并購商譽減值的原因分析及風險防范

陳坤

一、并購商譽的成因分析

1.多方聯合進行相關利益輸送

潘紅波、饒曉瓊、張哲（2019）通過對2007—2017 年A 股上市公司進行實證研究，發現企業內部人員減持套現的規模越大，企業的商譽減值狀況越嚴重，反之亦然，符合套利觀假說，即商譽是理性內部人利用市場無效率和企業估值差異進行套現的工具。從現實情況出發，并購交易對于并購雙方均有益處。對于并購方而言，并購交易能幫助企業提升股價，進而吸引更多的投資者，有利于企業股東提升身價，并在股價高點處拋售以獲得超額回報。對于被并購方而言，高溢價的并購交易不僅能緩解企業財務壓力，也能謀求更長遠的發展。同時，企業大股東可能與目標企業私下串通，利用巨額商譽的外衣將企業財富轉移到自己的口袋中。除此之外，中介機構也可能為了更高的手續費收益，而竭力促使并購交易的完成。因此，并購交易中的各方人員會為了自身利益而推動高溢價并購的進行，也間接導致了并購商譽的出現。

2.管理層對于并購交易缺乏謹慎性

何瑛、李雯琦（2020）借助管理者行為視角進行研究發現，并購商譽受到管理者過度自信理論、羊群理論的共同影響。商譽減值的出現，實質上可以歸于企業管理層投資效率低下的表現。在并購交易的過程中，由于企業管理層的過度自信，從而導致管理層只相信自己的能力，堅定地認為并購交易會按照自己的預想進行，即使并購中支付的對價高于行業水平也不會過多考慮。因此，當并購交易時企業管理層缺乏謹慎性思考時，也會導致高溢價并購的出現，從而產生巨額并購商譽。

3.“劇場效應”導致并購成本增加

并購重組作為轉型升級、擴大規模、促進企業長遠發展的有效手段，自然引起行業重視。當一個行業中出現了一次高溢價并購事件，而這次并購又推動了并購企業的后續發展，對于行業內其他并購企業來說，高溢價并購似乎變成可以接受的交易，不僅讓并購方愿意支付更高的對價來達到并購的目的，也讓被并購方產生坐地起價的想法，從而導致整個行業并購交易成本的被動上漲，而高溢價的交易勢必引起并購商譽的出現。

4.資產評估方法的選取存在弊端

以互聯網行業為例，僅有一部分無形資產在年報的資產負債表中得以披露，由于評估機構所采用的評估方法不同，導致相當一部分不可辨認資產并未體現在資產負債表的賬面上，或是估算的價值存在差異，并且監管部門尚未對這一標準進行統一規范。除此之外，前文也提及高溢價并購對于并購方、被并購方及資產評估機構都存在有利方面，因此會出現被并購方的最終價值評估結果高于其實際價值的現象。從選取的評估方法不同來說，比如對互聯網行業的并購交易中，由于行業的特殊性，導致很多無形資產并不能準確計量，因此一般首選未來收益法作為評估方法，即對企業未來的收益進行預估，依此確定現在評估對象的價值。但是未來收益法存在一個弊端，那就是主觀性過強，評估機構的可操作性過大，容易過高估計被并購方的價值，從而使并購方付出高額溢價，產生巨額并購商譽。

二、并購商譽減值的動因分析

1.前期盡職調查不完善，導致評估價值過高

并購作為交易的一種，必然屬于利益關聯方互相博弈的結果。在并購交易的過程中也存在矛盾關系，即利益關聯方既互相斗爭又互相聯合。從信息不對稱理論來看，并購交易前期的過程中并購方很難完全掌握被并購方的全部資料，存在信息不對稱的現象，這時并購方的盡職調查就顯得尤為重要。盡職調查包括諸如被并購方的行業所屬、財務狀況、經營情況、未來前景等等，當并購方沒有做好前期調查工作，對于目標企業的信息沒有盡可能掌握時，就容易導致并購方對于目標企業的價值及業績承諾實現的可能性做出不準確的判斷，出現評估價值過高的結果并為此支付高額對價以完成并購交易。在并購后期才發現高估了目標企業價值，出現巨額的并購商譽，極有可能引發并購商譽的購物減值問題。

2.高業績承諾或對賭協議未完成

業績承諾協議是公司并購重組時被收購方對于收購方的承諾，一般是承諾在三個會計年度里自身獨立完成的業績達到一定額度，其計算方式為年度扣除非經常損益的歸母凈利潤金額。目的是讓買方不至于因為交易時的信息不對稱，對被收購方信息了解不足而誤判其盈利前景，從而造成巨額損失。在眾多并購交易案例中，被并購方往往以承諾高額的業績指標或是簽訂高額業績的對賭協議作為條件，來換取并購方支付的高溢價，而這一舉動也導致了巨額并購商譽的出現。此外，高業績承諾或對賭協議對于被并購方存在很大的壓力和風險，也造成被并購方完成業績承諾或對賭協議的難度加大。在規定期限內，一旦被并購方的業績指標完成率較低，甚至無法完成，則會導致被并購方現金流量的增長率下降，對其正常經營以及未來發展造成嚴重的負面影響，勢必引發并購方商譽減值的出現。

3.存在盈余管理的動機

盈余管理就是企業管理層在會計準則的允許范圍內，通過對財務報告中的相關會計信息進行控制或調整，保證企業利益最大化的行為。盈余管理的具體目的主要包括三個方面，一是通過盈余管理對相關財務信息進行美化包裝，從而達到合法上市或者避免退市，向社會公眾籌集資金的目的；二是通過采用適當的會計政策和會計方法，減少應納稅所得額進而達成合理避稅的目的；三是通過盈余手段調增報告利潤，減少債務違約風險，依此達到規避債務契約約束的目的。由于企業在商譽減值測試中擁有較大的自主操作空間，對于商譽減值測試方法的選取比較自由，可以根據自身情況來確定，因此，企業管理層更加青睞于利用計提商譽減值的辦法來完成盈余管理的目的，也想借此為后面年度的盈利空間做好鋪墊。

三、并購商譽減值引發的風險

1.企業利潤減少，增加未來業績的不確定性

由于企業計提商譽減值會反映在利潤表中，影響當期損益，所以商譽減值風險的釋放對業績的影響最為直接，甚至導致企業凈利潤由盈轉虧。進一步的，由于商譽減值會對企業利潤產生影響，那么也就會影響企業的盈利能力，同時并購支付的高額對價會影響企業的現金流，對企業的償債能力和營運能力產生影響，這對于企業未來業績的穩定發展也會造成不良影響，不利于企業的長遠可持續發展。

2.企業品牌價值下降，融資難度增大

并購商譽減值往往是被并購方業績承諾或者對賭協議未完成、并購后的協同發展效率不高、經營環境和管理效率出現問題等原因造成的。加之計提巨額商譽減值也會影響到企業當期利潤，甚至導致企業陷入破產的局面，當這些信息通過線上線下渠道被大眾了解以后，將嚴重影響企業的品牌形象，也對企業聲譽價值造成負面影響，從而降低市場投資者對企業的投資信心，特別是并購方的債權人等利益相關者會從這些負面信息中對企業未來的業績成長和持續發展做出負面判斷，甚至提高投資報酬率來應對到期無法償還本息的財務風險，這會導致企業融資難度的增大，影響到企業未來發展。

3.導致中小投資者利益受損

企業的市值受到股價波動的影響，由于經營狀況、協同效率、經濟環境等因素的影響，當企業發生并購商譽減值時，會向資本市場傳遞負面信號，引起投資者對于持有股票及擴大投資規模的擔憂，一度導致股價崩盤的問題。同時，并購商譽減值一旦造成并購方利潤由盈轉虧，對于中小投資者而言，年底到手的分紅也會大幅減少。考慮到中小投資者屬于承受風險能力較弱的群體，想要減少損失只能低價拋售股票，達到斷臂求生的目的，對于其利益也是非常嚴重的損害。

四、并購商譽減值的防范措施

1.并購方做好前期盡職調查，重視完善內部控制制度

對被并購方的價值評估是并購交易過程中尤為重要的一個環節，而公正合理的價值評估離不開信息的掌握，當并購方能夠做好前期盡職調查，對于被并購方的財務狀況、經營狀況、資產和負債、未來盈利能力等信息做到充分了解，這樣才能在并購交易中規避高溢價并購的出現，也能避免支付過高的對價，這樣對于后續發展以及商譽風險的防范都是有利的。同時，可以采用分步走的方法，逐步完成對目標企業的收購，避免由于一次性全額收購而引發巨額商譽的出現，以及后續商譽減值問題的發生。

2.加強監管部門對商譽信息披露的監管執法力度

依據信息不對稱理論而言，并購過程中所采用的價值評估方法、價值評估參數等信息都是投資者所不易了解到的，這種信息了解程度的差異化會出現并購方遲報瞞報相關商譽信息的現象，一旦并購完成后出現巨額商譽減值問題，則會嚴重損害投資者和債權人的相關權益。因此，監管部門要加強對商譽信息披露的監管執法力度，保證相關信息透明公開，保護利益相關者的財產收益遭受損失。

3.投資者著重提升專業素養，避免盲目投資

投資者作為并購交易過程的利益相關方，也要重視與商譽有關的財務數據，從財務報表、互聯網信息等不同渠道收集有用信息，并且堅持學習投資相關的專業知識，提升自身專業素養。當發現并購商譽價值占據被并購方利潤總額的百分比較大時，要保持理性，謹慎投資。

4.加大對第三方評估機構的監督力度

無論是監管部門、并購交易關聯方還是社會大眾，都應該對第三方評估機構進行強有力的監督，重點關注評估機構對于被并購方的價值評估是否合理公正，是否存在過高估值的現象。同時，評估機構自身作為第三方機構，也應該本著公平公正的原則，時刻保持職業操守和職業素養，不隨意站在任何一方的立場上，在對被并購方估值方法和相關參數的選取上保持獨立性和公允性，為并購方提出合理的并購意見，充分發揮第三方評估機構應當發揮的作用。