分析EVA 在國有企業經營業績考核中的應用及局限性

劉力（廣東恒健投資控股有限公司）

■ EVA 概述

EVA 的全稱為Economic Value Added，中文翻譯為經濟增加值，最早由美國的思騰思特管理咨詢公司在1990 年正式提出。EVA 的評價體系出現后受到國內外學術界與實務界的廣泛關注，學者們對EVA 價值相關性、會計調整有效性以及與傳統評價指標比較的各方面有深入的研究。

（一）EVA 的計算公式

在國有企業負責人經營業績考核中，EVA 的計算公式通常為：

經濟增加值＝稅后經營凈利潤－資本成本=稅后經營凈利潤-調整后資本*平均資本成本率稅后凈營業利潤=凈利潤+（利息支出+研究開發費用調整項）*（1-所得稅稅率）調整后資本=平均所有者權益+平均負債合計-平均無息流動負債-平均在建工程

（二）特殊調整事項

在國有企業負責人經營業績考核中，特殊調整事項通常包括：非經常性損益項目，如持有的股權收益、轉讓固定資產收益、轉讓土地資產收益等與日常生產經營活動無關或變賣主業優質資產取得的收益。

■ 國有企業引入EVA 考核的發展歷程

（一）央企引入EVA 考核的現狀與發展歷程

國務院國資委在2003 年開始建立的央企負責人經營業績考核制度，未提及EVA 考核指標。

2007 年，國務院國資委發布了17 號令，“鼓勵企業使用經濟增加值指標進行年度經營業績考核。凡企業使用經濟增加值指標且經濟增加值比上一年有改善和提高的，給予獎勵。”EVA 變動值作為考核的加分項，開始納入考核體系。

2010 年，國務院國資委發布了22 號令，明確EVA 作為基本指標，對所有央企進行考核，EVA 計算中的資本成本率原則上定為5.5%。自此，EVA 指標正式成為央企經營業績考核的重要內容。

2012 年，國務院國資委發布了30 號令，修訂了EVA 考核辦法：一是明確并簡化了非經常性收益調整項目，即“企業通過變賣主業優質資產等取得的非經常性收益在稅后凈營業利潤中全額扣除”；二是對無息流動負債調整項目進行了微調；三是取消了資本成本率保持三年不變的要求，但資本成本率原則上仍為5.5%。修訂后的EVA 考核辦法更有針對性、科學性。

2014 年，國務院國資委發布了《關于以經濟增加值為核心加強中央企業價值管理的指導意見》，國有資產監管從管資產向管資本轉變，中央企業進一步深化經濟增加值考核，EVA 作為主要考核指標，加大了其考核權重。

2016 年，國務院國資委為推動央企的高質量發展，發布了33 號令，新修訂的考核辦法將包括EVA 在內的經濟效益指標實行分檔考核，根據功能、資本結構和風險程度對央企進行分類和差異化考核。

2019 年，國務院國資委再次修訂《中央企業負責人經營業績考核辦法》，引導中央企業實現高質量發展，加快成為具有全球競爭力的世界一流企業。新的考核辦法突出分類考核和差異化考核，突出世界一流對標考核，對不同行業和類型的企業考核的側重點不一樣，未提及是否對所有央企都考核EVA。

（二）省市國有企業引入EVA 考核的現狀

據了解，各省市國資委對國有企業負責人經營業績考核中引入EVA 考核的很少，下面以廣東省國資委對于其管理的省屬企業考核為例進行說明。2013 年廣東省國資委印發《廣東省省屬企業負責人經營業績考核辦法》，考核辦法鼓勵企業選擇經濟增加值指標替換凈資產收益率指標，并且在后續若干年均將經濟增加值指標作為測評觀察指標，按年度進行申報，但不作為考核的計分項計算權重分。直至2020 年發布的考核辦法也未明確將EVA作為考核指標進行計分。

■ EVA 考核案例分析

基于央企因分類管理對EVA 考核指標的弱以及省市國資委對EVA 考核指標設置的謹慎態度，本文對EVA 考核的合理性進行探究，因為EVA 與凈資產收益率同為綜合性較強的指標，本文選取簡單的案例從兩個指標的維度進行比較分析。

（一）企業基本的財務情況

甲企業2019 年的收入11000 萬元，營業成本和運營成本合計10200 萬元，無發生研發費用。甲企業負債8000 萬元全部為銀行貸款，貸款利息為5.5%，貸款利息于年末支付。資產總額為10000 萬元，其中在建工程金額為0。所有權權益期初為1700萬元。假設2019 年未分配股利，也沒有其他造成所有者權益變動的其他因素。甲企業適用的企業所得稅稅率為25%。EVA 計算中的平均資本成本率為5.5%。

（二）指標測算及情景模擬

本文根據上述財務數據及假設，并模擬將貸款利息調高至10%以及貸款利息調低至3%等三種情況下，EVA 和凈資產收益率計算的結果。

（1）貸款利息為5.5%時，凈利潤270 萬元，平均所有者權益1835 萬元，計算出的凈資產收益率為14.71%；稅后凈營業利潤600 萬元，調整后資本9835 萬元，EVA 為59.08。

（2）貸款利息為10%時，凈利潤0 萬元，平均所有者權益1700 萬元，計算出的凈資產收益率為0%；稅后凈營業利潤600萬元，調整后資本9700 萬元，EVA 為66.5。

（3）貸款利息為3%時，凈利潤420 萬元，平均所有者權益1910 萬元，計算出的凈資產收益率為21.99%；稅后凈營業利潤600 萬元，調整后資本9910 萬元，EVA 為54.95。

（三）情景模擬指標結果分析

通過上述計算對比，貸款利率調高至10%時，凈資產收益率為0%，對股東出資人的貢獻為0 萬元，但是計算出的經濟增加值為66.5，甚至要高于凈資產收益率為14.71%時計算的經濟增加值；而當貸款利率調高至3%時，凈資產收益率為21.99%，股東權益價值比貸款利率為5.5%時提升，但計算出的經濟增加值為54.95，低于貸款利率為5.5%時的情況。

從上述對比看，當貸款利息上升，企業根本沒有為出資人做貢獻，權益資本并未獲得應有的收益。凈資產收益率更能從出資人的角度考慮，不僅要求企業完善各項經營管理，而且也要求企業盡可能降低外部融資成本，從而確保企業效益最大化，維護出資人利益。然而，EVA 并非從股權資本出資人角度出發，會放縱經營者討好銀行家。正常企業資本（含股權資本與債權資本）要求回報應該是股權資本回報更高。實踐中僅考核EVA，可能出現股權資本低回報，即凈資產收益率偏低，用過高資金成本、過量的融資賺取利潤，風險增大。如果股東自己放棄考核凈資產收益率，轉向考核EVA，那么更會導致可能出現股權資本回報低于債權資本回報的現象。如果利率從10%下降，出資人是可以獲得正收益的，但是EVA 降低了。考核EVA，經營者就沒有獲取低成本債權融資動力，甚至可能以資金成本差為籌碼，進行融資尋租、舞弊。此外，固定的資本成本率，經營者權衡后可能會出現不必要借款，期間存在中飽私囊的舞弊風險，也存在增大企業償債的風險。人為確定資本成本率也不具科學合理性，存在考核方尋租、舞弊的可能。

■ EVA 考核在實務應用中的局限性

（一）EVA 的考核方法難以選取，均存在一定的缺陷

考核方法一般分為對標考核、基準值考核、和目標考核三類，現行的國有企業考核注重對標世界一流企業，在考核方法的選取上也是能對標考核則對標考核，但是對于EVA 指標，適用各類考核方法均有一定的缺陷。

（1）EVA 作為絕對值指標不適合對標考核。EVA 無法體現企業的資本收益率水平，占用資本多的企業通常創造的EVA 越大，占用資本小的企業通常創造的EVA 小，但這并不代表占用資本小的企業創造的資本收益率會更低。同樣，經濟增加值率受EVA 數值大小的影響不同企業表現不一致，不具備可比性。

（2）若采用基準值考核，受行業的周期影響會產生考核結果的偏差。假定以前三年平均值為基準值考核，當企業處于行業上升期，企業的實際完成值不斷上升，基準值也水漲船高。但一旦企業處于行業的低谷期，企業必定無法達到基準值水平，其符合行業特征出現的暫時性下降并不表明企業自身經營業績出現嚴重問題。同時，受行業周期影響，EVA 不可能逐年提升。

（3）若采用目標值為基準值考核，主觀性較大，且年初制定的目標值也難以預計行業的周期性變化，可能出現下達的目標不符合實際的情況。

（二）對承擔政策性任務較多的國有企業，EVA 考核可能出現考核結果的不公允

部分國有企業受政策性影響，需要承接省里重要任務或特殊安排，在經營決策的自主權上并未有上市公司等其他類型的公司自由。此外國有企業由于性質原因通常需要承擔更多的社會責任，不少省市國企對國有企業承擔的社會責任也納入考核體系，特別是今年新冠肺炎疫情下，大部分的央企和省市國企都充分發揮了國有企業的擔當，在疫情防控阻擊戰中起到了重要作用。但國有企業承擔的社會責任最終也將反映到財務報表，EVA 是一個綜合性較強的指標，若在指標的計算中沒有充分考慮到各個環節，可能造成考核結果的不公允。

（三）統一的資本成本率未能準確計算債務融資成本，無法反應企業實際的EVA

當前國有企業的經營業績考核辦法中除特殊行業外均采用統一的平均資本成本率，沒有考慮企業的債務融資與股權融資的差別。優質的國有企業或大型的平臺類的國有企業，通常信用評級較高，債務融資成本會顯著低于6.5%，但是在EVA 指標計算中，不考慮公司為降低債務融資成本做出的努力，沒有達到引導企業合理配置資本結構、促進企業實現價值最大化的目的。EVA 的計算未能準確評估企業的債務融資資本成本，無法衡量股東方的剩余收益。對企業的經營業績考核應更多的從股東方角度出發，凈資產收益率在這方面優于EVA 指標。具體可見案例分析部分。

（四）EVA 指標不適用于發展期或成長期的國有企業，可能與做強做大的考核導向矛盾

處于生命周期為發展期或成長期的國有企業，考核導向應指引其做強做大，那么考核指標中可能會設置投資規模增長的相關指標。但是在EVA 指標計算中，投資規模的提升意味著平均資本的增加。對于處于發展期的國有企業EVA 指標可能呈現“過山車”式態勢。對于處于成長期的國有企業，在投資規模增長較大的年份，EVA 指標將大幅下降，出現考核導向的沖突。

（五）EVA 指標不適用于國有金控投資類企業，可能出現考核結果的較大偏差

金控類企業基本都是與投資相關的業務活動，投資周期長，取得的收益與投資存在期間不匹配的特點。例如，培育一個創投項目，從投資到實現上市一般需要5 年左右時間，可是一旦上市可能將實現翻倍的增值，但是在上市前幾年，計算的EVA 體現不出項目的增值收益，EVA 指標對同一個項目的衡量在不同的年份都會出現巨大的差異。

■ 完善EVA 在考核指標中運用的建議

相比較而言，央企是幾乎所有國企中的龍頭企業，在關乎國際民生、國家重大部署相關產業上有著舉足輕重的重要地位，在推進EVA 考核指標中也是走在前列，因為大部分央企具備考核EVA 的條件。當前國有企業考核注重分類考核，建議對EVA 分類設置計算方式和資本成本率，對于行業周期不明顯且發展成熟的企業可以考慮設置更高的考核權重，對國有金控投資類企業和承擔政策性較多的企業，合理設置利潤調整項目，可以在數據觀測一段時間后，再決定是否在國有企業中廣泛推行。