老齡化趨勢下的財富管理

吳飛

·《財富管理》雜志聯席主編

·上海交通大學上海高級金融學院教授

·CEE/EMBA 項 目 & GES項目聯席學術主任

·CAFR- 凱銀聯合研究實驗室主任.

第七次人口普查的數據姍姍來遲，人口老齡化趨勢越發明顯。人口普查數據顯示，全國人口141178萬人。其中0-14歲人口25338萬人，占比17.95%;15-59歲人口為89438萬人，占比63.35%;60歲以上人口26402萬人，占比18.70%（其中65歲以上人口為19064萬人，占比13.50%）。60歲以上人口占比持續上升。

面對即將到來的社會變遷，廣大居民應該提前做好思想準備，客觀看待房地產造富和以房養老理念，理性認識延遲退休、低生育率帶來的養老方式變革;設立合理的個人與家庭財富管理目標，提前規劃，提升個人保障水平;注重資產配置，通過養老金和長期投資，順利平穩地向即將到來的老齡化社會過渡。

未富先老，增加個人保障勢在必行

值得注意的是撫養比這個指標，國際上定義撫養比是被撫養人口（15 歲以下或64歲以上人口）與勞動年齡人口（15-64歲人口）之比。數據體現為每百名勞動年齡人口中被撫養人口所占的比例。撫養比越高，說明該國的勞動人口需要撫養的非勞動人口越多。人口普查數據顯示，目前我國的撫養比達到了0.459。與全球部分國家的數據比較，韓國的撫養比為0.385，美國為0.533，日本則達到了0.683。

從表面上看，中國的撫養比低于日本和美國，但其實中國未富先老的壓力十分嚴重。因為現階段中國的法定退休年齡是男60歲，女50歲，而日本、美國的法定退休年齡都高于65歲。因此，對于現階段中國的被撫養人口更應該使用60歲以上人口作為計算依據，在這樣的口徑調整下，我國目前的撫養比將從0.459上升到0.578。調整之后的撫養比不僅遠超過了韓國，更已經高于美國，大致達到了2012年日本的水平。而目前世界銀行全口徑中高等收入國家的撫養比為0.453。由此，我國未富先老壓力可見一斑。

從撫養比的計算之中，我們可以看到目前中國60歲和65歲口徑的撫養比差距達到了0.12。結合目前的人口年齡段現狀、增長的預期壽命，以及全世界主要經濟體的法定退休年齡綜合判斷，在可預見的未來，延遲退休將成為降低社會養老壓力最直接的手段。讓老年人參與到相關的服務性工作崗位之中，繼續發揮余熱，為社會持續創造價值。

這一結構性改變的同時，也是新的社會發展機遇。對于健康和養老行業而言，都是重新思考未來的機會。由于中國快速的老齡化進程，可以預計與健康相關的領域有大量新的需求產生，也有大量新的供給提供，老齡化與延遲退休之間相關的工作崗位將在健康、養老等服務性領域產生。

妥善對個人以及家庭財富進行規劃與管理，比以往任何時刻都變得重要，生命周期理論希望居民平均一生的財富，通過工作階段積累的財富用于個人的養老安排。在社會逐步進入老齡化時期，由于社會保障存在統籌的部分的支出使用，以及通貨膨脹因素的存在，我們繳納的社會保險存在外部性，因此我們不能過度依賴社會保障，要注重提升個人保障的比重，依靠自己的合理安排，為養老提供財富來源。

當老齡化社會到來之際，第一個需要改變的財富觀念是：增加個人部分保障，合理安排個人以及家庭財富，確保自己的養老財富來源。

以房養老，效用呈現代際分化

首先，必須承認房地產在中國城鎮化發展過程之中的重要作用。房地產行業長期的發展拉動了中國經濟的高速增長。但是由于城鎮化比例的提升，以及人口老齡化的趨勢，房地產未來的一個時間段會不會延續之前的歷史走勢，這個問題與未來居民資產配置結構密切相關。以歷次人口普查和養老調查的數據來看，中國居民的住房擁有比例非常高，伴隨著經濟的發展和城市開發，房價逐年增長。早期購買甚至購買了多套房產的居民充分享受到了房地產帶來的財富效應，未來房地產所能創造的財富能夠成為早期購買了房產的居民重要的養老資金來源。

根據中國健康與養老追蹤調查（2018），大量受訪者在2010年以前已經擁有了1套房產，而且擁有第三套房產的受訪者普遍擁有房產的時間早于2010年，伴隨著房地產價格的升值，這些居民的確可以享受到房地產的財富紅利。

一旦房價的上漲趨勢放緩，新購住房的居民不僅不能通過房產吸收儲蓄，房貸也會擠壓新購住房居民的消費。尤其對于大學剛畢業不久的年輕人來說，高房價會嚇跑一批年輕人。年輕人代表著活力和未來，近年來各大城市對于年輕人的“搶人大戰”結果表明，凡是能夠吸引人口流入的地區，其經濟發展水平都比人口流出的地區顯著要好。

中國的房地產在社會老齡化趨勢中要一分為二的看待，已經享受了地產紅利的一批人（目前絕大部分將要進入老齡化時代）更多的會通過以房養老的形式為個人的養老進行籌劃，房產在個人資產配置的比例高也是正常的現象;而沒有享受到地產紅利的一批人，需要控制房地產在個人資產配置的比例，降低負債的占比，首先判讀地區的人口流入，如果不是人口流入的地區，在滿足家庭剛需的基礎上，居民資產配置可以更多的向權益類投資的方向進行配置，通過長期投資享受未來的復利。

在這樣的背景下，第二個需要改變的財富觀念是：以房養老適用于享受地產紅利的一代人，而沒有享受到地產紅利的一代人，需要將以房養老的財富觀念轉換為其他長期投資實現財富增值。

養子防老，低生育率將導致方式改變

在中國健康與養老追蹤調查（2018）之中顯示，現階段相當數量的老人是通過其子女共同協助以完成贍養的;而對于在實施計劃生育政策以后出生的年輕一代居民，獨生子女的贍養壓力也會顯著加大，他們往往先需要贍養兩位老人，隨后安排自己和家庭的養老計劃。

近年來，盡管“二胎”政策開始逐步放開，新出生人口的數量依然在持續下降，從全世界的生育水平來看，新生兒出生率是在普遍下降的，在一些學術研究之中也發現，居民獲得教育時間的延長、女性參與就業都會導致出生率下降，因此低生育率將成為未來的社會常態。

而且“低生育率”這一現象很可能不會因為計劃生育政策的放松而逆轉，這是因為目前養育子女的負擔較重，一方面房價、物價、教育成本高企，家庭沒有足夠的財力供養多個子女;另一方面，一旦女性因為生育會導致遠離工作和社交，造成家庭收入的下降。這兩個因素相疊加之后便會大大的抑制中國家庭的生育意愿。

中國的老齡化社會發展趨勢和日本有些類似，而且中國和日本有著相似的文化與宗教根基，因此研究日本如何應對老齡化趨勢是十分必要的。海外研究得出的結論主要在于日本女性的低生育率，而造成低生育率的原因恰恰是因為女性勞動參與的增加;同時，女性參與的工作角色越來越重要，這都導致了與其他的發達經濟體相比，日本女性的生育率更低。

對于中國居民來說，如果下一代新出生人口下降，中國傳統養兒防老的習慣會發生極大的改變。隨著老齡化的加速，養老在不同年齡段居民中的差異變化會十分顯著。延遲退休和低生育率會改變居民資產配置的傾向。從海外的老齡化發展歷程來看，居民個人養老金的比例會逐步增加，個人養老保險的規模會上升。同時，養老金作為長期投資者進入資本市場，如果居民沒有從早年間房地產行業的發展中得到紅利，養老金和長期投資將是新的市場機會。

經歷了40年改革開放的飛速發展，早期以勞動力人口數量為特征的人口紅利已經逐步消失，新的人口紅利源自個人能力的提升以匹配社會更加需要的工作崗位，我們的創富觀念也需要從過去的“發財暴富”向“為社會創造價值”轉變，這和居民投資目標的轉變思路是相同的。

在這樣的背景之下，第三個需要轉變的財富觀念是：養子防老的模式在未來可能無法持續，養老觀念將轉變為通過長期投資來實現個人和家庭的養老目標，并通過長期投資和資產配置以實現目標。