善弈者通盤無妙手

陳嘉禾

自從私募基金在中國市場誕生以來，至今已經歷了多年的發展。在這之中，大浪淘沙、洗盡鉛華，許多私募基金已經成了過去式。打開私募基金的列表，我們能看到不少已經清盤的名字，和不少在多年前就停止更新的凈值。

而對于那些逐漸發展壯大的私募基金，他們正在成為資本市場中一股新生的力量。總的來說，由于面對的客戶比公募基金更加小眾，同時對基金經理與私募基金創始人的激勵機制比公募基金、證券公司和保險公司更加優厚，因此和傳統的市場參與方相比（包括保險公司、公募基金、個人投資者和產業資本），不少在市場競爭中存活與勝出的私募基金，在投資的方法與運作上大有不同。

作為上海陸寶投資的總裁和主要發起者，劉紅女士最近把她過去8年中經營私募基金的想法和心得，以及她平時記錄的讀書筆記和游記，集合成了一本書《通盤無妙手：女私募基金經理26年投資感悟》，給投資者帶來對私募基金和投資行業的深度思考。

說到投資，人們的看法往往分成兩個極其相反的派別：一些人認為投資非常簡單，只要打探好消息、跟上趨勢，然后點幾下鼠標就行。另一些人則認為投資難于上青天，沒事最好不要碰股票，甚至把股票和賭博吸毒相提并論。

其實，這兩種思想都是錯的。《通盤無妙手》提出了一個觀點：投資很簡單，但是不容易。

說投資很簡單，是因為投資者只要遵循最基本的價值投資原則，做到選擇好的公司、找便宜的價格、分散買入足夠多的標的、持有足夠長的時間，也就是我常說的“好、低、散、長”，那么就能取得不錯的收益。

但是，這種看似簡單的價值投資方法，卻并不容易做，主要的原因是因為，大多數人不愿意慢慢變富。那么，在股票市場賺錢有多難呢？根據書中的數據，曾經有人測算了一段時間證券市場中盈利的客戶比例，結果發現能連續4年在股市賺錢的客戶為數寥寥。而某私人銀行歷年所有權益產品的復合收益率也僅有4%，遠低于高水平的股票投資者所能賺到的回報。

即使是在2020年、也就是公募基金普遍業績很好的一年，某個公募基金背后的數據也讓人感到唏噓。這個基金的凈值在這一年中飆升了120%，應該說業績非常好。但是，某基金銷售平臺卻顯示，即使是這樣好的基金，仍然有80%的持有人處于虧損狀態，其中虧損5%以上的人占了65%，而獲利超過5%的人只有9.6%。背后原因無它，就是基金投資者的追漲殺跌。

說到追漲殺跌，就想起來劉紅所說的投資者常犯的三個壞習慣：玩玩股票、跟風投資、追漲殺跌。有意思的是，我們不用分析這三個壞習慣背后的邏輯，只要從這三個詞的字面意思，都能看出為什么這樣做賺不到錢。

為什么“玩玩股票”不賺錢？如果投資者說，“我也想買只基金玩玩”“我也想炒股玩玩”，那么大概率會虧錢。為什么呢？因為“玩玩”是消費啊，消費不是要花錢的嗎？玩貓啊玩游樂場啊都要花錢，為什么玩股票就不要花錢呢？

為什么“跟風投資”不賺錢？有的人抱著“聽說買基金很賺錢，隔壁那個誰誰都賺好多錢了，我也要跟風買”的思想做投資，大概率也會虧掉。你跟的是“風”啊，風這個東西來無影去無蹤，怎么能當飯吃呢？要知道，中國人說“喝西北風”的時候，從來都不是什么好話。

為什么“追漲殺跌”不賺錢呢？“追漲”意味著漲上去再買，也就是買在高價；“殺跌”意味著跌下去再殺、把倉位再剁掉，也就是賣在低價。成天高買低賣，焉有不虧之理？

其實，在本來很正經的投資工作中搞投機，把本來應該用來投資的股票當作菜來“炒”，不光對錢包不好，對身體也不好，劉紅就說了一個她親身經歷的故事。

在2005年，有一次劉紅經朋友介紹，去上海著名的老中醫秦老先生處調理身體。秦老望聞問切一番后，得知劉紅是做證券工作的，就說“這個工作蠻辛苦呢”。大概以為劉紅不懂上海話，又私下對助手說：“炒股票老作孽的（上海話，語氣輕時意為辛苦、可憐），每天殫精竭慮想賺鈔票，久坐傷腎，久思傷脾，久視傷血勞于心。”劉紅聞之慨然：都知道投機不好，但從來沒想到還有這么多醫理。

所以說，投資做不好不但傷錢，也傷身體。但是，投資要是做得好，那可是錢和健康雙收。君不見，沃倫·巴菲特和查理·芒格雙雙高壽，有些人說，這還不是因為他們高壽，所以他們投資才做得好，活得長自然復利大唄。其實還真不是，巴菲特和芒格六七十歲的時候，在投資上就已經非常成功，只是到了八九十歲變得更成功而已。好投資與好健康可以相伴而行，投資前輩們誠不我欺。

要想做好價值投資，那么最重要的一件事，在于不要讓自己蒙受巨大和不可逆的虧損。要知道，如果一次虧損了50%，那么要賺100%、而不是50%，才能把錢賺回來。這正如“善弈者通盤無妙手”這句最早出于圍棋界的名言所說，只要不做出讓自己虧損巨大的昏招，那么長期就可以積小勝為大勝，積復利為財富。

在保證了投資盡量不蒙受巨大虧損、不“踩雷”以后，投資者需要做的，就是不停地把資產配置在更有效率、回報率更高的地方。

如果我們仔細閱讀巴菲特和沃爾特·施洛斯的文章，就會發現，他們都曾經提到一個概念：“資產配置的效率”。也就是說，即使A公司可能不錯，但是如果B公司更好，那么投資者應該毅然把資本從A公司上抽離，投入到B公司去，而如果C公司更好則繼續挪動，由此始終把自己的資本配置在最高效的投資上。而這種投資方法，同時也往往會避開市場上最熱門的股票：那些股票估值太貴，常常會給投資者帶來難以估量的損失。

在《通盤無妙手》中，劉紅還記錄了一位成功的房地產投資者的故事，與巴菲特和施洛斯所述的提高資本配置效率，有異曲同工之妙。

簡單來說，這位地產投資者遵循以下幾條規律：從不買新房，只買二手房，因為二手房容易有折價（后來有的新房也開始有折價但是需要搖號才能買到，是另一種特殊的制度設計，在此不論）；從不看兩三年內的樓盤熱門度走勢，只看長期的區域潛力發展；從不買熱門樓盤，以免付出過高價格；從不買學區房，理由同第3點；等樓盤價值兌現以后就賣出，尋找下一個價格和價值錯配的目標。

由此看來，即使是在地產投資中，遵循與股票價值投資類似的規律，也可以讓人賺到不少錢。其實，早年在北京、上海、深圳等一線城市還沒有限購房地產的時候，我也聽說有一種策略，可以讓投資者賺到高于地產增速的收益，就是看這三個潛力相當的城市，哪一個的租金回報率顯著高于另外兩個，就把資本配置到這個城市的樓市。如此幾番交易，回報率往往遠高于持有一地的物業。

其實，對于價值投資來說，投資的技巧固然重要，但是還有一件事與投資的技巧同樣重要，那就是資金的長期性，也就是通俗所說的“好錢”。

“世人結交須黃金，黃金不多交不深。縱令然諾暫相許，終是悠悠行路心。”唐代的張謂曾經寫下這樣一首《題長安壁主人》。意思就是世上人們的交往，常常是錢多就好、錢少就壞。即使是有時候做出了承諾，也很難長期信守諾言，在利益面前仍然抱著一顆悠悠的路人之心。

在投資行業，事情也是一樣。當管理別人錢的投資經理，業績落后于市場一段時間以后，很難有資金能夠給投資經理足夠的長期支持。在2020年的巴菲特股東大會上，劉紅感到對巴菲特的質疑和冒犯明顯增多。這一方面可能是由于2020年的股東大會采取了網絡的形式，另一方面也和巴菲特當年的業績表現不盡如人意有關。

業績不好就要罵人的情況，絕對不只在巴菲特股東大會上出現。在公募基金，我們曾經聽到投資總監對基金經理說“業績不好就換人”。但是，有誰的投資業績又能永遠長青呢？幾乎所有投資業績超過20年的投資者，都有自己逆風的時候。在這種時候，資金能否給投資者足夠長期的支持，就變成和投資者水平高低一樣重要的因素。

善弈者通盤無妙手，善戰者無赫赫之功，善醫者無煌煌之名。自古以來，洶涌澎湃的豪情壯志固然讓人激動，但是最高明的技巧永遠是看起來最平淡的方法。在今天的投資行業，有多少人能真正明白這個道理呢？

（摘自《證券市場周刊》2021年第41期。作者為九圜青泉科技首席投資官）