互聯網經濟發展迅猛，我們每天的生活都離不開互聯網平臺，互聯網已經與人們的生活息息相關。人們要享受娛樂或者獲取新聞，可以使用騰訊、新浪等應用；人們不出家門就想購買自己需要的產品，可以使用淘寶、京東等網絡平臺；人們要出行時，可以使用滴滴、高德等平臺進行網上約車。據2019年有關新聞報道，我國總體網民規模呈上升趨勢，互聯網普及率高達61%，同比增長1.6%；互聯網企業業務收入也大幅上升，互聯網100強企業的研發投入由2018年的1061億元增長到2019年的1539億元，同比增長45%。

2.互聯網企業的特點

我國互聯網行業發展較西方國家相對較晚，只有二十余年的發展歷程，但是發展非常迅速，主要有以下幾個特點：

（1）成長模式獨特。互聯網企業的成長形式與其他企業有一定的差別，它主要分為三個發展階段，初始階段投入高，收益低，甚至嚴重虧損；成長階段投入逐漸減少，收益穩步增加，網絡效應開始出現，虧損數額開始減少；成熟階段成本增幅顯著放緩，用戶數量大幅增加，達到正盈利狀態。

（2）融資難?；ヂ摼W企業成長模式獨特，和其他企業相比，互聯網企業在融資方面要難很多。很多金融機構不愿意冒險為初創期的企業提供貸款，權益融資成為互聯網企業融資的重要手段。

（3）輕資產比重高。與傳統企業相比，互聯網企業的固定資產占比較少，主要集中于技術研發等無形資產。

（4）風險高?；ヂ摼W行業屬于高新技術產業，處于科學發展的前沿，其探索和研發的成果能否成功難以估計。另外，高新技術產品更新換代較快，所以研發出的產品也容易被淘汰。

二、傳統方法評估互聯網企業的局限性

1.成本法

成本法是指在評估企業的資產時首先估算被評估對象的重置成本，扣除掉各項資產的損失性貶值計算出企業價值的一種方法。換句話說，就是將企業的各項資產按照一定方法計算加總后得出的整體價值。

成本法的局限性：運用成本法估算企業價值時，需要將企業的各項資產按一定的方法分別進行評估，然后加在一起計算企業價值，而企業資產一般分為有形資產和輕資產。對于互聯網企業來說，輕資產占比較大，運用成本法來評估互聯網企業是難以實現的。

2.市場法

市場法也叫相對估值法，它是將評估的目標企業與可比的上市企業或與目標企業資產結構相似度較高的企業進行比較，確定目標企業價值的一種方法。

市場法的局限性：使用市場法的前提是選取和目標企業在行業、規模、經營等方面相類似的企業，對于互聯網企業來說，企業的類型多種多樣，經營模型不盡相同，差異化和個性化的特點顯著，選取類似的兩個可比企業是不容易做到的，所以運用市場法評估互聯網企業是不可取的。

3.現金流量折現法

現金流量折現法是企業根據自身的經營情況結合行業的發展現狀及前景，合理預測企業將來會產生的現金流，然后選擇合適的貼現率，再把企業未來的現金流量按照選定的貼現率計算出企業的現有價值。計算公式如下：

式中FCFFt——企業中的自由現金流量；WSCC——企業平均加權資本成本。

現金流量折現法的局限性：與成本法和市場法相比，現金流量折現法在目前運用的比較廣泛，但是它的使用也存在一定的缺陷。首先，該方法假設企業在未來的發展期間是穩定的，并保持不變，這不符合互聯網企業變化快，風險多的行業特點；其次，該法計算出的評估結果只體現了企業當前的資產價值及將來的盈利能力，并沒有體現企業未來發展將帶來的潛在價值，因此得出的結果會低于實際價值。

三、綜合模型在互聯網企業價值評估的應用

由于互聯網企業輕資產比重較大，并且很難找到任何一對類似的可比企業，所以選擇成本法和市場法對互聯網企業進行價值評估的可行性不大。所以本文認為應該采用收益法對互聯網企業的現有價值進行評估。而在收益法中，經濟增加值法（EVA）和自由現金流量折現法是目前使用最多的方法。因為互聯網企業股權融資占比較大，而EVA模型考慮了股東權益；而且互聯網企業的自由現金流量較不穩定。由此可知，EVA模型評估互聯網企業現有價值比較合適。同時，互聯網企業發展迅猛，其發展前景具有高度不確定性。采用實物期權法可以考慮企業未來的不確定性，可以評估出企業未來可能產生的潛在價值，所以運用實物期權法評估互聯網企業的未來可能產生的潛在價值是可行的。

因此，本文認為將EVA法和實物期權法相結合，采用綜合模型的方法對互聯網企業進行價值評估是可取的選擇。

1.運用EVA方法評估企業現值

含義：EVA法是收益法的一種，是指將企業獲得的稅后經營凈利潤扣減投入資本的機會成本后的差值，其計算結果的正負值可以判斷企業是否創造了價值，結果為正，表明企業獲得了盈利；反之，企業虧損。其公式如下：

EVA=NOPAT-WACC*IC

其中：EVA表示企業經濟增加值，NOPAT表示企業稅后凈營業利潤，WACC表示企業平均資本成本，IC表示企業當期期初資本總額。

適用性：EVA價值評估模型分為單階段和兩階段模型，前者是指未來的增長率為零增長率和穩定增長率兩種情況，后者是指企業的高速發展期和企業經歷高速發展期后的平穩發展時期。對互聯網企業而言，企業初始階段發展較不穩定，經過一段時間會進入穩定的發展狀態，這個發展階段企業經營良好，增長速度也較穩定。所以，采用EVA兩階段方法適用于評估互聯網企業現有的價值。

EVA兩階段增長模型的計算公式如下：

其中：EVAt指企業高速發展第t期的值，g是指平穩發展期的增長率，EVAt是指平穩發展期初的值。

2.運用實物期權法評估企業潛在價值

含義：實物期權法是將金融市場上的投資規則運用到了企業在進行投資決策時的一種戰略管理方法，是金融期權的衍生。不同于其他的評估方法，實物期權法一般不使用企業歷史財務指標。實物期權法分為B-S模型和二項式模型，在實際應用中，大多都應用B-S模型進行評估，所以本文選擇B-S模型對互聯網企業進行評估，其計算公式如下：

C=S0N（d1）－Xe-rtN（d2）其中

式中C——歐式看漲期權的價格

S——標的資產當期價值

X——資產行權價格

r——當其無風險收益率

σ——標的資產的標準差

t——期權的行權年限

N（d1）和N（d2）——正態分布累計函數

適用性：首先，互聯網企業變化快，風險性高，符合期權的特性；其次，互聯網企業的風險性和多變性使很多互聯網企業有著潛在的機會價值，而實物期權法可以評估企業的潛在價值，所以，選擇實物期權法評估這種特殊性企業的潛在價值是可行的。

四、結語

盡管傳統的企業價值評估方法在我國企業的價值評估體系中使用的較為成熟，但是互聯網行業和傳統行業在行業特點、運營模式、經營風險等方面有著很大的不同，傳統的價值評估方法應用于互聯網企業價值評估是不合適的。本文通過分析互聯網企業的行業特點，對比多種價值評估方法，認為互聯網企業可以選擇綜合模型進行價值評估。