正邦科技債壓增大豪賭種豬業務

王智 雷玄

江西正邦科技股份有限公司【以下簡稱“正邦科技（002157）”】近年募資較為頻繁，正邦科技的經營狀況由此引發行業關注。與此同時，正邦科技與同類上市公司相比，較高的生物資產增長率與較低的毛利率形成對比，成為公眾的話題。在近段時間短期債務增多，債務壓力增大背景下，正邦科技何去何從，值得關注。

債務壓力加大?資金支出壓力增加

截至2020年三季報，正邦科技的短期債務為137.63億元、短期借款為98.71億元、應付票據27.45億元。

負債方面，一年內到期非流動負債為11.48億元、長期債務52.93億元、長期借款35.44億元、應付長期債券17.48億元。同時，有息債務合計190.56億元。

除了債務壓力巨大之外，正邦科技的授信額度也即將殆盡，根據2020年8月28日披露的信息顯示，正邦科技總授信額度為198.89億元，已經使用156.81億元，未使用額度已經僅剩42.08億元。

截至2020年中報，正邦科技凈資產為121.5億元，資產負債率為69.75%，比2019年末增加了2.1%，經營現金流量凈額為-18億元。值得一提的是，截至2019年年末，正邦科技尚有現金流39.64億元。2019年流動比率為66.17%，低于2018年的71.47%。

從正邦科技的經營數據可以看出，一方面有近200億的債務代償，其中正邦科技有息負債中短期債務較多，雖然從正邦科技三季報來看，截至2020年9月末，貨幣資金為73.63億元與短期借款98.71億只相差了約25億。

但是，在正邦科技貨幣資金中，可轉換公司債券的募集資金、銀行借款均占了相當一部分，并且2020年半年報顯示，有12億元的貨幣資金由于票據保證金、履約保證金問題限制使用。這意味著，正邦科技資金的流動性會因此降低相當一部分。

另一方面正邦科技的授信額度殆盡，融資遠遠小于債務額度。一旦貸款融資渠道出現問題，正邦科技的融資渠道恐面臨難題。

一邊是高負債，一邊是極速擴張。近幾年，正邦科技不斷擴張養殖規模，2017—2020年三季度，在建工程分別為22.26億元、30.73億元、36.98億元和43.46億元，呈上漲趨勢。

面對資金的短缺，正邦科技曾在2020年計劃以13.16元/股發行不超過5.7億股，定增募資不超過75億元，用于發展生豬養殖業務和補充流動資金，值得注意的是，此次定增募資發行對象為正邦集團、江西永聯、邦鼎投資、邦友投資和戰略投資者宏桂投資，這幾家公司的實控人為正邦科技董事長、實控人林印孫，存在實控人“包攬”的嫌疑。

生物資產增長迅速存隱憂

與同類公司牧原股份（002714）、溫氏股份（300498）、新希望（000876）和天邦股份（002124）相比，正邦科技2020生豬出欄總量，已經沖進了第二名。牧原股份、溫氏股份、新希望和天邦股份出欄量分別為1811.4萬頭、954.6萬頭、829.25萬頭和307.79萬頭。并且，正邦科技仔豬2020年全年出欄231.26萬頭，占了正邦科技900萬頭的年度目標立的近三分之一。

生豬出欄量猛漲背后，是正邦科技力圖在去產能背景下一邊提高產能利用率，一邊賭上“豬周期”。

受2018年豬瘟影響，國內的豬肉價格水漲船高，根據農業農村部數據，2020年豬肉1-12月份的平均價格均在40-50元/公斤之間，高漲的價格給養豬公司帶來了許多紅利，公司紛紛在生產性生物資產上布局，以求在豬周期來臨前獲取更多收益。

2017—2019年，正邦科技生產性生物資產分別為9.8億元、11.9億元和50.95億元，可以看出2019年生產性生物資產同比漲勢迅猛，2020年三季度末達到了94.75億元，期末較期初增長了85.97%。

生物資產暴漲也代表了正邦科技對能繁母豬及種豬業務的布局，但是這樣的布局除了與“友商”競爭的因素，也來自自身條件限制而“不得不”采取的一種舉措。

首先，正邦科技生豬的毛利率2017—2020年上半年分別為14.91%（2016生豬養殖毛利率為38.75%，2017年年報顯示生豬養殖毛利率較上年下降23.84個百分點，即38.75%-23.84%=14.91%）、未披露（參考養殖業毛利率7.93%）、20.65%和35.72%，而同類上市公司牧原股份2017——2020年上半年生豬毛利率分別為30.03%、9.83%、37.05%和63.27%，明顯高于正邦科技。

毛利率的相對較低與“非洲豬瘟”有強關聯，正邦科技2018年年報顯示，受 2018 年 8 月爆發的“非洲豬瘟”疫情影響，生產的均衡性受到一定程度影響，導致成本有所上升。

公司養殖業務毛利率較去年有所下滑，2019年年報顯示，生豬存欄量仍然受到豬瘟影響。

在育肥豬數量上，豬瘟就帶來了很大影響。《中國質量萬里行》注意到有網民測算，按正邦科技2018年末能繁母豬在35-40萬頭之間、19.1的行業MSY均值計算，正邦科技2018年原本可以支撐至少668萬頭-764萬頭的生豬年出欄量，但2019年實際出欄量為578萬頭，這意味著正邦科技2019年育肥豬的死亡數量可能達到了130萬頭以上。

如前述，正邦科技大量增加生產性生物資產也恰好在2019年下半年。結合國家統計局數據，《中國質量萬里行》發現，正邦科技強勢布局種豬的背后，正是由于一方面能繁母豬存欄量的恢復較為緩慢，另一方面二元種豬普遍性的不足，而三元母豬占比的提升，能繁母豬生產效率下滑，再加上豬瘟的不斷影響，因此引進大量種豬來滿足產能需要。

正邦科技消耗性生物資產增長迅猛也是在2019年末至2020年上半年，2019年上半年，消耗性生物資產為33.72億元，2019年末為41.34億元，2020年上半年漲至118.09億元。

消耗性生物資產的增長除了自繁自養仔豬的增長，也離不開外購仔豬，并且外購仔豬的價格偏高，在投資者關系互動平臺上，有人曾問道，正邦科技外購仔豬價格達到32元/公斤才能保本，是否為真，而正邦科技沒有予以正面回復，而是回復外購仔豬是公司2020年過渡性安排，是階段性經營需要。

據正邦科技2020Q1資料，外購仔豬育肥完全成本29.1元/公斤，而根據媒體報道，2020年下半年外購仔豬育肥均價在24元/公斤上下，商戶戶才能保本，從媒體報道看，正邦科技的外購價格已經遠超均價。

2020年上半年，正邦科技外購仔豬約230萬頭，雖然上半年計算出的外購仔豬金額不高，但相比牧原股份基本不外購仔豬，種豬也已經擺脫了對進口的依賴，正邦科技仍顯示出市場競爭劣勢。

此外，在2019年11月，正邦科技曾在投資者互動平臺回復投資者問題公司擁有GGP（曾祖代）、GP（祖代）種豬合計約15萬，而同類上市公司新希望2020年6月回復投資者公司現有GGP/GP共16萬頭，可以看到即便在引進種豬方面，正邦科技仍然不占優勢，“友商”正在加大力度迎頭趕上。

值得注意的是，正邦科技由于養殖擴張，在環境污染上被多次點名。去年12月3日，正邦科技接控股子公司開封健和瑞昌畜禽有限公司因環境違法行為受到行政處罰。

依據《河南省水污染防治條例》第七十八條，該公司被處以罰款1萬元。根據媒體2019年報道，正邦科技在吉安的養豬場項目存在污水流到農田，影響當地村民的飲水的問題。2019年年報顯示，報告期內，公司及下屬子公司因環保問題累計處罰金額為264.64萬元。