行為金融學研究述評——基于馬克思主義政治經濟學的視角

郭一君

（中國社會科學院大學 馬克思主義學院，北京 102400）

一、有效市場假說所面對的質疑和有限套利的研究

法瑪（Fama）于1970年提出有效市場假說,認為市場是有效的，市場價格包含了所有可得信息且最接近于真實價值。即使存在未被及時反映到價格中的信息，理性投資者也會憑借這些信息發現定價偏差，從而通過套利行為獲得超額收益，并使價格回歸基本面價值[1]。然而，行為金融學發現，投資者在很多情況下并不完全符合理性經濟人的假設，從而出現系統性的行為偏差。這些行為不會像有效市場假說所描述的那樣會相互抵消，一些出現偏離的價格不會很快回歸真實價值，且套利行為是受限的，這對有效市場假說提出了挑戰。卡尼曼（Kahneman）和特沃斯基（Tversky）提出“框架效應”，即投資者在決策時產生的不同偏好依賴于問題的闡述方式，這違背了新古典金融學對于理性經濟人的假設[2]。德龍（De Long）等指出，實際股票交易中的套利行為會受到一些因素的限制，偏離的價格在短時間內無法回歸基礎價值。由于承擔更高風險，噪聲交易者也使得自己比理性投資者擁有更高的預期收益[3]。施萊弗（Shleifer）和維什尼（Vishny）指出，在一些定價異常的情況中，消除錯誤定價的套利交易需要承擔巨大風險，因此也要求更高的異常收益。專業套利者會避免極端不穩定的套利處境，即使這樣的處境提供了誘人的平均回報，由此采取的提前被迫清倉可能性意味著很多套利者其實非常短視[4]。

綜上所述，行為金融學認為，非理性交易者的存在導致資產價格不能正確反映基本價值，并且由于其行為的持續性，套利行為受到限制，錯誤定價并不會立即被糾正，投資者行為的系統性偏差和有限套利理論對有效市場理論提出了挑戰。

本文認為，行為金融學對市場有效性進行質疑是值得肯定的，對有限套利理論進行研究也是存在一定價值的，但行為金融學未能認識到金融資本的真實來源和虛擬資本的本質，對有限套利的研究也存在局限，由此得出了錯誤的結論。根據馬克思主義政治經濟學，一方面，要看到金融資本的真正來源是工人創造的剩余價值，它本質上只是一種虛擬資本，其價格是資本化的價格，不能代表真實價值。另一方面，也要更加全面地看待有限套利情況下套利者所受的影響與他會相應表現出的行為。

第一，解釋金融市場異象必須認識到金融資本的源泉依然是工人創造的剩余價值。行為金融學作為西方金融學的組成部分，其階級屬性決定了它無法真正理解金融資本的來源，也無法解釋金融資本的運動規律。資本主義社會中的各種事實在人的觀念中以顛倒的形式反映出來，金融市場中的收益和虧損也是如此。由于資本、土地所有權和勞動表現為三個不同的、獨立的源泉，作為對象化的社會勞動的總價值，在生產當事人面前，以一種顛倒的形式表現出來，好像“這個價值本身，從而這些收入形式的實體，也是從這些源泉產生出來的”[5]931。由此意味著虛擬資本“和資本的現實增殖過程的一切聯系就徹底消滅干凈了。資本是一個自行增殖的自動機的觀念就牢固地樹立起來了”[5]529。金融資本的增值看似來源于金融市場運作，實則依舊來源于生產過程，來源于工人創造的剩余價值，金融資本家獲得的收益只是對剩余價值的一種扣除。如果無法揭示這一本質，從而認為金融資本可以通過市場運作而自行增值，那么就無從理解異象，更不可能消除異象。只有看到證券是在法律上對一部分剩余價值的索取權證書，金融收益是對剩余價值的一種扣除，看到股票價格的漲落不影響現實資本的實際價值變動，才能真正理解這些異象。

第二，金融資本只是虛擬化的資本，并不代表現實價值。馬克思指出：“人們把虛擬資本的形成叫做資本化。人們把每一個有規則的會反復取得的收入按平均利息率來計算，把它算做是按這個利息率貸出的一個資本會提供的收益，這樣就把這個收入資本化了。”[5]528-529假定銀行一年期存款利率為5%，100元的存款在存入一年后能獲得5元的利息，如果該利率永遠不變，則每年重新存入相同的100元都能重復帶來5元錢的收益。這也就是說，一個每年能夠為我們帶來5元錢收益的票據或所有權證書就獲得了相當于100元存款的資本價值，這5元錢就相當于所投資本的5%的利息，這就是資本化。金融資本按照利息率在一定時期內為其持有者帶來收益，其價格也經歷了資本化。以作為所有權證書的股票為例，其價格就是股息的資本化：若一個股份公司以每股50元的價格，發行10萬張股票，籌得500萬元資本進行生產經營，假定該公司只進行簡單再生產、不承擔負債、維持股本數量不變、每年的稅后利潤全部分配掉，其年利潤率為10%，于是每張股票每年能給它的持有者帶來5元錢（500萬元×10%/10萬份）的收益，相當于100元存款在一年期存款利率為5%時帶來的收益，于是每張股票的資本價值也是100元。但這個資本價值會隨利息率和利潤率的變動而發生變化，在平均利息率保持不變的情況下，平均利潤率上升，股票的理論價格會相應上升；平均利潤率下降，股票的理論價格則會相應下跌[6]。公司的資產定價反映的是公司所擁有的資本的資本化價格，資產定價與基本價值的偏離本質上是虛擬資本與現實資本之間的價格的偏離。當利息率低于平均利潤率時，資產的價格就會超過它本身包含的價值；而當利息率高于平均利潤率時，則會出現相反的情況。因此，行為金融學認為導致這一偏離是由于非理性交易者未能正確認識金融資本實質上只是虛擬資本，與公司的真實價值無關。對于金融資本來說，“它們的價值額的漲落，和它們有權代表的現實資本的價值變動完全無關，盡管它們可以作為商品來買賣，因而可以作為資本價值來流通”[5]541。金融資本的積累或損失只是幻想中的資本價值的積累或損失，它的增值不代表生產的發展或生產資料的積累，同樣，它的貶值也不代表現實生產的萎縮，只是有權支取的收入減少或由于它代表有欺詐性質的企業。金融資本價格變動所造成的盈虧“就其本質來說，越來越成為賭博的結果。賭博已經取代勞動，表現為奪取資本財產的本來的方法，并且也取代了直接的暴力”[5]541。由此可見，無論是風險厭惡還是風險尋求，其背景都是資本所有權證書日益集中在少數大資本家手中，社會資本為其非所有者所使用，這些使用者不像真正執行職能的資本家那樣謹慎，他們過度地買賣金融資本促使金融泡沫膨脹，由此不斷發展的最純粹最巨大的賭博欺詐制度必然會加速危機并擴大危機規模，但這也促進了舊生產方式的解體，推動了歷史發展進程。

第三，行為金融學對于有限套利理論的認識也不夠全面。按照行為金融學的理論，噪聲交易者造成的價格扭曲使其自身承受了更高的風險，而噪聲交易者自身也能從這樣的風險中受償，從而比理性投資者賺取更高的收益。可是，理性的套利者也因噪聲交易者而承擔了更高的風險、付出了更高的成本，他們也應當調高自己的預期收益。交易是雙方的，應作為一體兩面，整體考慮。此外，套利行為還受到資金實力大小的限制。即使理性套利者發現套利機會，但如果自有資本有限，也可能無法及時消除錯誤定價。實際上，隨著自由競爭資本主義時代的過去，世界進入壟斷資本主義時代，大資本和小資本的差距不斷拉大，大資本的決策和行為模式與小資本的決策和行為模式由此發生偏離。一些事例表明，套利者提前被迫清倉并不是由于短視、未能預見未來價格走勢，而是由于他們多數是小資本，無力對抗大資本故意引起的價格的劇烈變化，因而這也不是由投資者行為偏差所引發的。

二、對期望效用理論的質疑和前景理論的研究

期望效用函數是建立在決策者偏好理性的一系列嚴格的公理化假定基礎之上的。其中，公理化的價值衡量標準包括優勢性、恒定性和傳遞性。然而，行為金融學通過研究現實投資者的決策行為，發現了一系列不符合期望效用函數的現象。卡尼曼和特沃斯基提出前景理論，指出人們在獲得收益時表現出風險厭惡，而在遭受損失時則表現出風險尋求；參考點的存在使得人們對參考點的相對損益更加敏感，從而采取不同的風險態度[7]。卡尼曼和特沃斯基將前景理論發展為累積前景理論，來解釋價值函數和權重函數的特征曲線[8]。巴爾貝里斯（Barberis）等在研究了資產價格的變動后發現，投資者對于金融資產價值的波動是損失厭惡的，而損失厭惡的程度取決于他們先前的投資是獲得收益還是遭受損失[9]。

綜上所述，行為金融學結合心理學開展的大量實證研究表明人們在不確定條件下的決策存在系統性違背期望效用理論公理化假設的現象，這些實驗結果和行為規律使得研究者對期望效用理論提出質疑。前景理論在實證研究的基礎上，引入金融財富波動會引起損失規避以及允許損失規避程度受先前的投資表現影響的觀點，指出相對于金融資產價值的最終值，投資者更加關注其變化值，以價值函數和決策權重函數對期望效用理論的函數形式進行修正，由此給出了解釋行為主體在不確定性條件下決策的行為模型，力圖通過新的理論來解釋不確定條件下投資者的行為規律。

本文認為，行為金融學希望通過前景理論對投資者的行為偏差作出合理解釋，但它忽視了資本增值的本性，以及資本家為了獲得資本增值所愿意承擔的風險。根據馬克思主義政治經濟學，一方面，要認識到貨幣資本家將資本投資于金融市場，他所謂的期望只是利用手中的貨幣獲得最大限度的價值增值。另一方面，應辯證地看待買者和賣者的風險態度變化，避免得出片面的結論。

第一，金融資本運動的目的是獲得價值增值，它規避的不是風險，而是沒有利潤或利潤太少。資本在增值本能的驅使下會不斷被用于投資，但前提是資本家手里的資本足夠多，可以多次進行重復投資。因為從概率論的角度來看，期望是重復進行同一投資行為的平均結果，這也就是在受到一次投資損失或一次投資增益后，投資者的行為會有所改變的原因。在受到一次投資損失后，投資者重復進行同一規模的投資的可行性降低了；而在得到一次投資增益后，投資者重復進行同一規模甚至更大規模投資的可行性提高了。隨著資本主義生產的發展帶來信用事業的發展，貨幣市場也隨之興起，使得不用付出任何等價物就能剝削他人剩余價值的資本家越來越多地成為投機者，越來越具有純粹冒險家的性質，對于他們來說，擴大資金規模的可能性增大了。已經表現為股票的財產的運動“純粹變成了交易所賭博的結果”[5]498，在這種賭博中，大魚吃小魚，大資本吞掉小資本成了不可避免的事情。

第二，要辯證地看待投資者的風險態度變化。金融市場交易本身就存在風險，且不同投資產品的風險水平并不一致，不能簡單地說投資者是風險厭惡或風險尋求。比如，股票市場本身就不是無風險的，因此參與其中的投資者不會是風險厭惡的，否則就應把錢投在能夠提供固定收入的產品上，如購買債券或進行儲蓄。但也不能說他們是風險尋求的，因為期權、期貨市場的風險更大，風險尋求的投資者應把資金投在這些產品上。同一個投資者可能在不同時期表現出不同的風險態度，這歸根結底是受到其投資盈虧所帶來的資本量增減的影響，與行為金融學認為的心理因素影響無關。投資者在遭受損失后表現出風險厭惡只不過是因為自有資本減少了，投資只能在縮小的規模上進行；而收益后的風險尋求是因為自有資本增加了，有更多的資本進行投資。此外，在股票市場中，由于買賣行為是同時進行的，有投資者遭受損失的同時就有投資者獲得收益，那么，按照行為金融學的理論，他們就會表現出相反的風險態度，這些相反的態度在整體上會相互抵消，不足以影響整個金融市場的運行。

2010年，研究者們利用中國162個慢性病監測點調查研究發現，中國成年人高血壓患病率為33.5%[1]；中國2013年第五次國家衛生服務調查結果顯示，近5年城鄉居民(按照人數計算)的慢病患病率由2008 年的18.9%增至2013年的24.5%，按疾病別分析的慢性病患病率中，高血壓處于第一位，15歲及以上調查人口自報高血壓患病率為14.2%。比較2003、2008和2013年三次國家衛生服務調查結果，10年間上升了330.3% [2]。

三、對非理性經濟人與投資者心理和行為偏差的研究

新古典主義金融學的重要假設之一是投資者都是“理性人”，即以效用最大化為投資決策的目標，并能夠對已知信息進行加工處理，從而對市場做出無偏估計。但在現實的金融市場中，投資者行為時常無法契合“理性人”假設。行為金融學通過研究實際的決策行為人，作出了投資者“有限理性”的判斷。行為金融學認為投資者在決策判斷時受到錨定效應、代表性偏差和心理賬戶等認知偏差的影響；而在決策選擇時，投資者受到稟賦效應、損失厭惡與過度自信等心理因素影響，這使得部分投資者過度反應或反應不足，從而引起動量交易、反向投資等。卡尼曼與特沃斯基在一系列實證研究的基礎上，指出投資者在作出預測時過度依賴近期經驗而非先驗經驗，并存在代表性偏差，這違反了統計預測的邏輯[10]。謝弗林（Shefrin）與斯塔特曼（Statman）認為投資者存在處置效應，即存在過早賣出盈利股票而長期持有虧損股票的傾向[11]。此外，過度自信可以成為較高的交易頻率與較差的投資者個人表現的解釋[12]。

綜上所述，行為金融學認為金融市場中的個人投資者存在心理與行為偏差，如處置效應、過度交易、注意力驅動交易等，并分析了這些偏差產生的心理學原理。同時，行為金融學利用金融市場的交易數據對這些行為偏差進行了驗證與解釋，認為是這些偏差引起了資產價格與價值的偏離，并且這樣的偏離在短時間內有可能難以被扭轉。

本文認為，行為金融學提出經濟人“有限理性”作為對新古典金融學的一種修補，試圖以此增強對金融市場異象的解釋力，但行為金融學片面、孤立地看待交易行為，并且過度夸大投資者心理因素的作用，沒有看到人的心理因素實際上是由他所具有的經濟基礎所決定。根據馬克思主義政治經濟學，應該從整體上考察買賣雙方的交易行為對于金融市場的影響，并從人的經濟基礎出發，對投資者的心理和行為偏差作出解釋。

第一，要從整體上把握買賣雙方的交易行為對于金融市場的影響。以心理因素為主導的研究主要適用于噪聲交易者，但個體投資者的行為無法對龐大的金融市場總體造成影響，尤其是交易行為是由買和賣兩種行為構成的，有人虧損的同時就會有人盈利，因此這兩種對立的行為會相互抵消，不會在總體上造成影響。就像馬克思在《資本論》第三卷中形容商業資本交易時所說的那樣：“因為商人資本的運動是G—W—G′，所以商人的利潤，第一，是通過只在流通過程中發生的行為獲得的，也就是說，是通過買和賣這兩個行為獲得的；第二，它是在后一種行為即賣中實現的。”[5]367金融市場上的金融交易也是如此，股票買賣的交易是雙方的，有賤賣貴買，就有賤買貴賣，股票的收益正是在賣中實現的。對于存在處置效應的投資者來說，他們行為的反面，就是另一群投資者能夠在低點買入、高點賣出。一部分投資者面臨損失的背后，就是另一部分投資者獲得的收益，因此不能只考察單方投資者的行為及其對金融市場造成的影響，避免得出片面的結論。

第二，要從投資者的經濟基礎出發考察他們的心理和行為偏差。行為金融學認為是個體投資者的心理因素導致了市場異象的產生，這是一種唯心主義。看到了投資者行為的異質性，卻將這種異質性歸結于人的心理因素也沒能抓住事物的根本。投資者心理終究還是由其所持資本，也就是客觀經濟基礎所決定，以此出發來研究客觀實在的人的經濟活動，才能得出符合實際的結論，這是一種辯證唯物主義。因此，融入了心理學的行為金融學應該借鑒分眾理論，該理論的一個前提假設是：人們有著不同的性別、年齡、職業、學歷、文化，有著不同的個人屬性和社會屬性，這決定了他們會具有不同的偏好并作出不同的選擇。考察金融市場中的投資者時也應考慮到這一點，注意將大資本與小資本、實業資本與虛擬資本等不同種類的投資主體分開考察。大資本與小資本在投資時是有區別的，這正是基于他們所具有的不同經濟基礎。一方面，以大股東為代表的大資本所獲利潤主要源于工人創造的剩余價值，這已經足夠支付他們的生活和其他開支，而小資本無法直接剝削工人，只能參與剩余價值的瓜分，但由于資本量小，瓜分到的數量較少，可能不足以滿足他們的需要，所以他們會希望通過投機來獲得額外收益，從而投機性較強。另一方面，大資本主要把資金穩定地、持續地投在特定的公司，并且在公司中享有控制權，能夠參與決策，不會頻繁買賣；而以個體投資者為代表的小資本是散戶，所持資金較少，在公司中缺乏控制與決策權，所以這類小資本的交易更加頻繁，他們的行為不是用心理學能夠解釋的。此外，實業資本與虛擬資本在投資交易中的考慮也是不同的。對于實業資本來說，正如馬克思在《資本論》第二卷中講的一樣，假設一臺機器的使用期限是十年，在生產過程中，機器折舊是一年一年進行的，回流資金不會立即用于補償損耗的固定資本，從而產生閑置資本，這時實業資本家就會將這一資金用于投資，而在需要將資金用于更新固定資本時，就會將資金取出，由此產生的交易行為也不是用投資者心理可以解釋的，因為這是他從事實業的一種客觀需要，不以主觀心理因素的變化為轉移。此外，也有一些資本家不愿從事實業，只愿投身虛擬經濟，進行純粹的投機操作，這樣的投資者的投資行為就是另外一回事。對于一些資本所有者來說，如果沒有好的投資機會就會投資股票，但有好的投資機會時就會投資別的領域，這些行為都有其現實基礎，而不是憑空由心理活動產生的。因此，從唯物史觀的角度來考察，投資主體的經濟地位決定行為方式。同時，經濟活動的差異，經濟形勢的變化，比如利潤率的下降、金融或經濟危機等，都會導致資本的流動。對于一些資本所有者來說，當現實中的生意不好時，可能就會將資本轉移到金融市場碰碰運氣。因此，想要真正解釋市場異象，也要從心理以外的因素去研究，因為人的心理也受經濟因素的影響，應當從分眾的經濟狀況來研究投資者行為，這樣才是辯證唯物主義的。

四、對公司金融的研究

公司金融主要是在管理者與投資者互動的背景下，去解釋公司的金融合同、投資行為等。而行為公司金融是利用行為金融學的觀點與方法研究資本結構、并購、代理人合同、股利政策等公司理財的傳統研究領域。羅爾（Roll）概述了一個“基于傲慢的并購理論”，他指出過度自信的CEO更可能在并購目標公司時支付更高的費用，并因此蒙受并購損失，出現“贏者詛咒”效應[13]。馬爾門迪爾（Malmendier）與泰特（Tate）發現，部分管理者的投融資行為受到過度樂觀和過度自信的影響。第一，過度自信的CEO會完成更多的兼并，尤其是分散化的兼并。第二，過度自信對于那些不依賴股權融資的公司影響最大。第三，投資者對于樂觀CEO的競價持懷疑態度[14]。格威斯（Gervais）等針對風險厭惡但是過度自信的管理者，研發了一種最優的報酬合同。管理者通常會更加倚重自己的私人信息，所以最優合同就會通過避免魯莽投資，去克服風險厭惡這一常見問題[15]。

本文認為，行為金融學將管理者的心理作為影響公司投融資決策的重要因素，甚至在某些情況下成為決定性因素是錯誤的。根據馬克思主義政治經濟學，管理者的投資行為主要還是受外部整體經濟環境的影響。

第一，投融資決策受到利息率的影響。馬克思在《資本論》第三卷中談及自然利息率的問題時指出，自然利息率會介于0至平均利潤率之間。由于投資者的資本能夠在不同投資領域之間自由流動，當利息率降低時，資本會流向股票市場，導致股價上漲；當利息率升高時，資本會從股票市場流出，導致股價下跌。這種股價的漲跌與企業的經營狀況無關。即使企業經營良好，中央銀行突然漲息也會對其股價造成影響。因此，公司股價的高低與經營者的經營不完全匹配，這也會成為一項影響管理者投資行為的因素，影響管理者的經營判斷。如果利息率較低，企業可能增加貸款進行擴張；而當企業采取保守態度暫停擴張時，看似為了保全名聲而采取穩健措施，但可能只是由于利息率過高導致投融資成本增加。因此，管理者行為受到很多因素的影響，不能只從個體心理的角度進行考察。

第二，投融資決策與資本主義經濟周期有關。資本主義經濟按照繁榮、危機、蕭條、復蘇的周期過程不斷重復，當處于經濟周期的繁榮階段時，資本市場活躍，管理者采取擴張政策，出現所謂的“過度投資”行為；當處于經濟周期的蕭條階段時，生產過剩、商品滯銷，產品價值無法實現，此時盲目擴張變得無利可圖，管理者便表現得相對保守。同時，當危機發生時，一些企業也會趁機打垮、兼并其競爭對手，甚至采取冒險措施；而另一些企業為了在激烈的競爭中防守反擊，也可能暫時采取保守態度。此外，在經濟蕭條時期，企業資金周轉困難，當急需付款時，由于手頭缺少現金，一些企業也可能將股票低價拋售。即使利息率在通常情況下應該介于0至平均利潤率之間，但在危機階段，由于債券或支票到期需要清償債務而缺少現金，利息率也可能會被抬得很高，甚至超過平均利潤率，這些都是需要考慮的因素。在看待金融市場的所謂異象時，不能只從行為主體的主觀角度去考察其投資決策，不能單獨考慮主觀因素，要從客觀情況出發來考察主觀因素，這才是符合馬克思主義唯物史觀的科學研究。

第三，投融資行為與資本集中趨勢息息相關。壟斷資本主義階段是生產和資本加速集中的階段，這一時期的兼并行為伴隨激烈競爭變得更加頻繁，大資本兼并小資本，并逐漸形成資本家壟斷同盟。正是為了在競爭中占據上風，管理者在投資時才愿意支付更高的價格。正如恩格斯所指出的那樣：“競爭的對立面是壟斷。壟斷是重商主義者戰斗時的吶喊，競爭是自由主義經濟學家廝打時的吼叫。”[16]73因此，“每一個競爭者，不管他是工人，是資本家，或是土地占有者，都必定希望取得壟斷地位”[16]73。管理者頻繁的投資活動本質上是受到資本逐利本性的驅使，企圖在某一領域取得壟斷地位，或者是維護自己的壟斷地位，以攫取壟斷利潤、打倒潛在的競爭者，而過度投資本身就是資本過剩的產物。企業管理者的權力與薪酬受到公司規模的影響，當兼并活動完成后，企業規模得到擴大，CEO的權力與薪酬也會隨之增加，這是管理者過度投資的最大動力。

五、國內對于行為金融學的研究

自行為金融學產生以來，國內已有諸多學者對行為金融學展開研究，并結合我國金融市場異象作出一系列理論闡述。這些研究主要集中在對行為金融學進行理論及其應用的研究、關于金融市場參與主體行為偏差的研究等。王欣、桂泳評對投資者行為理性與非理性、有效市場與非有效市場進行對比性闡述，分別介紹了它們的特點、區別和關系，并結合行為金融學對市場微觀行為的不同解釋，對我國金融市場的部分異象展開應用分析[17]。郝旭光、佟薇通過制定調查問卷進行實證研究，發現證券監管者在決策時存在心理賬戶、過度自信、錨定效應這三種心理偏差，且這三者存在關聯性[18]。金楚涵、侯巧銘運用我國股票市場的真實數據，選取管理者非理性行為中最典型的過度自信為影響因素構建模型，驗證了其所提出的管理者過度自信會導致非效率投資的假設[19]。

綜上所述，我國學者對于行為金融學的研究主要集中在對國外主流理論進行綜述，并利用相關理論對我國金融市場中投資主體的心理偏差和非理性行為進行分析。其中，有研究認為我國證券市場以中小投資者為主，存在過度投機等非理性現象，投資者的短期行為比較明顯；部分學者認為政策變化會對我國證券市場產生影響，這就導致機構投資者由于對政策更有研究和預判的能力、掌握更加完備的信息，因此相對個體投資者更具優勢。

本文認為，在利用行為金融學對我國金融市場進行分析時，需要以馬克思主義特別是馬克思主義政治經濟學的立場、觀點和方法為理論基礎，需要看到金融市場中大資本與小資本的實力對比，認識到資金雄厚的大資本是矛盾的主要方面，大資本控制小資本。

第一，大資本在金融市場中處于主導地位，決定市場走向，是矛盾的主要方面。雖然我國金融市場內的中小投資者數量龐大，但其作為小資本實力有限，依然處于大資本的控制之下。在股價下跌的情況下，依靠實業資本盈利的大股東并不會受到真實影響，而小股東卻可能損失慘重。此外，大資本在金融市場交易中也更具優勢。例如，因為一級市場與二級市場的交易股價存在差異，投資于一級市場的大股東由此獲得一個價差，由價差帶來的緩沖空間使大股東對于股價下跌的承受能力更強，甚至有時為了低價收回一部分股票而故意打壓股價。大資本與小資本在行為上的差異主要取決于他們之間的實力對比，這與其存在的心理偏差無關。因此，在分析金融市場異象時，我們要抓住矛盾的主要方面。大資本是矛盾的主要方面，它影響這個矛盾的運行，小資本是矛盾的次要方面，它是比較被動的。但也可以利用大資本的主導地位，作為國有資本發揮作用的一個渠道，可以通過大資本對小資本的控制作用，發揮國有資本優勢，引導我國金融市場的健康運行。

第二，在股民的理性或非理性行為的背后，主要還是大資本侵犯小資本的問題。大資本可以通過操縱股市的波動，來讓小資本更加吃虧。在某些情況下，小股東起初可能是理性投資者，但大股東可以通過營造假象誘導小股東出現非理性行為。例如，一些公司的股票可能處于虧損狀態，但大股東通過人為拉抬造成盈利的假象，或使股票呈現出大起大落的波動狀態，讓小股東認為有利可圖作出投機行為，而真正盈利的股票卻可能出現股價較低且不劇烈波動的情況。在一些情況下，雖然小資本能夠作出理性預期，但與大資本操縱的結果相反，小資本也無能為力，只能處于從屬地位。行為金融學看到了個體投資者的行為偏差，并用投資者非理性進行解釋，但從馬克思主義政治經濟學的理論出發，這實際上是本末倒置的，因為它沒有抓住事物的根本，沒有認識到大資本本來就侵犯小資本這一事實。

六、總結

行為金融學在一定程度上彌補了新古典金融學的理論缺陷，是對新古典金融學的充實與發展。但由于其依然處于西方金融學的理論框架之中，無法撼動新古典金融學的根基，只是對新古典金融學的一種修補，不可能從根本上解釋并消除資本主義金融市場中的異象。基于馬克思主義政治經濟學，有利于從根本上理解資本主義背景下金融市場的種種異象，還有利于我國防范和抵御各種金融風險，為中國特色社會主義金融市場的健康運行提供理論參考。