高質(zhì)量發(fā)展背景下企業(yè)并購動(dòng)因及績效研究

王克飛

一、國內(nèi)外并購動(dòng)因及績效評(píng)價(jià)論述

（一）傳統(tǒng)并購動(dòng)因

2.協(xié)同效應(yīng)假說認(rèn)為兩個(gè)公司實(shí)施并購后的產(chǎn)出大于并購前兩個(gè)公司產(chǎn)出之和,即產(chǎn)生經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)等。

3.委托—代理理論認(rèn)為并購動(dòng)因是降低代理成本、經(jīng)理主義和自大假說。企業(yè)并購提供了一種控制代理問題的外部解決機(jī)制,當(dāng)目標(biāo)公司代理人有代理問題產(chǎn)生時(shí),收購或代理權(quán)的競(jìng)爭(zhēng)可以降低代理成本。經(jīng)理主義假說認(rèn)為代理人的報(bào)酬決定于公司的規(guī)模,因此代理人有動(dòng)機(jī)通過收購使公司規(guī)模擴(kuò)大,而忽視公司的實(shí)際投資收益率。自大假說認(rèn)為,并購企業(yè)決策者過多地關(guān)注目標(biāo)企業(yè)的未來價(jià)值,從而忽視或有意回避兩家公司合并后可能產(chǎn)生的負(fù)面協(xié)同作用,而并購企業(yè)的過高估價(jià)來自于他們的過度自信。

4.新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為并購的動(dòng)因在于對(duì)并購后公司潛在效率的追求,包括節(jié)約交易費(fèi)用、效率最優(yōu)化等。Coase(1937)提出的交易費(fèi)用理論為理解公司并購提供了一個(gè)較有解釋力的基礎(chǔ)。

綜合國內(nèi)外學(xué)者的研究成果,可以將企業(yè)并購動(dòng)因歸為：實(shí)現(xiàn)管理協(xié)同、追求市場(chǎng)控制能力、追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益、降低成本、分散風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)對(duì)市場(chǎng)失效、增加管理特權(quán)等。

（二）并購動(dòng)因績效評(píng)價(jià)方法

部分學(xué)者從并購動(dòng)因的角度對(duì)企業(yè)并購績效進(jìn)行了多方面的論證。比較經(jīng)典的研究有：keith.et.al(1998)提出了基于多重動(dòng)因、關(guān)鍵成功因素和多重績效測(cè)量的并購績效評(píng)價(jià)方法,并直接將并購動(dòng)因分為經(jīng)濟(jì)動(dòng)因、個(gè)人動(dòng)因和管理動(dòng)因。Kitching(2001)提出衡量一筆并購業(yè)務(wù)成功的關(guān)鍵在于管理層對(duì)于當(dāng)前績效的滿意水平與最初的并購動(dòng)機(jī)的關(guān)聯(lián)程度。謝亞濤(2003)基于我國企業(yè)的特殊背景,將我國企業(yè)的并購動(dòng)機(jī)歸因?yàn)橥耆烧苿?dòng)的并購、獲取資源動(dòng)機(jī)、擴(kuò)張的需要、獲取更多市場(chǎng)機(jī)會(huì)、獲取優(yōu)惠政策及合法避稅等。蔣葉華和陳宏立(2006)基于上市公司并購動(dòng)機(jī)構(gòu)建績效評(píng)價(jià)矩陣模型衡量上市公司并購績效,通過考察上市公司并購結(jié)果對(duì)并購動(dòng)機(jī)的實(shí)現(xiàn)程度考察并購效率。楊帥和李衛(wèi)寧(2007)基于博弈論分析了企業(yè)的并購動(dòng)因,提出運(yùn)用四維(財(cái)務(wù)維度、經(jīng)營協(xié)同維度、管理協(xié)同維度、財(cái)務(wù)協(xié)同維度等12項(xiàng)指標(biāo))平衡計(jì)分卡結(jié)合熵值法對(duì)企業(yè)并購績效進(jìn)行評(píng)價(jià)。

二、高質(zhì)量發(fā)展背景下的企業(yè)并購動(dòng)因

高質(zhì)量發(fā)展要求下的并購動(dòng)因主要圍繞以下三個(gè)方面展開。

（一）優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)布局

并購動(dòng)因圍繞企業(yè)核心主業(yè)中的關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)鏈展開。高質(zhì)量發(fā)展要求企業(yè)實(shí)現(xiàn)由要素密集型產(chǎn)業(yè)為主的產(chǎn)業(yè)體系,轉(zhuǎn)向以技術(shù)和知識(shí)密集型產(chǎn)業(yè)為主的產(chǎn)業(yè)體系。因此,在并購產(chǎn)業(yè)布局上要重點(diǎn)著力于技術(shù)含量高、附加值高的標(biāo)的企業(yè)。

（二）提高并購資本的配置效率

并購資本要著眼于補(bǔ)齊自身短板,獲取核心技術(shù)與外部管理經(jīng)驗(yàn),提高資本要素配置效率。在要素市場(chǎng)化程度不斷提高的前提下,通過企業(yè)并購,將并購資本和人力資本投到生產(chǎn)體系產(chǎn)出效率更高、生產(chǎn)模式更新、成本控制更好的領(lǐng)域和環(huán)節(jié),從而提升全要素生產(chǎn)率和投入產(chǎn)出率。

Kato et al[42] reported that spotty redness is signifi cantly improved and related to eradication success in a multicenter study comparing unsuccessful and successful groups.

（三）培育新動(dòng)能，強(qiáng)化新協(xié)同

高質(zhì)量發(fā)展新動(dòng)能的培育,需要在新的技術(shù)應(yīng)用、新的制造模式、新的商務(wù)服務(wù)上實(shí)現(xiàn)新的發(fā)展。企業(yè)并購要從舊制造模式中解脫出來,通過并購實(shí)現(xiàn)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換,通過管理協(xié)同和技術(shù)協(xié)同,生產(chǎn)制造方式要轉(zhuǎn)向以智能化、大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)為代表的新技術(shù)所促成的集約化生產(chǎn)方式。

三、基于高質(zhì)量發(fā)展的并購動(dòng)因績效評(píng)價(jià)方法

（一）并購動(dòng)因指標(biāo)的選擇

基于上述并購動(dòng)因分析,本文在三個(gè)方面構(gòu)建了基于高質(zhì)量發(fā)展背景下的企業(yè)并購績效評(píng)價(jià)指標(biāo)。其中,在優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)布局方面,主要體現(xiàn)為企業(yè)在聚焦主業(yè)、產(chǎn)品開發(fā)方面的突破及提升,建議選擇主系列產(chǎn)品毛利率、新產(chǎn)品收入占比、新產(chǎn)品增長率等指標(biāo);在提高資本配置效率方面,主要體現(xiàn)在公司人力、原料、資金等各要素資本的投入產(chǎn)出效率,建議選擇全要素生產(chǎn)率、投入產(chǎn)出率、全員勞動(dòng)生產(chǎn)率指標(biāo);在培育新動(dòng)能方面,考慮企業(yè)在創(chuàng)新研發(fā)投入為未來成長提供持續(xù)發(fā)展動(dòng)力,建議選擇研發(fā)投入占比、智能制造工序占比等指標(biāo)。

（二）指標(biāo)權(quán)重的確定

在考慮企業(yè)并購指標(biāo)權(quán)重時(shí),主要基于企業(yè)并購的主要?jiǎng)右?采用德爾菲法,通過反復(fù)征求意見的方式讓專家發(fā)表看法。在實(shí)際操作中,建議采取專家調(diào)查問卷的形式,由專家依據(jù)企業(yè)具體并購動(dòng)因,并結(jié)合自身經(jīng)驗(yàn)分析判斷來確定指標(biāo)權(quán)數(shù),對(duì)回收的問卷采取中位數(shù)和上下四分位數(shù)的方式進(jìn)行計(jì)算,最后確定指標(biāo)的權(quán)重。具體評(píng)價(jià)指標(biāo)見左欄下表。

并購動(dòng)因 并購績效指標(biāo) 權(quán)重主系列產(chǎn)品毛利率優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)布局w1新產(chǎn)品營業(yè)收入增長率w2新產(chǎn)品營業(yè)收入占比w3全要素生產(chǎn)率提高并購資本的配置效率w4投入產(chǎn)出率w5全員勞動(dòng)生產(chǎn)率w6培育新動(dòng)能，強(qiáng)化新協(xié)同研發(fā)投入占比w7智能制造工序占比w8

（三）評(píng)價(jià)指標(biāo)的計(jì)分方法

對(duì)于上述定量指標(biāo),本文采用功效系數(shù)法進(jìn)行指標(biāo)計(jì)分,根據(jù)多目標(biāo)規(guī)劃的原理,假定功效分值和各指標(biāo)數(shù)值呈線性關(guān)系,把各項(xiàng)指標(biāo)按檔次進(jìn)行劃分,通過功效函數(shù)轉(zhuǎn)化為可以計(jì)量的分值。具體計(jì)算公式如下。

某項(xiàng)指標(biāo)分值=60+(指標(biāo)實(shí)際值-指標(biāo)的基礎(chǔ)值)/(指標(biāo)的考核值-指標(biāo)的基礎(chǔ)值)×40

第i年評(píng)價(jià)指標(biāo)分值=∑某項(xiàng)指標(biāo)分值×該項(xiàng)指標(biāo)權(quán)重

在實(shí)際操作過程中,一般選擇企業(yè)并購前一年(i-1)、并購當(dāng)年(i)、并購后第一年(i+1)、并購后第二年(i+2)、并購后第三年(i+3)作為研究并購前后績效的時(shí)間段。

在評(píng)價(jià)企業(yè)并購前后的績效改善程度時(shí),使用并購績效改善指數(shù)進(jìn)行衡量,如果并購后一段時(shí)間內(nèi)(一般3年內(nèi)),并購績效改善指數(shù)大于0,說明企業(yè)并購實(shí)現(xiàn)了高質(zhì)量發(fā)展的動(dòng)因,并購績效改善指數(shù)越大,說明企業(yè)并購效果越好。

并購績效改善指數(shù)=(并購后評(píng)價(jià)指標(biāo)平均分值-并購前評(píng)價(jià)指標(biāo)分值)/并購前評(píng)價(jià)指標(biāo)分值

其中,并購后評(píng)價(jià)指標(biāo)平均分值=

（四）并購評(píng)價(jià)其他因素

一是評(píng)價(jià)對(duì)象的選擇上,區(qū)分吸收并購和控股并購。在吸收并購情況下,需要結(jié)合業(yè)務(wù)板塊或內(nèi)部利潤中心的劃分等組織管理架構(gòu)調(diào)整,分別評(píng)價(jià)原有組織在重組后的績效提升情況,然后再合并評(píng)價(jià),并與實(shí)施并購前進(jìn)行對(duì)比分析;在控股并購的情況下,可以直接評(píng)價(jià)被并購企業(yè)在并購前后的評(píng)價(jià)指標(biāo)變化,同時(shí)需要考慮被并購企業(yè)對(duì)收購企業(yè)的增量貢獻(xiàn)。

二是評(píng)級(jí)指標(biāo)的選擇上,要區(qū)別對(duì)待。上述評(píng)價(jià)指標(biāo)只是基于一般情況下的基本選擇,評(píng)價(jià)指標(biāo)可以分別基于橫向并購、縱向并購、多元化并購等方式、并購動(dòng)因和特殊并購目的等,選擇加入不同并購附加指標(biāo),如橫向并購加入市場(chǎng)占有率、縱向并購加入產(chǎn)品成本降低、多元化并購加入產(chǎn)品市場(chǎng)增長穩(wěn)定性等指標(biāo),作為基本指標(biāo)的重要補(bǔ)充。

三是合理制定并購企業(yè)考核目標(biāo)。在制定并購企業(yè)考核目標(biāo)值時(shí),可以基于企業(yè)現(xiàn)有發(fā)展條件,考慮業(yè)績承諾條款、產(chǎn)業(yè)板塊未來增長潛力、對(duì)標(biāo)行業(yè)內(nèi)標(biāo)桿企業(yè)等因素綜合確定年度考核目標(biāo)值。

四、建議與結(jié)論

企業(yè)并購績效評(píng)價(jià)一直是并購研究的難點(diǎn)與熱點(diǎn),大量文獻(xiàn)采用各種評(píng)價(jià)方法研究企業(yè)并購績效。由于我國目前處于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型期,國內(nèi)企業(yè)并購應(yīng)緊抓“三去一降一補(bǔ)”總體方針,涉及行業(yè)產(chǎn)能過剩、庫存壓力較大、杠桿率居高不下企業(yè),在履行盡職調(diào)查和項(xiàng)目準(zhǔn)入時(shí),應(yīng)采取更加審慎的態(tài)度;對(duì)于解決企業(yè)技術(shù)瓶頸、彌補(bǔ)企業(yè)發(fā)展短板的企業(yè),可以適度放寬準(zhǔn)入門檻,適當(dāng)延長績效評(píng)價(jià)周期。

本文基于我國企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的轉(zhuǎn)型背景,從企業(yè)并購動(dòng)因分析出發(fā),選擇若干高質(zhì)量發(fā)展指標(biāo)作為企業(yè)并購績效評(píng)價(jià)的基本模板,利用德爾菲法和功效系數(shù)法,對(duì)企業(yè)并購績效改善指數(shù)進(jìn)行綜合評(píng)價(jià),同時(shí)提出針對(duì)不同并購方式和目的,對(duì)評(píng)級(jí)體系提出修正改進(jìn)建議,從而對(duì)實(shí)證檢驗(yàn)企業(yè)并購效率具有一定的實(shí)踐意義。