回港上市后，B站如何繼續(xù)破圈

王穎　馮奕瑩

如何實(shí)現(xiàn)盈利破圈，似乎成了B站當(dāng)下面臨的首要難題。圖/新華

2021年7月13日晚間，嗶哩嗶哩（下稱“B站”）手機(jī)端和網(wǎng)頁(yè)均出現(xiàn)訪問(wèn)故障無(wú)法打開(kāi)，“B站崩了”的消息迅速?zèng)_上微博熱搜首位。90后小林（化名）在社交平臺(tái)上調(diào)侃道，“睡前不刷B站，總覺(jué)得少了點(diǎn)啥。”

B站服務(wù)器崩潰引發(fā)的話題熱度，也反映出其擁有較為龐大的用戶群。就在不久前，6月26日，B站12周年演講中，B站董事長(zhǎng)兼CEO陳睿透露，B站的月均活躍用戶達(dá)到2.23億人，其中35歲及以下用戶占比超過(guò)86%。

創(chuàng)立于2009年的B站，是以中國(guó)年輕一代為主要用戶群體的視頻社區(qū)，從早期以動(dòng)畫、漫畫和游戲?yàn)楹诵牡摹岸卧贝怪鳖I(lǐng)域，逐漸發(fā)展為全方位的網(wǎng)絡(luò)娛樂(lè)平臺(tái)。

2018年3月28日，B站登陸美國(guó)納斯達(dá)克，2021年3月29日，B站正式在香港聯(lián)合交易所掛牌上市。

B站港股IPO發(fā)行價(jià)為每股808港元，募資總額達(dá)232.3億港元。

上市當(dāng)日，公司邀請(qǐng)了12位UP主（Uploader）共同參與敲鐘儀式。他們分別來(lái)自于生活、游戲、知識(shí)等不同的內(nèi)容分區(qū)。

“今天，我們回香港上市，回到了屬于中國(guó)的資本市場(chǎng)。就像三年前在納斯達(dá)克上市時(shí)我寫的公開(kāi)信中所說(shuō)的：無(wú)論上市與否，B站的使命不變、理想不變?！标愵１硎尽?/p>

2018年3月，B站在美國(guó)納斯達(dá)克上市，首次公開(kāi)募股發(fā)行價(jià)為每股11.50美元，累計(jì)募集4.83億美元。時(shí)隔三年，B站回港二次上市的募資額也水漲船高，約30億美元的募資金額，為納斯達(dá)克首次公開(kāi)募資的六倍多。

事實(shí)上，除了B站，近年來(lái)越來(lái)越多的中概股選擇回港二次上市。自2019年阿里巴巴拉開(kāi)中概股回港上市的序幕后，B站成為第13只登陸港交所的中概股。

2020年，據(jù)畢馬威統(tǒng)計(jì)，有九家在美國(guó)上市的中國(guó)公司在香港完成了二次上市，募資總額1313億港元，約占香港市場(chǎng)募資總額的34%，成為港股新股市場(chǎng)一股重要力量。

2021年中概股回港二次上市風(fēng)潮持續(xù)。目前已有汽車之家（2518.HK）、百度（9888.HK）、B站（9626.HK）、攜程（9961.HK）、小鵬汽車（9868.HK）等中概股公司完成二次上市。

B站回港上市的承銷團(tuán)成員之一為富途證券。

其投研團(tuán)隊(duì)告訴《財(cái)經(jīng)》記者：“港股對(duì)美股的相對(duì)優(yōu)勢(shì)為更貼近本土市場(chǎng)，投資者對(duì)于本土公司的定價(jià)會(huì)更有效，在估值和品牌上都比較有優(yōu)勢(shì)。當(dāng)制度上允許的時(shí)候，搭建跨市場(chǎng)的上市架構(gòu)有利于平衡全球的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)二次上市還能獲得一筆不小的資金，不管出于分散風(fēng)險(xiǎn)，還是企業(yè)經(jīng)營(yíng)，二次上市都是理性的決策?！?h3>上市首日破發(fā)

B站回港上市節(jié)奏可謂相當(dāng)緊湊。

根據(jù)港交所上市規(guī)則的要求，二次上市的合資格發(fā)行人必須在合資格交易所上市且有至少兩個(gè)完整會(huì)計(jì)年度，才能滿足上市資格。也就是說(shuō)，2018年3月首次上市的B站，直到2021年才滿資格。2021年3月B站隨即完成二次上市，透露出其上市融資的強(qiáng)烈愿望。

2021年3月16日，B站公告了其在香港聯(lián)交所主板的二次上市計(jì)劃，稱將于2021年3月18日至3月23日進(jìn)行全球招股。B站招股價(jià)上限為988港元，以上限價(jià)計(jì)算，B站集資額最多247億港元，預(yù)期于3月29日上市。

招股書顯示，B站此次赴港上市的聯(lián)席保薦人包括摩根士丹利亞洲有限公司、高盛（亞洲）有限責(zé)任公司、摩根大通證券（遠(yuǎn)東）和瑞銀銀行香港有限公司。

對(duì)于二次上市所募集的資金，B站在招股書中透露，募資所得款的約50%將用于繼續(xù)擴(kuò)展及豐富內(nèi)容產(chǎn)品，包括收購(gòu)、投資和制作優(yōu)質(zhì)內(nèi)容;20%用于AI及大數(shù)據(jù)等方面的研發(fā);20%用于市場(chǎng)銷售，以促進(jìn)用戶增長(zhǎng)及提升品牌知名度。

2021年3月29日，B站港股上市首日破發(fā)，開(kāi)盤即跌2.23%，報(bào)每股790港元，開(kāi)盤后跌幅最低至6%，不過(guò)尾盤有所回升，最終報(bào)收于800港元/股，下跌0.99%。

這與其三年前在美國(guó)納斯達(dá)克上市時(shí)的情景如出一轍，當(dāng)日B站同樣破發(fā)。彼時(shí)B站的發(fā)行價(jià)為11.5美元/股，開(kāi)盤價(jià)報(bào)9.8美元/股，下跌14.8%，收盤價(jià)11.24美元/股，跌幅為2.26%。

不過(guò)，經(jīng)過(guò)三年的發(fā)展，B站美股價(jià)格大幅上漲。截至2021年7月14日美股收盤，B站股價(jià)已達(dá)到108.95美元/股，成了中概股中少有的“三年十倍的牛股”。

或許正因如此，陳睿在回應(yīng)破發(fā)事件時(shí)很有底氣地表示：“長(zhǎng)期的股價(jià)應(yīng)該會(huì)證明一切?！辈?qiáng)調(diào)，“不會(huì)太在意股市的短期表現(xiàn)”。

陳睿將破發(fā)的原因歸咎于市場(chǎng)大勢(shì)，“近期中概股創(chuàng)下過(guò)去五年以來(lái)最大跌幅，屬于市場(chǎng)性的‘黑天鵝事件。在此環(huán)境下，B站能順利在香港市場(chǎng)上市已是成功?！?/p>

對(duì)于B站港股上市首日破發(fā)，富途新消費(fèi)資深研究員邱久久對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，可能與IPO定價(jià)較高有關(guān)。他進(jìn)一步介紹：“B站打新一手的價(jià)格，即‘入場(chǎng)費(fèi)就比京東（每手11919港元）、網(wǎng)易（每手12727港元）、百度（每手14899港元）要高，B站一手入場(chǎng)費(fèi)為19959.12港元，過(guò)濾掉了很多手上錢比較少的散戶。”

從B站港股的走勢(shì)來(lái)看，仍處于震蕩中。2021年5月14日，公司股價(jià)盤中最低點(diǎn)觸及696港元/股，6月28日，盤中最高點(diǎn)上探1052港元/股。截至7月15日，B站報(bào)收于862.5港元/股，較發(fā)行價(jià)上漲6.7%，市值3317億港元。

虧損下的估值增長(zhǎng)邏輯

最近幾年，B站正努力擺脫二次元的標(biāo)簽，走上“破圈”之路。尤其是2020年以來(lái)，從跨年晚會(huì)到《后浪》宣傳片，隨著一次次出圈，B站正在被越來(lái)越多的人群認(rèn)知。

但破圈，需要極大的成本。盡管B站的營(yíng)業(yè)收入已經(jīng)從2018年的41.29億元增加至2020年的120億元，但其一直處于虧損狀態(tài)。如何實(shí)現(xiàn)盈利破圈，似乎成了B站當(dāng)下面臨的首要難題。

5月13日，B站公布了截至2021年3月31日的一季度未經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告。財(cái)報(bào)顯示，B站一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收39億元，同比增長(zhǎng)68%。2020年B站全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收120億元，同比增長(zhǎng)77%。

在收入構(gòu)成上，B站營(yíng)收主要來(lái)自四大業(yè)務(wù)板塊——游戲、增值服務(wù)、廣告和電商。

2020年是B站營(yíng)收結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變大年，游戲業(yè)務(wù)占總營(yíng)收的比例明顯下滑：從2018年的80%降至40%;包括大會(huì)員和直播在內(nèi)的增值服務(wù)業(yè)務(wù)，以38億元的成績(jī)占據(jù)了總收入將近三分之一;廣告收入占比15.4%;電商及其他收入占比為12.6%。

而B(niǎo)站2021年一季報(bào)顯示，增值服務(wù)貢獻(xiàn)營(yíng)收14.97億元，占總營(yíng)收38.4%，而緊隨其后的是移動(dòng)游戲，占總營(yíng)收30%。這是“增值服務(wù)”首次超過(guò)“移動(dòng)游戲”成為B站的最大收入來(lái)源。

由此可見(jiàn)，B站的收入模式趨于均衡、多元化，對(duì)游戲業(yè)務(wù)的依賴減弱。

“游戲占比下降對(duì)B站來(lái)說(shuō)是件好事?！鼻窬镁谜f(shuō)，因?yàn)锽站本質(zhì)上是個(gè)視頻網(wǎng)站。2018年之前，B站一直都給自己做“二次元”的定位，怎么通過(guò)二次元去賺錢，就是游戲，現(xiàn)在B站要“破圈”，必須要有更多元化的商業(yè)模式去服務(wù)“破圈”的用戶，比如大會(huì)員和廣告業(yè)務(wù)。游戲業(yè)務(wù)占比下降，恰恰是B站“破圈”之后的結(jié)果。

盡管營(yíng)收結(jié)構(gòu)得到改善，但B站始終未曾盈利，且凈虧損以每年翻倍的速度增長(zhǎng)。招股書顯示，2018年-2020年B站虧損分別為5.65億元、13.03億元和30.54億元。2021年一季度，B站虧損9.04億元，虧損同比擴(kuò)大69%。

虧損背后的原因是B站的擴(kuò)張戰(zhàn)略。招股書中，B站對(duì)持續(xù)虧損作出了解釋，稱公司一直處于高增長(zhǎng)階段，并通過(guò)投資于品牌及優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，戰(zhàn)略性投入用戶增長(zhǎng)，為長(zhǎng)期盈利能力做準(zhǔn)備。

陳睿曾坦言，目前籌集到的資金主要用于改善推送內(nèi)容和擴(kuò)大用戶基礎(chǔ)，而不是實(shí)現(xiàn)盈利。

“B站‘破圈的腳步太快了?！痹谇窬镁每磥?lái)，B站從2018年到2020年做了一系列的擴(kuò)張，也就是“破圈”，包括內(nèi)容泛化帶來(lái)的用戶泛化。“B站要瘋狂地補(bǔ)內(nèi)容，它的錢都花在PUGC上（專業(yè)用戶生產(chǎn)內(nèi)容），或者說(shuō)去激勵(lì)UP主。這些可以幫助B站實(shí)現(xiàn)正循環(huán)，強(qiáng)化用戶黏性和社群氛圍，但就是在商業(yè)化這一塊卡住了?！?/p>

不過(guò)，B站的“破圈”戰(zhàn)略取得了成效，用戶數(shù)和UP主的數(shù)量都有了明顯增長(zhǎng)。

2017年四季度，B站的月均活躍用戶只有7180萬(wàn)人，而到2021年一季度，該數(shù)據(jù)已經(jīng)增加至2.23億人，同時(shí)，日均活躍用戶破6000萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)18%，用戶日均使用時(shí)長(zhǎng)達(dá)82分鐘。鑒于此，陳睿在財(cái)報(bào)電話會(huì)上定下了更宏大的目標(biāo)，2023年月均活躍用戶突破4億人。

與此同時(shí)，B站月均付費(fèi)用戶數(shù)再創(chuàng)新高，達(dá)2050萬(wàn)人，付費(fèi)比率從2018年的3.9%增長(zhǎng)到2020年的8%?！癇站的用戶黏性還是比較大的，YouTube的付費(fèi)用戶只有1%。”邱久久說(shuō)。

B站的活躍UP主數(shù)量也從2017年四季度的23萬(wàn)人，增長(zhǎng)至2021年一季度的220萬(wàn)人。

顯然，在B站看來(lái)，當(dāng)下用戶以及UP主的增長(zhǎng)，比短期內(nèi)凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)更能支撐其估值。

但伴隨著用戶增長(zhǎng)而來(lái)的，是流量變現(xiàn)與商業(yè)化難題，以及對(duì)于后臺(tái)研發(fā)、審核的進(jìn)一步要求。

邱久久認(rèn)為，B站當(dāng)下最要緊的，是補(bǔ)齊兩大短板，一個(gè)是變現(xiàn)能力，一個(gè)是研發(fā)能力和審核能力。她解釋道，在廣告變現(xiàn)方面，B站想做的廣告，并非常見(jiàn)的像愛(ài)奇藝、YouTube這類視頻貼片廣告，而是成為廣告的中介?！斑@就要提到B站的‘花火計(jì)劃”，即左邊拉廣告進(jìn)來(lái)，右邊把這些廣告分給厲害的UP主，B站賺差價(jià)。

至于研發(fā)能力，邱久久表示，“是指內(nèi)容篩選與信息流。比如我們刷App，軟件給用戶推送的信息是否足夠貼切，B站在這方面還有待提高?！痹趯徍藱C(jī)制方面，B站同樣需要快速迭代，“如果它還是做過(guò)去二次元‘小破站，目前審核機(jī)制是沒(méi)有任何問(wèn)題的，但現(xiàn)在它‘破圈了，面臨的年齡階段可能從過(guò)去的20歲變成10歲-80歲了，審核需要跟上。”

除了用戶的增長(zhǎng)，B站的現(xiàn)金流相對(duì)健康，這也是資本市場(chǎng)對(duì)其虧損持寬容態(tài)度的重要原因之一。

據(jù)招股書數(shù)據(jù)，B站2018年-2020年的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流分別為7.37億元、1.95億元和7.53億元。正的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，再加上B站近年來(lái)融資帶來(lái)的籌資現(xiàn)金流，使得B站在2018年-2020年每年保持35億-50億元的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物儲(chǔ)備。較充裕的現(xiàn)金儲(chǔ)備，保證了B站在內(nèi)容及技術(shù)研發(fā)層面的長(zhǎng)期投入。