股票發(fā)行制度改革對我國證券市場的影響研究

劉楚樺

過去我國新股發(fā)行制度證券公司采用的是額度審批制，隨著我國證券市場的不斷發(fā)展，股票發(fā)行制度逐漸過渡為注冊制，這種發(fā)行制度的改變對我國證券市場的發(fā)展有著深遠(yuǎn)的影響。注冊制的逐步實(shí)現(xiàn)對證券市場的影響：（1）利于解決分紅問題，緩解公司矛盾、（2）利于程序?qū)彶樾侍岣撸岣咝б妗ⅲ?）上市公司質(zhì)量很難保證，參差不齊、（4）促進(jìn)中介機(jī)構(gòu)的蓬勃發(fā)展。本文闡述了我國股票發(fā)行制度的變遷及側(cè)重點(diǎn)并根據(jù)市場現(xiàn)狀給出注冊制更好發(fā)展的中肯建議。

一、股票發(fā)行制度路徑歷程

（一）行政審批制

行政審批制度是指每年證券主管部門都會對我國股票發(fā)行的規(guī)模總數(shù)以及企業(yè)數(shù)量都會進(jìn)行控制，每年主管部門會下達(dá)一個總數(shù)，再有各個地方切分，最終上報中國證監(jiān)會審批。這種制度有以下特點(diǎn)：

1.額度管理，每年中國證監(jiān)會會與相關(guān)部門共同制定全年股票發(fā)行總額，在將這總額度進(jìn)行分割到各地。

2.兩級審批，各地證券發(fā)行企業(yè)先向所在地政府部門以及中央部委提交相關(guān)的額度申請，政府部門以及中央部委進(jìn)行一級審批，如果通過審批將再次保送證監(jiān)會進(jìn)行二次審批，兩次審批合格后企業(yè)可獲批上市。

（二）核準(zhǔn)制

在1999年，我國正式施行股票發(fā)行核準(zhǔn)制，在這種制度下，股票發(fā)行不需要政府批準(zhǔn)，只要滿足《證券法》和《公司法》的相關(guān)要求便可上市。核準(zhǔn)制加強(qiáng)了證券市場的監(jiān)管力度的同時，也取消了額度管理標(biāo)準(zhǔn)。然而這種額度管理標(biāo)準(zhǔn)的取消并沒有增加新股發(fā)行的速度，反而使新股發(fā)行的速度大幅度下降。

總體而言，核準(zhǔn)制度雖然克服了一些行政審批制度的弊端，引進(jìn)市場這雙無形大手，增加了證券市場發(fā)行新股的透明性，進(jìn)一步完善了我國證券市場，這對于證券市場的發(fā)展有著重要意義。同時，核準(zhǔn)制為企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營機(jī)制、建立現(xiàn)代企業(yè)制度的完善與發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。然而核準(zhǔn)制依然有一些弊端，篩選存在論難、投資者依賴心理較強(qiáng)、核準(zhǔn)制與證券市場的本質(zhì)存在矛盾。

（三）保薦制

保薦制是指，在股票發(fā)行前，有一家投資銀行作為保薦人，指導(dǎo)發(fā)行人的上市過程，同時核實(shí)該公司的相關(guān)上市文件的準(zhǔn)確性以及正確性，協(xié)助發(fā)行人建立嚴(yán)格的信息披露制度，并承擔(dān)風(fēng)險防范責(zé)任。這種制度進(jìn)一步促進(jìn)了風(fēng)險的轉(zhuǎn)移，從最初的由監(jiān)管部門負(fù)責(zé)轉(zhuǎn)移到了由市場主體負(fù)責(zé)，這樣轉(zhuǎn)移的直接結(jié)果便是保薦代表人需要有較高的素質(zhì)以及嚴(yán)謹(jǐn)?shù)蔫b別作風(fēng)，從而有利于資本市場的結(jié)構(gòu)完善以及股票發(fā)行質(zhì)量的提高。

（四）注冊制

注冊制的市場化程度比較高，采用的一種發(fā)行監(jiān)管方式，目前我國股票發(fā)行便是采用這種方式，一般來說只要達(dá)到證券監(jiān)管部門公布的上市條件便可以上市。

注冊制進(jìn)一步完善了之前的審批制、核準(zhǔn)制，主要體現(xiàn)在三個方面：

1.促使上市公司以及中介機(jī)構(gòu)更加注重企業(yè)自身綜合實(shí)力的提升，尤其是企業(yè)信譽(yù)方面。

2.市場的平衡性，逐漸通過自身來實(shí)現(xiàn)。

3.企業(yè)不再借殼上市，這進(jìn)一步提升了上市公司的質(zhì)量。

二、股票發(fā)行制度實(shí)行注冊制的必要性

（一）核準(zhǔn)制有諸多弊端，注冊制可以完善核準(zhǔn)制

股票發(fā)行制度中的核準(zhǔn)制一直沒有消除審批制的弊端，這些弊端的存在就導(dǎo)致了“尋租”行為的產(chǎn)生，許多人為了讓自己的公司上市，便采取了各種各樣的方法為自己的公司謀利益，造成市場的不良競爭，影響市場發(fā)展。為了避免這樣的行為出現(xiàn)，股票發(fā)行制度改革為注冊制是目前市場發(fā)展的趨勢也是相對目前市場而言的最優(yōu)選擇。

（二）有效完善我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)中小企業(yè)融資

我國市場經(jīng)濟(jì)是中國特色社會主義市場經(jīng)濟(jì)，在市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程中，審批制度在某些方面仍然是股票發(fā)行的不小組里不小阻力，審批制度在一定條件下不利于證券市場的發(fā)展以及市場經(jīng)濟(jì)體制的深化改革，所以才會逐漸改革注冊制。實(shí)現(xiàn)注冊制有利于逐步調(diào)整以及完善我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，同時能夠提供更多的融資機(jī)會給中小企業(yè)，增強(qiáng)市場活力和動力，使市場真正實(shí)現(xiàn)資源配置的作用，促進(jìn)證券市場的發(fā)展，從而促進(jìn)市場主體的發(fā)展。

（三）促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要

為了更好的促進(jìn)我國證券市場的發(fā)展，使我國市場經(jīng)濟(jì)的不斷進(jìn)步，我國證券市場實(shí)現(xiàn)注冊制度是必要的，同時也是必須的。在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)社會中，國家與國家之間不僅僅比拼的是工業(yè)基礎(chǔ)，更多的是比拼的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)以及高新技術(shù)。現(xiàn)在我國正處在一個快速發(fā)展時期，而很多企業(yè)都處于一個蓬勃發(fā)展時期，這些企業(yè)需要更多的資金需要去發(fā)展，實(shí)行注冊制有利于他們促使公司上市，相對來說上市機(jī)會增多，利于公司早日上市發(fā)展，完成融資。而且金融行業(yè)的蓬勃共發(fā)展使我國整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的關(guān)鍵，所以公司上市能夠?yàn)閲規(guī)砀嗟慕?jīng)濟(jì)效益，促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)的全面發(fā)展。

三、股票發(fā)行注冊制對證券市場的影響

（一）利于解決分紅問題，緩解公司矛盾

大部分公司都具有發(fā)展?jié)摿Γ强倳驗(yàn)檫@樣或者那樣的原因而不能上市，為了上市，這些公司總是通過一些手段來達(dá)到這樣的目的，比如他們會選擇“金蟬脫殼”，借著別人的牌子來實(shí)現(xiàn)自己公司的上市。這樣就會導(dǎo)致業(yè)績差的公司不但不退市，反而會賣了自己的殼，把價格炒到很高，這是不利于證券市場的平穩(wěn)的，這樣會給證券投資者以及證券市場帶來巨大的沖擊，這樣的后果是無法想象的。如果實(shí)行注冊制，那么上市的門檻會有所降低，這對那些具有發(fā)展?jié)摿Γ驗(yàn)樾袠I(yè)或市場的門檻原因的公司提供了大大的機(jī)會，這樣便能消除一些不良上市的影響，能夠保證證券市場上的股票更加穩(wěn)定，質(zhì)量得以提高，公司數(shù)量也會增加，市場競爭規(guī)模也會增加，從而進(jìn)一步能夠更好地解決分紅問題，緩解公司矛盾，對于市場良好競爭秩序的建立和發(fā)展都有很好的助推作用。

（二）利于程序?qū)彶樾侍岣撸岣咝б?/p>

在核準(zhǔn)制發(fā)行條件下，公司若是想要發(fā)行股票，需要準(zhǔn)備各種各樣的材料，同時還要應(yīng)付各種各樣的審核，在審核通過后，還要經(jīng)歷比較漫長的走流程，這些過程在實(shí)行中會消耗大量的人力、物力、財力，這些都是對資源的一種浪費(fèi)，同時也不利于審查效率的提高，效益也很低下。在實(shí)行股票發(fā)行注冊制之后，公司只要符合證券市場的相關(guān)規(guī)定均可上市，證券市場的運(yùn)行效率也會提高，同時程序?qū)彶閱T的效率也會有很大的進(jìn)步，然而在這種發(fā)行制度下，證券市場的質(zhì)量便會有原來的審查部門交由投資者來進(jìn)行判斷，大大節(jié)省了人力、物力、財力，使得證券市場的效率大幅度的上升。

（三）促進(jìn)中介機(jī)構(gòu)的蓬勃發(fā)展

公司上市是每一個中小企業(yè)的目標(biāo)，每年都會有很多公司想上市，通過上市吸納資金促進(jìn)公司的，從而進(jìn)一步發(fā)展，同時上市也能夠使企業(yè)自身的知名度進(jìn)一步提高。在注冊制下，上市公司的數(shù)量逐漸增多，而股票的質(zhì)量卻不好鑒別，尤其是對缺乏相關(guān)專業(yè)知識的投資者來說，更是很難鑒別股票的質(zhì)量，在種情況下，中介機(jī)構(gòu)便會蓬勃發(fā)展。在注冊制下，中介機(jī)構(gòu)數(shù)量和從業(yè)人員增長了很多，股票發(fā)行注冊制促進(jìn)了中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展。對于中介機(jī)構(gòu)而言，越來越多投資者需要專業(yè)人士幫助他們來進(jìn)行投資選擇和鑒別，所以中介機(jī)構(gòu)從業(yè)者他們更樂意花精力與時間來承銷相關(guān)的證券業(yè)務(wù)，從而壯大本身業(yè)務(wù)群。

（四）上市公司的質(zhì)量層次不齊

在股票發(fā)行注冊制度下，很多公司為了上市，會采取一些不良手段去爭取上市，在這種不良手段下會造成該公司股票在發(fā)行過程中質(zhì)量有所下降，同時公司也會存在這樣或者那樣的問題，所以在這種情況下，證券市場也會受到一定的負(fù)面影響。正是由于這樣的形式，市場運(yùn)行過程中會出現(xiàn)公司質(zhì)量的良莠不齊，這對投資者來說是一項(xiàng)挑戰(zhàn)。

四、股票發(fā)行制度改革的建議

（一）建立相關(guān)的法律法規(guī)

法律是所有制度得以順利實(shí)施的保證前提。在實(shí)行核準(zhǔn)制、審批制等制度時，相關(guān)的法律法規(guī)便不健全，所以在市場運(yùn)行過程中漏洞百出，面臨被注冊制取而代之的處境。所以在實(shí)施股票發(fā)行制度注冊制時應(yīng)當(dāng)完善相應(yīng)的法律法規(guī)制度，“沒有規(guī)矩，不成方圓”，只有通過法律法規(guī)的完善，才能更好地維持金融市場的穩(wěn)定之需，更好地保護(hù)投資者的合法權(quán)益。

（二）注冊制需要將效率與安全放在第一位

注冊制的實(shí)行，并非是放松對證券市場的監(jiān)管，只是將監(jiān)管的范圍發(fā)生了改變，將過去對股票價值以及收益的監(jiān)管轉(zhuǎn)向?qū)善鄙鲜泄拘畔⑴兜谋O(jiān)管，從追出的事前監(jiān)管，轉(zhuǎn)向事中和事后監(jiān)管，通過監(jiān)管進(jìn)一步促進(jìn)證券市場的發(fā)展。正是由于這樣的轉(zhuǎn)變，所以在實(shí)際運(yùn)行中要更加注重效率的提高，避免因制度變化導(dǎo)致各機(jī)構(gòu)之間的不適應(yīng)與不協(xié)調(diào)，影響工作效率。除了效率第一，對于整體而言，無論是公司本身還是市場本身，運(yùn)行中信息安全和操作的安全性都是至關(guān)重要的。此前股票發(fā)行制度中存在一定的安全隱患，此次注冊制的推出和運(yùn)行，要更加注意安全的問題，進(jìn)而使注冊制更好地適應(yīng)市場需求和變化。

總之，股票發(fā)行制度的改革的目的，都是為了證券市場的良好發(fā)展，穩(wěn)定證券市場的良好秩序，同時切斷監(jiān)管部門在新股發(fā)行中的禮儀糾紛，還原監(jiān)管部門的監(jiān)管本質(zhì)，減少權(quán)利下的尋租環(huán)節(jié)。在實(shí)行注冊制改革下，能夠更好地還原證券市場約束機(jī)制，走真正市場化的發(fā)行制度，將選擇“好公司”的權(quán)利還給市場、還給投資者、還給公眾。恢復(fù)市場“三公”原則，進(jìn)一步保護(hù)投資者，提高市場資源配置效率。

（作者單位：鄭州大學(xué)）