論金融機構適當性義務的理論基礎與規(guī)則完善

任自力，劉佳

(北京航空航天大學法學院，北京，100191)

適當性義務(suitability duty)是舶來語，本意是要求金融機構將適當?shù)漠a(chǎn)品向適當?shù)目蛻敉平椤N售。適當性義務發(fā)軔于美國證券市場，起初僅對證券經(jīng)紀商(broker)適用。之后，適當性義務逐漸從自律規(guī)則向監(jiān)管要求轉化，其適用范圍也不再局限于證券業(yè)，而逐漸向銀行、保險、信托等金融行業(yè)擴展。適當性義務引入我國金融市場的時間并不長，最早明確規(guī)定適當性義務的規(guī)范性文件為原中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(現(xiàn)已撤銷) 2005年發(fā)布的《商業(yè)銀行個人理財業(yè)務管理暫行辦法》(以下簡稱《個人理財辦法》)。在此之后，有關金融機構適當性義務的多個規(guī)范性文件相繼頒布。整體看來，我國金融機構適當性義務規(guī)則體系存在理論基礎不清、基本規(guī)則缺乏集中統(tǒng)一規(guī)定、核心規(guī)則缺失等問題。從司法實踐角度觀察，《全國法院民商事審判工作會議紀要》(2019年11月14日，以下簡稱《會議紀要》)的發(fā)布，對統(tǒng)一司法裁判起到了積極作用，但因前已述及的問題，實踐中仍存在不同法院針對類似問題觀點不統(tǒng)一的情況。需明確的是，因金融機構適當性義務由具有法律效力的規(guī)范性文件規(guī)定，故對該義務的違反將引起法律上的責任。因此，在下文分析中，金融機構責任指因其違反適當性義務而應承擔的法律責任。

金融業(yè)具有專業(yè)性強、復雜性高的特征，選擇適當?shù)慕鹑诋a(chǎn)品，對購買者而言是一種巨大的挑戰(zhàn)與考驗。金融市場中，由于信息披露不徹底，投資者與金融機構信息不對稱，投資者能夠獲取的有關金融產(chǎn)品的信息十分有限，加之投資者缺乏專業(yè)的投資知識和經(jīng)驗，很難依據(jù)其掌握的有限信息作出準確的投資判斷，導致其在交易中處于弱勢、被動地位，這使得投資者會更多地依賴金融機構。但資本市場天然存在的“趨利性”易使金融機構為了實現(xiàn)自身利益最大化而向投資者作出不適當?shù)耐扑]。適當性義務則要求具有優(yōu)勢地位的金融機構承擔更多的注意義務和責任，以平衡交易雙方的利益，實現(xiàn)交易的實質公平。因此，明確金融機構適當性義務之理論基礎，并在此基礎上建構相應的規(guī)則，對維護投資者權益、促進金融市場穩(wěn)定有序發(fā)展十分重要。

一、金融機構適當性義務理論基礎的域外考察與本土化思考

對金融機構課以適當性義務的理論基礎是什么，是我國建構適當性義務規(guī)則首先需要回答的問題。只有在理論基礎明確的情況下，適當性義務之制度價值才能彰顯，適當性義務規(guī)則之建構方能妥當。在國內(nèi)，不少研究者將代理理論、信義義務理論、招牌理論等視為金融機構適當性義務之理論基礎。我們認為，這些理論均肇始并發(fā)展于美國證券市場，且依托于美國金融監(jiān)管及司法實踐，徑直將其作為我國金融機構適當性義務之理論基礎并不妥當。因此，有必要先對美國金融機構適當性義務之理論基礎加以考察，以期對我國金融機構適當性義務理論基礎的確立有所借鑒。

(一)美國金融機構適當性義務的理論基礎

為了強調(diào)“賣者盡責”，美國證券交易委員會(SEC)在一系列行政決定和裁決中，逐漸明確了投資者適當性制度的理論基礎，包括代理理論、信義義務理論和招牌理論[1]。

1.代理理論(the Agency Theory)

“委托-代理”關系是一種顯明或隱含的契約。契約關系中，一個或多個行為主體指定或雇傭另一個或一些行為主體為其提供特定的服務，且前者授予后者一定的決定權，并依據(jù)服務情況支付報酬。授權者為委托人，被授權者為代理人[2]。在證券經(jīng)紀業(yè)務中，投資者與證券經(jīng)紀商之間的法律關系是代理關系，這是SEC 最早使用的、對投資者與證券經(jīng)紀商之間適當性義務進行分析的工具，并在此基礎上形成了代理理論。正如Loss 教授所言，SEC 用于規(guī)范證券經(jīng)紀商對投資者的責任的大部分規(guī)則源于代理法(Good Old-Fashioned Agency Law)[3]。代理理論的實質是一種相互信任的關系，一方明示或默示地同意，在該方明確授權的范圍內(nèi)，另一方以授權之人的名義實施或將實施某種行為，而被授權一方也同意實施或將實施該行為。

代理關系中的代理人義務涵蓋了適當性義務的內(nèi)容，因此，代理理論就為適當性義務提供了合理的解釋。在證券經(jīng)紀業(yè)務中，代理人應當奉行公平交易之基本原則，依據(jù)其自身掌握的專業(yè)技能、知識、信息和對投資者進行的調(diào)查，去選擇適當?shù)漠a(chǎn)品。在這一過程中，代理人受到適當性義務的約束，具體包括：一是忠于代理事務，依授權行事；二是如實披露信息；三是當投資者與產(chǎn)品不匹配時應予警示告知；四是確保其所實施的推薦行為具有適當?shù)幕A。

代理理論強調(diào)，代理人對委托人應有所了解，作為代理人的一方在執(zhí)行委托人指令之時，如其依據(jù)自身判斷認為產(chǎn)品不適合委托人，則對委托人負有警示告知義務。但是，代理理論并不特別強調(diào)代理人必須對產(chǎn)品有所認知，故了解產(chǎn)品的義務及投資損失的風險，最終由投資者承擔[4]。

2.信義義務理論(Fiduciary Duty Theory)

信義義務理論源于美國法院對衡平法的適用，該義務對受托人注意義務的要求超越了普通法中一般注意義務的標準[5]。信義義務，具體是指受益人對受托人要有充分的信任和依賴，使受托人能本著忠誠的態(tài)度為受益人之最大利益行事。此外，受托人還應公平地對待受益人[6]。可見，信義義務產(chǎn)生之基礎，是受益人對受托人的信任和依賴[7]。基于這種信任和依賴，受托人負有兩個義務：一是對受益人的忠實義務，受托人不得將自己置于與受益人發(fā)生利益沖突之立場，亦不能將自身利益凌駕于受益人利益之上；二是對受益人的注意義務，受托人在提供服務過程中應盡合理的注意。注意義務的具體范圍與確切標準，則視特定關系、服務內(nèi)容等確定[8]。

信義義務是衡平法中信托(trust)制度的一個創(chuàng)新。其本質是要求受托人承擔一定的義務，以限制其實質上的優(yōu)勢地位，減少受托人對委托人、受益人基于其優(yōu)勢地位的控制程度。信義義務之功能體現(xiàn)在對受信任的一方之行為進行規(guī)制，以實現(xiàn)保護委托人、受益人權益之目的。相應地，對金融機構課以適當性義務的意義正在于通過加重金融機構的具體義務，進而對金融機構在具體交易中獲得的“權力”加以約束。誠然，在私法領域并不存在“權力”(power)的概念。但是，因金融機構在具體交易中的優(yōu)勢地位，使得“權力”一詞獲得了一種新的涵義，即金融機構對投資者的控制。簡言之，以為他人之最大利益行事為核心的信義義務，成為適當性義務理論依據(jù)的來源[9]。

信義義務理論彌補了委托代理理論在適用于證券經(jīng)紀自營商(broker-dealer)方面的不足。但是，此理論亦存在不足，當投資者對證券經(jīng)紀自營商產(chǎn)生信任和依賴，進而進行投資決策時，其遭受損害的可能性也被放大，因為證券經(jīng)紀自營商存在濫用其信任和依賴的道德風險。

3.招牌理論(the “Shingle” Theory)

招牌理論產(chǎn)生于SEC 的行政程序，后被法院裁判所確認(Hughes v.SEC,174 F.2d 969,975)。該理論認為當證券經(jīng)紀自營商掛出招牌(hanging out its shingle)，就意味著該證券經(jīng)紀自營商作出了將與投資者進行公平、公正交易的承諾。假設沒有該理論，SEC 將無法對證券經(jīng)紀商和證券經(jīng)紀自營商的銷售行為進行監(jiān)管。SEC 的解釋是，作為公平交易的組成部分，所有的證券經(jīng)紀商和證券經(jīng)紀自營商都應當考慮投資者的財務需求、投資目標和境況，并有適當?shù)幕A確信其對投資者的推薦是適當?shù)摹ＷC券經(jīng)紀商、證券經(jīng)紀自營商掛出招牌的同時，即被課以投資者適當性義務。

在“Charles Hughes &Co.Inc.v.SEC”(139 F.2d 434)案中，證券交易自營商對不同投資者適用不同的價格銷售證券，價格虛增16%～40%不等。法院同意SEC 在訴訟過程中提出的觀點，即證券經(jīng)紀自營商有義務向所有的客戶披露真實的證券價格。法院認為，證券經(jīng)紀自營商是運用專業(yè)知識向投資者提供服務的金融機構，其不應利用投資者對證券價格的無知獲利。法律提供救濟的目的在于保護那些不了解市場情況的投資者免受唯利是圖的、具有專業(yè)知識和能力的金融機構的傷害。

招牌理論根植于監(jiān)管實踐，從對證券經(jīng)紀商、證券經(jīng)紀自營商的銷售行為進行監(jiān)管的角度，對適當性義務進行理論上的闡釋。但招牌理論的問題亦在于其監(jiān)管視角，即招牌理論是從對金融機構行為監(jiān)管的角度解讀適當性義務，并未將金融交易雙方作為一個整體加以探究。

(二)適當性義務理論基礎的本土化

以上三種理論皆由SEC 提出或認可，存在邏輯上的遞進關系，且在以普通法、衡平法為基礎的美國具有深厚的實踐基礎。英美法系國家多以信義義務理論作為投資者適當性義務的理論基礎，大陸法系國家則多以誠實信用原則作為投資者適當性義務的理論基礎。我國作為大陸法系國家，法律制度中并無“信義義務”概念，而誠實信用原則是民事交易的基本原則，故以誠實信用原則作為我國金融機構適當性義務的理論基礎更符合我國國情。另外，從域外經(jīng)驗觀察，基于不同的法律體系和金融市場監(jiān)管模式，投資者適當性義務之理論基礎在各個國家也不盡相同[10]。

誠實信用(good faith)是一項重要的私法原則，有學者稱之為“君臨全法域之基本原則”[11]。誠實信用理念在羅馬法上，起初源于一般“惡意抗辯”訴權，而“惡意抗辯”與誠實信用原則是相伴而生的，具有相同價值[12]。誠實信用原則之適用最初僅限于債法領域，后來其適用范圍不斷擴大，并最終擴展至一切權利的行使和義務的履行，成為民法規(guī)范體系之基本原則。該原則要求參與經(jīng)濟活動的當事人，在行使權利、履行義務之時，遵循誠實信用的道德準則。誠實信用原則并不排斥參與民事關系中的當事人追求自身利益，但強調(diào)這一追求需在不損害他人利益和社會公共利益的前提下進行[13]。誠實信用原則可以從主觀和客觀兩個層面加以理解。在主觀層面，該原則要求雙方具有善意，即不采取任何方式侵害對方的權利，不濫用自身支配地位謀取非法利益。在客觀層面，該原則要求雙方應盡到通常的謹慎和勤勉義務。申言之，誠實信用原則要求投資者如實向金融機構提供信息，金融機構也應如實披露金融產(chǎn)品的相關信息，當發(fā)現(xiàn)與投資者不適合的情況時應及時告知。不僅如此，由于交易雙方地位不平等，誠信原則還要求金融機構不得濫用其優(yōu)勢地位實施欺詐行為、不適當?shù)貏裾T投資者購買金融產(chǎn)品，而應忠誠地為投資者的最大利益行事。

此外，將誠實信用原則作為金融機構適當性義務之理論基礎，在我國現(xiàn)行法律框架下已有依據(jù)。如《證券法》第四條規(guī)定，在證券發(fā)行、交易活動中，當事人應遵循誠實信用原則；《商業(yè)銀行法》第五條規(guī)定，商業(yè)銀行與客戶往來應遵循誠實信用原則；《保險法》第五條規(guī)定，保險活動應遵循誠實信用原則；《證券投資基金法》第四條規(guī)定，證券投資基金活動應遵循誠實信用原則等。

日常經(jīng)濟活動中的商品交換、經(jīng)濟交往通常遵循等價有償原則，且支付的對價與獲取的商品、服務基本對等，交易雙方自交易中均可獲利。但是在金融市場中卻并非如此。投資者進行投資需遵循“風險自擔”原則，金融機構按照一定的程序履行了義務，即使投資者投資受損，金融機構亦可主張免責。因此，誠實信用原則除要求金融機構誠實守信外，在信息披露義務層面，還要求金融機構遵守“知情同意”規(guī)則[14]。

知情同意(informed consent)是20世紀中葉發(fā)展起來的理論，最早適用于醫(yī)療侵權領域。知情同意，本意是指在被告知相關情況的前提下，一方作出同意的意思表示。布萊克法律詞典對informed consent 的解釋是，醫(yī)生在對患者進行手術等醫(yī)療行為中，對患者詳細說明要進行的醫(yī)療處置方案、風險和將要采取的措施，并獲得患者同意。知情同意規(guī)則產(chǎn)生之根本，是為了解決專業(yè)領域中的信息不對稱問題。正是因為投資者和患者出于對相關領域的無知，而對金融機構和醫(yī)生產(chǎn)生信賴，由此要求金融機構和醫(yī)生能夠及時并詳細地對相關信息進行告知，以期實現(xiàn)信息對稱。知情同意規(guī)則產(chǎn)生于英美，最初僅被適用于醫(yī)療侵權領域，后來也被用于證券市場。在證券銷售過程中，投資者由于信息獲取不充分、專業(yè)能力較弱，故證券經(jīng)紀商應盡到信息披露義務，使投資者可以充分認識自身的風險承受能力和投資目標，在知情的前提下作出是否投資的決定。

綜上，誠實信用原則之內(nèi)涵與適當性義務重合，且我國金融市場中的基礎性法律規(guī)范均已將誠實信用原則作為金融活動的根本原則，故我國更加適合以誠實信用原則為理論基礎構建金融機構適當性義務規(guī)則。在信息披露義務層面，金融機構應遵守“知情同意”規(guī)則。

二、金融機構適當性義務規(guī)定中的缺漏：案例分析

2005年《個人理財辦法》頒布后，人民銀行、銀保監(jiān)會(含原銀監(jiān)會、原保監(jiān)會)、證監(jiān)會陸續(xù)發(fā)布文件，對適當性義務進行規(guī)定。這些規(guī)定涉及投資者分類、投資者分類轉化、金融產(chǎn)品分級、金融產(chǎn)品標準等各個方面，并且沿著“了解產(chǎn)品——了解客戶——產(chǎn)品與客戶匹配——適當性義務履行——監(jiān)管規(guī)制”的基本思路，形成了金融機構適當性義務規(guī)則的大框架。但是，這些規(guī)定是否全面，實施的效果如何，能否為司法實踐提供足夠的制度供給，司法實踐的情況最有說服力。本文以中國裁判文書網(wǎng)收錄的2016—2020年間涉及金融機構適當性義務的案例為對象，以具體義務內(nèi)容為標準，對案例進行歸類分析，以期能較好地解答上述問題。

(一)案例的類型化分析

以“民事案件”為檢索范圍，以“適當性義務”為關鍵詞，以“2016年至2020年”為檢索區(qū)間，截至2021年2月7日，在中國裁判文書網(wǎng)共檢索到各類裁判文書446 份，包括民事判決書和民事裁定書。經(jīng)過去重、合并審級和關聯(lián)性篩查后，涉及法院對金融機構是否履行了適當性義務、履行適當性義務是否存在過錯進行認定的案例共計135 個。這些案例具有如下類型化特點。

1.案例數(shù)量呈現(xiàn)逐年增長趨勢

2015年以前，未見中國裁判文書網(wǎng)收錄有關金融機構適當性義務的案例，自2016年開始收錄，且之后基本呈逐年增長趨勢。有關案例收錄年份分布情況詳見表1。

表1 案例收錄年份分布 單位：件

2.金融機構敗訴比例較高

案例中，經(jīng)歷二審的占比42.96%，經(jīng)歷再審或審判監(jiān)督程序的占比11.85%。金融機構勝訴案件占比53.33%，部分承擔責任案件占比18.52%，敗訴的占比28.15%。在金融機構部分承擔責任的案例中，金融機構承擔責任的比例為20%～80%。有關案例審級與裁判結果分布情況詳見表2。

表2 案例審級與裁判結果分布 單位：件

3.投資者年齡非金融機構承擔責任的核心因素

案例中，在裁判文書中載明投資者出生年月的有98 個，占比72.59%。其中，出生于1950—1979年的投資者占比73.46%。結合相關案例中所涉金融產(chǎn)品購買時間大多在2013—2019年的情況，可見，在購買金融產(chǎn)品之時，投資者年齡主要在34-69 歲之間。從法院裁判結果觀察，單純以投資者屬于高齡客戶而認定金融機構未履行適當性義務，或者在履行適當性義務方面存在過錯的案例極少。通常情況是法院會結合金融機構是否履行適當性義務，或在履行適當性義務方面是否存在過錯，并結合投資者年齡，對案件進行裁判。

4.銀行理財產(chǎn)品爭議多

案例涉及銀行、保險、證券、期貨等多個行業(yè)，其中涉及銀行的最多，占比77.78%。換言之，圍繞銀行是否履行適當性義務、是否存在過錯所引發(fā)的爭議最多。這一方面與銀行銷售理財產(chǎn)品的規(guī)模不斷擴大有關，另一方面也與金融消費者對銀行銷售的理財產(chǎn)品的認知存在偏差有關。不少金融消費者將銀行銷售的理財產(chǎn)品等同于銀行存款，但事實上，這些產(chǎn)品均具有投資性，存在本金損失風險。有關案例歸屬行業(yè)分布情況詳見表3。

表3 案例歸屬行業(yè)分布 單位：件

5.金融機構未履行匹配性義務、風險告知義務的案件比例高

按照《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》(2018年4月27日，以下簡稱《資管新規(guī)》)、《會議紀要》等規(guī)范性文件的規(guī)定，金融機構適當性義務包含四類義務，即了解產(chǎn)品、了解客戶、將適當?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當?shù)目蛻簟L險告知。從義務類型及結構方面觀察，了解產(chǎn)品、了解客戶是將適當?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當?shù)目蛻糁A，金融機構了解產(chǎn)品、了解客戶的最終目的是將適當?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當?shù)耐顿Y者。在了解產(chǎn)品方面，當金融產(chǎn)品系金融機構自行研發(fā)時，金融機構自然應充分了解產(chǎn)品。而在代銷場合，金融機構通常會對代銷產(chǎn)品進行盡職調(diào)查，出于審慎的考慮，金融機構不會貿(mào)然代銷其所不了解的產(chǎn)品。因此，“了解產(chǎn)品”義務僅在理念上具有一定的意義，但在實際金融市場中，適用空間十分狹窄，且案例中未發(fā)現(xiàn)以金融機構違反該義務引發(fā)訴訟的情況。對63 個金融機構部分敗訴、敗訴案例進行梳理，金融機構未履行匹配義務、風險告知義務而承擔責任的情況最為普遍，占比達90.48%。有關金融機構違反義務類型分布情況詳見表4。

表4 違反義務類型分布 單位：件

(二)案件的裁判思路分析

研究發(fā)現(xiàn)，法院審理涉及金融機構適當性義務案件通常沿著以下思路展開：第一，在舉證責任方面，不論是投資者還是金融機構，均有義務就己方主張向法院提供證據(jù)，無法提供證據(jù)的，該方將承擔舉證不能的后果。如在鮑某偉與平安銀行糾紛案((2020)遼02 民終6018 號)中，法院既要求鮑某偉提供遭受損失的證據(jù)，又要求平安銀行就是否履行了適當性義務提供證據(jù)。最終因鮑某偉無法提供支撐其訴求的證據(jù)，法院判決平安銀行勝訴。第二，在雙方均提供證據(jù)的情況下，法院將對雙方提供的證據(jù)進行審查，并著重審查金融機構在推介、銷售金融產(chǎn)品過程中是否盡到適當性義務，在履行適當性義務方面是否存在過錯。如在蘇某與民生銀行糾紛案((2019)蘇01 民終7576 號)中，蘇某與民生銀行均向法院提交了證據(jù)，法院經(jīng)審查后認定民生銀行未履行風險告知義務，存在過錯。第三，如經(jīng)審查發(fā)現(xiàn)，金融機構在履行適當性義務方面存在過錯(包括未履行或不當履行)，法院將進一步審查金融機構過錯與投資者損失之間是否存在因果關系。如因果關系存在，金融機構需就投資者損失承擔賠償責任。至于承擔比例，則視案件具體情況而定。如在范某香與中國銀行糾紛案 ( (2020) 湘民申2356號)中，法院認定中國銀行未履行匹配義務，且該義務的違反與范某香損失之間存在因果關系，進而酌情判決中國銀行承擔30%的賠償責任。

在理清法院裁判思路的基礎上，我們發(fā)現(xiàn)，如果金融機構存在以下情形，則法院傾向認定其在履行適當性義務方面存在過錯：第一，金融機構對所銷售之金融產(chǎn)品進行虛假宣傳，或者承諾本金不受損失，或者承諾收益，如張某某與中國銀行糾紛案((2020)湘0503 民初1891 號)。第二，需由投資者簽署的購買金融產(chǎn)品的合同(協(xié)議)、風險評估報告、認購申請書等非由投資者本人簽署，如關某哲與平安保險糾紛案((2020)遼03 民終2954 號)。第三，未對投資者進行風險評級(包括風險評級時間晚于金融產(chǎn)品購買時間)，或者風險評級結果與投資者所購之金融產(chǎn)品風險等級不匹配，如王某蘭與工商銀行糾紛案((2019)京02民終15312 號)。第四，金融機構向投資者推薦超出其風險承受能力的產(chǎn)品，且投資者接受金融機構建議而購買，但金融機構不能提供證據(jù)證明曾盡到合理風險提示、告知說明等義務，如王某與建設銀行糾紛案((2018)京01 民終8761 號)。

與上述裁判思路相對應的是，如果金融機構能夠證明存在以下情形，法院傾向認定其在履行適當性義務方面不存在過錯：第一，不論通過線上渠道還是線下渠道購買金融產(chǎn)品，投資者風險評級與產(chǎn)品風險等級匹配，且金融機構能夠完整保存風險評估記錄和投資者購買記錄，如郭某文與興業(yè)銀行糾紛案((2020)晉0109 民初3462 號)。第二，投資者自主決定購買金融產(chǎn)品，其購買行為未受金融機構宣傳、推介之誘導，如梅某群與國投安信期貨糾紛案((2020)滬民終288 號)。

(三)案例分析所見--金融機構適當性義務規(guī)則的缺漏

案例分析表明，目前我國關于金融機構適當性義務規(guī)則的框架存在缺漏，其主要表現(xiàn)在如下方面。

1.缺乏集中統(tǒng)一監(jiān)管，易滋生監(jiān)管套利

監(jiān)管套利是指利用不同行業(yè)監(jiān)管規(guī)則之間的差異獲利。典型的情況是，某一產(chǎn)品在其歸屬行業(yè)中需接受嚴格的監(jiān)管，而將其包裝后在其他行業(yè)銷售，則其所受限制將明顯減少，中國銀行“原油寶”產(chǎn)品即屬此類。監(jiān)管套利的存在往往使得某一行業(yè)的監(jiān)管形同虛設。在金融產(chǎn)品設計日趨復雜、跨行業(yè)甚至跨市場金融產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)的當下，如不采取統(tǒng)一監(jiān)管模式，既不利于保護投資者權益，亦不利于維護金融市場穩(wěn)定。

2.金融消費者與投資者界定不清導致裁判不統(tǒng)一

清晰界定金融消費者與投資者的目的，是要對不同的市場主體適用不同的規(guī)則加以保護，如不進行區(qū)分，易導致裁判者在何種情況下適用何種規(guī)則舉棋不定。以王某蘭與工商銀行糾紛案為例，王某蘭曾購買兩款金融產(chǎn)品，其中一款獲利，一款遭受損失，王某蘭以其遭受損失為由提起訴訟。一審中，法院認定王某蘭屬于投資者，其應對投資風險有明確認知，遂作出駁回王某蘭訴訟請求的判決((2019)京0101 民初11188 號)。二審中，法院認為王某蘭屬于金融消費者，且工商銀行存在一定過錯。最終，該案得以改判，由工商銀行承擔王某蘭部分損失((2019)京02 民終15312號)。可見，對于主體身份之認定，將直接影響案件的裁判結果。如能清晰界定主體身份，不僅有利于裁判結果統(tǒng)一，亦能使得責任之認定更加妥當。

3.既有產(chǎn)品評級制度不合理

通過實證研究，未發(fā)現(xiàn)金融機構因未履行“了解產(chǎn)品”義務而承擔責任的案例。但是，為了履行匹配義務，金融機構又必須“了解產(chǎn)品”。從外觀上看，“了解產(chǎn)品”表現(xiàn)為對產(chǎn)品準確評級，而我國金融市場中的產(chǎn)品評級制度尚存諸多不合理之處。首先，不同金融機構的評級體系與標準不統(tǒng)一。目前，我國金融機構普遍構建了金融產(chǎn)品評級綜合指標體系。如長城證券將金融產(chǎn)品分為“低”“中低”“中”“中高”“高”五個風險等級，國有大型商業(yè)銀行普遍將理財產(chǎn)品分為“謹慎”“穩(wěn)健”“平衡”“進取”“激進”五個風險等級。不同金融機構風險評級標準不統(tǒng)一導致匹配義務難以履行，并使得市場中客戶與產(chǎn)品不匹配的情況屢見不鮮。其次，產(chǎn)品評級責任由何主體承擔規(guī)定不明。金融市場中，金融產(chǎn)品之銷售者可能是研發(fā)者，但更多的情況是研發(fā)者僅負責金融產(chǎn)品的研發(fā)，金融產(chǎn)品的銷售由其他金融機構承擔。在此情形下，研發(fā)者與銷售者如何分擔責任，既有規(guī)范性文件中鮮有規(guī)定。

4.減免規(guī)則不完善

金融機構責任減免規(guī)則不完善，表現(xiàn)在兩個方面。

第一，《會議紀要》規(guī)定的部分減免情形在實踐中適用困難。按照《會議紀要》的規(guī)定，投資者自身原因導致?lián)p失、投資者具有投資經(jīng)驗、投資者受教育程度較高等，屬于金融機構可主張免責的情形。而在實踐中，如何認定既往投資經(jīng)驗與金融機構適當性義務之間的因果關系，進而認定金融機構責任，不同法院存在不同認知。如在王某與建設銀行糾紛案((2018)京01 民終8761號)中，法院未認定王某的投資經(jīng)歷可作為建設銀行責任減免事由。而在梁某瑋與平安銀行糾紛案((2019)魯民申4456 號 )中，梁某瑋具有信托投資的經(jīng)驗成為法院判決平安銀行勝訴的主要理由。對于受教育程度，我們未發(fā)現(xiàn)有法院就此與投資者損失、金融機構履行適當性義務之間的因果關系進行認定的案例。

第二，《會議紀要》規(guī)定的減免情形不夠全面。比較典型的情況是，在銷售人員涉嫌犯罪的情況下，金融機構應否基于適當性義務賠償投資者的損失。對此，法院的現(xiàn)有做法是結合具體案情，判斷銷售人員行為是否構成表見代理。如是，金融機構需承擔責任；反之，則不承擔。如在張某榮與龍江銀行糾紛案((2020)黑0903 民初721號)中，法院認定龍江銀行大堂經(jīng)理之行為構成表見代理，進而認定龍江銀行應承擔賠償責任。

三、完善金融機構適當性義務規(guī)則的基本路徑

(一)建立相對統(tǒng)一的監(jiān)管模式

近年來，我國金融市場混業(yè)經(jīng)營態(tài)勢日益明顯，跨行業(yè)經(jīng)營的金融機構與跨行業(yè)、跨市場的金融產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)。這種發(fā)展態(tài)勢改變了金融系統(tǒng)內(nèi)部傳統(tǒng)的風險特征，使得風險更加隱蔽，金融產(chǎn)品投資者的權益更易受到侵害。2018年我國的金融監(jiān)管體制由“一行三會”改為“一行兩會”后，雖然證券業(yè)仍獨立經(jīng)營、獨立監(jiān)管，但其與銀行業(yè)、保險業(yè)間實質上的混業(yè)經(jīng)營趨勢已經(jīng)不可避免。這就使得金融監(jiān)管與金融經(jīng)營之間出現(xiàn)了不匹配的問題。在投資者適當性管理方面，表現(xiàn)為不同監(jiān)管部門出臺的金融機構適當性義務規(guī)則存在明顯差異，為市場主體通過規(guī)則進行套利提供了空間。2020年4月發(fā)生的中國銀行“原油寶”事件即屬于典型案例。該事件中，中國銀行是由銀保監(jiān)會監(jiān)管的商業(yè)銀行。“原油寶”發(fā)行前已經(jīng)監(jiān)管批準，其依據(jù)是《銀行業(yè)金融機構衍生產(chǎn)品交易業(yè)務管理辦法》。按照該辦法的規(guī)定，個人投資者可以參與銀行衍生產(chǎn)品交易業(yè)務。但從“原油寶”背后交易觀察，“原油寶”與芝加哥商品交易所WTI 原油期貨掛鉤，該原油期貨合約每張最低交易單位為1 000 桶原油，且主要面向機構投資者。而中國銀行在推介“原油寶”時，通過對標準期貨合約進行拆分銷售方式，將交易起點確定為1 桶，并讓個人投資者參與購買。這就違反了《期貨交易管理條例》的有關規(guī)定，即境內(nèi)個人參與境外期貨交易的，相關辦法由監(jiān)管部門制定，并且在報國務院批準后方可施行，但國務院從未批準過此類業(yè)務。這樣，同一金融機構、面對同一產(chǎn)品，按照銀保監(jiān)會的規(guī)定，其已盡到了投資者適當性義務，但依證監(jiān)會之規(guī)定，其未盡到適當性義務。此外，在“原油寶”事件中，中國銀行推介、銷售產(chǎn)品之行為也有待商榷，不論是未經(jīng)國務院批準即予發(fā)售，還是分拆銷售均與誠實信用原則之基本要求不符。

隨著市場不斷發(fā)展，跨行業(yè)的復雜金融產(chǎn)品的種類和規(guī)模勢必不斷增長，金融機構適當性義務問題也將日益凸顯。與簡單的金融產(chǎn)品相比，跨行業(yè)的復雜金融產(chǎn)品結構層次更多，風險也更加多元。然而，在分業(yè)監(jiān)管模式下，既有的對高風險金融產(chǎn)品交易，尤其是像場外衍生品交易等的監(jiān)管，仍然存在按照交易商的機構屬性進行行業(yè)分割的情況。而在行業(yè)分割的基礎上，不同行業(yè)的監(jiān)管標準也不統(tǒng)一。在適當性義務已經(jīng)超越了分業(yè)監(jiān)管的格局成為金融機構之共性義務的大背景下，還應以功能監(jiān)管為導向，對金融機構適當性義務予以相對集中的監(jiān)管，明確要求金融產(chǎn)品之推介、銷售、購買等均應遵循誠實信用原則，并頒布適用于各金融行業(yè)的基本性規(guī)則。具體可借鑒香港證監(jiān)會與香港金融管理局的合作安排，將金融機構適當性義務規(guī)則中的統(tǒng)一的內(nèi)容提煉出來，并由監(jiān)管機構聯(lián)合發(fā)布。而金融機構之準入規(guī)則及后續(xù)日常監(jiān)管，仍由不同監(jiān)管機構分別負責，以發(fā)揮專業(yè)性優(yōu)勢，且在監(jiān)管機構之間建立溝通協(xié)調(diào)機制[15]。

(二)區(qū)分金融消費者與投資者

金融機構適當性義務屬于法定義務。在此情況下，是否還需對金融交易中金融機構的相對方進行區(qū)分？基于誠實信用原則之要求，當金融機構發(fā)現(xiàn)與投資者不適合之情況時應予告知，而金融市場中與金融機構締結金融契約之主體在行為目的、交易能力、信息獲取能力等方面存在差異屬于客觀現(xiàn)實，因此，應對金融機構的相對方進行區(qū)分。另外，區(qū)分相對方的制度價值還在于，一方面可以減輕金融機構對具備特定能力之投資者負擔的義務，節(jié)約推介、銷售成本；另一方面也可以對欠缺交易能力之主體予以傾斜保護。

從其他國家或地區(qū)的實踐觀察，不同國家或地區(qū)對如何區(qū)分“金融消費者”與“投資者”有以下不同立法例。第一，將“金融消費者”與“投資者”并列，以美國為代表。《多德-弗蘭克法》將“金融消費者”與“投資者”作為并列概念予以規(guī)定，并按照行業(yè)將兩者進行區(qū)分，前者主要適用于銀行業(yè)，后者主要適用于證券業(yè)。第二，“金融消費者”與“投資者”高度交叉，以英國、歐盟為代表。在英國，2012年頒布的《金融服務法》對2000年頒布的《金融服務與市場法》中有關消費者的概念作了進一步澄清和擴展。金融服務領域的“消費者”包括：①接受、曾經(jīng)接受或者可能接受受監(jiān)管的金融服務(regulated financial services)，包括由未獲從業(yè)許可人士提供的、旨在最終使用前述服務的中介服務；②對受監(jiān)管的金融服務擁有相關權益(relevant rights or interests)；③已經(jīng)或可能投資于金融工具(financial instruments)；④對金融工具擁有相關權益的人。需要明確的是，為了最終接受受監(jiān)管的金融服務而接受中介服務之人，也屬于消費者。歐盟《金融工具市場指令》(2007年11月1日生效)是歐盟金融服務法的重要組成部分，在該指令下，金融消費者和投資者之間為種屬關系。投資者分為三類：①零售金融消費者，即非專業(yè)的金融消費者；②專業(yè)金融消費者，即具備用以作出投資判斷和評估風險的經(jīng)驗、知識及技能的金融消費者；③合格交易者，即信貸機構、保險公司等金融服務機構。第三，以“金融消費者”統(tǒng)攝“投資者”，以日、韓為代表。如日本《金融商品交易法》中的“金融商品”將證券等具有投資性的金融產(chǎn)品、服務都納入規(guī)制范疇，進而確立了橫向一體的監(jiān)管框架；韓國《金融消費者保護法》亦將銀行、證券、保險等所有金融產(chǎn)品及其相關業(yè)務均納入調(diào)整范疇。在此體制下，“金融消費者”是投資者的上位概念，投資者主要指投資證券期貨產(chǎn)品的“金融消費者”。

我國構建金融機構適當性義務基本規(guī)則之時，宜首先區(qū)分自然人和法人，并在此基礎上，將自然人劃分為金融消費者與投資者，再將投資者劃分為一般(普通)投資者與合格(專業(yè))投資者。金融消費者應當是基于保值增值考慮，向金融機構購買保本型金融產(chǎn)品的自然人。投資者應當是愿意以本金損失為代價、取得超過儲蓄存款收益而購買金融產(chǎn)品的自然人或法人。至于如何劃分一般(普通)投資者與合格(專業(yè))投資者，我國《證券法》《證券期貨投資者適當性管理辦法》均采取二分法，將投資者分為普通投資者和專業(yè)投資者。《資管新規(guī)》將資產(chǎn)管理產(chǎn)品的投資者分為不特定社會公眾和合格投資者，從而在投資者分類制度中引入合格投資者的概念。從上述規(guī)范性文件看，目前我國金融市場中對投資者進行劃分的制度集中在證券業(yè)，且主要基于以下因素進行劃分：一是主體身份；二是風險承受能力；三是投資能力；四是投資目的。但是，這種分類方式并沒有考慮投資者既往投資經(jīng)歷。我們建議，劃分一般(普通)投資者、合格(專業(yè))投資者時，除上述因素外，還應增加既往投資經(jīng)歷，并在其由一般(普通)投資者轉化為合格(專業(yè))投資者前，強制要求其應具有購買風險較小的金融產(chǎn)品之經(jīng)歷。比如，要求其具有投資保本型金融產(chǎn)品、投資本金損失風險較小金融產(chǎn)品的經(jīng)歷等。

金融機構適當性義務視域下的投資者范圍在不同的國家和地區(qū)有所差別。日本《金融商品交易法》中將專業(yè)投資者排除在適當性義務的適用范圍之外；我國臺灣地區(qū)將專業(yè)機構和具有一定財力或者專業(yè)能力的自然人或者法人也排除在適用范圍之外；歐盟則對不同的客戶適用不同程度標準的適當性義務。我們認為，雖然合格(專業(yè))投資者具有較一般(普通)投資者更豐富的投資知識和經(jīng)驗，以及更強的風險承受能力，但是，在當前日新月異的金融環(huán)境下，金融衍生產(chǎn)品越來越復雜且變化頻出，即使具有一定知識和能力的投資者也很難跟上金融市場的變化，也極有可能對新型金融產(chǎn)品的理解產(chǎn)生偏差，導致決策失誤。因此，金融機構適當性義務制度對合格(專業(yè))投資也應給予一定程度的保護。

(三)改進金融產(chǎn)品評級制度

金融產(chǎn)品評級制度也稱“產(chǎn)品適當性”，域外金融監(jiān)管十分強調(diào)金融機構須對金融產(chǎn)品之內(nèi)容和風險水平達到完全認知，并向購買者準確告知。以美國“雷曼迷你債券”事件為例。“雷曼迷你債券”是一系列信貸掛鉤票據(jù)的總和，法律上屬于債券憑證的一種。此類產(chǎn)品通常利用投資者的資金買入抵押品，并通過掉期交易等安排，取得比傳統(tǒng)銀行存款更高的回報。該金融產(chǎn)品的風險要素主要集中于三個層面：第一，由于迷你債券本身屬于非上市產(chǎn)品，故而流動性較差。第二，擔保方為“雷曼控股公司”，但該公司在2008年時瀕臨倒閉，信用狀況較差。第三，產(chǎn)品投資的抵押品主要為擔保債務憑證(Collateralized Debt Obligation，CDO)、信貸違約掉期(Credit Default Swap)等復雜金融衍生品，在2008年金融危機時，以CDO 為主的抵押品大幅貶值，風險急劇提高。這種復雜結構的金融產(chǎn)品本就不該銷售給一般投資者，但由于缺乏足夠的投資者保護機制，錯誤的產(chǎn)品風險定級導致大量的一般投資者遭受巨額損失。因此，在此事件后，美國將科學合理的產(chǎn)品風險評級作為金融監(jiān)管的重要組成部分。美國監(jiān)管當局要求金融機構在了解、推介和銷售金融產(chǎn)品時，至少要了解“流動性狀況”“相關信用狀況”“投資狀況”和“相關費用”等四類信息，并進行告知。

對金融機構課以適當性義務的目的是將適當?shù)漠a(chǎn)品推介、銷售給適當?shù)目蛻簦虼耍鹑诋a(chǎn)品評級應是適當性義務規(guī)則建構之基礎性制度之一。基于誠實信用原則之要求，金融機構亦有義務確保其所推介、銷售之金融產(chǎn)品與投資者相匹配。在對金融消費者與投資者進行區(qū)分并對投資者進行分類的基礎上，理應對金融產(chǎn)品進行準確評級。隨著監(jiān)管要求及規(guī)范性文件的不斷發(fā)布，我國金融機構大多建立起了金融產(chǎn)品評級綜合指標體系。但問題是，不同金融機構對金融產(chǎn)品的評級不同，甚至存在同一產(chǎn)品在不同金融機構評級不同的情況。“產(chǎn)品適當性”制度需要金融機構動態(tài)地、全流程地對金融產(chǎn)品進行評估，而不僅僅是傳統(tǒng)意義上的在金融產(chǎn)品發(fā)行時的評估。銷售者應當了解所銷售金融產(chǎn)品的信息，并根據(jù)風險特征和程度，對所銷售的金融產(chǎn)品劃分風險等級。金融產(chǎn)品風險等級劃分，需要對影響金融產(chǎn)品安全等級的風險因素予以綜合考量，主要包括流動性、期限、杠桿情況、交易結構安排、投資單位、投資方向、投資范圍、募集方式、主體信用、同類產(chǎn)品情況及過往業(yè)績[16]。

在金融產(chǎn)品評級責任劃分方面，構建適當性義務基本規(guī)則之時應當明確，由金融產(chǎn)品研發(fā)者承擔對金融產(chǎn)品的初始評級責任。當然，研發(fā)者對于金融產(chǎn)品評級應當遵循的基本原則還應當由監(jiān)管機構確定，并且可結合我國分業(yè)監(jiān)管的實踐，由不同監(jiān)管機構對金融產(chǎn)品初始評級進行統(tǒng)一監(jiān)管。當某一金融產(chǎn)品交易結構復雜且存在跨行業(yè)交易的情況時，應當按照風險等級較高者確定該金融產(chǎn)品的風險等級。需要明確的是，金融產(chǎn)品研發(fā)者對金融產(chǎn)品承擔初始評級責任并不意味著免除了銷售該產(chǎn)品的金融機構之產(chǎn)品評級責任，銷售者在銷售金融產(chǎn)品之時，亦需對其銷售的金融產(chǎn)品進行再次評級，但再次評級結果不能低于初始評級結果。另外，為了節(jié)約再次評級成本及避免再次評級導致不同金融機構對同一金融產(chǎn)品評級結果差異過大的情況出現(xiàn)，監(jiān)管機構應當對再次評級的內(nèi)容進行規(guī)定，比如再次評級之時，銷售者僅需對金融產(chǎn)品某些關鍵風險因素——如流動性——進行評估即可。

從違反“產(chǎn)品適當性”義務角度觀察，研發(fā)者就初始評級承擔責任，銷售者就再次評級以及未將適當?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當?shù)目蛻舫袚熑危已邪l(fā)者、銷售者就金融產(chǎn)品評級向投資者承擔連帶責任。至于前述制度的建立是否會導致銷售者怠于履行盡職調(diào)查義務，因前述規(guī)則對其施加了銷售者責任，故應不存在此顧慮。從金融實踐觀察，金融機構銷售金融產(chǎn)品之前，出于自身交易安全的考慮，通常會對其所銷售之產(chǎn)品進行充分調(diào)查，并且在代銷合作協(xié)議中清晰界定研發(fā)者與銷售者之間的權利、義務與責任。

(四)明確金融機構責任減免規(guī)則

實證研究表明，責任減免規(guī)則不完善的情況在實踐中較為突出。從體系結構安排的角度考慮，要求金融機構承擔適當性義務，既要考慮在何種情況下，要求金融機構承擔何種義務，又要考慮在何種情況發(fā)生之時，金融機構之責任可以得到減免。構建責任減免規(guī)則的法理基礎在于，誠實信用原則要求金融機構確保其所推介、銷售之金融產(chǎn)品與投資者相匹配，而對投資者進行適格審查是確保匹配之前提和基礎，而適格審查的核心又是金融機構向投資者進行詢問并由投資者提供信息。如果投資者拒絕配合，金融機構的責任就應根據(jù)投資者的過錯而相應減免。構建責任減免規(guī)則的現(xiàn)實基礎在于，金融市場中存在大量成熟的、專業(yè)的投資者，此類投資者可能會利用金融機構適當性義務規(guī)則將本應屬于自身的風險轉嫁至金融機構，引發(fā)道德風險。

《會議紀要》對金融機構責任從免除和減輕兩個角度進行了規(guī)定。首先，免除規(guī)則。投資者由于故意提供虛假信息、拒絕聽取建議等自身原因導致?lián)p失的，金融機構得主張免責。此等情形下，投資者本身存在明顯惡意，此時，投資者對金融機構的依賴減少，故其獲得的保障也就相應縮減。其次，減輕規(guī)則。從金融產(chǎn)品角度觀察，金融機構承擔適當性義務，系因金融產(chǎn)品結構復雜，導致投資者可能難以甚至無法作出自主決定，進而影響締約平等。但在金融市場中，確實也存在一部分投資者，他們基于既往投資經(jīng)驗、教育經(jīng)歷，無需借助金融機構履行適當性義務，即可作出自主決定。甚至在金融機構未履行適當性義務或者在履行適當性義務存在過錯時，亦不會對該類投資者作出自主決定產(chǎn)生影響。對此，如金融機構能夠舉證證明，則可減輕其責任。

雖然《會議紀要》對以上規(guī)則已有規(guī)定，但因其本身既不屬于法律，也不屬于司法解釋，效力存在局限性，導致上述規(guī)則在我國現(xiàn)有的金融機構適當性義務規(guī)則體系中尚缺乏明確的體現(xiàn)。在實踐中，法院的認知也不盡一致。以既往投資經(jīng)歷為例，部分法院在判決中將既往投資經(jīng)歷作為減輕金融機構責任的因素，但也有部分法院認為，不能將投資者具有既往投資經(jīng)歷一概作為金融機構責任減輕的理由，因為既往投資經(jīng)歷僅能證明投資者可能對某一類產(chǎn)品具有清晰的認知，并不能證明該投資者對引發(fā)爭議的產(chǎn)品具有清晰的認知。比如投資者此前僅購買過理財產(chǎn)品，但引發(fā)爭議的為該投資者購買的基金產(chǎn)品。換言之，只有投資者既往投資經(jīng)驗涉及爭議產(chǎn)品之時，該經(jīng)歷方能作為金融機構主張責任減輕的理由。

四、結語

雖然我國自2005年起就已經(jīng)在金融市場引入金融機構適當性義務規(guī)則，但歷經(jīng)多年發(fā)展后，我國金融機構適當性義務規(guī)則仍不夠完善，存在理論基礎不清、基本規(guī)則不統(tǒng)一、部分核心規(guī)則缺失等問題。金融機構適當性義務建構之理論基礎在于誠實信用原則。借鑒域外金融市場經(jīng)驗，并結合我國司法實踐，我國金融機構適當性義務規(guī)則還應從以下幾個方面加以完善：第一，應建立以功能為導向的統(tǒng)一監(jiān)管模式，由監(jiān)管機構聯(lián)合發(fā)布適用于各金融機構的適當性義務基本原則與規(guī)則。第二，基本規(guī)則中需要著重解決的問題有區(qū)分金融消費者與投資者、劃分投資者類別及明確投資者轉化條件、規(guī)定金融產(chǎn)品評級基本規(guī)則及責任分配規(guī)則等。第三，明確金融機構責任減免規(guī)則以及其適用情境。