合并商譽(yù)及其減值對企業(yè)價(jià)值的影響

陳淑芳?史佳凡

摘 要：本文以2009年-2018年A股上市公司的企業(yè)作為研究對象，同時(shí)引入市場集中度，研究合并商譽(yù)及減值對企業(yè)價(jià)值的影響，探究市場集中度對合并商譽(yù)及其減值與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)關(guān)系。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：合并商譽(yù)對企業(yè)價(jià)值具有顯著的正向影響;當(dāng)期計(jì)提的合并商譽(yù)減值準(zhǔn)備與企業(yè)價(jià)值具有不顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系;市場集中度對于合并商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)關(guān)系具有正向調(diào)節(jié)作用，且市場集中度是半調(diào)節(jié)變量。

關(guān)鍵詞：合并商譽(yù);減值;市場集中度;企業(yè)價(jià)值

一、引言

隨著2018年9月國家推出一系列寬松的并購政策，并購市場上掀起一波并購熱潮，迎來大量的行業(yè)洗牌，市場集中度進(jìn)一步上升。由CV Source投中數(shù)據(jù)可知，2018年中國并購市場宣布交易案例數(shù)量已達(dá)到6998起，披露的交易規(guī)模為5768.43億美元。因此，市場集中度對合并商譽(yù)及其減值與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)關(guān)系究竟會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響這一問題也迫切地需要被關(guān)注。本文基于有效市場理論、協(xié)同效應(yīng)理論和企業(yè)資源理論，采用2009年-2018年A股上市公司的企業(yè)作為研究對象，研究合并商譽(yù)及減值對企業(yè)價(jià)值的影響。此外，本文引入市場集中度，探究其對合并商譽(yù)及其減值與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)關(guān)系的影響，希望能在已有合并商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值研究的理論基礎(chǔ)上對相關(guān)理論做出一點(diǎn)微薄的貢獻(xiàn)，為利益相關(guān)者正確運(yùn)用合并商譽(yù)這一會(huì)計(jì)信息進(jìn)行決策提供參考和幫助，為企業(yè)未來制定并購方案及評估合并商譽(yù)提供參考意見。

二、理論分析與研究假設(shè)

1.合并商譽(yù)的初始確認(rèn)與企業(yè)價(jià)值

我國在2007年推出新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，要求企業(yè)單獨(dú)披露合并商譽(yù)，將企業(yè)合并成本與合并中取得被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額的差確認(rèn)為合并商譽(yù)。杜興強(qiáng)（2011）研究合并商譽(yù)與企業(yè)市場價(jià)值的相關(guān)關(guān)系，認(rèn)為合并商譽(yù)對企業(yè)價(jià)值具有顯著的積極影響，且合并商譽(yù)比其他資產(chǎn)對企業(yè)市場價(jià)值的影響作用更大。

據(jù)此，本文提出假設(shè)1。

H1：合并商譽(yù)的初始確認(rèn)與企業(yè)價(jià)值具有正向的相關(guān)性。

2.合并商譽(yù)減值準(zhǔn)備與企業(yè)價(jià)值

張娟（2012）認(rèn)為，企業(yè)計(jì)提商譽(yù)減值這一舉動(dòng)代表了企業(yè)未來預(yù)期獲取的收益有下降的可能性，這將直接影響企業(yè)的凈收益。然而Cheo L（2011）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)在當(dāng)期計(jì)提的商譽(yù)減值和企業(yè)當(dāng)年度的財(cái)務(wù)績效不具有相關(guān)關(guān)系。崔永梅、張英（2014）的實(shí)證研究結(jié)果也表明當(dāng)期計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備對企業(yè)的股價(jià)具有不顯著的負(fù)向影響。王春麗、褚志姣（2020）研究發(fā)現(xiàn)商譽(yù)減值與公司短期績效顯著負(fù)相關(guān)，與公司長期績效顯著正相關(guān)，即U型。

基于此，本文提出假設(shè)2。

H2：企業(yè)當(dāng)期計(jì)提的合并商譽(yù)減值準(zhǔn)備與企業(yè)價(jià)值具有不顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

3.市場集中度的調(diào)節(jié)效應(yīng)

在具有較高市場集中度的競爭市場中，企業(yè)依靠其具有的壟斷能力不斷地提升企業(yè)價(jià)值，然而要提升市場集中度，就需要進(jìn)行企業(yè)間的并購重組活動(dòng)，并購活動(dòng)中支付較高的并購成本會(huì)促使較高的合并商譽(yù)產(chǎn)生。因此，在市場集中度較高的行業(yè)中，企業(yè)更容易獲得較高的企業(yè)價(jià)值，同時(shí)伴隨著較高的合并商譽(yù)。所以市場集中度、合并商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值之間可能會(huì)存在一定的內(nèi)在聯(lián)系。

鄭海英、劉正陽和馮衛(wèi)東（2014）的研究結(jié)果表明，在市場集中度較高的行業(yè)中，合并商譽(yù)與企業(yè)財(cái)務(wù)績效的價(jià)值相關(guān)性更強(qiáng)。

基于以上分析，初步推斷市場集中度對于合并商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)關(guān)系起正向調(diào)節(jié)作用，即市場集中度越高，合并商譽(yù)對企業(yè)價(jià)值的正向影響越顯著。

而通過前面的文獻(xiàn)梳理，我們大致可以判斷市場集中度與企業(yè)價(jià)值具有一定的相關(guān)關(guān)系，因此推斷市場集中度很有可能是半調(diào)節(jié)變量。

據(jù)此，本文提出假設(shè)3。

H3：市場集中度對于合并商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)關(guān)系起正向調(diào)節(jié)作用，即市場集中度越高，合并商譽(yù)對企業(yè)價(jià)值的正向影響越顯著，且市場集中度是半調(diào)節(jié)變量。

三、研究設(shè)計(jì)

1.樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇2009年-2018年A股上市公司中披露合并商譽(yù)及后續(xù)減值準(zhǔn)備的企業(yè)作為樣本進(jìn)行研究。基于研究需要本文剔除了以下數(shù)據(jù)：（1） 金融保險(xiǎn)行業(yè);（2） S、ST、SST、PT公司;（3） 被出具非標(biāo)準(zhǔn)意見報(bào)告的公司;（4） 剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本。

經(jīng)過上述處理，本文最終得到582個(gè)觀察值作為研究全樣本。

2.變量界定

（1） 被解釋變量——企業(yè)價(jià)值

史永東、何海江和沈德華（2002）認(rèn)為，中國資本市場可以在一定程度上被視為是有效的。基于此，選取股票價(jià)格衡量企業(yè)價(jià)值是合適的。

考慮到企業(yè)在實(shí)施并購行為后對被收購企業(yè)的并購整合不能在當(dāng)期完成，協(xié)同效應(yīng)要經(jīng)過一段時(shí)間后才能完全發(fā)揮出來，所以本文采取次年4月最后一個(gè)交易日的股票交易價(jià)格作為被解釋變量。

（2） 解釋變量——合并商譽(yù)及其減值準(zhǔn)備

①合并商譽(yù)

本文采用公司第t期的累計(jì)商譽(yù)的賬面值作為模型中商譽(yù)的取值，同時(shí)借鑒前人的做法，將合并商譽(yù)除以公司當(dāng)年的股本總數(shù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化。

②當(dāng)期計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備（Impair）

借鑒Kevin Li 和Amir Amel-Zadeh（2010）的研究以及筆者提出的假設(shè)2，將商譽(yù)減值定義為當(dāng)期減值數(shù)。

（3） 調(diào)節(jié)變量——市場集中度

參照周宏、建蕾、李國平與何夢麗（2014）等學(xué)者的研究，本文選用赫芬達(dá)爾—赫希曼指數(shù)來衡量市場集中度。在采用市場集中度的測度指標(biāo)上，筆者采用主營業(yè)務(wù)收入來測度。

HHI=（Xi/X）2（1）

其中X=Xi，Xi為i企業(yè)的主營業(yè)務(wù)收入;赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)越大，則說明市場集中度越高。

（4） 控制變量

本文選取企業(yè)性質(zhì)、財(cái)務(wù)杠桿、資產(chǎn)的規(guī)模、企業(yè)成長性、本期的股價(jià)作為控制變量，同時(shí)控制行業(yè)和年份。

3.模型設(shè)計(jì)

根據(jù)前文的分析，參照Ohlson（1995）模型，崔永梅、張英（2014）的模型，本文研究合并商譽(yù)以及合并商譽(yù)的減值與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，擬建立如下模型：

Pt+1=β0+β1Goodwillt+β2Impairt+β3Sizet+β4Levt+β5SOE+

β6Growt+β7Pt+Year+IND+ε（2）

為了檢驗(yàn)不同的市場集中度下，合并商譽(yù)對企業(yè)價(jià)值的提升作用及顯著性是否存在不同，本文在回歸模型中加入標(biāo)準(zhǔn)化合并商譽(yù)Goodwill與市場集中度HHI的交叉項(xiàng)，構(gòu)建模型（3）。由于模型中引入了赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)HHI來衡量市場集中度，因此未加入行業(yè)虛擬變量IND避免多重共線性。

Pt+1=β0+β1Goodwillt+β2Impairt+β3HHIt+β4Goodwillt*HHIt+

β5Sizet+β6Levt+β7SOE+β8Growt+β9Pt+Year+ε（3）

四、實(shí)證分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)

由表2平均值的角度看，并購事件確認(rèn)的合并商譽(yù)對企業(yè)的企業(yè)價(jià)值具有較大的正面影響，這初步驗(yàn)證了假設(shè)1。而合并商譽(yù)的標(biāo)準(zhǔn)差為1.08，說明樣本確認(rèn)的合并商譽(yù)的大小具有較大的差異。且企業(yè)當(dāng)期計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備并沒有明顯的差異，差距較小。樣本的市場集中度最小值為0，最大值為0.26，均值為0.01，說明樣本所在行業(yè)市場集中度存在的差異較小。

2.相關(guān)性分析及共線性檢驗(yàn)

在應(yīng)用研究模型進(jìn)行多元線性回歸之前，本文先對模型中所涉及的各變量進(jìn)行Pearson和Spearman相關(guān)性檢驗(yàn)，得出并購當(dāng)年的合并商譽(yù)與并購次年的企業(yè)股價(jià)呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，并購當(dāng)年企業(yè)當(dāng)期計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備與企業(yè)價(jià)值呈現(xiàn)不顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，初步驗(yàn)證假設(shè)1和2。

本文計(jì)算了自變量的VIF最大為2.9，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于5，因此樣本數(shù)據(jù)不具有多重共線性的問題。

3.多元回歸分析

基于前文在對數(shù)據(jù)進(jìn)行過一個(gè)基本的描述性統(tǒng)計(jì)分析以后，本文對變量進(jìn)行多元回歸，并對回歸結(jié)果進(jìn)行詳細(xì)的分析。

（1） 合并商譽(yù)的初始確認(rèn)、后續(xù)減值與企業(yè)價(jià)值的多元回歸分析

合并商譽(yù)，企業(yè)計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備與Pt+1回歸分析。由上表可以看出，合并商譽(yù)的回歸系數(shù)為0.8146，在5%的水平上呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，說明合并商譽(yù)對并購事件發(fā)生后第一年的企業(yè)價(jià)值具有顯著的正向影響。當(dāng)期計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備的回歸系數(shù)為-14.5778，說明當(dāng)期計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備對并購次年的企業(yè)價(jià)值具有不顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，且盈利能力和其他信息對股價(jià)的影響大于當(dāng)期商譽(yù)減值計(jì)提信息。

總體而言，合并商譽(yù)對并購次年的股價(jià)產(chǎn)生顯著的正向影響，假設(shè)1經(jīng)過檢驗(yàn)成立。而企業(yè)當(dāng)期計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備對并購次年的股價(jià)具有不顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，假設(shè)2經(jīng)過檢驗(yàn)成立。

（2） 市場集中度對合并商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值相關(guān)關(guān)系的影響多元回歸分析

為了探究市場集中度對合并商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)關(guān)系是否有調(diào)節(jié)作用，筆者參考前人的研究，采用HHI衡量市場集中度，并引入市場集中度與合并商譽(yù)的交叉項(xiàng)。表4列示了加入市場集中度HHI變量的影響后，合并商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值的回歸結(jié)果。

對t+1期的回歸結(jié)果進(jìn)行分析。合并商譽(yù)的回歸系數(shù)為0.8568，在5%的水平上與呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，這與假設(shè)1結(jié)果一致。而當(dāng)期計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備的回歸系數(shù)為-14.7999，與并購次年的企業(yè)價(jià)值具有不顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，這與假設(shè)2結(jié)果一致。合并商譽(yù)與市場集中度的交叉項(xiàng)的回歸系數(shù)為4.9736，與并購次年的企業(yè)價(jià)值在5%的水平上具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，說明在市場集中度較高的市場環(huán)境中，合并商譽(yù)對并購次年的企業(yè)價(jià)值的影響更加顯著，企業(yè)是否應(yīng)當(dāng)支付過高的合并商譽(yù)成本應(yīng)當(dāng)考慮行業(yè)市場的競爭程度。此外，市場集中度在10%的水平上與并購次年的企業(yè)價(jià)值具有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即市場集中度越高，越不利于提升企業(yè)價(jià)值，這是因?yàn)槭袌黾卸仍礁撸髽I(yè)在行業(yè)中所面臨的競爭壓力越小，企業(yè)會(huì)相對比較松懈，趨向于安于現(xiàn)狀，管理層會(huì)更多地考慮自己的利益，使自己的利益最大化，這種行為不利于企業(yè)未來的長遠(yuǎn)發(fā)展，且有損股東利益，不利于提升企業(yè)績效。而適度的市場競爭會(huì)鞭策企業(yè)的管理層實(shí)施更有利于企業(yè)未來長遠(yuǎn)發(fā)展的行為，促使企業(yè)提高經(jīng)營效率，降低生產(chǎn)成本，從而增強(qiáng)企業(yè)整體的競爭力，提升企業(yè)價(jià)值。

由以上分析可知，市場集中度對于合并商譽(yù)與并購次年的企業(yè)價(jià)值的相關(guān)關(guān)系具有正向調(diào)節(jié)作用，由于市場集中度對于并購次年的企業(yè)價(jià)值具有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明市場集中度是半調(diào)節(jié)變量，假設(shè)3經(jīng)過檢驗(yàn)成立。

五、研究結(jié)論

本文研究了A股上市公司的合并商譽(yù)及其減值對企業(yè)價(jià)值的影響，研究得到如下結(jié)論：

（1） 我國A股上市企業(yè)的合并商譽(yù)對企業(yè)價(jià)值具有顯著的積極的提升作用，且這種提升作用在一定的時(shí)間段內(nèi)具有延續(xù)性。

（2） 當(dāng)期計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備不會(huì)對并購次年的企業(yè)價(jià)值造成顯著的負(fù)面影響。

（3） 市場集中度對于合并商譽(yù)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)關(guān)系具有正向的調(diào)節(jié)作用，即在市場集中度高的行業(yè)，合并商譽(yù)對于企業(yè)價(jià)值的影響更顯著，且市場集中度是半調(diào)節(jié)變量。

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作者簡介：陳淑芳（1962- ），女，陜西蒲城人，西安財(cái)經(jīng)大學(xué)商學(xué)院教授，碩士生導(dǎo)師，研究方向：會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)管理;史佳凡（1996- ），女，陜西榆林人，西安財(cái)經(jīng)大學(xué)商學(xué)院碩士生，研究方向：財(cái)務(wù)管理