電力運營類企業資產支持證券運作模式控制要點簡析

【摘? 要】資產池管理是基于資產支持證券獨特運作模式而出現的，貫穿于證券整個存續期，是資產支持證券特性的重要體現。電力運營類公司資產支持證券的交易結構中SPV的構建是風險控制的關鍵所在，要以務實的態度進行相關的選擇與設定，避免出現盲目構建復雜的SPV，以及SPV的運作模式。

【關鍵詞】資產支持證券;SPV;電力企業

電力運營類公司資產支持證券的運作流程，是指電力資產支持證券發行準備、承銷發行、市場流通、停止交易以及最終兌付完畢的整個過程。以承銷發行為界大致可以分為兩個主要的階段，即主導階段和輔助階段。

其中比較特殊的是資產池管理功能，正是基于資產支持證券獨特運作模式而出現的。由此可見，資產支持證券運作模式貫穿于證券整個存續期，是資產支持證券特性的重要體現。其中，從電力運營類公司資產支持證券的交易結構來看，信用增級機構和特殊目的機構（即SPV）是其他類別債券所沒有的參與主體，而SPV的構建更是充分顯示出資產支持證券運作模式的特殊之處，同時亦是風險控制的關鍵所在。

電力運營類公司資產支持證券SPV的構建所涵蓋的范疇較廣，主要包括有SPV主體性質、SPV的交易結構、SPV資產池模式以及SPV現金流支付架構等方面的內容。

（1）電力運營類公司SPV主體性質。通常，SPV的主體性質主要分為SPT（special purpose trust，SPT）和SPC（special purpose company，SPC）兩種形式。前者是指發起人將基礎資產以信托的方式，交由SPV進行信托收益憑證的發行。后者是指發起人將基礎資產以出售的方式，交由SPV進行收益憑證的發行。其中，SPC按照SPV基本法律形態來分，可以分為股份有限公司、有限責任公司和合伙制公司。而SPC按設置的方式，又可以分為內部模式和外部模式，外部模式中通常有三種主要的類型，即政府主導型、中介機構型和基金型。

電力運營類公司在選擇SPV主體性質時，一方面，由于各國在SPV的有關法律法規上存在差異，電力運營類公司在選擇SPV主體性質時，要充分考慮到這種差異性。另一方面，資產支持證券在不同市場發行時，該市場的投資者比較易于接受的SPV主體性質也不盡相同。此外，不同SPV的信用水平也不一樣，應根據實際狀況加以選擇。

（2）電力運營類公司SPV的交易結構。從嚴格意義上說，被證券化的資產應當以“真實出售”的方式轉讓于SPV。但在實際操作中，由于各國立法對于SPV交易結構的認識尚未統一，依照基礎資產和發行人方面的異同，大致可以分為三種交易結構，分別是表內結構、表外結構和準表外結構。下表顯示了電力運營類公司在這三種交易結構下所涉及內容的異同。

國內不少電力運營類公司資產支持證券項目，表面上看似具備表外結構和準表外結構的特點，但實質上仍然是表內結構，這主要是由于電力運營類公司內外部環境尚未完全成熟造成的。當然，這不僅不是國際化和規范化的做法，而且也無法真正起到風險隔離的效果。因而，電力運營類公司在今后選取SPV的交易結構時，應以表外結構為第一選擇。根據實際情況，酌情使用準表外結構。

（3）電力運營類公司SPV資產池模式。SPV資產池的構建，按資產的來源可以分為單一型和聯合型。單一型是指資產池中的資產都來自于同一原始權益人，聯合型的資產池是由不同原始權益人的資產共同構成的。而以資產池與資產的相對運動性來看，資產池可以分為固定型和循環型。兩者的區別在于，資產池構建之后是一次性使用，還是以資產不斷流入和流出反復使用。

SPV資產池的主要模式，適用于各種類型的電力運營類公司。電力集團企業的下屬單位較多，無論是以集團名義使用單一型資產池，或是以下屬某幾個單位共同使用聯合型資產池，都具備實施的基礎。而對于規模比較小的電力運營類公司，聯合型資產池則是比較理想的選擇。固定型資產池對規模較大的電力建設項目是相對簡便的模式，而循環型資產池運用在電力運營類公司應收賬款上是比較經濟的做法。

（4）SPV現金流支付架構。資產支持證券按照基礎資產的現金流重組方式，可以分為過手式、次序支付式和計劃攤還式。因而，SPV的現金流支付框架大體就分為兩大類，一類是以過手式資產支持證券為代表的轉手型現金流框架，另一類是以次序支付式和計劃攤還式為代表的支付型現金流框架。在轉手型現金流框架中，SPV只是將到期的現金流轉付給投資者而已。在支付型現金流框架中，SPV將對現金流重新安排和分配，有些SPV還提供現金流增殖服務，或是利用互換降低現金流的匯率風險等。

無論是轉手型現金流框架，還是支付型現金流框架，電力運營類公司都要結合自身情況，切實的加以選擇。因為轉手型現金流框架雖然無法滿足投資者多元化的需求，但實施起來相對簡單，而且發行費用和證券存續期的運營費用都比較低廉一些。支付型現金流框架能配合更多投資者的需求，但所涉及的專業服務機構較多，無疑承擔了更多的費用。此外，基礎資產的現金流的穩定性、市場習慣、稅收與會計等因素，都是進行選擇時須納入考慮的。

當然，SPV的構建還遠不止上述所談到的四個方面，還包括對SPV在岸和離岸的問題，期權對SPV的影響問題，SPV和發起人之間追索權的問題等。總之，SPV的構建會因電力運營類公司的期望而呈現出多樣性，在這當中一定要以務實的態度進行相關的選擇與設定，避免出現盲目構建復雜的SPV，以及SPV的運作模式。

作者簡介：王瑋（1980.1-），女，壯族，安徽合肥人，高級會計師，管理學碩士，研究方向為財務內控管理。