頁巖氣還沒涼透？

文／徐 東

一向在資產并購中打頭陣的國際石油公司，面對美國頁巖氣產業低谷也是有心無力。

世界石油市場頹勢依舊，按照智庫模型推演，油價35 美元/桶的情況下，美國30%的獨立石油運營商將會資不抵債，另有20%的獨立石油公司出現很大的財務壓力。按照這個邏輯分析，獨立石油公司手里的大量頁巖油氣資產將會主動或被動進入交易市場。但是與前幾次油價暴跌后的情況不一樣，此次交易市場中的買家卻寥寥無幾，這個現象的背后原因是什么呢？

一方面，國際石油公司這一過去預期中在資產并購市場中打頭陣的群體，由于新冠肺炎疫情下油價暴跌造成的孱弱的財務境況和歐洲國際石油公司聚焦新能源的能源轉型，使得國際石油公司在目前的油氣資產并購交易市場中乏善可陳。另一方面，大型獨立石油公司財務狀況堪憂，不僅沒有能力站出來收拾殘局，他們中的大部分公司因為不利的經營狀況而成為交易市場中潛在的并購對象。

國際石油公司有心無力

在疫情顛覆全球油氣市場之前，國際石油公司準備繼續主導美國頁巖油氣的增長并在較低油價下實現更強的穩定性。

能源情報智庫的研究與咨詢部預測，2025 年之前，如果WTI 價格維持在55～60 美元/桶，國際石油公司在美國頁巖油氣的產量將會貢獻美國石油緩慢增長的40%～50%；如果油價保持在40～50 美元/桶，也可以保持比較顯著的增長。伴隨著這種增長勢頭，預計BP 和殼牌公司會通過并購擴大規模，埃克森美孚和雪佛龍也會通過并購擴展庫存井數量。但是二季度國際原油價格一直在30 美元/桶下方徘徊，所形成的財務壓力徹底顛覆了這些計劃。

經濟下行之前，據說BP 和殼牌都計劃在二疊紀盆地增加資產，但是目前這些歐洲的國際石油公司卻心有他屬，兩個石油巨頭都開始逐步減少油氣上游業務配重以實現他們的零碳排放雄心。兩個公司目前可能還會保持現存的頁巖油氣資產，發揮它們高度靈活和短周期開發等優勢，作為未來向更小比例油氣業務的一種過渡，頁巖油氣資產繼續擴大已經不在公司議事日程上了。殼牌表示，小型并購也不是完全沒有可能，但不能給公司帶來任何財務壓力。根據能源情報智庫研究與咨詢部門的數據，二季度末殼牌的資產負債率已經接近50%，近期的任何資產并購都會遭到投資者對其能源轉型戰略的質疑。需要說明的是，殼牌的能源轉型戰略本身就不如道達爾和BP 的能源轉型路線圖翔實。對于BP 而言，如果要在未來幾十年里尋求與市政和有關行業合作，并滿足他們更為寬泛的能源需求，保持目前以天然氣為主和多元化頁巖油氣資產組合比較適宜。這種情景下，決定發展的是業務優化而不是增長。

二疊紀盆地產量增長一直是埃克森美孚和雪佛龍等國際大石油公司的戰略重點。如果WTI 價格保持在40 美元/桶的水平，從投資項目回報基準角度分析，兩個公司在二疊紀盆地的資產都是盈利的；但是從企業角度分析，這個價格水平不足以保持業務增長和經營活動自由現金流的要求。其實，兩個北美國際石油公司都需要依賴頁巖油氣資產的短期靈活性去滿足資產負債表要求公司支出下降的要求。權衡下來，兩個公司沒有增加鉆井工作量的迫切性，恢復到目標日產100 萬桶的時限也被延長了。但是研究機構預測，兩個公司只有在布倫特油價55～60 美元/桶的條件下，才可以恢復財務韌性去實現以前期待中的增長。從資產負債表分析，雪佛龍有實力開展資產并購，但是必須保證資產并購不能損害其輕債務的優勢；埃克森美孚則需要積極處理好今年發行的高利率債務和股東分紅等財務負擔問題，研究機構預測今年它的盈虧平衡油價在71 美元/桶，明年則需要65 美元/桶。

獨立石油公司無能為力

如果國際石油公司不主動作為，那么美國的大獨立石油公司可以嗎？答案是否定的。

近期雪佛龍并購諾貝爾能源的案例表明，這些大型獨立石油公司目前更加傾向于成為被并購者而非并購者。今年以來，獨立石油公司財務狀況由好變糟，債務快速上升，為完成并購而增加公司債務成為制約其參與并購的主要限制因素。

2014 年，美國獨立石油公司最風光的時候，一度擁有22 家所謂高市值企業，但是時至今日只剩下6家；這些公司的市值在2014年高峰時曾達到4840 億美元，凈債務規模只有1312 億美元，但是這些債務數額如果放到現在，將占到目前這些獨立石油公司市值的75%。

來自雪佛龍與諾貝爾能源交易的監管文件表明，一些諾貝爾曾經聯系過，意圖與之形成企業聯盟的獨立石油公司都表示頁巖油氣行業整合是必須的。這類整合包括買進其他公司、賣給更有實力的公司以及與實力接近的企業合并等行為。一個不愿透露名字的獨立石油公司告訴諾貝爾能源，頁巖油氣行業正在承受巨大的壓力，可能需要不止一次的并購整合才能實現規模經濟優勢而繼續存在。

●卯足勁！油價達到50美元/桶時，頁巖氣產業將迅速恢復。 供圖/視覺中國

韌性依然存在

破產重組、負債高企、資產貶值給頁巖氣行業帶來重創的同時，也帶來了洗牌的可能。低油價期間，油氣上游成本令生產商壓力倍增，在業務量大幅下降的同時，出現了較大范圍的人員、設備閑置現象，沉沒成本愈發高昂，諸多油氣公司的資產也在以各種方式進行拋售和剝離，以釋放現金流。

今年3 月,埃克森美孚宣布到2025年將實現250 億美元的全球資產剝離，覆蓋歐亞非三大洲至少11 個國家。在大家都在“生存不易”的同時，目前國際油氣巨頭均在進行資產優化，對于收購頁巖氣項目的意向并不強烈。低谷給美國頁巖氣產業帶來了難得的冷靜期，用來思考過去十數年間大規模的投入，和為此付出的代價。事實上，美國頁巖氣企業的韌性依然存在，就如上述提到的，一旦WTI 價格突破每桶55 美元并停留一段時間，頁巖油氣商將再次開始增產。

此前，摩根士丹利也表示，頁巖氣行業需要兩年左右的時間，使WTI 的平均價格達到每桶50 美元，才能使頁巖氣產量反彈至疫情前的水平。在OPEC 更好地遵守減產協議的情況下，如果油價能夠恢復到每桶45～50 美元，那么美國頁巖氣的生存情況或將迎來一個拐點。