從投資時鐘看周期性行業的策略選擇

胡語文

從投資時鐘及行業輪動角度看，過去2個月市場風格明顯開始轉變，行業輪動節奏切換較快。上一期筆者曾經強調牛市下半場以周期股為主導，強調現階段以把握周期成長性行業，比如券商和軍工。券商作為急先鋒，首先啟動指數上攻，隨后軍工接力，將周期成長的特征演繹淋漓盡致。雖然，上周在大宗商品漲價的推動下，有色板塊也有一定的表現，但并非經濟復蘇階段的主流熱點。那么，作為強周期行業的有色、煤炭和能源大概會在什么位置加速上行呢？筆者試圖來探討，歡迎批評指正。

強周期行業股票的超額收益主要取決于經濟復蘇的速度及PPI即工業品價格的上行速度。6月份制造業PMI是50.9%，已經連續4個月處于榮枯線以上。二季度以來工業經濟穩步回升，經濟運行初步判斷已經回歸到了正常軌道。換言之，經濟已經步入復蘇階段，但離過熱階段仍有距離。

目前大宗商品價格的上漲仍處于復蘇階段，即庫存周期進入上半場——主動補庫存階段，而庫存周期的下半場則是經濟過熱階段，屆時大宗商品漲價帶來的業績增長將會完全體現在強周期行業上市公司的利潤表上。這個時候戴維斯雙擊的特征將會更加明顯，即業績彈性和估值彈性非常大的強周期行業股價將實現大幅上漲。

因此，通過分析投資時鐘模型在戰略資產和戰術資產上采取的策略，可以通過大類資產和戰術資產的不同配置比重和擇時來獲得跑贏市場平均收益的超額收益。

如果看好經濟的復蘇與繁榮，從戰略資產配置角度而言，應提前布局權益類資產;如果經濟進入過熱期，則可考慮超配大宗商品;如果經濟進入滯脹期，考慮到加息周期進入尾聲，利率的回報率相對較大，而股票市場估值泡沫較大，性價比對比債券收益明顯下降，則可考慮優先配置現金。

從戰術配置角度而言，以周期性行業為主導。如果看好周期性行業，首先要布局的是券商和軍工，2015年之前，基本以銀行為主導，但隨著直接融資比例提升及資本市場主導經濟增長之后，券商的業績增長會明顯強于銀行業。所以，券商作為周期成長的代表，更有經濟發展不同階段的特點。從市場風格屬性來看，券商、軍工行業都屬于強貝塔的行業，能夠獲得較大的超額收益。

對比2014-2015年A股的牛市階段可知，由于當時宏觀經濟下行（PPI下行帶來強周期行業業績下行），所以，更多的體現為資金驅動和情緒驅動的特征，周期成長的表現遠優于強周期行業的表現。

但到2016年時，經濟復蘇并進入過熱階段，強周期行業的收益率明顯跑贏周期成長。

預計2020年下半年或者2021年上半年，強周期行業主導股市風格特征的可能性較大，從而可以作為下階段市場行業輪動策略下的一個優先配置方向。

表1：大類資產在在不同周期的收益率對比

表2：戰術配置下的行業輪動邏輯