量身定制企業匯率風險管理評價標準

文/孫亞杰 閆明 方瑜仁 編輯/王亞亞

匯率風險管理評價方法主要有成本法、預算匯率參考法、市價標桿法及比例法，其各有優劣，適用于不同業務類型的匯率避險管理評價。

企業進行匯率風險管理時，往往面臨如何對匯率風險管理結果進行有效評價的難題，即如何設定科學的匯率風險管理評價標準。雖然管理理論及監管要求都明確企業在進行匯率風險管理套期保值過程中需要遵循“品種、規模、方向、期限”相匹配的原則，但企業在實際經營中往往要面對更為復雜多變的情況，對不一樣的業務種類需要適用不同的匯率風險套保機制，進而也需要不同的匯率風險管理評價標準。本文將重點介紹成本法、預算匯率參考法、市價標桿法及比例法四類匯率風險管理評價方法，希望能對不同類型的企業開展匯率風險管理評價工作有所啟發。

成本法

這種方法適用于成本較為明確的業務類型，一般是企業先對多個不同市場上相同業務的無風險成本價格進行比較，然后選擇在無風險成本價格較低的市場上獲取相關資源。其本質體現的是兩個市場間的無風險套利操作。

企業融資類業務是適用成本法的典型業務類型。企業進行融資安排通常有相對明確的融資成本，如企業能以5%的票息發行三年期人民幣債券，則其外幣債券的匯率風險管理評價標準就是5%的融資成本。此時，如果企業發行票息為3%的三年期美元債券，則需將外幣債券融資成本轉換為人民幣融資成本進行比較。假如企業就該美元債券與銀行簽訂貨幣交叉互換的衍生品協議，將發行的美元債券由3%的美元票息成本轉換為4.5%的人民幣成本，則很明顯，企業發行美元債券將比發行人民幣債券節約0.5%的融資成本。除去融資類業務之外，企業運營活動中其他成本相對明確的業務均可適用成本法，比如企業大宗原/燃料采購等。

成本法的優點在于，業務本身就有明確的成本價格作為風險管理的評價標準。企業可以先將外部市場上的成本價格轉換為無風險成本價格，然后通過對兩個無風險價格進行對比，得出企業成本節省的確切金額，便于業務績效考核。由于套期保值操作與實際業務緊密結合后所產生的效益是明確的，成本法的匯率風險管理評價標準有利于引導企業樹立正確的保值觀念，避免以單邊衍生品盈虧為評價標準。成本法的缺點在于，受宏觀經濟周期、行業特點以及企業自身管理精細度的影響，在生產經營中可以明確成本水平的業務類型占企業總匯率風險敞口的比例不太高，其適用性受到一定局限。

預算匯率參考法

沒有明確的成本價格作為匯率風險管理評價基準的業務，可以人為選定一個明確的價格作為評價標準，將這個價格作為匯率風險管理評價的“標桿”。而被企業選定的價格可以分為市價價格類和非市價價格類兩種。預算匯率法就是典型的非市價價格類標桿。

當企業啟動預算管理后，企業會以本位幣進行預算編制，涉及外幣時需要根據預算方案中設置的預算匯率進行折算。企業一般會依據宏觀經濟運行情況、金融機構的匯率預測，結合自身生產經營特點，形成主要使用貨幣的匯率預測區間和平均匯率預測值，作為預算匯率。預算匯率一經確定，企業全年匯率套期保值操作都將對標這一參考基準，通過將匯率風險管理與預算管理結合，使企業進出口、海外投資及工程項目等業務的匯率價格與預算匯率關聯到一起，在對企業正常生產經營進行保值對沖操作的同時，最大限度降低匯率波動對預算安排的影響。在以預算匯率作為參考基準的前提下，一些企業甚至會按業務類型，設置不同的預算匯率目標價格。比如分別設置進口及出口業務的目標價格，并將進口的目標價格匯率設定的稍低于出口匯率，保證各業務達成各自預算目標價格后，對企業總體而言，其效果會優于預算匯率的價格水平。

預算匯率參考法的優點在于，將匯率風險管理的評價標準與企業生產經營和預算管理全面聯系在一起，統籌設定業務的預算匯率目標價格，比其他匯率風險管理評價標準更加系統全面。預算匯率參考法的缺點也非常明顯：其一，預算匯率價格是預測的一個大致平均數，與預算年份的實際匯率平均價格未必一致，當兩個數值偏差較大時，以預算匯率作為匯率風險管理評價標準就失去了實際意義。因此預算匯率與實際匯率平均價格的偏差程度，將影響最終執行效果。其二，預算匯率價格一經確定，將作為預算年度全年的匯率風險評價參考標準，因此，預算年度內如果匯率的波動率較高，將對套期保值對沖操作的效果產生負面影響，難以達到與預算匯率的擬合效果。其三，由于企業各項業務的發生時點和業務量分布不同，為了達成保值對沖操作后接近或優于預算匯率標桿，企業需要靈活調整保值策略，導致保值對沖操作較為復雜。

市價標桿法

市價標桿法的“標桿價格”需要在業務發生時從市場公開價格中選取。選取方法設定后，“標桿價格”的確定只和當時市價有關，從而可排除主觀人為因素的影響。一般而言，依據業務發生的不同時間階段，有三種價格可供選擇。假設業務發生日（即匯率風險敞口產生日）為T日，業務到期日為D日，則可選價格有T日即期、T日遠期及D日即期。其中前兩個價格在業務發生日可以觀察到，后一個只能在業務到期日才能確定其價格，因此市價標桿法排除D日即期價格。

大多數情況下，T日遠期是市價標桿法的最優選擇。依據利率平價理論可知，T日遠期與D日即期是等價的，因此T日遠期價格就是該業務發生時的無風險價格。具體來說，在T日背景業務風險敞口發生時點所對應的遠期價格，就是匯率風險管理的評價標準；若日內背景業務發生次數較多，也可選擇某一時點對應的遠期價格為評價標準。舉例來說，若業務發生日為2020年7月24日，當日中國外匯交易中心人民幣兌美元即期報價為7.0133，三個月后升貼水報價372點，企業如有三個月后的購匯需求，則7.0505就是其匯率風險管理的評價標準。在實際業務中，以銀行所報遠期價格為基準。

在某些場景下，T日即期也可以作為評價標準。比如在T日公司業務發生時，企業尚未建立相應的風險管理制度，未能及時通過保值對沖操作來鎖定風險敞口，導致企業開展匯率保值業務時，難以獲得T日的銀行升貼水報價，則可以用T日即期替代T日遠期價格作為評價標準。

市價標桿法的優點是，價格數據從公開市場中選取，因此易于獲得，只需要評價自身保值對沖效果，不用考慮其他指標的適用性。其尤其適用于業務發生頻率低、與其他業務關聯度也較低的業務。比如海外投資類業務，業務發生頻率不高，與其他業務關聯性較低，但單筆金額對企業影響較大，可針對單筆業務背景進行保值對沖安排。其缺點在于，標桿價格的選取與企業目前已有的其他業務聯系不緊密，雖然對沖了基礎資產風險敞口，但對企業整體影響缺乏系統性分析，且隨著市場價格波動，其標桿價格也會變化。

比例法

比例法要求企業對一定時期內發生的匯率風險敞口，統一按一定比例進行保值操作，并以完成這一保值比例為匯率風險管理的評價標準。這一保值比例可以是一個固定值，也可以是一個區間值。若設定為固定值，則執行保值對沖操作簡單易行，風險敞口削減額度便于估算；若設定為區間值，則保值對沖操作團隊擁有一定的靈活性，可在既定區間內小幅調整保值比例，利于對團隊考核評價。該方法的核心思路是，不糾結于每筆業務的風險控制，統籌考量一段時間內匯率風險波動造成的影響，按比例整體削減風險敞口。比例法適合企業日常經營活動中發生頻次較高的業務，尤其適合企業同時有大量外幣收入和外幣支出的業務。不同于市價價格標桿法，比例法在敞口發生時必須同步鎖定既定比例部分的敞口，因此不論匯率價格如何波動，都可以削減掉對應套保比例的匯率波動影響；而市價價格標桿法規定的是價格比較基準，不同企業會有不同的交易策略，如果沒有及時鎖定風險敞口，匯率又產生了較大幅度波動，將對其之后套期保值效果造成較大影響。

比例法的優點在于，對于一段時間內發生的風險敞口，可以從企業總體角度出發，按業務類別分別設置各自的保值比例，最終達成匯率風險總體可控的效果。其風險管理評價標準簡單清晰，易于評價考量，適合業務發生量較為頻繁的套期保值操作。比例法的缺點是，按統一比例保值，不適用于發生頻率較低的業務，且對每筆業務的保值比例都有硬性要求，否則無法評估保值對沖操作對業務的總體影響。