中國宏觀調控政策空間更大貨幣政策傳導渠道更順暢

陳興動

本文是筆者從資本市場從業者的角度，談談新冠疫情沖擊導致的全球變化，以及如何防范疫情沖擊型的全球經濟衰退進一步惡化成中期的經濟蕭條。

第一，目前疫情仍處于發展過程中，各國都在采取一切必要手段進行緊急援助，并為恢復經濟增長做準備。當前階段，對全球經濟進行預測是非常困難的，可以采取兩種辦法對全球經濟進行預測，即滾動型預測和情景分析。疫情發生以來，幾乎所有國際組織和機構對全球經濟預測都在持續發生變化。還需要做情景分析，考慮不同情景下產生的不同結果。分享的是在基本假設下的預期結果。

第二，中國的疫情是最早得到控制，比世界其他國家提前了大概一個半月左右。無論從疫情控制還是經濟活動的恢復，中國都給全球經濟帶來了指標性的影響。

第三，疫情對資本市場的沖擊是巨大的。美國的三大股指和全世界所有資本市場都出現了急劇下跌，從2月中下旬開始持續下降了一個月左右。國際資本市場最高下降了38%左右，平均下降了30%—35%。市場動蕩的根本原因是疫情引發的高度不確定性，投資者無序賣出離場，而全球美元市場出現的流動性極度緊張，進一步加劇了這一趨勢。

美元是國際貨幣，美元結算使全世界對美元的需求巨大，占整體交易過程的80%—90%。從資本市場角度講，有四個指標來衡量美元的流動性。第一個指標是3個月Libor與隔夜指數掉期利率（OIS）之間的利差，正常條件下是30bp左右，現在最高達到136bp，是正常的4.5倍。第二個指標是3個月Libor與3個月美國國債利率之差;第三個指標是歐元對美元或者日元對美元的貨幣互換基差，表明離岸市場美元同樣出現了流動性緊張的情況。最后，美元指數上漲、美元歐元匯率、美元日元匯率升高也都表現出美元流動性緊張。美元指數在亞洲普遍使用，最高達到103、104，從歷史上來看都處于高水平。

什么導致了美元流動性緊張？主要有四個原因：一是股票市場大規模下跌后，對沖基金持有大量杠桿，需要在市場上融進更多美元;二是很多企業需要從共同基金中退出，共同基金出現資金緊張后需要在市場上融進美元;三是企業需要更多美元來維持債務率的穩定和滿足再融資需求;四是相當多投資者認為這次危機和2008年金融危機不同，是新冠病毒引發的外部沖擊，而非金融機構出現問題，當疫情結束后市場就能恢復，因此，認為是抄底買進的時機，引發對美元需求上升。

第四，各國都在采取多種應對措施。新冠病毒在全球暴發之后，首先，各國政府加大防疫緊急支出，保證經濟不崩潰，并出臺了大規模的經濟刺激政策。其次，各國努力救助企業不破產、工人不失業、維持金融行業穩定。美聯儲為應對流動性緊張和信用收縮，把利率降到0，存款準備金率降到0，把存款準備金利率調到0.1%。美聯儲打開“水龍頭”，進場購買有價證券，并推行了各種流動性借貸便利。在過去短短不到一個月時間內，美聯儲的資產負債表規模大幅上升。在42個工作日中向市場注入了1.92萬億美元的流動性。反觀2008年，美聯儲用112天的時間才注入了1.3萬億美元的流動性。通過以上一系列措施，目前市場恐慌情緒已經基本結束。

在這個過程中，市場又同時受到油價沖擊，WTI原油期貨5月合約居然交易出了負37.5美元的價格，這是歷史上從未有過的。雖然是各種因素導致的極端情況，仍然體現出全球經濟停滯下對石油的需求量低迷。

第五，疫情越來越嚴重，打破原有預期。從三個方面來看，首先疫情目前在全球220多個國家和地區暴發。在持續時間上，在第一波疫情被控制住之后，很可能會出現第二波、第三波。疫情的最終控制不取決于中國或發達國家，而在于欠發達國家或醫療衛生條件最差的國家的疫情何時被控制。有人認為，疫情可能不僅僅持續到2021年，而是更長期，并可能最終以群體免疫的方式終結新冠疫情的流行。疫情對人們的生產、生活造成了巨大沖擊，當前采取的社交疏離、暫停經濟運行等辦法可能長期持續或不定時反復。

疫情可能對經濟基本面造成沖擊。過去大家認為疫情只不過是按下“暫停鍵”。從目前來看，情況不太一樣。這次疫情將產生兩個巨大的影響，改變消費者行為，同時也將改變政府行為。這兩個改變合起來可能對全球經濟基本面、全球經濟合作產生不利影響，逆全球化趨勢可能加劇，國際和地緣政治對抗性上升，合作下降，對經濟打擊將相當大。

綜合各方面情況看，今年全球經濟衰退是必然的，爭論在于衰退的程度。原來國際貨幣基金組織預測，主要發達國家的經濟增長速度連續兩個季度出現負增長，全球的經濟增長速度將低于2.5%，全球貿易和全球投資增長速度將低于2%—2.4%的水平。但是，現在預期2020年全球經濟增長速度會衰退2.5%，美國衰退5.7%，歐洲衰退8.3%，日本衰退4.2%。新興市場國家整體會衰退2.2%。

最后，全世界都在關注中國經濟的運行和恢復情況。疫情受到控制后，中國經濟逐漸進入恢復過程。同時，市場在等待。中國到目前為止采取的宏觀刺激政策和政策組合不及一些國家。相比其他國家，中國的政策空間更大，貨幣政策傳導渠道更加順暢。現在國內需要積極的財政政策，同時讓貨幣政策跟進。

（本文摘自作者在2020年宏觀經濟形勢與改革走勢座談會上的發言，內容有刪節）