北上資金對賽道選擇的信號意義

王楊　陳昊

從復盤經驗來看，市場回調期間北上資金逆勢買入的賽道，往往在市場回暖后實現超額收益。

換言之，北上資金對賽道的選擇具備一定的前瞻性。

歷史上A股調整而陸股通加倉的時間主要有兩段：2018年2月-2018年12月、2021年2月-2021年3月。在這兩段時間內，美債收益率基本都是上升的。

在這兩段時間內，北上資金逆勢加倉的賽道不少在市場回暖后有良好的表現。

我們將北上資金增持定義為北上資金持股金額變動高于“行業漲跌幅+5%”;將北上資金減持定義為北上資金持股金額變動小于“行業漲跌幅-5%”;將股價與北上資金趨勢一致定義為北上資金持股金額變動介于（行業漲跌幅-5%，行業漲跌幅+5%）區間。

具體來看，2018年2月-2018年12月，市場調整但北上資金持續流入A股，不少賽道盡管股價下跌，但北上資金持續增持。其中，大消費中的快遞、生豬養殖，大科技中的國防裝備、5G基建，大周期中的保險、建筑建材均在股價的下跌過程中獲得了北上資金的增持。在市場企穩后，這些賽道也曾走出顯著的上漲行情。

2021年2月-2021年3月，核心資產調整帶動市場下行。消費受到北上資金明顯減持，科技北上資金和股價表現趨勢相同，周期有部分行業北上資金逆勢流入。具體來看，稀土磁材、工業金屬在這輪調整中北上資金仍逆勢加倉，市場調整結束后股價也隨著市場的反彈而趨勢上行。

基于此，我們對近期市場調整中北上資金逆勢加倉的賽道進行梳理，選取時間為2022年1月1日至2月25日。在行業分類上，為了更好的契合當前的投研需求，我們對上市公司進行了指數再分類。具體來看，在科技、消費、周期三大板塊中篩選出69個細分行業，并優選566家公司。根據我們所劃分的賽道，觀察2022年這一輪市場調整下，北上資金的持股金額變化。

其中，我們將北上資金增持定義為北上資金持股金額變動高于“行業漲跌幅+5%”;將北上資金減持定義為北上資金持股金額變動小于“行業漲跌-5%”;將股價與北上資金趨勢一致定義為北上資金持股金額變動介于（行業漲跌幅-5%，行業漲跌幅+5%）區間。

2022年1月1日至2月25日期間，北上資金增持的賽道中，消費板塊有新零售、游戲、家居、食品、啤酒、乳制品、化學原料藥、物業和生豬養殖;科技板塊有光伏儲能、IGBT、半導體設備、電動車上游和電動車下游;周期板塊有紙制品、貴金屬、工業金屬、稀土磁材、煤炭、銀行和保險。

消費板塊股價回落但北上資金增持的賽道是：新零售、家居、游戲、食品、啤酒、乳制品、化學原料藥和物業，股價上漲且北上資金增持的賽道是：生豬養殖。

消費賽道普遍調整時間相對較長，基本從2021年開始就已經進入調整的趨勢之中。

2022年年初雖然受到市場的沖擊股價也出現了回落，但回落的幅度并不大，生豬養殖賽道更是逆勢上漲。從北上資金的持股金額的變化來看，新零售賽道持續受到增持，增長的斜率較陡，且不受市場波動的影響。而家居、食品、啤酒、乳制品、化學原料藥、物業賽道則是被緩慢增持，也對市場調整的調整較為鈍化。

科技板塊股價回落但北上資金增持的賽道是：光伏儲能、IGBT、半導體設備、電動車上游和電動車下游。

科技賽道中除了新能源以外，基本是從2021年年中開始調整，而新能源則是在2021年年底開始震蕩下行。科技大部分賽道經歷了過去三年的結構性牛市，目前整體估值較高，北上資金增持的比例不高。

從北上資金增持的賽道來看，以半導體和新能源為主，其中半導體設備、IGBT、電動車上游在2022年年初的調整中，北上資金增持較明顯。

周期板塊股價回落但北上資金增持的賽道是，紙制品;股價上漲且北上資金增持的賽道有，貴金屬、工業金屬、稀土磁材、煤炭、銀行和保險。

從陸股通持倉變化趨勢中能窺探北上資金對周期股的配置變化。以貴金屬為例，2021年以來，北上資金于2月-5月和8月-11月2次加倉，期間貴金屬股價持續下行，直至2022年2月，貴金屬才開始由跌轉漲。從北上資金增持的賽道來看，工業金屬在年初以來的調整中，北上資金增持較明顯。

消費板塊北上資金減持賽道是：服裝、小家電、電影、醫療器械、創新藥和中藥。

從北上資金持續變化的趨勢和股價變化的趨勢對比來看，消費中的服裝和電影在股價調整的過程中，北上資金減持的斜率更為陡峭。

科技板塊北上資金減持超過股價回落的賽道是：光伏設備、光伏下游、5G基建、物聯網芯片、半導體材料、衛星互聯網、數據中心、信創和機器人。從北上資金持續變化的趨勢和股價變化的趨勢對比來看，科技中的物聯網芯片和機器人在股價調整的過程中，北上資金減持的斜率更為陡峭。

周期板塊北上資金減持超過股價回落的賽道是：工程機械和裝配式建筑，股價上漲但北上資金減持陸運交通。從北上資金持續變化的趨勢和股價變化的趨勢對比來看，周期中的陸運交通在股價調整的過程中，北上資金減持的斜率更為陡峭。

資料來源：Wind，浙商證券研究所

資料來源：Wind，浙商證券研究所

股價與北上資金趨勢一致其余細分賽道中，北上資金持股金額與股價趨勢保持相對一致。

化妝品、白酒、免稅、廚衛家電、白電、酒店、調味品、醫藥外包、中藥和快遞;

物聯網模組、半導體封測、泛模擬、云計算、人工智能、國防裝備、金融IT、消費電子、車聯網、風電和電動車中游;

房地產、航空、油氣、汽車零部件、鋼鐵、建筑材料、化工、環衛和機場。

針對北上資金逆勢增持的行業，我們對其估值和盈利進行分析。整體而言，這批賽道估值合理且盈利增速較快。

2022年動態估值均不高。根據目前Wind一致預期的市盈率數據，北上資金逆勢增持的消費賽道2022年的動態市盈率多在20-40倍之間，科技賽道2022年的動態市盈率在20-60倍之間，周期賽道2022年的動態市盈率在5-25倍以下。

北上資金逆勢增持的行業，2022年盈利增速均較高。根據Wind一致預期的盈利增速數據，北上資金逆勢增持的消費賽道2022年的盈利增速多在19%-40%之間，其中生豬養殖細分賽道2022年盈利增速更是超250%，科技賽道2022年的盈利增速在30%-110%之間，周期賽道2022年的盈利增速主要集中于5%-30%之間。盈利增長和估值之間的匹配度相對較好。

作者工作單位為浙商證券