趨同交易行為的司法認定
——以利用未公開信息交易罪為視角的邏輯展開

韓振興 薛玉夢

在理想的狀態下，資本市場承載為實體經濟融資的重要功能，價值投資理所當然為資本市場所倡導。然而，資本市場上的投機行為與市場本身一樣古老，沒有投機行為存在的資本市場缺少應然的活力，試圖杜絕投機行為也不具有完全的期待可能性。對于瞬息萬變的資本市場而言，唯一不變的就是一切都在變。因此，資本市場上投資者（包括純粹的投機者）孜孜不倦所努力的一切，幾乎都集中在提高自己預判準確度和交易成功的概率上，試圖從不斷變化的市場中尋找出相對確定的趨勢，以實現獲利的目的。為提高預判準確度和交易成功的概率，價值投資、技術分析、市場熱點跟蹤、資金流向分析等方法、指標不斷產生和發展。這些以公開信息為基礎的分析手段并沒有破壞資本市場的公平、公正原則，因此并不被法律所禁止。然而，利用未公開信息進行的股票交易，雖然不能保證預判絕對準確和交易的確定成功，a參見青島市人民檢察院訴被告人鄭屹、孫遠航利用未公開信息交易案，青島市中級人民法院（2018）魯02刑初48號刑事判決書。但卻對資本市場的公平、公正原則造成實質損害。近年來證券犯罪日趨復雜多樣，特別是從事內幕交易、建“老鼠倉”、操縱證券市場等犯罪多發，損害了投資者的利益，成為影響金融安全的突出問題。正是由于此類犯罪嚴重的社會危害性，在罪刑法定原則之下，對其運用刑罰手段加以嚴懲的必要性也越來越高。

一、利用未公開信息交易罪的特點及主要行為模式

從一定意義上而言，資本市場就是信息市場，信息的準確性與及時性是資本獲得回報的重要前提，市場中的各種信息也是投資者進行投資決策的基本依據。法律不能保證每一個投資者在交易中對相同的信息具有同等水平的分析判斷能力，也不能保證每個投資者獲得一樣多的利潤。但是，法律至少應當保證所有投資者在信息獲得方面享受著機會均等的形式公平，這就需要為利用未公開信息交易行為構建一個完整的制度性防控體系，以明確該種違規交易行為的行政與刑事責任。

利用未公開信息交易罪是《刑法修正案（七）》的新增罪名，作為刑法第180條第4款，列于內幕交易罪和泄露內幕信息罪之后。該罪名設立的立法目的，主要在于查處內幕交易犯罪過程中，還存在一種違反證券、期貨市場公平、公正原則，嚴重破壞市場秩序，非法利用一些對證券、期貨價格有重大影響信息的行為，如基金管理人員的“老鼠倉”交易行為，而該類信息又不屬于證券法規定的“內幕信息”，無法運用內幕交易罪加以懲處。立法機關在證券期貨犯罪刑法規范體系中增設這一罪名后，證券監管機關與公安機關對利用未公開信息交易違法犯罪行為進行了連續查處，使對此類行為的懲罰由單純的行政處罰擴充到了行政處罰與刑事制裁相結合的高度。自2013年以來，證券監管部門通過運用大數據系統調查違規違法行為，對“老鼠倉”犯罪的可疑賬戶鎖定、數據比對、證據搜集和固定都頗有益處，明顯提高了查處效率。“根據我國刑法規定，利用未公開信息交易罪是指金融機構從業人員以及相關監管部門或行業協會的工作人員，利用因職務便利獲取的內幕信息以外的其他未公開的信息，違反規定，從事或明示、暗示他人從事與該信息相關的證券、期貨交易活動，情節嚴重的行為。”b張明楷：《刑法學》，法律出版社2011年版，第694頁。以近年來青島市中級人民法院審理的部分涉證券犯罪分析，利用未公開信息交易罪在證券犯罪中呈多發的態勢，此類犯罪亦存在有別于其他傳統刑事犯罪的特征。

（一）利用未公開信息交易罪的基本特點

1.涉案信息的未公開性與價格敏感性。基本概念的辨析是理論研究的起點，雖然我國刑法設立了利用未公開信息交易罪，但在證券法上卻沒有對何為未公開信息給予明確界定。實踐中，試圖通過定義來界定未公開信息的范圍也往往不盡人意。一般認為，未公開信息是內幕信息以外的信息。雖然當前的理論和實務界對“未公開信息”的內涵和外延還存在觀點上的分歧，但在“未公開性”和“價格敏感性”兩大特征上基本可以達成共識。所謂的未公開性，主要指相關信息的存在狀態，即信息尚未公布，沒有被證券、期貨市場上的廣大投資者知悉，處于一種僅限于有特定職責權限的人員知悉的秘密狀態，側重于此類信息的形式性規范。此種秘密性，還意味著信息處于依法保密或內控保密的狀態，未經一定程序或有效授權許可，不得被非法知悉、披露、使用和傳播。價格敏感性是指相關信息自身具有較為重大的價值和意義，一旦公開，會使關聯金融產品的市場價格產生一定程度的波動，從而在一定時期內與市場指數或市場分類指數發生顯著偏離，使證券、期貨市場合約持有人獲得利益或遭受損失，側重于信息的實質影響。因此，對未公開信息的認定和把握應當從上述形式和實質兩個方面進行，不可偏廢。審判實踐中，針對某些信息是否屬于刑法中的未公開信息，一般由證券監督管理委員會以行政認定的方式加以界定。

2.犯罪主體的特殊性。依照刑法規定，利用未公開信息交易罪系自然人犯罪，行為人是來自證券交易所、期貨交易所、證券公司、期貨經紀公司、基金管理公司、商業銀行、保險公司等金融機構以及有關監管部門或者行業協會的工作人員，此類人員大部分擁有較高的文化程度，是較為典型的身份犯，而不具有相應身份的人與具有構成身份的人共同實施上述行為時，可以成立共同犯罪。證券犯罪作為新型經濟犯罪的代表，具有高智能、深度理性化的特點，并涉及刑事、金融、經濟等多個領域，本罪犯罪分子都是具備專業知識的人，具有一定程度的法律素養，對于如何有效尋找制度漏洞規避法律制裁有著較為天然的優勢和動機。另外，本罪主觀上只能是故意，即明知自己因職務便利獲取了未公開信息，不應從事與該信息有關的交易，而希望或放任此種行為的發生。同時，行為人主觀上一般還具有獲取非法利潤或者減少損失的犯罪目的。

3.嚴重的社會危害性和處罰的必要性。資本市場的健康發展依賴于公平競爭的市場環境，但資本的逐利性導致內線交易行為屢禁不止，利用未公開信息交易罪設立的初衷即在于保護證券市場的信息公平與投資者的權益。利用未公開信息交易罪所保護的法益是證券市場公平交易的秩序，交易的虧損并不影響行為性質的認定。本罪的客觀方面表現為行為人因職務便利獲取了內幕信息以外的其他未公開信息，然后利用該未公開信息從事了相關的交易活動。作為一種信息優勢犯罪，有著極其嚴重的社會危害性。第一，就個人層面而言，該行為利用因職務便利掌握的優先獲取信息為個人謀取私利，侵害了投資人的利益；第二，就資產管理機構而言，這種信息不對稱的交易導致單位本身的信譽受到質疑，進而造成其理財業務大幅縮水；第三，就證券投資市場整體而言，利用未公開信息交易行為會打擊市場參與者對投行的看好，勢必導致證券市場的資金流失進而走向衰敗。

（二）利用未公開信息交易罪的主要行為模式

根據我國刑法的規定，利用未公開信息交易罪存在兩種基本行為模式：一是交易行為，即具有特定身份的主體利用因職務便利獲取的未公開信息直接從事相關證券、期貨的交易；二是建議行為，即具有特定身份的主體將未公開信息明示、暗示他人去從事相關交易活動，自己從中獲益。“明示是通過將未公開信息告知他人的方式來明確建議他人買賣與該信息相關的證券或期貨的行為；暗示則是不將未公開信息告知他人，只是含蓄地建議他人買賣與該信息相關的證券或期貨的行為。”a古家錦：《利用未公開信息交易罪司法適用疑難問題研究》，載《政治與法律》2015年第2期。建議型的行為方式一般要求能夠使被建議者形成特定的證券、期貨交易品種指向與操作方向的結論，否則無法產生建議的效果。實踐中，此類案件的被告人多為公募基金公司的基金經理或與其關系較為密切的親屬、朋友。其方式一般是利用工作便利或親屬關系獲悉某基金已經或將要針對某只或某類股票大量建倉時，跟風買入，待股價有一定的漲幅或該基金拋售該股票時亦跟隨拋售而獲利。此類利用未公開信息交易案件的交易邏輯主要有兩個，一是由于公募基金往往資金量大，具有資金優勢，其大量買入某只或某類股票會造成該股票供需關系的變化，即在股票流通盤一定的情況下，買的多而賣的少，會造成股價上漲；二是公募基金一般擁有專業的研究團隊，其對上市公司、相關行業的研究水平、判斷準確度遠高于一般的投資者，加之如果該基金經理在行業內有一定或較高的知名度，則容易吸引其他投資者跟風買入，從而股價會有更大的上漲概率。

從近年來的審判實踐可見，利用未公開信息交易案件被發現多是證券監督管理部門利用大數據分析，研判出某些證券賬戶與某基金存在趨同交易而立案并移交公安機關偵查的。趨同交易一般指的是犯罪主體使用私人賬戶進行與他管理的基金相同方向的買入賣出行為，這是利用未公開信息交易罪的重要特征。關于趨同比率，證券監管部門常會采取前五后二的計算方法，即看投資經理為公司購買某一只股票的前五個工作日和后兩個工作日，關聯賬號購買的趨同比率。案件審理過程中，在被告人不認罪的情況下，涉案證券賬戶與基金的趨同交易尤其是高度的趨同交易也往往成為認定犯罪的重要證據。然而，趨同交易理所當然地可以作為發現此類案件的重要線索，但趨同交易在認定犯罪時的作用不應被夸大，需要對在案證據進行主客觀相結合的綜合判斷基礎上，在形成完整證據鏈和內心確信的前提下判定被告人是否構成犯罪。

二、關于趨同交易已經或潛在的辯解和辯護觀點

在刑事訴訟中，定罪證明標準是貫穿于整個刑事證明過程始終的主線，是確保刑事案件定案質量的一道關卡，對防止冤錯案件發生有著重要意義。依照刑事訴訟法的一般原理，認定被告人的行為構成犯罪需要證據確實充分，即在案證據形成完整的證據鏈、得出確定唯一的結論并排除其他一切可能性。而認定被告人不構成犯罪，則僅需要被告人或者其辯護人的辯解和辯護意見使控方的證據體系、結論處在不確定的狀態即可。

（一）趨同交易的形成并非絕對基于未公開信息

審判實踐中，被告人及其辯護人會以趨同交易的形成并非基于未公開信息，該交易與未公開信息之間不存在因果關系為由進行辯解和辯護。如青島市中級人民法院審結的蔣某利用未公開信息交易案中，雖然股票交易與涉案基金存在較高的趨同比率，但蔣某辯解在其擔任基金經理期間不知道其丈夫王某某炒股，也不知道王某某幫助他人炒股，沒有明示或者暗示行為；其辯護人指出，王某某控制和使用的證券賬戶與涉案基金購買的股票出現較高的重合和趨同，是個人獨立判斷、操作及分析研究的結果，與被告人蔣某無關。a參見青島市人民檢察院訴蔣寧利用未公開信息交易案，青島市中級人民法院（2018）魯02刑初50號刑事判決書。實際上，對基金公司而言，股票持倉明細尤其建倉過程雖然是其高度的核心機密，但在股票交易實踐過程中，要實現某證券交易賬戶與某只基金在交易上存在一定程度的趨同，也并非只能基于未公開信息，趨同交易的形成有其深層次的復雜原因，是多種因素綜合作用的結果。例如，某投資者希望利用已公開的信息與收益較好的公募基金實現股票的趨同交易，可能會從以下幾個步驟進行嘗試：第一，搜索“天天基金網”，可見部分公募基金收益的排名及相應季度的持倉明細；第二，在排名靠前的基金中選擇持倉股票數量較少的基金，排名越靠前的基金越容易引起投資者的關注，而持倉股票數量較少的也可以保證投資的相對集中，避免資金的分散；第三，對比該基金之前季度的持倉明細及股票走勢，可以大致判斷出哪些是該基金新建倉的股票，該基金對哪些股票加了倉或者執行了減倉操作，由于基金的資金體量屬于公開的內容，基于上述甚至可以判斷出哪些股票是該基金的重倉股。通過一段時間的持續跟蹤，如果某些股票與該投資者判斷一致，則可能會進行買入操作，如此操作便會大概率造成該證券賬戶與基金的趨同交易。實際上，在了解該基金經理交易風格、風險偏好的基礎上，趨同比率可能會更高。由此可見，趨同交易并非只能基于未公開信息而形成。

（二）雖然存在較高的趨同比率但并未實現高獲利

投資者進行股票交易的目的是為了獲利，在當前的A股市場禁止做空的前提下，股票獲利的基本模式為低買高賣，實踐中大部分利用未公開信息交易案件均是此類模式，即在基金建倉前或與其同步建倉，在股票有一定的漲幅之后拋售獲利。然而，資金的使用是有成本的，大部分的利用未公開信息犯罪者所使用的資金非其本人資金，而是通過借款、貸款等配資手段實現的，有較高的利息成本。如此，從建倉到拋售獲利之間的間隔時間越長，則利息越高，在拋售時收益一定的情況下，獲利也就相應減少，而大部分的公募基金建倉周期往往較長。另一種獲利模式則為買在相對高點而賣在更高點，即在股票即將快速上升時買入，在更高點賣出。如此，既可以減少資金的使用成本，又可以避免與涉案基金出現過高的趨同交易，其優勢相較第一種更為明顯。然而，實現第二種獲利模式相較第一種難度更大，更需要有未公開信息的支撐，以確定該股票目前不是基金的減倉階段。實踐中，被告人如果否認其操作基于未公開信息操作，則可能辯解：如果其掌握了確定的未公開信息，則完全可以采用第二種獲利模式；而正是由于不掌握未公開信息，所以采用第一種獲利模式，承受了股票較長的盤整、磨底時間，進而付出了更高的利息成本并影響了最終的收益率，所以指控其利用未公開信息不成立，證明其犯罪的證據體系存疑。

（三）在交易過程中存在與基金交易方向相反的操作

實踐中的趨同交易是指個人賬戶與給定基金指令發生的同股票同方向交易，以“前五后二”為計算標準。如上文所述，青島中院近年審結的利用未公開信息交易案多是由于涉案證券賬戶與基金存在過多的趨同交易而被發現并移交偵查、公訴和審判的。多數案件中，被告人及其辯護人均對過高的趨同比率是基于未公開信息，為了獲取利潤而與基金采取的相同方向的操作表示認可。然而，不認罪的被告人或其辯護人卻可能提出：其之所以實施了與涉案基金相同方向的操作是基于個人判斷而非基于未公開信息，如果知悉未公開信息，則不會實施與基金交易方向相反的操作。如青島市中級人民法院已經審結的戴某某內幕交易案，雖未被認定為利用未公開信息交易罪，但與此類犯罪手法具有類似性，均是基于未公開的信息。a參見青島市人民檢察院訴戴國均內幕交易案，青島市中級人民法院（2012）魯02刑初107號刑事判決書。其辯護人曾當庭提出，戴某某的操作并非基于內幕信息，戴某某雖然在股票的價格高點將所持有的股票拋售，然而，其在股票快速上漲之前同樣大量拋售了部分所持有的涉案股票，如果其真的知道內幕信息，則不會在股價達到高點前拋售一部分，減少了最終獲利，如此操作不符合知悉內幕信息的邏輯。如果其操作真的是基于內幕信息，則按常理應當將所有的股票在價格高點時拋售。基于此認為，控方的指控不符合交易邏輯，不能成立。

三、趨同交易出罪入罪的判斷思路

在罪刑法定原則之下，對被告人的定罪應當堅持主客觀相統一的原則，而在被告人不認罪的情況下，由于犯罪的主觀方面作為行為人的一種內心活動，往往很難用客觀證據加以證明，對其主觀狀態的判斷依賴于以客觀證據為基礎的刑事推定。所謂刑事推定，是指在刑事訴訟過程中，司法人員根據事實之間的常態聯系，以某一已經查明的事實推斷出另一難以證明的事實存在。其中已經證明的事實為“基礎事實”，由“基礎事實”推斷出的事實為“推斷事實”。然而，證券犯罪與一般的刑事犯罪相比具有其特殊性，即使同一時間、同一股票、同一方向的交易，投資者主觀的交易邏輯可能并不相同甚至相反。如此，試圖完全以涉案證券賬戶的交易數據為基礎判斷行為人的主觀故意，具有較大的難度。而在主觀故意存疑甚至不確定的情況下，認定被告人的行為構成犯罪則有違主客觀相統一的刑法原則。實踐中，利用未公開信息交易罪的難點之一即在于確定交易行為與未公開信息之間的關聯性，即交易是基于未公開信息而實施。上文所述的辯解和辯護觀點，均可能導致控方的證據體系不完整，致使被告人的主觀故意存疑。針對上述所列已經或可能出現的關于趨同交易的辯解和辯護觀點，對趨同交易行為是否構成犯罪，應當在全案證據基礎上進行主客觀相結合的綜合判斷。

（一）趨同交易前后涉案證券賬戶的交易歷史、風格及獲利情況

審判實踐中，利用未公開信息交易犯罪被告人多是以明示或暗示的方式將信息透露給與其關系密切的人員或直接使用他人證券賬戶進行交易。在這種情況下，應當對該涉案賬戶的交易歷史、風格及獲利情況進行全面審查。可以審查的角度有：第一，由于基金資金量較大，建倉周期較長，所以從建倉到拋售中間一般會經歷較長的時間，即長線交易，因此絕大多數的未公開信息交易案件也會跟隨基金做長線交易。如青島市中級人民法院已經審結的鄭某、孫某某、鄧某某利用未公開信息交易案a參見青島市人民檢察院訴被告人鄭屹、孫遠航利用未公開信息交易案，青島市中級人民法院（2018）魯02刑初48號刑事判決書。，蔣某利用未公開信息交易案b參見青島市人民檢察院訴蔣寧利用未公開信息交易案，青島市中級人民法院（2018）魯02刑初50號刑事判決書。，根據審理查明的事實，其利用未公開信息進行操作的周期均在三年以上；而如果該涉案賬戶的交易數據反映出來的是該賬戶之前一直是短線博弈，風格相差巨大，在較短時間內有較大轉變且又無正當理由的，則利用未公開信息進行交易的概率較大。另外，在蔣某利用未公開信息交易案中，涉案的賬戶與涉案基金雖然在蔣某任職前即存在一定的趨同，但比例卻明顯低于蔣某任職之后，這也是需要重點思考的角度。第二，由資本市場的生態系統所決定，在資本市場中能夠實現持續穩定獲利的投資者畢竟是少數，大部分投資者處在虧損狀態。如果該涉案證券賬戶之前盈虧不穩定，甚至總體上一直處于虧損狀態，而在市場總體行情沒有明顯變化的情況下卻有了持續穩定的獲利，則同樣可能是基于未公開信息進行的操作。第三，如果涉案的證券賬戶是新開立的，賬戶持有者從事股票投資的時間較短，文化程度較低、交易雜亂無章可循，而在趨同交易后交易風格、風險偏好有了明顯的改變，且被告人對上述轉變無法說明令人信服的理由，則其利用未公開信息交易即具有了較大的可能性。

（二）趨同交易前后的資金來源、倉位及資金量對比

如上文所述，股票交易是高風險的投資活動，資本市場的生態系統決定在這個市場中最終獲利的只能是少數人。實踐中，在利用未公開信息交易前后，涉案賬戶的資金來源、倉位和資金量一般會有較大的變化。第一，在沒有未公開信息支撐的情況下，被告人投入的資金往往較為謹慎，以其自有資金為主，即使配資也一般以不影響其正常生活為限；而在獲得未公開信息的情況下，為獲得更高的利潤，往往通過借款甚至高息貸款等方式急劇擴張其資金規模。第二，在整體市場行情賺錢效應并不強的情況下，相對成熟的投資者一般不會將其全部的資金投入到某只或某類股票上，而是預留一部分資金，即控制倉位；然而，在被告人獲得未公開信息的情況下，其倉位會明顯提升甚至滿倉操作。第三，在沒有未公開信息的情況下，投資者投入的資金規模一般不大，正是有了未公開信息的支持，被告人對投資的獲利前景有了更大的把握，會加大資金投入，資金量一般會明顯提高，因為在未公開信息的支撐下，投資獲利的成功概率會有較大的提高。所以，對比趨同交易前后的資金來源、倉位及資金量，可以成為判斷被告人是否基于未公開信息進行交易的重要印證。

（三）以更加宏觀的線性視角審理整個趨同交易過程

多數利用未公開信息交易案件中，被告人的犯罪周期較長，少則三五年，部分法院已經審結的案件當中，有些犯罪周期甚至在十年以上，多數情況下是在較長一段時間內反復實施違法犯罪行為。針對可能出現的反向交易情況，本文認為，第一，在證券交易過程中，通過趨同交易獲利一般不能在短期內完成。即使基金在建倉過程中，也并非只執行買入操作，而可能根據行情擇機進行高拋低吸以降低成本。同樣，即使在已經獲得未公開信息，預判股票有較大上漲概率的情況下，被告人為提高獲利的比率，也可能根據行情發展在價格的相對高點賣出，然后逢低買入，如此循環操作。而這樣操作則可能會出現與基金相反的操作，即基金在買入，而被告人賣出；或者基金賣出，而被告人買入。但是，如此操作是為了獲得更大的利潤而實施的，雖然與基金的操作相反，但卻不改變整個交易過程的性質。另外，在青島市中級人民法院審結的蔣某利用未公開信息交易案中，雖然部分證券賬戶存在蔣某入職之前就某只或某幾只股票有過交易、交易方向與基金相反、基金買入后期甚至賣出階段才開始買入等情形，但除此之外，還有多筆、大量交易與涉案基金交易存在趨同。也即，在涉案期間，行為人除了存在自主分析、判斷結果進行的股票交易外，大量的交易行為實際上還是利用蔣某管理基金的投資信息而做出。第二，被告人為掩蓋其犯罪事實，使證據體系處于不確定的狀態而實行的有意識的操作，雖然可能損失部分利潤，但卻有助于其逃避潛在的刑罰處罰。所以，對于被告人及其辯護人以交易過程存在相反的操作進行辯解和辯護的，不應當將判斷的角度局限于有限的幾次反向操作上，而應該將操作放到整個交易過程進行審視，以被告人對該股票的全部操作為基礎來審視反向交易的原因及意圖，以判斷反向交易的真實目的。如果是為了獲取更高利潤或試圖掩蓋犯罪，則不影響其行為的性質。

（四）調動被告人認罪認罰的積極性

利用未公開信息交易罪作為犯罪手段隱秘的新型犯罪，司法實踐中無疑應當注重客觀證據的審查。但由于證券犯罪的被告人大多擁有較高的文化程度，具有較強的反偵查能力，證券市場的信息化發展也使得犯罪分子作案手段更加隱蔽，使得證券犯罪案件本身即存在發現難、取證難、認定難的問題。上文所述的內容是審查利用未公開信息犯罪的角度，符合的證明有較大的概率而尚不能完全確定，但仍需要結合其他證據判斷。近年來實施的認罪認罰從寬制度改革旨在實現繁簡分流，從而將寶貴的司法資源集中到重大疑難案件上。“認罪認罰從寬制度的價值內核是尊重被追訴人的意思自治權和程序主體地位，通過控辯協商，以檢控優惠換取辯方認罪，在重估口供價值的基礎上，提升司法效率。”a秦宗文：《認罪案件證明標準層次化研究——基于證明標準結構理論的分析》，載《當代法學》2019年第4期。根據刑事訴訟法的規定，對一切案件的判處都要重證據，重調查研究，不輕信口供。即使被告人認罪認罰，也仍然要求定案的證據“確實充分”，即證明的標準不因此降低，仍然需要達到排除合理懷疑的程度。同時，認罪認罰從寬制度仍然堅持以審判為中心，庭審實質化精神并未改變。但如前文所述，股票交易過程中，即使在同一時間實施的相同方向的交易，行為人的交易邏輯可能也是不同甚至相反的，所以純粹依照客觀的交易數據判斷行為人的主觀故意相較其他類型的犯罪難度更大。在這種情況下，如果被告人認罪認罰，則可以更為高效地查明其操作的交易邏輯，犯罪的主觀方面證據會得以完善，案件的審理難度也會相應降低。如青島市中級人民法院審理的鄭某、孫某某、鄧某某利用非公開信息交易案a參見青島市人民檢察院訴被告人鄭屹、孫遠航利用未公開信息交易案，青島市中級人民法院（2018）魯02刑初48號刑事判決書。，該案的犯罪周期超過三年，在該三年當中存在對數十只涉案股票的大量反復操作，且根據公訴機關的指控可知，證券賬戶與涉案基金的趨同交易比率并不高，趨同交易數量僅為17.14%，而趨同交易成交金額為16.96%。在這種情況下，如果試圖純粹通過客觀外在的表現判斷行為人的主觀故意存在較大的難度，但由于本案三名被告人均認罪認罰，使得該案的證明難度明顯降低。

股市是經濟的晴雨表，股價變動不僅隨著經濟周期變化而變化，同時也對經濟周期具有一定的預測作用。經過二十多年的發展，我國滬深兩市已經成為全球第二大市值市場。但我國資本市場起步晚、發展快的同時，投資者受教育程度不足等各種現實因素特征明顯，部分制度還需要不斷創新、成熟和完善。真正意義上的牛市離不開國家經濟基本面的向好支撐，股價的上漲也離不開真金白銀的資金介入，然而，股市的崩潰卻僅需要恐慌情緒或信心不足。自2000年至2020年，我國GDP增長了10倍，在國家經濟基本面持續改善的情況下，上證指數僅上漲了50%，股市未能有較大的起色。究其原因，這與投資者對股市本身的信心不足有著密切的關系，而近年來我國資本市場上所發生的破壞公平、公正交易原則的惡劣犯罪，在打擊投資者信心方面又扮演了極其不光彩的角色。任何行業都不能保證投資者的參與能夠百分之百回避虧損，但金融市場要想持續、穩定和長久地發展必須依賴一個公平、公正的投資環境。“假如游戲規則容許某人在牌上作記號，那么還有誰愿意繼續玩這種游戲呢？”b羅培新：《如果內幕交易發生在美國》，載《南方周末》2007年4月26日，第3版。在瑞幸咖啡財務造假案被曝后，2020年5月19日，最高人民法院審判委員會專職委員劉貴祥在接受《中國經營報》記者采訪時表示：“從中國法院的角度看，對這類案件會加大處理力度。”市場經濟不僅是法治經濟，而且是信用經濟，利用未公開信息交易行為雖然已經入刑，但審判實踐中的問題依然存在，在罪刑法定原則之下，以證據裁判規則為基礎，依法嚴懲此類涉證券刑事犯罪，是刑事審判的重要使命。需要強調的是，上文所列對趨同交易出罪入罪的判斷思路，實際上是一種思考判斷的角度，究竟是否構成犯罪還需要在綜合全案證據的基礎上加以分析和判斷。與普通刑事案件相比，涉證券犯罪的一個重要特征即是有較強的專業性，而相當數量的刑事法官卻缺乏證券交易的基礎知識，缺乏對被告人及其辯護人的辯解和辯護觀點的明確分析和評判角度。因此，要正確處理此類案件，除了需要具備刑事法知識外，還應該加強證券交易方面知識的學習，以避免給被告人造成“外行審判內行”的不當認識，從而引發不必要的上訴和信訪，造成司法資源的浪費。