人民幣匯率前景穩(wěn)健依舊

人民幣的基本面較為穩(wěn)健，與此同時(shí)，近期導(dǎo)致人民幣匯率波動(dòng)的外部壓力或進(jìn)一步減小。

3月，受新冠肺炎疫情在全球加速蔓延的影響，全球股市、匯市、大宗商品市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈動(dòng)蕩，人民幣匯率在此背景下亦有所波動(dòng)（見附圖）。展望未來，在穩(wěn)健基本面支撐與外部壓力進(jìn)一步減小的背景下，人民幣匯率將繼續(xù)保持在合理區(qū)間內(nèi)雙向波動(dòng)。

人民幣受外部因素影響有所波動(dòng)

3月份，在全球市場(chǎng)大幅波動(dòng)的背景下，人民幣匯率亦有所波動(dòng)，但仍相對(duì)穩(wěn)健。具體來看，在美元指數(shù)走勢(shì)波動(dòng)的影響下，3月人民幣匯率走勢(shì)大致可以分為三個(gè)階段。

第一階段，3月2日至9日，美元指數(shù)下跌，人民幣匯率小幅走升。3月上旬，多方面因素使得美元指數(shù)走弱。隨著新冠肺炎疫情在全球多國(guó)特別是在美國(guó)的加速蔓延，市場(chǎng)開始對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的前景產(chǎn)生擔(dān)憂，使得風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)遭到拋售，避險(xiǎn)資產(chǎn)則倍受青睞。3月3日，美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息50bps，對(duì)此，市場(chǎng)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)繼續(xù)加碼寬松政策，于3月的議息會(huì)議上再次降息；3月7日“OPEC+”談判破裂，導(dǎo)致國(guó)際油價(jià)大幅下挫，大幅拉低通脹預(yù)期。受上述因素的影響，美元指數(shù)走弱， 3月9日跌至95.04，較2月底下跌約3.2%。相較之下，由于疫情在中國(guó)已基本得到控制，人民幣基本面較為穩(wěn)健，至3月9日，美元/人民幣中間價(jià)報(bào)6.9260，市場(chǎng)價(jià)收?qǐng)?bào)6.9465，較2月底走強(qiáng)約0.66%。

第二階段，3月10日至23日，全球市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性緊張狀況，帶動(dòng)美元指數(shù)上漲，人民幣匯率有所承壓。隨著新冠肺炎疫情的加速擴(kuò)散，市場(chǎng)恐慌情緒飆升，市場(chǎng)波動(dòng)率大幅上升，導(dǎo)致諸如風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)基金錨定波動(dòng)率的組合策略及受制于風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值（VaR）的組合平倉(cāng)操作的出現(xiàn)。投資者無差別拋售多類資產(chǎn)，以換回美元現(xiàn)金。雖然美聯(lián)儲(chǔ)迅速響應(yīng)，啟動(dòng)了7000億美元的新一輪量化寬松（QE），但高波動(dòng)率的市場(chǎng)環(huán)境壓制了回購(gòu)做市商的融出意愿和交易規(guī)模，外加沃克爾規(guī)則（Volcker Rule）的限制，使資金停滯于美聯(lián)儲(chǔ)一級(jí)交易商而難以向基金等機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)。美元的流動(dòng)性緊張局面推動(dòng)美元大幅上揚(yáng)。3月20日，美元指數(shù)一度上破103關(guān)口。美元指數(shù)走強(qiáng)帶動(dòng)非美貨幣走弱，人民幣匯率亦有所承壓。3月20日，美元/人民幣中間價(jià)調(diào)整至7.1052，超過2019年的最高水平。但值得注意的是，在人民幣兌美元匯率有所承壓的同時(shí)，體現(xiàn)人民幣兌一籃子貨幣匯率水平的CFETS指數(shù)則在快速拉升，3月20日已上升至95.73。這表明，此輪人民幣匯率下跌的主要驅(qū)動(dòng)因素是外部美元的大幅升值。與其他主要非美貨幣的表現(xiàn)相比，人民幣匯率自身基本面仍較為穩(wěn)健。

第三階段，3月23日至月底，在美國(guó)接連推出一系列寬松及經(jīng)濟(jì)刺激政策的帶動(dòng)下，美元流動(dòng)性緊張局面有所緩解，美元指數(shù)轉(zhuǎn)為下行，美元/人民幣穩(wěn)定在7.10附近震蕩。

人民幣匯率韌性依舊

從3月以來的人民幣匯率走勢(shì)的變動(dòng)看，外部因素的變化是導(dǎo)致近期人民幣匯率波動(dòng)的主要因素。展望后市，中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健的基本面前景將繼續(xù)為人民幣匯率提供支撐，而外部形勢(shì)的變化則有望使得人民幣匯率的外部壓力進(jìn)一步減小。

3月美元/人民幣中間價(jià)資料來源：WInd

從內(nèi)部看，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面向好的前景為人民幣匯率提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。其一，隨著疫情控制形勢(shì)在中國(guó)整體向好，中國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)前正逐漸企穩(wěn)恢復(fù)，復(fù)工率在逐步回升。對(duì)除湖北省外的各省約1.1萬個(gè)重點(diǎn)項(xiàng)目的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至3月20日，重點(diǎn)項(xiàng)目復(fù)工率為89.1%。企業(yè)復(fù)工將有助于供應(yīng)鏈迅速恢復(fù)正常，助推中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)反彈。其二，中國(guó)的貨幣政策繼續(xù)保持穩(wěn)健，仍留有政策空間。3月20日，人民銀行公布貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR），1年期在4.05%，5年期以上在4.75%，均較上月保持不變。在全球多家央行追隨美聯(lián)儲(chǔ)降息的背景下，人民銀行顯示出了“以我為主”的政策定力，也為未來采取更多貨幣政策提振經(jīng)濟(jì)留下了操作空間。其三，市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率的預(yù)期較為穩(wěn)定。2019年人民幣匯率一度“破7”，但外匯市場(chǎng)運(yùn)行一直較為平穩(wěn)，并未形成強(qiáng)烈的貶值預(yù)期。當(dāng)前也同樣如此。其四，國(guó)際收支仍將延續(xù)基本平衡的總體格局。2月份，銀行結(jié)售匯順差142億美元，外匯儲(chǔ)備保持穩(wěn)定。展望未來，雖然國(guó)際收支運(yùn)行環(huán)境中的不穩(wěn)定、不確定因素依然較多，但我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面、對(duì)外開放政策、市場(chǎng)調(diào)節(jié)機(jī)制等根本性因素仍會(huì)發(fā)揮主導(dǎo)作用，將推動(dòng)經(jīng)常賬戶繼續(xù)處于合理區(qū)間，有利于跨境資本流動(dòng)總體平穩(wěn)。

從外部看，外部形勢(shì)的變化或使得人民幣的外部壓力有所減輕。其一，美元流動(dòng)性危機(jī)的局面有望得到緩解。3月23日，在緊鑼密鼓出臺(tái)一系列寬松措施之后，美聯(lián)儲(chǔ)宣布將根據(jù)需要購(gòu)買國(guó)債和抵押貸款支持證券，以支持平穩(wěn)的市場(chǎng)運(yùn)作以及將貨幣政策有效地傳遞給更廣泛的金融環(huán)境和經(jīng)濟(jì)。伴隨“無限制QE”舉措的出臺(tái)和資金傳導(dǎo)機(jī)制的逐步流暢，美元流動(dòng)性危機(jī)有望得到緩解。其二，美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景低迷對(duì)美元走勢(shì)產(chǎn)生拖累。當(dāng)前，隨著疫情在美國(guó)加速擴(kuò)散，對(duì)美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響正逐步體現(xiàn)。根據(jù)費(fèi)城聯(lián)儲(chǔ)3月19日公布的制造業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)，總體活動(dòng)指數(shù)由2月的36.7下降至-12.7。同時(shí)，企業(yè)在未來預(yù)期收入降低的背景下，還將面對(duì)高波動(dòng)率環(huán)境帶來的融資難和高信用利差帶來的融資貴的問題。此外，預(yù)期收入下降和股市暴跌帶來的反向財(cái)富效應(yīng)，對(duì)于高度依賴消費(fèi)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)也會(huì)造成重大影響。中長(zhǎng)期看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)受到疫情影響出現(xiàn)衰退的可能性較高，美元指數(shù)將很可能受到拖累而走弱。其三，從中長(zhǎng)期看，零利率政策和美聯(lián)儲(chǔ)新推出的“無限QE”將推動(dòng)美元重新涌入新興市場(chǎng)國(guó)家，而中國(guó)穩(wěn)健的經(jīng)濟(jì)基本面、相對(duì)高收益的環(huán)境等因素，將構(gòu)成吸引外資流入的重要條件，人民幣匯率亦將從中獲得進(jìn)一步支持。

綜合來看，人民幣當(dāng)前基本面較為穩(wěn)健，且近期造成人民幣匯率波動(dòng)的外部壓力或進(jìn)一步減小。近一段時(shí)間金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩不會(huì)一直停留于流動(dòng)性危機(jī)階段，在市場(chǎng)自我調(diào)整和美聯(lián)儲(chǔ)政策干預(yù)的共同作用下，流動(dòng)性緊張的情況將趨于緩解，市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)將逐漸轉(zhuǎn)向疫情下的美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面。在此背景下，美元指數(shù)大概率將重新走弱，人民幣有望重拾升勢(shì)。此外，值得注意的是，在全球貿(mào)易需求受到疫情打擊的背景下，未來中美貿(mào)易關(guān)系的變化將是人民幣匯率走勢(shì)的重要影響因素。整體而言，人民幣匯率將繼續(xù)維持在合理區(qū)間內(nèi)雙向波動(dòng)。