瑞幸事件與中美跨境證券監管合作：回顧與展望

韓洪靈 陳帥弟 陸旭米 陳漢文

【摘 要】 2020年4月2日，瑞幸咖啡自爆嚴重財務欺詐行為再次引發中美跨境證券監管問題的討論，中國證監會（CSRC）、美國證券交易委員會（SEC）與美國公眾公司會計監督委員會（PCAOB）分別做出嚴厲聲明與系列反應。中美跨境證券監管合作受制于兩國不同的社會制度、證券法律、監管模式和市場成熟度，目前尚未形成系統的、雙邊一致與標準化的法律依據及執行標準。文章首先較為系統地回顧了中國跨境證券監管合作的已有內容與模式;在此基礎上，基于瑞幸事件初步分析并構建了中美跨境證券監管的合作框架，當前中美證券監管合作的潛在難點主要包括如何就中國籍高管開展懲戒合作、如何提高跨境調取審計工作底稿的便利性、缺乏針對其他相關方的監管合作等;最后，對中美證券監管合作框架的未來發展進行了展望，以期更好地維護中美證券市場的穩定與秩序，并保護中概股境內外投資者的利益。

【關鍵詞】 瑞幸事件; 中美跨境; 證券監管; 合作框架; 長臂管轄

一、引言

瑞幸咖啡（LK.US，以下簡稱“瑞幸”）總部位于廈門，自2017年6月注冊成立，2018年1月在北京和上海正式開始運營并進行快速擴張，至2019年末其門店數量超過4 500家，成為我國最大的咖啡連鎖品牌。2019年5月17日，瑞幸登陸納斯達克，成為世界范圍內從成立到IPO最快的公司。

2020年2月1日，著名做空機構渾水（Muddy Waters）代發做空瑞幸的研究報告，直指其財務欺詐、商業模式缺陷與若干危險信號。2020年2月3日，瑞幸發布公告否認了渾水做空報告的所有指控。2020年2月5日，美國部分律師事務所開始啟動針對瑞幸的集體訴訟，瑞幸則開始連續披露股權變動事宜。2020年4月2日，瑞幸向美國SEC遞交了文件，自曝公司存在嚴重財務舞弊行為。由三名瑞幸獨立董事組成的特別委員會②的內部調查表明，瑞幸從2019年第二至第四季度與虛假交易相關的總銷售金額約為人民幣22億元，同時相應的成本和費用也因虛假交易而大幅膨脹。自爆財務欺詐令瑞幸股價在一小時內經歷5次熔斷，一度暴跌81.30%。2020年4月3日，負責瑞幸IPO及年報審計的安永華明會計師事務所則公開回應：在對瑞幸2019年報審計過程中，發現部分管理人員在2019年第二至第四季度通過虛假交易虛增了相關收入、成本及費用，并就此向瑞幸審計委員會進行了匯報，瑞幸董事會因而決定成立特別委員會負責相關內部調查③。

同日，中國證監會發布公告稱，高度關注瑞幸咖啡財務造假事件，對該公司財務造假行為表示強烈的譴責。不管在何地上市，上市公司都應當嚴格遵守相關市場的法律和規則，真實準確完整地履行信息披露義務。中國證監會將按照國際證券監管合作的有關安排，依法對相關情況進行核查，堅決打擊證券欺詐行為，切實保護投資者權益。2020年4月21日，美國SEC發布名為《新興市場投資涉及重大信息披露、財務報告和其他風險，補救措施有限》（《Emerging Market Investments Entail Significant Disclosure，Financial Reporting and Other Risks;Remedies are Limited》）的聲明，指出“與美國國內相比，包括中國在內的許多新興市場，信息披露不完全或具有誤導性的風險要大得多，并且在投資者受到損害時，獲得追索的機會要小很多。”此外，聲明還指出“PCAOB在獲取對在美上市中國公司進行審計所需的基礎工作文件方面能力有限”。2020年4月23日，SEC主席杰伊·克萊頓（Jay Clayton）發布言論稱：因為信息披露的問題，投資者近期在調整倉位時，不要將資金投入在美國上市的中國公司股票。

長期以來，對類似“瑞幸”這樣的主要業務和資產在境內、但注冊地及上市地在海外的境外上市公司的跨境監管與境內監管成為一大難題，甚至在部分環節出現監管空白。總體而言，境外上市公司的投資者遍布全球，存在諸多管轄權主體，不同主體間存在監管重疊或無法獲取部分必要的跨境監管信息，加大了對此類上市公司的監管協調難度。為此，本文以瑞幸事件為契機，對中美跨境監管合作進行較為系統的回顧與展望，以期更好地維護中美證券市場的穩定與秩序，并保護中概股上市公司境內外投資者的利益。

二、中國跨境證券監管合作方式概述

20世紀80年代以來，證券市場的國際化發展及證券跨境發行與交易的加劇，使得一國的監管機構所需的信息極有可能超越本國國界，產生了跨境監管的信息不對稱與不完全。盡管受制于主權政治、經濟文化、會計審計準則差異、監管體系差異等因素的挑戰，但各國在投資者利益保護、培育資本市場誠信的目標是一致而共同的。因此，跨境證券監管合作便成為一個必要和必然的選擇，需要各國的證券監管機構通過開展跨境監管合作共享監管資源和監管信息。

我國新《證券法》第一百七十七條對中國證監會賦予了跨境監管主體權力④，即我國證券監管跨境合作的實施主體是中國證監會。中國證監會下設國際合作部，具體負責“聯系有關國際組織，組織境內與境外有關機構的交流合作活動，承擔與境外監管機構建立監管合作關系的有關事宜”⑤。同時，新《證券法》第一百七十七條還規定：“境外證券監督管理機構不得在中華人民共和國境內直接進行調查取證等活動。未經國務院證券監督管理機構和國務院有關主管部門同意，任何單位和個人不得擅自向境外提供與證券業務活動有關的文件和資料。”因此，目前我國證券跨境監管合作的協調機制主要是通過多邊及雙邊監管合作展開，如圖1所示。

（一）證券監管多邊合作方式

由國際證監會組織（International Organization of Securities Commissions，以下簡稱“IOSCO”）開展的全球性監管合作，對我國實施多邊跨境證券監管合作的影響最為深遠。IOSCO是由各國各地區證券期貨監管機構組成的專業組織，致力于制定國際公認的監管準則和執法標準并推動其得到一致實施，以保護投資者，維護市場的公平、高效、透明，應對系統性風險;通過加強在執法、市場及中介監管方面的信息交流和合作，加大投資者保護力度，增強投資者對證券市場誠信的信心;為成員在全球和地區層面進行經驗交流提供平臺，以協助市場發展，推動市場基礎設施建設，實施適度監管⑥。當前，中國證監會、美國SEC均是IOSCO的正式會員。

IOSCO于1998年首次發布了《證券監管目標和原則》（以下簡稱《目標和原則》）這一綱領性文件，確立了保護投資者，確保市場的公平、高效和透明，以及減少系統性風險的監管目標。為實現上述目標，《目標和原則》制定了38條原則，分別涉及監管機構、自律組織、證券監管的執行、監管合作、發行人、審計師、信用評級機構和其他信息服務商、集合投資計劃、中介機構、二級市場和清算與結算等問題。該《目標和原則》不具備強制效力，但可指導IOSCO成員結合各自市場的特點和發展水平自主實施相應監管，開展跨境監管與執法合作。IOSCO于2002年制定了《關于咨詢、合作與信息交換的多邊備忘錄》（以下簡稱《多邊備忘錄》）。該多邊備忘錄規定了各成員間相互協助和信息交換的原則、協助范圍、協助請求及執行的要件、允許提供的信息、保密性和可以拒絕給予幫助的情形，為信息共享設立了國際基準，有力地促進了跨境證券違法行為的調查和訴訟，并加強了世界各國證券法的執行。此外，IOSCO于2017年發布了《關于磋商、合作與信息交換加強版多邊諒解備忘錄》（以下簡稱《加強版多邊備忘錄》）。該加強版多邊備忘錄增加了簽署方在維護市場誠信和穩定、保護投資者、震懾市場不當行為和欺詐時的執法權力，拓寬的執法權有力拓展了各國（地區）監管機構間信息交流的廣度、深度⑦ [1]。

除了在IOSCO國際監管合作框架下開展多方跨境證券監管合作，我國還開展區域間的多方證券監管合作。代表性的區域多方證券監管合作有《東亞合作聯合聲明》《中國-東盟全面經濟合作框架協議》等。以《東亞合作聯合聲明》為例，其指導東亞成員在貨幣與金融合作領域內，就共同感興趣的問題加強政策性對話、協調與合作，指出“初始階段可以集中在宏觀經濟風險管理、加強公司管理、資本流通的地區監控、強化銀行和金融體系、改革國際金融體系”。

（二）證券監管雙邊合作方式

在證券監管多邊合作方式基礎上，我國還通過簽訂司法互助協議、雙邊合作諒解備忘錄等形式開展雙邊證券監管合作。司法互助協議是指締約雙方通過外交途徑訂立的、對締約雙方均具有法律約束力、涉及國際證券監管的雙邊條約。司法互助協議有利于證券監管合作中法律文書送達、協助調查取證等，可以加大打擊跨境證券犯罪的力度。雙邊諒解備忘錄是指有關國家或地區的證券監督管理機構之間簽署的、約定雙方就某些具體事項進行協作的意向性文件，但不具備強制法律約束。諒解備忘錄可以參照IOSCO在1991年發布的《諒解備忘錄準則》，由簽署雙方根據各自的具體情況和合作需求自由進行選擇，主要內容通常涉及信息交換與共享、監管權力劃分等多個方面，形式也較為靈活。

截至2020年4月，中國證監會已累計同美國、新加坡等64個國家或地區簽訂證券監管合作諒解備忘錄。此外，我國證監部門還積極與國際貨幣基金組織（IMF）加強交流合作，參與了二十國集團（G20）、金融穩定委員會（FSB）、世界銀行（WB）、世界貿易組織（WTO）等多個多邊框架合作等。

對于中美雙邊證券監管合作而言，中美間的雙邊協議⑧可以追溯到1994年簽署的《中美證券合作、磋商及技術援助的諒解備忘錄》，最近則是2013年中國財政部、證監會與PCAOB簽署的執法合作備忘錄，涉及范圍包括信息交流、證據協助、審計底稿“出境”、觀察檢查等，開始實施跨境會計監管合作。已簽署的中美諒解備忘錄及合作協議如表1所示。

總體來看，我國跨境監管合作雖在多種協作形式上都有所涉及，但依據IOSCO于1991年發布的《諒解備忘錄準則》進一步制定的雙邊協作諒解備忘錄開展的協作模式最為常見，有效協作方式還比較單一。比如，《中美證券合作、磋商及技術援助的諒解備忘錄》僅概括性指出“主管機構特此表明其意向，彼此將向對方提供獲取信息和證券材料方面的協助，以便于各自對其本國證券法規的實施”。通常，諒解備忘錄對于操作層面的規定較少，缺乏可實際應用的具有針對性、前瞻性的條款。

三、中美跨境證券監管合作初步框架：基于瑞幸事件的案例分析

中美跨境證券監管合作是解決瑞幸事件后續問題并免于發生中概股信任危機的關鍵所在。為此，本文結合瑞幸事件，分析中美跨境證券監管的合作現狀，歸納現有的跨境監管難題及初步指導方案，以期為有針對性地改善中美跨境證券監管合作提供初步思路。以瑞幸事件為例，基于IOSCO《目標和原則》及中美簽訂的多邊、雙邊備忘錄的相關內容，中美跨境證券監管合作可以構建如圖2所示的初步框架。

（一）對于監管機構

在中美跨境證券監管合作初步框架下，雙方監管合作的主體分別為中國證監會和美國SEC。作為一國的監管主體，在執行單邊證券監管時，IOSCO《目標與原則》規定證券監管機構應當具備全面的檢查、調查和監察的權力，并具備全面的執法權。等效的雙方執法權是開展有效證券監管合作的前提，美國當前已簽署IOSCO加強版雙邊備忘錄，而中國暫未簽署。

比較中美《證券法》對證監會的執法權規定，中國證監會的執法權力范圍和種類過少，而SEC具有強制傳喚涉案人員、申請搜查令、起訴權、刑事案件移送權、行政處罰權等。在正式調查程序中，SEC能夠實施強制獲取證詞，傳喚證人作證，凍結賬戶和搜查，強制被調查人提供任何與調查相關的賬戶信息、文件、信件、備忘錄或其他文檔，獲取被調查對象的銀行賬戶、通訊記錄等措施[2]。《多德—弗蘭克華爾街改革和消費者保護法》（Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act）第929E條授權SEC可以向法院申請簽發在美國全境適用的、要求相關人員出庭作證或者提供證據材料的傳票，擴大了人員范圍，保障了調查的展開和成效[3]。可見，面對IOSCO加強版雙邊備忘錄對執法機構提出的新的履職要求，中國證監會目前執法權力范圍過小，種類也較少。這使得中國證監會有時無法按境外監管機構的要求提供協助，削弱了證券監管國際合作與協調的效果與作用。

（四）完善證券法域外監管適用的具體規則

我國新《證券法》旨在嚴格保護境內證券市場和投資者免受任何證券欺詐帶來的不利影響，這也是效果標準能夠適用于跨境證券欺詐行為的理論基礎。新《證券法》的“長臂”監管還只是處于初步法條階段，尚沒有明確的適用標準和適用范圍。本文認為，可有限度地擴張我國證券法域外管轄的策略，細化域外管轄的相關規定，可以通過借鑒美國證券法域外管轄的“效果標準”“行為標準”等類似原則或標準，擴大域外管轄靈活操作的范圍，以更充分地保護我國投資者的合法權益[6]。

（五）爭取實現中美審計等效監管

在獨立審計監管上，相互信賴對方的監管可以有效避免雙重監管和節約寶貴的監管資源，互信意味著各成員國與第三國可以依賴各自的審計監管，從而實現對全球會計師事務所更為有效及高效的監管。跨境審計監管合作并不等于一個國家（地區）直接進入另一個國家（地區）對會計師事務所進行監管，而是在相互尊重主權和平等協商的基礎上，雙方可以評估對方對會計師事務所的監管，按照彼此信賴的原則實現監管的合作[7]。2011年2月歐盟委員會通過了一項決議，首次認可了包括中國在內的10個第三國審計監管體系的等效;2011年11月，中國注冊會計師協會與中國香港會計師公會在北京簽署了職業道德等效聯合監管聲明，確認內地職業道德守則和香港職業道德守則實現等效。因此，實現中美跨境審計監管合作一個關鍵途徑就是按照完全信賴的原則實現中美兩國的等效審計監管。

（六）強化對其他相關方的跨境監管合作

在對發行人、會計師事務所開展跨境監管合作的同時，相關監管機構還需負責對相關境內外其他類型中介機構的監管與合作。其他相關方的行為合法性會影響發行人境內外日常運營，需要建立合理可行的跨境其他相關方監管安排，明確境內外其他類型中介機構的法律責任，通過境內監管和跨境監管“雙管齊下”，共同監督其他相關方審慎執業。

【參考文獻】

[1] 劉鳳元，邱鈮.證券市場跨境監管研究——以EMMoU為視角[J].金融監管研究，2019（12）：100-111.

[2] 張彩萍. 中美跨境證券監管機制比較研究[D].北京：外交學院博士學位論文，2018.

[3] 杜濤.美國證券法域外管轄權：終結還是復活？——評美國聯邦最高法院Morrison案及《多德—弗蘭克法》第929P（b）條[J].國際經濟法學刊，2012，7（4）：201-232.

[4] DAVID J GERBER.Beyond balancing：international law restraints on the reach of national laws[J].Yale Journal of International Law，1984，10（1）：185-190.

[5] 王銳.證券監管的國際合作法律機制研究[D].長春：吉林大學碩士學位論文，2007.

[6] 林泰，鄭利紅.國際證監會組織的作用與局限——基于國際證券監管合作的視角[J].經濟與管理，2011， 25（1）：77-81.

[7] 陸建橋，林啟云.國際會計審計及其監管的最新發展與中國對策——歐盟國際會計發展大會綜述[J].會計研究，2010（3）：73-77.