銷售轉型視角下食品企業并購動因及效應分析
——以“好想你”并購“百草味”為例

竇 偉,李 珂

(河南牧業經濟學院 金融與會計學院，河南 鄭州 450044)

一、文獻綜述

隨著互聯網信息技術的日趨成熟，電商行業的快速發展，我國食品消費市場迎來了新的變化，食品行業也進入了新的升級和優化階段。傳統的食品行業面臨著銷售轉型，急需解決在當前銷售環境下實現銷售渠道多樣化、消費者多樣化的消費升級問題。但是，在當前經濟快速發展和市場競爭激烈的情況下，企業的優化和升級往往面臨著資源配置困難的問題。因此，通過并購整合相關資源，實現銷售轉型成為增強企業實力和增強市場競爭力的選擇之一。

并購經常發生在一些資產規模較大的公司中，為了實現一方或者雙方的結構的調整，資源的優化配置而采取的一個經濟決策。并購不但會對并購各方產生很大的影響，對行業所屬領域也會有一定的影響。從食品零售企業并購情況來看，自2014年以來，隨著我國食品零售企業在線上網店和線下實體店銷售雙渠道發展的興起，引發了線上銷售和線下實體店企業之間的并購浪潮，以這種方式進行的公司并購可以快速實現雙渠道銷售模式的建設。傳統食品零售公司也經常以整合資源為目的進行收購，因此在多種動因的作用下，傳統食品零售業已進入并購和整合時期。

陳愛貞[1]認為，并購作為企業之間重組資源的重要方式，是企業成長與創新的重要手段。林偉[2]認為，由于現在受線上網購和線下零售結合的影響，傳統零售業的繁榮有所減弱，增長率也放慢了，在這種情況下，企業并購重組與資源互補已成為傳統零售業保持其增長，使其迅速發展并在已有業態基礎上發展新興業態的公認法則之一。曹翠珍、吳生瀛[3]認為，在企業并購初期，較高的盈利能力和負債能力有利于實現財務協同效應并提高企業整體的實力；相關并購比不相關的并購更容易實現協同效應。李倩[4]認為，基于企業內部結構的角度，并購協同效應的形成在很大程度上取決于企業內部各種要素的優化和整合。Panayiotis C.Andreou等[5]認為，并購產生的協同效應是并購雙方選擇并購最重要的動機。Kim J.[6]認為，企業選擇進行并購活動的主要因素是并購各方通過并購擴大市場份額、實現優勢互補，進而提升并購后企業的整體價值。

國內學者結合中國自身的發展特性對于并購動因方面進行了研究，雖然與國外學者的觀點略有不同，但是基本上也認為并購的初衷就是為了提升公司價值、提高經營業績。國內外學者對于公司并購績效評價方法大致相同，都認為企業并購可能只會給企業帶來短期的財富收益，不排除某些年財務績效會出現負增長的可能。目前理論界針對傳統食品企業并購動因及效應分析的理論很少，還沒有足夠多的案例分析來支持傳統食品企業的并購理論，對傳統食品企業并購的資源整合還沒有制定具有可操作性的規范，實際操作上缺乏有效指導。本文通過對傳統食品企業在銷售轉型視角下的并購案例進行分析研究，探討傳統食品企業并購動因及效應的提升路徑，促進我國傳統食品企業并購動因及效應問題的理論研究不斷發展，對傳統食品企業在新的消費需求的背景下通過并購實現銷售轉型時提供參考。

二、企業并購動因及效應相關理論

(一)多元化經營理論

多元化經營理論是指在日常的經營活動中該公司用于其產品與行業之間的商業策略。具體的實施方案分為以下三種：首先，該公司使用其目前擁有的生產技術來生產另一種新產品。這種策略的優勢在于制造原有產品的技術和制造新產品的技術具有相似性但是使用方式卻不一樣。其次，公司通過技術升級來創新產品并將其銷售給原有的客戶群體，其主要優點是通過原有產品的銷售關系出售一個全新的產品。最后，公司實施整體多元化的經營方式并通過大量的資金去開拓與原有產品無關的市場。

(二)市場優勢理論

市場優勢理論是指在其所屬行業內某公司越處于重要地位，企業的人才儲備、管理體制、生產技術、銷售渠道則越完善，企業的盈利能力也就越大。在這種市場優勢理論的推動下，行業內并購也成為公司發展戰略中不能缺少的一部分。根據市場競爭法則，同一領域中優勢企業并購劣勢企業可以提升行業的整體水平，同時還給行業內的新興力量提供足夠的發展空間。企業通過并購同行業中的其他公司，會在占領被并購方市場份額的同時，增強自身對市場的管控力，通過產品價格的提升來增加其超額收益。

(三)企業并購效應理論

企業并購的主要動機是獲取并購產生的協同效應，包括經營協同效應、財務協同效應和管理協同效應。

經營協同效應是指公司在并購完成后其經營效率的提高。它基本通過經營和生產呈現出來。一是在經營方面，通過并購活動公司可以融合被并購方的優質資源以提升自身產品在行業領域內的競爭優勢，減少期間成本并改善公司的業務績效。二是在生產方面，公司選擇用并購來達到擴大生產規模，壓縮生產成本，拓展銷售渠道，提高市場占有率并進一步提高利潤空間。

財務協同效應是指通過并購使業務量增多帶來更高的財務收益。并購雙方之間的營運資本和資本營運機會方面存在明顯差異。并購后可以優化其運營資本，不僅可以為公司找到新的利潤增長點，而且可以減少資本需求，降低企業戰略規劃的成本。

管理協同效應是指并購完成后，并購方可以充分利用并購各方在本領域的原有品牌和優勢，在組織和管理上盡可能地達到相互補充的目的，最終達到提高管理效率的目標。因此，并購企業應該充分利用被并購企業的優勢，并購后積極地吸收和利用它們，以改善企業的組織結構和管理技能，最終實現整體管理水平的提高。

(四)企業并購評價方法

1.財務指標法

財務指標方法，主要是通過比較和分析企業實行并購前后各項財務指標的變化，來評價并購對企業財務績效的影響。主要包括發展能力、營運能力和償債能力這三個指標。關于財務指標的選擇，國內外學者并沒有統一的看法。一部分學者認為，只需選擇少數幾個具有代表性的財務指標對企業并購完成后的績效進行分析；另一部分學者則認為，需要選擇更多的指標來分析。

2.非財務指標法

非財務指標法與上述的評估方法不一樣，它很難通過財務數據對其進行量化的衡量，并且通常面向未來，例如研發新產品，建立市場份額。這些度量標準迫使公司提供充足的人力和精力，并且當這些指標完成時，企業的運營績效將得到顯著改善。當前最常用的非財務指標主要包括公司的潛在發展能力和技術創新能力，這些指標通常可以促使管理層提升企業的整體績效。

三、“好想你”并購“百草味”的動因分析

(一)企業資源互補動因分析

“好想你”可以說是全國紅棗產業領域的領導者，并購之前它主要針對中高端消費者的線下零售商店市場，銷售的產品也相對單一。“百草味”屬于一個年輕化的電子商務品牌，受到年輕消費者的喜愛，其產品主要是休閑零食。因此，并購雙方在某些方面是非常互補的：“百草味”并入“好想你”將有助于增加并購方的品牌在互聯網平臺上的影響力，并擴大其營銷渠道；“百草味”還將利用“好想你”的資金鏈和線下零售渠道來實現更好和更快的發展。此外，并購后雙方可以相互學習最佳的管理經驗，以提高公司整體的管理能力。

1.品牌互補

“好想你”在紅棗領域成了紅棗品牌的倡導者和開拓者，快速占據了消費者的消費資源。“百草味”在中國休閑零食領域打造成電商品牌第一名，在食品零售行業的電商領域具有很大的影響，有著突出的品牌效應和優勢。合并后，并購方將與被并購方產生良好的互補作用，通過其品牌效應有效促進傳統產業與新興電商產業之間的相互影響，使并購后企業的產品更加豐富，進一步提高并購后企業的成長性和盈利能力，為樹立行業內優秀的健康零食品牌確立穩固的基礎，增強與別的企業相互競爭的能力，并進一步提高“好想你”這個紅棗品牌在我國市場中的地位。

2.渠道互補

“好想你”在線下擁有1200余家專賣店，KA商超系統渠道覆蓋的完成率達到90%以上，可以看出“好想你”的線下專賣店的發展空間已經非常有限，原有的銷售模式已經進入了瓶頸期；而“好想你”在互聯網銷售渠道的拓展中，由于其自身品牌線上的影響力有限，加上較為單一的產品品種，致使“好想你”線上銷售的開展遇到許多問題。“好想你”通過并購“百草味”，可以利用其豐富的產品線以及在線上銷售的品牌影響力，實現銷售渠道的互補，與其他企業開展差異化的競爭。

3.產品互補

目前“好想你”通過在其領域內產品線的不斷增加及加工技術的不斷創新，紅棗及相關產品的研發達到200多種。作為倡導電商渠道并進行實踐的“百草味”，擁有多元化的產品類別。2016年，“好想你”計劃從紅棗健康休閑零食向全類別休閑零食轉變，通過并購“百草味”并利用“百草味”豐富的產品線提高自身在紅棗銷售領域中的競爭力，而“百草味”多元化的產品類別可豐富“好想你”的實體店的產品類型，從而實現雙方的產品互補。

4.消費者互補

“好想你”產品能夠覆蓋廣泛的人群，其消費人群主要是中老年人和白領階層。而“百草味”主打的是電商休閑零食，其消費人群主要是消費觀念更新潮的青年人。

5.區位互補

“好想你”扎根于原產地河南新鄭并在全國范圍內銷售，但中原地區依舊是主要的銷售地區。“百草味”起源于杭州，在華東地區盛行，而江蘇和浙江地區則是其主要市場。

6.產業鏈互補

“好想你”的整個產業鏈系統是從材料的采購與儲存，到研發與生產及實體店的銷售共同組成。合并前的“百草味”主要是電商平臺的銷售。此外，“好想你”與“百草味”聯合進行戰略轉型以獲取更多的利益。

(二)企業市場優勢動因分析

1.人力資源情況

人力資源是指在公司運營和開發過程中錄用的各種人才，其知識能力將對企業產生重大影響和回報的資源。公司通過增強人力資源管理，以實現未來的可持續發展。并購后“好想你”將繼續進行人力資源的整合。并購初期“百草味”管理層動員雙方進行人事調動，財務總監由并購方任命，使雙方能夠充分發揮人才互補的優勢，完善更廣泛的人才儲備體系，以滿足企業對人力資源的發展需求。作為中國紅棗領域的龍頭企業“好想你”對員工的能力和素質有更嚴格的要求。本文根據其并購前后的年度報告對所屬員工受教育情況，對公司的貢獻情況及專業人員的構成，更直觀地分析“好想你”的未來發展潛力。

根據表1和表3可以看出，并購后“好想你”一方面吸收了“百草味”的大量后備人才，使得2017年的員工人數較2015年增長22.76%，其中增長最快的是受過高等教育的員工和技術人員，呈明顯的上升趨勢，相反銷售人員的數量卻在不斷下降。主要原因是并購完成后其銷售渠道的變化，從單一的線下實體店渠道到線上線下雙渠道同時銷售的新模式。另一方面從表2可以看出，在并購后的兩年中其員工的工資水平顯著提高，并且員工的人均收入和人均創造收益增長幅度變大。其中2017年人均創造收益是2014年的約3倍，人均員工利潤達到上市以來的最高值。這說明并購使“好想你”集中了人力資源，并提出了有效的整合措施。

表1 “好想你”2014—2017年員工受教育情況 單位：人

表2 “好想你”2014—2017年員工對企業的貢獻情況 單位：萬元

表3 “好想你”2014—2017年員工專業構成情況 單位：人

2.技術創新情況

技術創新能力是現代企業的核心競爭力，也是衡量企業未來能否持續健康發展的重要指標。假如一家公司繼續走技術創新的道路，盡管效果在短時期內不顯著，未來也將具有不錯的市場競爭力。但是假設公司一直不進行技術的創新，那其未來的發展將很不樂觀。“好想你”一向非常重視自己產品創新，在紅棗市場低迷的背景下，它還積極開發和創新紅棗有關的新產品，使得它在這個領域中一直位居首位。并購后，它從未減少對產品的研發及創新，并不斷提高其產品質量，以滿足消費者新的需求。

從表4和表5可以看出，并購后“好想你”非常重視研發技術人員的培養，在并購初期的兩年里其研發人員的比例一直在上升。在研發支出方面，盡管其占營業收入的比例近幾年有所下滑，但其研發支出的金額在并購后的2016和2017年環比上漲。這種現象主要是由于并購完成后“好想你”的營業收入有了大幅提升造成的。

表4 “好想你”2014—2017年研發人員結構

表5 “好想你”2014—2017年研發支出占比

(三)“好想你”并購“百草味”的效應分析

為了更好地說明此并購對“好想你”的財務績效的影響，本文從并購的動因出發，以協同效應的角度對比分析相關財務指標。協同效應理論主要探討公司是否可以在并購后獲得被并購方的部分資源，以及并購后在經營、管理和財務等方面是否都能產生“1+1>2”的積極作用。

1.經營協同效應分析

從2012到2015年，“好想你”的總資產和所有者權益增長遲緩，但在2016年完成并購后其兩者的增長率比并購前分別高出1/10和1/3。這也是“好想你”自公開上市以來的最大漲幅。在并購后的近兩年中，總資產和所有者權益的規模并未顯示出特別明顯的下降趨勢。因此，從以上分析可以大致看出，通過此次收購“好想你”達到了擴大自身經營規模的目的。收購之后，并購方終于改變了業績下滑的局面，經營效益也在逐步恢復。

一方面在被并購后“百草味”的凈利潤連續兩年呈上升趨勢，尤其是2017年其凈利潤接近9800萬元。同時也完成了給“好想你”的業績承諾。另一方面“百草味”是2018年唯一獲得“消費者最喜愛中國自主品牌”的榮譽稱號的全類別休閑零食品牌。由于品牌知名度的提升加速了它的戰略轉型。綜上所述，“好想你”此次并購不僅擴大了業務范圍，增加了凈利潤，還給“好想你”帶來了一定的品牌效應。

2.財務協同效應分析

(1)營運能力分析

如表6所示，公司并購后應收賬款周轉率上升的趨勢明顯較2014年增長53.67%。盡管2019年略有下降但仍高于并購前，表明收購完成后公司營業額迅速增長，應收賬款的流動性變得越來越強，資產管理能力也有所改善，存貨周轉率比2014年增加近3倍，表明庫存管理水平與并購前相比有了不錯的改善。由于固定資產使用效率的不斷提升，可以明顯看出其周轉率在穩步提升。總資產周轉率小幅上升說明公司所有資產周轉效率略有提高。基于以上分析，并購“百草味”提高了“好想你”的營運能力。

表6 營運能力

(2)發展能力分析

從表7可以看出，在并購的前兩年“好想你”的凈利潤呈負增長。企業在2016年將“百草味”納入合并報表后，凈利潤增長率上升至13.15%。營業收入增長率在并購初期突然升高，雖然后期增速放緩，但總體來說仍比并購前要好。此次并購活動彌補不足，使得并購方在規模、銷售渠道及品牌影響力方面得到了快速發展，營業利潤和收入也大幅上漲，未來具有較好的發展趨勢。綜上所述，“好想你”在完成并購后發展能力大大提高。

表7 發展能力指標

(3)償債能力分析

從表8得知，并購于2016年完成，并購完成后流動比率和速動比率都呈逐年下降的趨勢，流動比率的下降幅度遠大于速動比率的下降幅度，說明其存貨的庫存量大幅減少，存貨周轉率大幅提升。從“好想你”的資產負債率和產權比率來看，并購后的2016和2017年是下降的趨勢，表明“好想你”具有的長期負債能力是增加的，財務結構也更加穩定。2018年和2019年有上升趨勢，其中有公司大量回購股份的原因，但其財務杠桿在增加卻是不爭的事實。

(三)管理協同效應分析

管理協同效應理論認為，企業的并購行為能夠擴大企業的規模，實現企業在市場競爭中的優勢，而這對其自身的管理提出更高的要求。并購之前兩家企業核心業務的銷售渠道并不一樣，“好想你”是“專賣+超市”的實體店銷售模式，而“百草味”則是單一互聯網銷售模式。并購完成后希望雙方能夠資源互補，對于“好想你”的管理有了更高的要求。受到新的發展戰略的影響，重新調整品牌定位，實行“好想你”和“百草味”雙重品牌的運營模式。其中“好想你”側重于高端健康食品，“百草味”更側重于健康休閑食品。自上市以來，“好想你”在棗類相關產品上擁有相對獨特的線下銷售渠道，隨著這種銷售模式的弊端的出現，也逐漸意識到了線上線下雙渠道一體化發展的重要性，并不斷投入人力和財力來擴大其線上銷售渠道的建設。但是由于缺乏在線銷售模式的管理經驗，“好想你”互聯網的銷售市場沒有完全打開。并購前的“好想你”也嘗試推出更多價格親民的產品，并且著重發展商超渠道，但未能改變利潤下滑的局面，2015年甚至出現了300萬元的虧損。本次并購“好想你”希望通過“百草味”多年的互聯網銷售經驗，為并購方打開線上銷售市場，收購“百草味”改變了其持續下滑業績局面。但是根據“好想你”年報數據可知“百草味”的營業收入增速從2017至2019年呈現下滑的趨勢，同時“好想你”的營業收入增速也不斷放緩。這三年中“好想你”紅棗類產品的營業收入在總營收中的占比不斷下降，“百草味”營業收入占比雖呈上升趨勢，但營業收入增速卻有所下降，說明并購后雙方業務沒有完成良好的融合，使得“百草味”和“好想你”兩者的業務相互獨立，線下渠道的倉庫也沒有進行融合，導致并購所帶來的線上流量紅利消失。一方面是線上資源融合狀態不佳，另一方面是“好想你”在積極拓寬主體的業務，新業務的拓展又需要大量的資金支持，需要“好想你”的管理層對未來發展做出抉擇。

最終在2020年，“好想你”向百事飲料(香港)有限公司出售“百草味”100%股權，交易雙方協商確定的企業價值為7.05億美元，按當時匯率接近50億元人民幣。管理層這一抉擇使得“好想你”在出售“百草味”之后獲得的投資收益為35.9億元，對凈利潤的影響為23億元，同時獲得40億元現金流量。而資產負債率由47.08%下降至7.28%。財務費用由1852.52萬元的利息凈支出調整至1.29億元的利息凈收入。雖然最終沒有實現并購后的融合發展，但出售依然是目前財務狀態下一個最好的抉擇。

四、 “好想你”并購“百草味”的啟示

(一)關注新渠道下產生的機遇

到目前為止，我國的經濟發展已經進入了調整期。同時互聯網公司的快速發展對我國傳統產業產生了重大影響，國務院根據這一新情況發布了《中國制造業2025》，迫使傳統行業考慮轉型和升級，促進傳統企業良好發展。近年來，國家鼓勵發展“互聯網+”的創新應用，并相繼頒布了一系列旨在促進“互聯網+”發展的措施。它為傳統企業的轉型打開了可能性，而傳統企業的轉型可以在資本市場上輕松獲得投資，這使得傳統行業更有動力去實現轉型和升級。因此，企業關注國家宏觀經濟政策的變化和導向，把握市場的發展趨勢，才能充分享受國家政策的紅利，促進企業的健康發展。

“互聯網+”的發展促進了新的整合形式，使消費者擁有了方便順暢的線上消費體驗。消費者的升級，技術的更新迭代使得互聯網的發展有更大的空間。打破傳統的商業模式實現線上和線下銷售渠道的融合是傳統食品企業的不二選擇，進而以新渠道的資源尋找該領域的新進展。當今社會互聯網消費已成為必然趨勢。對食品企業來說線上和線下消費并不是相互沖突，而是互相補充，線上銷售模式可以擴大零售的覆蓋范圍，同時線下實體店可以吸引更多的線上流量，線上線下相互依存互相補充，成為消費模式的兩個支柱。從中長期來看，加速消費升級的趨勢要求銷售渠道更加有效，并能夠迅速捕捉并響應消費者偏好的改變。

“好想你”在2016年以9.6億元收購了“百草味”，其中很大一部分原因是想借助“百草味”在食品市場上的經營方式及其品牌影響力來幫助“好想你”拓寬線上銷售的渠道，實現其渠道整合發展模式。從上文對并購之后的財務和非財務指標分析來看，在并購完成前，“好想你”的業績一直在下降，甚至有些年度的凈利潤是負數。并購完成后“好想你”的凈利潤和營業收入大幅增長，其市場份額也在逐年增加。此外并購完成后，其線上市場進一步打開，大大改善了其年度經營業績，并對其財務業績和銷售戰略轉型規劃產生積極影響。

(二)做好整合工作防范整合風險

從“好想你”發布的2020年半年報中可以看出其完成了凈利潤22.56億元，比上一年增長了16倍，令人震驚的是受疫情影響其業績仍保持上升趨勢。相反“好想你”的非凈利潤虧損高達8300多萬元，比去年下降2倍；營業收入雖然接近25億元，卻比上一年下降了1/8；經營性現金流凈額減少一半。或許這才是其選擇出售“百草味”背后的真正原因。此時“好想你”表示其在完成“百草味”母公司杭州郝姆斯食品有限公司出售事項后，導致其在近五個月的營業收入和非凈利潤的數據有所下降。此外“好想你”的營業收入和毛利率因疫情的因素也受到一定程度的影響。值得注意的是，此次出售使“好想你”獲得了近23億元的凈利潤。綜合這些來看，“百草味”的出售使其獲得了豐厚的財務回報以及應對未來發展的充裕資金。可以說“好想你”并購“百草味”雖然沒有完成最終的整合效應，但出售“百草味”卻是“好想你”應對整合風險作出的最佳選擇。“好想你”未來發展如何，讓我們拭目以待。