新《證券法》之先行賠付制度探析

杜亞欣

西北政法大學(xué)，陜西 西安 710061

一、先行賠付制度的一般理論

（一）先行賠付的界定

1.先行賠付的概念及特點(diǎn)

2019年12月28日修訂通過(guò)的《證券法》增設(shè)了第六章“投資者保護(hù)”，將散見(jiàn)于法條中的相關(guān)內(nèi)容設(shè)為專(zhuān)章，強(qiáng)化對(duì)投資者的保護(hù)。

先行賠付制度是此次最具代表性、最能反映中國(guó)特色的制度創(chuàng)新之一。根據(jù)《證券法》第93條第一款的規(guī)定，先行賠付是指在發(fā)行人因欺詐發(fā)行等重大違法行為損害投資者合法權(quán)益時(shí)，責(zé)任主體可以委托投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)與投資者達(dá)成協(xié)議并針對(duì)投資者的損失予以賠償，先行賠付人可以向其他連帶責(zé)任人追償。根據(jù)以上概念界定，先行賠付的基本特征如下：

（1）先行賠付的適用前提是證券市場(chǎng)發(fā)生欺詐發(fā)行、虛假陳述等事件，損害了投資者合法權(quán)益，應(yīng)對(duì)投資者進(jìn)行賠償。

（2）投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)與受損失的投資者達(dá)成協(xié)議，不僅利于盡快解決糾紛，也有利于賠付程序的公正。

（3）先行賠付的主體可以向沒(méi)有參與先行賠付的責(zé)任主體追償。

2.先行賠付的法律性質(zhì)

首先，投資者的損失是由發(fā)行人虛假陳述等違法行為所造成的，所以投資者與先行賠付責(zé)任主體之間首先是證券侵權(quán)法律關(guān)系，屬于侵權(quán)之債；其次，當(dāng)雙方制定了先行賠付協(xié)議，原本需要通過(guò)訴訟等方式才能獲得賠償?shù)那謾?quán)之債就轉(zhuǎn)化為以自愿為基礎(chǔ)的合同之債。協(xié)議雙方都應(yīng)秉承契約精神，受到協(xié)議的約束，禁止反悔。①由此，先行賠付制度的法律性質(zhì)可以理解為侵權(quán)之債向合同之債的轉(zhuǎn)化。

（二）先行賠付制度的法理邏輯

1.投資者保護(hù)的市場(chǎng)呼喚

改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)體量發(fā)生了劇變，但在處理證券虛假陳述、欺詐等違法行為的過(guò)程中，存在明顯的行政性處罰多而民事賠償不足的問(wèn)題，投資者被侵害的利益很難得到有效保障。所以將先行賠付制度寫(xiě)入《證券法》，是對(duì)“執(zhí)法之外的機(jī)制”的加強(qiáng)和重視。

2.投資者保護(hù)的法治需求

先行賠付制度寫(xiě)入《證券法》，實(shí)現(xiàn)規(guī)范運(yùn)行并以法律為依托，是對(duì)投資者保護(hù)法治需求的響應(yīng)。

（三）先行賠付制度的功能

1.優(yōu)先實(shí)現(xiàn)民事賠償

先行賠付制度最大的功能就是及時(shí)而優(yōu)先地實(shí)現(xiàn)民事賠償，保護(hù)投資人合法權(quán)益。但是，如果相關(guān)責(zé)任人被處罰后破產(chǎn)或資金不足，投資人就無(wú)法獲得充分賠償，而先行賠付制度可以讓投資人在較短時(shí)間內(nèi)挽回?fù)p失。

2.快速實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)安定

證券市場(chǎng)是高度信息化的風(fēng)險(xiǎn)急速傳遞的特殊市場(chǎng)。②當(dāng)發(fā)生一起虛假陳述事件時(shí)，往往會(huì)造成整個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)，甚至因信息傳遞效應(yīng)而對(duì)市場(chǎng)秩序產(chǎn)生放大的破壞性結(jié)果。因此為了保證市場(chǎng)秩序，維護(hù)投資者合法權(quán)益，必須盡快且妥善處理此類(lèi)事件。投資者不必經(jīng)歷漫長(zhǎng)的訴訟過(guò)程而快速挽回?fù)p失，市場(chǎng)也相應(yīng)的恢復(fù)秩序與穩(wěn)定，是先行賠付制度實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)安定之功能所在。

二、我國(guó)現(xiàn)行先行賠付制度及存在問(wèn)題

（一）我國(guó)現(xiàn)行先行賠付制度

1.先行賠付制度的適用范圍

（1）先行賠付制度的主體。考慮到實(shí)踐中虛假陳述等證券欺詐行為的責(zé)任主體單一導(dǎo)致的發(fā)行人和上市公司負(fù)擔(dān)過(guò)重，③《證券法》第93條規(guī)定了多種責(zé)任主體，避免上市公司因?yàn)橘r償而破產(chǎn)或退市而導(dǎo)致的投資者獲賠無(wú)門(mén)，也避免真正的責(zé)任人逃避賠付責(zé)任。

（2）先行賠付適用的案件類(lèi)型。通過(guò)第93條還可以看出先行賠付的制度設(shè)計(jì)主要是針對(duì)虛假陳述欺詐上市等重大違法行為，而內(nèi)幕交易和操縱市場(chǎng)案件的適用空間相對(duì)較小。④原因在于虛假陳述案的受損投資者范圍和賠償計(jì)算方法相對(duì)簡(jiǎn)單，賠償起來(lái)也相對(duì)容易，但在內(nèi)幕交易案中，上述問(wèn)題會(huì)困難很多且無(wú)具體規(guī)定。

2.先行賠付的責(zé)任承擔(dān)

《證券法》第93條第二款肯定了先行賠付人的追償權(quán)，發(fā)行人以及其他責(zé)任人對(duì)投資者所受損失承擔(dān)連帶責(zé)任。

3.投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)在先行賠付中的作用

從司法實(shí)踐來(lái)看，我國(guó)的投資者保護(hù)司法體系尚不完善、中小股東的分布分散且專(zhuān)業(yè)性不足，在權(quán)益受損后勢(shì)單力薄，難以與上市公司抗衡，導(dǎo)致了我國(guó)虛假陳述民事賠償案件長(zhǎng)期存在訴訟效率低下，賠償力度不足的問(wèn)題。相應(yīng)的，投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)相較個(gè)體投資人具有更強(qiáng)的專(zhuān)業(yè)性及實(shí)力，且作為第三方機(jī)構(gòu)，其不僅具有保護(hù)投資者、維護(hù)投資者合法權(quán)益的目的，還可以更加公允的判斷形勢(shì)，保證先行賠付的公開(kāi)、公平與公正。

（二）我國(guó)先行賠付制度存在的問(wèn)題

1.先行賠付協(xié)議的效力問(wèn)題

先行賠付協(xié)議是受損害的投資者與責(zé)任人或投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)所達(dá)成的糾紛解決協(xié)議。假設(shè)責(zé)任人不執(zhí)行先行賠償協(xié)議，投資者只能回歸訴訟途徑解決賠付問(wèn)題，此時(shí)先行賠付協(xié)議如果不具有強(qiáng)制執(zhí)行力，之前的制度設(shè)計(jì)就會(huì)失去原本的價(jià)值。雖然證監(jiān)會(huì)發(fā)布的文件中表示了對(duì)先行賠付措施的支持，但仍未從本質(zhì)上解決先行賠付協(xié)議的效力問(wèn)題；最高院雖也認(rèn)識(shí)到非訴和訴訟有效銜接的重要性，但相關(guān)的法律規(guī)定仍是空白。

2.先行賠付人破產(chǎn)債權(quán)如何實(shí)現(xiàn)的問(wèn)題

先行賠付制度作為一項(xiàng)正式制度已經(jīng)推出，《證券法》第93條第二款規(guī)定了責(zé)任主體間的連帶關(guān)系——先行賠付人可以向未參與先行賠付的責(zé)任主體追償。然而在目前的法律規(guī)定及制度設(shè)計(jì)中，并未解決先行賠付人的追償目的實(shí)現(xiàn)之前，如果發(fā)行人或其他連帶責(zé)任人破產(chǎn)，先行賠付者的債權(quán)如何實(shí)現(xiàn)這一問(wèn)題。

三、完善我國(guó)先行賠付制度的建議

（一）完善先行賠付協(xié)議效力的規(guī)定

上文已述，先行賠付協(xié)議作為一種訴訟外的和解，其效力的確定，關(guān)乎先行賠付的制度設(shè)計(jì)是否必要。在我國(guó)，經(jīng)當(dāng)事人申請(qǐng)，在法院主持下，經(jīng)過(guò)法院的形式與實(shí)質(zhì)審查，雙方當(dāng)事人達(dá)成的和解協(xié)議具有既定力。但此法仍然有違先行賠付制度設(shè)立的初衷——對(duì)投資者及時(shí)而充分的賠償。那么更具可行性的做法就是：由證監(jiān)會(huì)審批，賦予先行賠付協(xié)議以行政和解的效力，這樣一來(lái)，該協(xié)議就具有了執(zhí)行力。

（二）保障基于先行賠付形成的破產(chǎn)債權(quán)

關(guān)于先行賠付后的債權(quán)問(wèn)題，如果發(fā)行人或其他連帶責(zé)任人在償還先行賠付人之前就已宣告破產(chǎn)，那么先行賠付人和其他責(zé)任主體間的債權(quán)就轉(zhuǎn)化為破產(chǎn)債權(quán)。為了維護(hù)先行賠付人的利益、化解先行賠付責(zé)任所帶來(lái)的法律風(fēng)險(xiǎn)，確認(rèn)先行賠付所形成的債權(quán)在破產(chǎn)清償中的次序就顯得尤為重要。可以將先行賠付形成的破產(chǎn)債權(quán)放在擔(dān)保債權(quán)及勞動(dòng)債權(quán)之后、普通破產(chǎn)債權(quán)之前，否則，發(fā)行人、上市公司的破產(chǎn)、退市會(huì)導(dǎo)致先行賠付人面臨無(wú)法追償?shù)木车兀粌H造成了不公，還會(huì)增加先行賠付制度的風(fēng)險(xiǎn)，影響制度的適用。

注釋?zhuān)?/p>

①葉必豐.行政和解和調(diào)解：基于公眾參與和誠(chéng)實(shí)信用［J］.政治與法律，2008（5）：2-10.

②陳潔.證券市場(chǎng)先期賠付制度的引入和適用［J］.法律適用，2015（8）：25-31.

③趙吟.證券市場(chǎng)先行賠付的理論疏解與規(guī)則進(jìn)路［J］.中南大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2018，5，24（3）：25-33.

④肖宇，黃輝.證券市場(chǎng)先行賠付：法理辨析與制度構(gòu)建［J］.法學(xué)，2019（8）：160-172.