高管海外經歷、風險偏好對企業創新投入的作用路徑

高燕燕 竇娜

知識轉移與溢出是推動新興經濟體國家創新發展和市場經濟增長的重要因素（Almeida，2004）。《國家創新驅動發展戰略綱要》提出要 “發揮企業家在創新中的重要作用，培養造就一大批勇于創新、敢于冒險的創新型企業家，建設專業化的職業經理人隊伍。” 而海歸高管作為國家 “人才引進” 的重要力量，憑借其先進的知識經驗、廣闊的視野和豐富的社會資源常被形容為具備過人的自信和膽識，在促進知識流動、彌補國內重要技術和創新缺口方面扮演著獨特的角色。已有研究表明，具有海外經歷的高管往往已經在國外打拼多年，他們在國外所接受的先進教育和職業培訓，有助于縮小本土企業與國外企業之間的知識差距，所擁有的豐富海外經驗可以幫助企業識別和挖掘國際市場的商業機會，克服國內企業的短視問題，所形成的復雜社會網絡，還可以幫助企業積累人力資本和社會資本，一定程度上緩解資源約束（Saxenina，2009)。Hambrick（1984） 首 次 提出高層梯隊理論，指出高管個人特征及背景會極大地影響他們對戰略的理解和認知，進而推進其決策和選擇，并且高層管理團隊的多樣性有助于成員更多的分享不同觀點和想法，對企業決策產生積極影響。此后國內外學術界針對高管背景特征對公司治理、投資決策等的影響開展了大量研究。隨著近幾年企業創新成為熱門話題，也有不少學者開始探討高管人口特征對企業創新的影響，其中風險偏好作為高管的重要心理特征開始引起關注。但目前還鮮有文獻將高管海外經歷這一人口特征與其心理特征中的風險偏好相結合，進一步研究高管海外經歷對企業創新的作用路徑。基于此，本文以2013-2018 年滬深A 股上市公司為樣本，考察高管海外經歷、風險偏好對企業創新投入的作用路徑。

一、理論分析及假設提出

（一）高管海外經歷與企業創新投入

基于知識溢出效應，提高企業創新的一個重要渠道是對外部知識的獲取。作為企業重要人力資本的海歸高管可以為企業提供豐富的國際化知識和經驗，具有顯著的知識溢出效應，能夠對本土企業的創新發揮重大促進作用（Liu，2010；宋建波，2017）。同時，具有海外經歷的高管作為對企業競爭力具有重要作用的內部異質性資源之一，通過自身人脈和經驗獲得的資源，可以成為國內企業與全球市場、全球前沿技術信息溝通的一座橋梁，一定程度上緩解資源約束（Zhang，2019），提高創新投入。另外，根據高層梯隊理論，CEO 在制定研發創新等復雜的資源分配計劃時會與高管團隊進行交流互動并提出方案，尤其CEO 職業生涯后期的決策行為更容易受到企業高管團隊的影響與制約（Hambrick，1984）。 由此可見，企業經營決策是高管團隊成員的個人特征、知識以及經驗融合的結果。而這一團隊的多樣性可以使企業獲得更豐富的認知資源，為企業的創新變革、組織績效和戰略決策提供強大的動力（Seigyoung，2005）。Clark（2010）的實證結果也證實，當高管中擁有不同的工作經驗和教育背景時可以顯著提高企業的創新投入，優化高管團隊的結構也是提高企業創新投入的途徑之一。綜上，本文認為，高管的海外經歷具有知識溢出效應和緩解企業資源約束效應，幫助企業克服 “安于現狀” 的短視現象，努力尋求創新。當高管中具有海外經歷的人數越多時，這種創新驅動作用越強。由此，本文提出假設：

H1：高管海外經歷與企業創新投入呈正相關關系。

（二）高管海外經歷與風險偏好

行為金融理論認為，面對不確定性環境時，受個人心理因素和社會環境變化的影響，人們的決策行為并非完全理性，風險態度和決策經常會偏離金融理論的最優模式而呈現出多樣性和可變性。現有研究發現，除高管的性別、年齡、任期等會影響其風險偏好（程惠霞等，2014；湯穎梅等，2011；賴黎等，2016）外，他們的教育背景與職業經歷也會對決策過程產生影響（Clark，2010；郭道燕等，2016 ）。這是因為，教育背景和以往工作經歷代表一個人的知識認知和技能基礎，不同學科和工作領域有不同的訓練目的和方法，管理者在收集和解釋信息的時候會去適應和強化他們所經受的訓練，這樣通過長時間的熏習，他們的價值觀和認知偏好會逐漸改變。具有海外經歷的高管，在國外曾接受先進教育、接觸更前沿的商業知識和職業培訓，由此擁有更開闊的眼界和豐富的社會資源。因此，相對于沒有海外經歷的高管，他們被認為具有更強的創造能力、先進經驗和高度專業化的技能，制定決策時會更有信心、更傾向于為了成功而冒風險。由此本文認為，具有海外經歷的高管由于教育程度較高、職業經歷豐富并且擁有先進的知識和管理經驗，在決策過程中會表現出更高的自信度和風險容忍度。當高管中具有海外經歷的高管人數越多時，對 “收益越高風險越大” 的理念認同會愈加一致，高管風險偏好得以加強。由此，本文提出假設：

H2：高管海外經歷與風險偏好呈正相關關系。

（三）高管風險偏好的中介作用

在企業的所有投資項目中，創新活動由于其產出的不確定性和滯后性，會使企業經歷更大的風險挑戰，常被稱為 “冒險者的游戲”。高管作為企業創新活動的決策和執行主體，其風險偏好也成為企業創新投入的關鍵因素。已有研究表明，風險厭惡型的高管傾向于選擇安全性較高的投資方案，更容易放棄研發投資活動；尤其在市場經濟波動較大期間，不確定性的增加會導致厭惡風險型的高管減少投資，從而導致企業減少對創新活動的投 入（Todd 和Gormley，2016）。Cucculelli 和Ermini（2013） 證 實具有較強風險偏好的CEO 將更傾向于通過增加研發投入、提高企業創新水平來促進企業發展。Ana（2015）等的研究也發現CEO 面對組織風險的態度和偏好會對企業的創新產生直接影響。需要注意的是，企業的創新投資不僅僅取決于CEO 個人特征及風險偏好，還更多受到高管團隊互補作用的影響，尤其是高風險以及需要長期資源分配的決策通常需要與高管團隊中的成員談判協商決定（Hirshleifer，2012）。Bantel 和Jackson（1989） 考察美國199 家銀行高管后發現擁有不同經歷的高管在態度、知識和觀點上會有所不同，這些不同促使高管團隊進行了更多的企業研發活動；并且受教育程度越高、經歷越豐富的高管團隊在發起技術創新投資方面表現的越積極主動。前文已分析，具有海外經歷的高管風險接受度一般較高，風險偏好會使他們為追求成功而甘愿承擔創新活動的風險，由此提出第三個假設：

表1 變量定義

表2 變量的描述性統計

H3：在高管海外經歷影響企業創新投入的過程中，風險偏好發揮中介效應。

二、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

我國上市公司從2007 年開始披露研發數據，但此后幾年內仍有大量公司未披露或披露不充分，直到2013年后研發數據披露才明顯增多。因此本文以2013-2018 年滬深A 股中公布研發投入信息的954 家上市公司為初始樣本，進行以下篩選：（1）剔除金融行業公司；（2）剔除數據缺失以及未連續披露公司；（3）剔除被ST、＊ST 以及財務指標存在異常公司。最終，獲得了603 家樣本公司的3618 個平衡面板數據。高管海外經歷數據來自于國泰安數據庫中的高管個人特征數據，如有缺失則根據年報中披露的高管個人簡歷手工整理加以補充。企業創新投入數據來自于國泰安數據庫和Wind 數據庫，并輔以企業年報手工整理。其余數據均來自于國泰安和Wind 數據庫。為避免極端值的影響，對主要的連續變量進行首尾各1% 的Winsorize 處理。

表3 H1、H2 和H3 的回歸結果

（二）變量定義

1. 被解釋變量：企業創新投入（Rd）。本文借鑒唐清泉等人的研究，使用企業當年研發支出的自然對數衡量企業創新投入。另外，使用企業當年研發投入占營業收入的比例作為穩健性測試中企業創新投入的代理變量。

2. 解釋變量： 高管海外經歷（ForeignBack）。現有的研究中，主要通過3 種方法衡量高管海外經歷：（1）構建虛擬變量，當企業高管中至少有一人在海外學習或工作時，取值為1，否則為0。（2）海歸高管人數，即企業高管中曾有海外經歷的人數之和。（3）海歸高管比例，即企業中海歸高管人數除以高管總人數。考慮到虛擬變量和總人數反映高管海外經歷存在片面性和絕對性，本文采用企業當年曾在海外工作或學習高管人數占高管總人數的比例來衡量高管海外經歷。

3. 中介變量：風險偏好（Risk）。高管風險偏好指高管面臨企業經營風險時采取的不同態度。根據已有文獻，高管的風險偏好會對企業生產經營過程中的資產配置等決策產生一定的影響。一般情況下，企業的風險資產占比越高，代表該企業高管的風險偏好越強。本文借鑒湯穎梅、郭道燕等人的研究，采用企業當年交易性金融資產、應收賬款、可供出售的金融資產、持有至到期投資以及投資性房地產五項風險資產之和占企業當年總資產的比重來衡量高管風險偏好水平。

表4 市場化進程與產權性質的調節作用檢驗結果

4. 調 節 變 量： 市 場 化 進 程（Market）， 根據王小魯在《中國分省份市場化指數報告（2019）》公布的地區市場化進程數據，定義企業所在地當年的市場化進程指數大于當年中位值水平，取值為1，否則為0。產權性質（State），國有企業取值為1，否則為0。

5.控制變量：本文選取企業規模、兩職合一、成長能力、財務杠桿、盈利能力、資產結構、現金比率、管理層持股、股權集中度、企業年齡、獨董比例、董事會規模和高管平均年齡作為控制變量，同時控制了年份效應和行業效應。上述變量的具體定義見表1。

（三）模型構建

為了檢驗高管海外經歷與企業創新投入之間的關系(H1)，構建模型1：

為了檢驗高管海外經歷與風險偏好之間的關系（H2）， 構建模型2：

為了檢驗高管風險偏好在高管海外經歷影響企業創新投入過程中是否存在中介效應（H3），借鑒溫忠麟（2014）檢驗中介效應的三步法，在模型1、2 的基礎上構建模型3：

本文通過逐步檢驗模型1、2、3中回歸系數α1、β1、γ1、γ2顯著性的方法驗證風險偏好是否存在中介效應。檢驗過程共分為三步：（1）α1顯著，應進行下一步檢驗；反之則說明高管海外經歷對企業創新投入無影響即檢驗終止。（2）β1和γ2都顯著，應進行下一步檢驗；β1和γ2中至少有一個不顯著，應進行Sobel檢驗。如果Sobel 檢驗的結果顯著，說明風險偏好存在部分中介效應；如果Sobel 檢驗的結果不顯著，說明風險偏好不存在中介效應即檢驗終止。（3）γ1顯著，說明風險偏好存在部分中介效應；γ1不顯著，說明風險偏好存在完全中介效應。

表5 穩健性檢驗結果

表6 中介效應的穩健性檢驗結果

三、實證分析

（一）描述性統計

由表2 可以看到，企業創新投入（Rd）的極小值是12.2290，極大值是22.4235， 標準差是1.7137， 表明不同企業創新投入的差異性仍然較大，仍有部分企業缺乏創新投入。高管海外經歷（ForeignBack）的均值是0.0619，即大約每100 位企業高管中有6 位高管具有海外經歷，表明在企業高管中具有海外經歷的高管仍然屬于少數群體。另外，采用企業的風險資產占比（Risk）衡量高管風險偏好，其均值是0.1280，極小值是0，極大值是0.4858，表明不同的企業高管風險偏好水平各不相同。其余變量中，企業規模（Size）、年齡（Age）以及高管平均年齡（Tage）的標準差都較大，表明不同的企業和高管仍存在較大差異。

（二）多元回歸分析

本文采用多元回歸方法作為基準模型并控制年份效應和行業效應。另外，由于企業創新存在一定的滯后性，借鑒虞義華等（2018）的做法將企業創新投入滯后一期處理。回歸結果見表3，由模型1 可知，高管海外經歷（ForeignBack）對企業創新投入(Rd)的回歸中，回歸系數α1 為0.010，在1% 水平顯著，說明了在其他因素不變的情況下，高管海外經歷對企業創新投入有顯著的促進作用，H1 得到驗證。對于控制變量，企業規模和盈利能力的回歸系數顯著為正，表明企業規模越大、盈利能力越強，其創新投入越大；企業年齡和兩職合一系數顯著為負，表明成立時間較長、兩職合一的企業對創新活動的投入仍然較少。

由表3 模型2 可知， 高管海外經歷與風險偏好的回歸系數β1為0.086，在1% 水平顯著正相關，說明海外經歷高管占比較高的企業風險偏好一般較強，支持H2。在模型3 中，高管海外經歷與企業創新投入的回歸系數γ1為0.009，在5% 水平顯著正相關；風險偏好與企業創新投入的回歸系數γ2為0.015，在1% 水平顯著正相關。根據溫忠麟檢驗中介效應的三步法并結合上文的分析，α1、β1、γ1、γ2均顯著為正，表明風險偏好在高管海外經歷影響企業創新投入的過程中存在部分中介效應，H3 得到驗證。由中介路徑分析結果可知，高管海外經歷對企業創新投入的促進作用，是風險偏好在發揮部分中介效應，具有海外經歷的高管往往具有更開闊的眼界和豐富的社會資源，對企業創新這一高風險、高成本活動的風險接受度也會更高，從而促進了企業創新投入。

四、進一步分析

1. 市場化進程的調節效應。企業的生存與發展根植于社會環境中，不管是高管的偏好、行為還是企業的創新活動都與其所處市場環境密不可分、相互交織。雖然我國市場化改革不斷深入，但由于地域遼闊，各地區市場化程度因歷史背景、社會文化、地理位置等多方面因素的影響而存在明顯差異（王小魯，2019）。考慮到地區市場化進程具有一定穩定性和延續性，本文進一步探討在市場化進程的調節作用下，高管風險偏好在高管海外經歷影響企業創新之間所發揮的中介效應如何變化。前文已分析高管風險偏好的中介效應顯著，故在模型（3）的基礎上加入高管風險偏好與市場化進程的交互項（Risk×Market），構建如下交互回歸模型：

表4 報告了市場化進程的調節作用檢驗結果。由表4 列（1）可以看出，高管風險偏好與市場化進程的交互項（Risk×Market）對企業創新投入的影響顯著為負，說明風險偏好的中介作用受到企業所在地區市場化程度的負向調節。究其原因，在市場化進程較快的地區，產品競爭也愈加激烈，企業本身的創新意識較強，而且這些地區通常經濟較發達，更容易吸引到具有多元化思維的高管，避免短視缺陷，所以海歸高管的知識溢出效應減弱，高管風險偏好在海外經歷影響企業創新投入之間發揮的中介效應并不明顯。而在市場化進程較慢地區，由于經濟發展、制度環境等相對落后，海歸高管的加入可以為企業帶來豐富的管理經驗，知識溢出效應可以顯著改善高管的風險規避傾向，使得企業更加偏好高風險、高成本的投資項目，進而促使企業加強創新投入。

2. 產權性質的調節效應。考慮到作為控制企業經營決策的治理機制，企業的所有權安排會對高管風險偏好和企業創新活動產生影響。本文在模型（3）的基礎上加入高管風險偏好與企業產權性質的交互項（Risk×State），構建如下交互回歸模型：

表4 列（2）回歸結果表明，交互項（Risk×State）的系數為0.009，在5% 水平顯著為正，表明高管風險偏好的中介作用受到企業產權性質的正向調節，即產生了被調節的中介效應。這可能是因為近年來我國政府一直在通過實施創新驅動發展戰略推動經濟結構轉型升級，2015年發布的《國家創新驅動發展戰略綱要》更是明確提出，要培育世界一流創新型企業和發揮企業家在創新中的重要作用。國有企業是整個國民經濟的導向和支柱，勢必要成為國家創新的主體。當前越來越多的國有企業開始打破固有限制積極吸引更多的海外人才任職，一定程度上也正是看中海外經歷對企業創新的積極推動作用。海外高管淵博的學識、廣闊的視野、豐富的社會資源及由此產生的自信，無形中會提高高管為追求成功而敢于冒險研發的勇氣并顯著增加企業的創新投入。而更加激烈的競爭環境和靈活的制度，使非國有企業的創新動力長期以來一直強于國有企業。對非國有企業而言，創新是生存之道、是剛需，高管是否具有海外經歷對企業創新投入影響不顯著也就不難理解。

五、穩健性檢驗

為檢驗結論的可靠性，本文進行以下穩健性測試：

1. 替換解釋變量與被解釋變量。借鑒虞義華等的研究，本文在穩健性檢驗中選擇研銷比（Inno）即企業當年研發支出占營業收入的比例作為企業創新投入的代理變量。另外，將海外經歷進一步細分為海外工作經歷和海外學習經歷，即高管海外經歷定義為有海外工作經歷高管人數（ForeignWork）和海外學習經歷工作人數（ForeignStudy）分別占高管總人數的比值。穩健性檢驗結果見表5，回歸結果表明本文的H1、H2、H3 在高管海外工作經歷組得到驗證，再次支持前文的結論；而在高管海外學習經歷組中，風險偏好這一中介效應并不存在。進一步表明相較于海外學習經歷，高管的海外工作經歷更有助于改善高管的風險規避問題，從而提高企業創新投入。

2.Sobel 檢驗和Bootstrap 法。本文將樣本根據市場化進程快慢和企業產權性質進行分組，并借鑒溫忠麟的做法采用Sobel 檢驗和Bootstrap 法對高管風險偏好的中介效應進行穩健性檢驗。由表6 可知，Sobel 檢驗中Z值均顯著，Bootstrap 法中置信區間均不包含0 值，說明高管風險偏好這一中介效應顯著存在，再次驗證了H3，即風險偏好在高管海外經歷影響企業創新投入的過程中發揮中介效應。

六、結論與啟示

本文采用創新投入衡量企業創新，基于高層梯隊理論、行為金融理論、資源約束理論和知識溢出效應等對高管海外經歷、風險偏好與企業創新投入之間的關系進行了系統的探討。實證研究發現：（1）高管海外經歷與風險偏好顯著正相關，企業中擁有海外經歷的高管越多，制定決策時的風險偏好越強烈，可以改善企業高管的風險規避問題。（2）高管海外經歷與企業創新投入顯著正相關，企業中具有海外經歷的高管越多，越有助于提高企業對創新這一高風險、高成本活動的投入，而且在這一過程中高管風險偏好發揮部分中介效應。（3）高管風險偏好這一中介效應受市場化進程和產權性質的調節作用影響，在市場化進程較慢地區和國有企業中，海歸高管的加入可以進一步改善企業風險規避從而提高創新投入。

本文的啟示包括：（1）企業應建立并完善海外高管的聘用機制。具有海外經歷的高管能夠為企業帶來更多知識溢出效應、提高企業創新投入、改善企業創新不足的現象，企業在聘用高管時可以多關注此方面的經歷背景，創造條件吸引更多海歸人才加入到企業高管隊伍中。而且風險偏好不同的高管在工作中有不同的決策風格，企業應依據職位需要和高管風險偏好進行合理的人事安排，如選擇風險偏好較強的海外高管進入與研發投資相關的崗位，以此促進企業創新投入、提升核心競爭力。（2）企業應建立并完善高管的海外培訓機制。管理的本質是一種實踐，在某些情形下，閱歷比簡歷更重要。給予高管更多的海外培訓和海外工作機會，將有助于他們增長學識、形成多元化的思維結構、開拓廣闊視野、提升創新勇氣，這些綜合能力的培養對于企業的國際化和企業價值增長大有裨益。（3）政府應加大海外人才引進，激勵企業創新。研究表明，具有海外經歷的高管可以顯著改善市場化進程較慢地區企業和國有企業中的風險規避傾向從而提高企業創新投入，政府在激勵市場化進程較慢地區和國有企業創新時應重點關注海外人才的引進。