世界經濟2021年主線梳理 與2022年趨勢預測（政策篇）

摘 要： 基于控制通貨膨脹，美聯儲以及發達經濟體央行過去一年開始減少債券購買規模，包括新興市場經濟體在內的許多國家也提前邁動了加息的步伐，與此同時，提高公共財政赤字率，增加基礎設施、新興產業投資以及減免稅收成為了許多國家財政政策的一致性選擇。另外，作為國際范圍內一項常規性政策活動，各國監管機構繼續加大對違規金融機構的處罰，同時包括國際貨幣基金組織在內的國際組織和各國央行也不斷加強金融合作，增加對遭受疫情嚴重影響的發展中國家援助。

關鍵詞：購債規模;提高利息;積極財政;監管處罰;國際援助

作為逆周期的重要宏觀政策手段，寬松貨幣政策與積極財政政策自新冠肺炎疫情發生以來為各國政府普遍采用和推行，其中歐美主要經濟體還實施了無限量化寬松（GE）以及相對應的“國債貨幣化”操作。但是，由于美元的流動性泛濫和大宗商品價格上漲的推動，過去一年中通貨膨脹在世界范圍內蔓延開來，為此，各國央行開始了貨幣政策的收縮，除了減少購債規模外，通過提高利率以控制通脹的國家也不在少數。在貨幣政策受限的情況下，不少國家開始運用擴張性財政政策，以進一步提振本國經濟，最終許多國家的財政赤字創出歷史新高，債務規模也越滾越大。

四、貨幣政策的鼓點與節點

作為緩解與對沖新冠肺炎疫情戳傷經濟的最有效手段，寬松性貨幣政策在過去一年中繼續得到了延續，而且被視為“全球央行的央行”的美聯儲起到了表率作用。資料顯示，除了將基準利率降至0%-0.25%之外，美聯儲還推出了無節制的量化寬松（QE），也就是美聯儲出面在公開市場購買債券，同時美聯儲還大量印發鈔票，從疫情暴發至今的三輪刺激政策，美聯儲總共釋放了高達9萬億美元新增流動性。而在美聯儲的帶動下，全球幾乎所有國家央行都開啟了貨幣政策的寬松窗口。

但是，針對全球性通脹尤其是美國國內通脹不斷走高的現實，過去一年中市場一直猜測著美聯儲會提前邁出收緊貨幣政策的步伐，但美聯儲卻始終沒有開展實質性行動，而是在反復強調通脹并不具有“長期性”的結論，并且美聯儲相信通貨膨脹會出現預期回落。比較分析，市場在貨幣政策調整上之所以出現與美聯儲較大分歧的判斷，主要原因在于集中在三個方面：首先，市場關注的是物價短期走勢，美聯儲跟蹤的是物價長期態勢，所謂長期，按照經濟學的界定就是一年以上，從2021年3月通脹開始上翹，時間上并沒有抵達美聯儲既定的終界，對此美聯儲當然不會急于出手;其次，市場關注的是單一目標，美聯儲重視的是綜合目標，即與市場僅關注物價變化不同，美聯儲更關注經濟增長與充分就業，而且美聯儲制定的“平均通脹目標制”也明確提出短期內物價超出2%是可以容忍的，因此，只有看到經濟、就業兩關鍵指標同時出現改善，美聯儲才會在貨幣政策上踩“剎車”;此外，市場關注的是物價上漲結果，美聯儲重視的導致上漲的歸因，也就是美聯儲認為產業鏈的暫時不暢導致供應不足從而引致通脹，而隨著產業鏈的修復并趨于正常，物價必然會出現回落。

然而，通脹的持續大幅走高還是超出了美聯儲的預期，倒逼之下美聯儲不得不改變自己先前的政策設定。最初，美聯儲計劃2021年11月晚些時候開始啟動縮減購債計劃，每月國債和抵押貸款支持證券（MBS）購買量由之前的800億和400億美元分別調整至700億和350億美元，即每月資產購買規模總共減少150億美元，但年終最后一次貨幣政策會議上，美聯儲又決定將購債減少量提高到每月300億美元，這樣，至2022年3月左右便可結束全部購債。回過頭去看，也很難說市場對了還是美聯儲錯了，但可以發現美聯儲其實并沒有等到長期通脹結果的出現就開始啟動貨幣政策回歸常態的節奏，至少態度上說明美聯儲是在提前真實糾錯，并且接下來美聯儲將遵循“減債+加息+縮表”的基本節奏逐漸回復到貨幣政策的常規軌道之上。

美聯儲態度的轉變多少對歐洲央行貨幣政策的調整起到了影響。作為一項重要的政策調整，歐洲央行將中期通脹目標由原先的“接近但低于2%”調整為2%，這是近20年來歐洲央行首次改變通脹的政策控制目標，表明其對一定的通脹具有更大的容忍性。不過，在維持三大關鍵利率的基礎上，歐洲央行還是決定自2021年第四季度起放緩總額1.85萬億歐元、每月購買200億歐元的緊急抗疫購債計劃（PEPP）的速度，并到2022年3月底完全結束凈購買，但同時歐洲央行強調對該政策仍然保留靈活性，只是實行暫停而非廢除。但不同于歐洲央行，英國央行貨幣政策委員會年終會議在維持8750億英鎊資產購買行動的同時，還是選擇放棄零利率，將基本利率上調15個基點至0.25%。

作為疫情覆壓之下防止經濟過度滑坡的經濟舉措，日本央行不僅宣布無限量購買日本國債，并且還購進了總額20萬億日元的企業債券和商業票據，另外日本央行購入的ETF（交易型開放式指數基金）額度也達34.2兆日元，可以說與歐美相比日本“國債貨幣化”的操作行為有過之無不及，只是鑒于國內通脹可能上升，日本央行決定如期在2022年3月結束對企業債券的緊急購買，同時準備放棄貨幣負利率。同樣，加拿大央行自疫情以來購買了總額為3360億加元的國債，但鑒于國內通脹愈演愈烈，決定將原來每周購買50億加元國債的規模縮減為每周20億加元，而且加拿大央行也在考慮將國債購買規模進一步壓縮至每周10億加元，即每月約40億至50億加元的購買量。

實際上，削減購債規模就像是提高存款準備金率一樣在理論上還只是屬于貨幣政策范疇內數量工具的調整，由此產生的收縮效應相對溫和，而真正能夠產生緊縮效應的應當還是價格工具，因此就像英國沒有跟隨美聯儲碎步慢走的政策調整節奏那樣，許多發達國家針對國內物價真實狀況的判斷已經提前開始加息行動。新西蘭聯儲是發達經濟體中在2021年首個宣布加息的中央銀行，期間先后兩次提高利率，基準利率最終從0.25%提高至0.75%;在新西蘭聯儲宣布加息的第二天，韓國央行宣布升息，而且一年中也進行兩次加息操作，基本利率從0.5%提高至1%;另外，在疫情期間先后三次降息的挪威央行也徹底改變了寬松姿態，將本國基準利率從0%升至0.25%。

新興經濟體的無論是加息節奏還是加息頻率都要比發達經濟體快了不少，甚至可以說爭先恐后地“搶跑”美聯儲。除了墨西哥央行在過去一年中完成了3年來的首次加息外，智利央行將利率一次性上調75個基點至1.5%，從而上演了該國20年來最大幅度的加息動作;另外，俄羅斯央行先后四次提高利率，累計加息225個基點，其中100個基點的升幅創下了2014年盧布危機以來最大的高跳記錄;同樣，巴西央行在2021年也先后四次升息，基準利率最終達到了5.25%，且期間100個基點的升息操作創下2003年以來該國央行最大的單次加息幅度記錄。更讓人吃驚的是，秘魯央行連續五次加息，令基準利率達到2.5%，完全抵消了2020年年疫情爆發后該國所后實施的所有減息幅度。

理論上說，通脹高壓之下央行將會義無反顧地選擇貨幣緊縮，但也有一些國家屬于另類。雖然物價不斷走高，但土耳其央行非但沒有加息，反而多次降息，而且短短四個月不到的時間累積降息500個基點，使得該國基準利率降至到了目前的14%;無獨有偶，印尼央行將七天逆回購利率下調25個基點至3.5%的創紀錄低位，而印度央行除了繼續堅持規模高達1萬億盧比的定向長期再融資操作規模外，還特別推出了政府證券收購計劃2.0，即增加購買1.2萬億盧比的債券。

中國貨幣政策完全走出了一條“以我為主”的獨立路線，除了基于為實體經濟提供充分流動性的目的，中國央行過去一年中先后兩次普遍降準且最終共計向市場釋放2.2萬億元的長期資金外，遵循靈活精準、合理適度以及穩字當頭的原則，中國央行還注重做好跨周期調節，綜合運用定向降準、再貸款、再貼現、中期借貸便利（MLF）、公開市場操作等多種貨幣政策工具投放流動性，提高操作的前瞻性、靈活性和有效性。一方面，央行有針對性地下調支農、支小再貸款利率，同時運用與發揮好結構性貨幣政策工具，包括新增支小再貸款額度和加大對中小微企業紓困幫扶力度的兩項直達實體經濟貨幣政策工具，并創設了“先貸后借”的直達機制，對金融機構向碳減排重點領域相關企業發放的符合條件的碳減排貸款，以 1.75%的利率和按貸款本金的 60%提供資金后援支持。另一方面，2021年國內貸款市場報價利率（LPR）穩定不變（1年期LPR為3.85%，5年期以上LPR為4.65%），在帶動實際貸款利率穩中有降的基礎上也有效降低了金融機構的負債成本與實體經濟的融資成本。

五、財政政策的熱點與沸點

在宏觀經濟政策投放與安排格局中，財政政策應當是與貨幣政策緊密匹配的調控工具與手段。一方面，當經濟處于下行周期或者過熱階段時，財政政策與貨幣政策往往會相向而行，比如寬松性貨幣政策搭配的是擴張性財政政策，收縮性貨幣政策相伴著緊縮性財政政策;另一方面，在經濟處于復蘇期但同時物價上漲明顯的狀態下，財政政策與貨幣政策則會相悖而行，比如收縮性貨幣政策跟隨著的是積極財政政策。更為重要的是，與寬松貨幣政策可能會產生“流動性陷阱”以及通貨膨脹甚至“滯漲”完全不同，擴張性或積極性財政政策往往會催生出“乘數效應”，無論是作用于投資還是消費，財政政策的效果都要比貨幣政策的傳遞路徑短且效果更顯著。也正是如此，在2021年這個非常復雜的經濟格局年代，積極性財政政策就成為了各國政府共同的選擇。

與貨幣政策收收斂顯得不溫不火完全不同，美國的財政政策擴張在過去一年中顯得格外亢奮。作為是首年執掌白宮的見面禮，拜登總統拋出了高達3.5萬億美元的預算框架并得到國會批準，而這一聯邦政府層面數十年來最大規模的財政支出計劃無疑為拜登推行大規模的經濟刺激與社會發展計劃鋪平了道路，其中名為“經濟救助計劃”的資金安排量達到1.9萬億美元，“基礎設施建設法案”投資支出高達1.2萬億美元，“家庭就業與氣候支出計劃”總金額1.8萬億美元。值得特別注意的是，在“家庭就業與氣候支出計劃”中，通過增加兒童稅收抵免、勞動所得稅抵免、兒童和受撫養人的稅收抵免等，過去一年中數百萬美國家庭欠下的聯邦稅收都被抹去，同時由于減免和稅收變動，年收入低于2.8萬美元的家庭不再需要繳納任何聯邦稅，中等收入家庭中也有約43%的家庭不繳納聯邦所得稅。一項最新調查顯示，美國超過1億個家庭即相當于所有納稅人的61%在2021年繳納的聯邦所得稅為零。

但投資支出的增加與家庭稅收的減免必然導致財政赤字的飆升。數據顯示，2021年財年美國聯邦政府預算赤字達2.8萬億美元，成為僅次于2020年的美國歷史上赤字次高之年。為了緩解資金供給不足的壓力，除了印發國債外，“家庭就業計劃”將富人群體的資本利得稅從20%提升到39.6%，同時將年收入超過60萬的個人所得稅稅率從37%提高至39.6%，另外將年收入超過100萬美元的家庭資本利得稅提高到39.6%;不僅如此，策應國際稅法的改變，美國政府將大型公司的企業稅率從21%提高到28%，將美國跨國公司的最低稅率提高到21%。

按照歐委會的預測，歐元區的公共債務2021年將達到100%的峰值，財政赤字升至7.1%，說明為應對新冠疫情與刺激經濟增長歐委會在財政上透支不小，其中不僅包括規模為5400億歐元的經濟救助計劃，更有需投資1.8萬億元“歐盟下一代”全面復蘇計劃;不僅如此，過去一年中歐委會還通過了法國提交的30億歐元援助受新冠影響企業的計劃，該計劃允許法國政府設立30億歐元基金，以債券和注資的形式，向受疫情嚴重影響的50至100個法國企業提供援助。與此同時，英國政府也從年度預算中專列50億英鎊幫助受疫情封鎖重創的旅游及家具類等企業。

像英國一樣，日本政府也從高達106萬億日元的2021年度預算中專門劃出5萬億日元作為“地方創生臨時交付金”特項發放給各都道府縣，為幫扶商家提供支持，同時日本推出了個人所得稅、資產稅、法人稅、消費稅、國際稅收等多個稅種的稅收優惠政策，過去一年中減稅規模達到500億日元-600億日元。然而，2021財年日本稅收總共57.4萬億日元，顯然收不抵支，為彌補收支缺口，日本政府發行了43.6萬億日元國債，政府財政支出對國債的依存度升至40%，同時日本政府債務余額增加至1257萬億日元，創歷史新高，公債占比達237.6%，為發達國家中最高水平。

其他發達國家的年度財政運作方面，韓國2021年財政預算同比增8.5%達到555.8萬億韓元，預算總額創下歷史新高，但公共投資的重點是半導體、環保汽車和數字以及人工智能等;同時，加拿大2021年的預算開支規模達到了1014億加元，其中涉及多項福利政策，包括政府投入120億元延長工資補貼和租金補貼，并延長每周500加幣的“復蘇福利金”，而且加拿大政府推出了“復蘇雇傭計劃”，為雇主新招員工或召回員工提供每位員工每周最多1129加幣的補貼。另外，澳大利亞在延長中小企業貸款擔保計劃的同時，還實施了一項總額12億澳元的一攬子支持計劃，以帶動航空和旅游業復蘇。

分析發現，在發達經濟體2021年財政支出安排中，加大對綠色板塊的投入幾乎成為了一致性政策導向。拜登政府的“經濟救助計劃”明確要求聯邦政府提高對電動化汽車的采購比例，“基礎設施建設法案”除了增加對抗人為氣候變化災難的基建投資外，專列給電動車和清潔能源領域的投資就超過了630億美元，同時“家庭就業與氣候支出計劃”中有多達5550億美元用于應對氣候變化和發展清潔能源;同樣，歐盟委員會在推出新的“歐洲綠色債券標準”基礎上，首次發行了有史以來最大規模的綠色債券，規模為120億歐元并獲得了逾1200億歐元的超額認購，此前英國也發行了100億英鎊的首只綠色債券，認購額超過1000億英鎊。另外，日本年度財政預算中有超過2萬億日元專門用于支持開發氫和氨等脫碳技術的創新，而韓國對綠色產業的投資也超過1.6萬億韓元。

盡管與發達國家相比家底弱了不少，但新興市場國家在過去一年中的公共財政預算與支出也沒有絲毫的保守與吝嗇。印度2021年財年預算總支出35萬億盧比，財政赤字占GDP 提高至9.5%，而在資金投向安排上，過去一年印度政府加大了醫療保健和基礎設施方面的投資，同時作為公共財政投資的補充來源，印度政府將本國保險業外國直接投資限額放寬至了74%;另外，作為財政政策的重要組成部分，印度政府將初創公司的免稅期延長了一年，同時將小公司實繳注冊資本的金額從不超過 500萬盧比調整為不超過2千萬盧比、營業額最高值從不超過2千萬盧比調整為不超過2億盧比，目的是提高稅務審計的最低標準。

與印度公共財政赤字顯著上升不同，俄羅斯2021年的財政赤字降至2.4%，盡管如此，俄羅斯用于提高社會保障支出、延長延期納稅、低息貸款和商業贈款等方面的公共財政支出卻增加了許多，全年俄羅斯財政支出超過24萬億盧布。同樣，巴西雖然2021年財政預算赤字高達2470億雷亞爾，但用于應對疫情的預算支出不受公共支出上限和赤字目標的限制，并且有1000億雷亞爾主要投放到對小微企業的支持計劃等項目之上，同時巴西政府從預算資金中列出了400億雷亞爾用于基礎設施、科技、農業、民生和服務業等多領域的項目建設。還值得關注的是，越南在過去一年中設定的“刺激經濟財政政策包”規模高達800萬億越盾，而有著“基建狂魔”之稱的柬埔寨在前兩年大筆撥款投資基礎設施改善的基礎上，2021年用于國家發展的14億美元的資金中大部分又投入到基礎建設之中。

本著更加積極有效、更為精準與可持續的基本原則，中國將2021年的財政赤字率從往年的3.6%降至3.2%，相應的一般預算赤字規模控制在了3.8-4.0萬億元，同時基于穩增長與保就業、保民生的政策目標，中國政府在過去一年中新增地方政府債務限額4.47萬億元，其中一般債務限額0.82萬億元，專項債務限額3.65萬億元。另外，通過加大小微企業所得稅優惠力度并將個體工商戶納入優惠政策范圍、以及提高小微企業、個體工商戶等小規模納稅人增值稅起征點等，過去一年中國政府新增減稅額度超過5500億元。

六、金融治理的響點與落點

盡管全球金融危機已經過去了10多年，但留給人類記憶中的創傷以及沉痛教訓似乎并沒有抹去與消失，相反一個又一個鮮活的案例在不斷提醒著監管者們必須時刻繃緊警惕的神經，并睜大發現與遏制僭越法序的火眼金睛。正是如此，在自金融危機以來對全球商業銀行課以高達3210億美元違規罰款的基礎上，2021年監管層祭出的懲處之劍依然持續凌厲態勢，而且指向了除銀行業之外的非銀金融領域。

已經成為罰單上常熟面孔的瑞銀集團在過去一年中再次接二連三的頻繁“爆雷”。 因在法國境內非法招攬生意，并幫助法國客戶將逃稅所得“洗白”，兩年前法國法院對瑞銀做出了45億歐元這一法國史上最高罰金記錄的判決，上訴之后，法國高級法庭在2021年將罰款金額降至18億歐元，但瑞銀的刑事罪名依然成立，受到此案的影響，瑞銀對外宣布計提了4.5億歐元的準備金。完全同樣的罪名，瑞銀受到了比利時檢察機構的指控，最終雙方達成和解協議，瑞銀接受4900萬歐元的罰款。其實，過去一年中瑞銀在歐洲不只被法國與比利時監管架構處罰，因聯手操縱外匯交易，與匯豐銀行、巴克萊銀行、蘇格蘭皇家銀行與瑞士信貸一起，瑞銀在2021年年底被歐盟合計重罰3.4億歐元，只是因為舉報有功，瑞銀得以免交罰款。

在亞洲市場，瑞銀遭遇的麻煩同樣紛擾不斷。因保薦人未能履行好監督職責，瑞銀集團被香港證券及期貨事務監察委員會罰款3.75億港元，同時營業執照也被吊銷牌照一年，并且香港證監會責令瑞銀集團不得為任何證券在香港聯交所的上市申請擔任保薦人。距離此案五個月后，由于在證券匯集借貸交易中沒有向客戶索取有效的常設授權，亦沒有向客戶發出成交單據，同時在評估客戶對衍生工具的認識方面沒有遵從適用的監管指引，香港證監會又對瑞銀開出了980萬港元的罰單。而在中國內地，深圳瑞銀信息技術有限公司因未能依規落實特約商戶資質審核制度，先后受到了中國人民銀行深圳市中心支行、中國人民銀行鄭州市中心支行和中國銀行杭州中心支行的行政處罰，罰款金額最終超過了2020年瑞銀在中國約8600萬元的被罰總額。

有著“華爾街之王”的高盛集團在2020年曾共領到超過500億元人民幣的罰單，并且2021年還要繼續為自己的過錯買單。1MDB是馬來西亞的一家國家投資基金，該國檢察機構追蹤發現約7億美元從基金流入馬來西亞前總理納吉布的銀行賬戶中，而負責為1MDB提供服務的高盛集團在其中發揮了重要作用。為此，美國證監會對高盛做出了30億美元巨額罰金的處罰，同時馬來西亞政府也對高盛提起了刑事訴訟，最終高盛在過去一年中與美國司法部達成了支付罰金20億美元的和解協議，同時也與馬來西亞政府就刑事訴訟達成了25億美元的和解。不過，香港證監會調查發現，高盛在香港參與了1MDB三支債券的啟動、審批、發行和銷售過程，為此高盛從中獲得了5.67億美元的服務傭金，根據香港證監會的文件，高盛的香港部門被罰款3.5億美元，該筆罰金與也成為香港證監會有史以來做出的最高金額處罰。

除了那些國際著名銀行機構為自己的過失而不得不吃進罰單外，更多的二流商業或投資銀行同樣在過去一年中遭遇訴訟或處罰。道富銀行在長達17年時間中通過隱藏加價的方式詐騙客戶金額超過2.9億美元從而被美國司法部提起訴訟，最終道富銀行以支付1.15億美元刑事罰款和同意全面賠償受害者的代價拿到了被暫緩起訴的協議。同樣是通過欺詐方式騙取客戶資金，所不同的是作為澳大利亞最大銀行之一的西太平洋銀行是對死人收費，即在過去10年期間向1.1萬多名已故客戶收取了逾1000萬澳元的財務咨詢費用，對此，澳大利亞證券和投資委員會對西太平洋銀行做出了1.13億澳元的罰款決定，同時賠償客戶8000萬澳元，由客戶財產繼承人代領代收。

值得注意的是，與往年不同，2021年監管之手還延伸到了更多的非銀機構身上。美國參議院與美國國稅局經過調查發現，全球最成功的投資者之一、 對沖基金文藝復興科技公司旗下的旗艦基金Medallion不僅對利潤進行了錯誤描述，而且使用了一種復雜的期權安排，將短期資本利得轉化為稅率較低的長期利得，合計未繳稅款高達68億美元。為此，對沖基金文藝復興科技公司創始人吉姆·西蒙斯等六名董事會成員被判支付100%的附加稅，同時支付利息和罰金，最終合計金額超過了數十億美元，成為美國有史以來最大額度的稅務處罰案例。

以標準普爾、穆迪投資和惠譽國際為代表的國際評級機構的公信力一直受到外界的詬病，并且因為各種隱性與顯性違規屢遭監管機構處罰，其中由于在持續四年時間中穆迪在法國、德國、意大利、西班牙和英國的5家實體沒有運用充分的內部政策和程序來處理與股東的利益沖突并且未能及時披露，歐盟市場監管機構對穆迪做出了370萬歐元的罰款決定，盡管按照歐盟監管機構的說法穆迪并非故意而是疏忽，但卻依然不影響處罰結果。

中國監管機構對違規行為的處罰在過去一年中無論是開出的罰單數量還是處罰金額都創出了歷史最高記錄。初步統計，2021年中國銀保監會、中國人民銀行、外管局合計給銀行開出的罰單多達4800多張，處罰金額超過23億，與此同時，過去一年中保險業共收到監管機構開出的罰單1700多張，累計罰款金額約3.1億元，另外，證券公司及從業人員累計收到的罰單40多張，罰沒資金超過3000萬元。值得注意的，在處罰對象中，既有國有大型銀行，也有城市商業銀行甚至農村小型銀行，既有保險公司及其代理人，也有證券機構與中介服務商，可以說監管達到了無縫覆蓋。

當然，全球金融治理并不等于金融監管，更不能等同于金融處罰，還應當包括改造金融監管架構與加強對宏觀審慎風險的識別和管理、擴大金融監管范圍以及提高金融體系資本質量和數量、加強對影子銀行和衍生產品監管與阻止過度杠桿，以及進行金融監管合作等，為此，過去一年中國際貨幣基金組織設立了規模為6500億美元的新一輪特別提款權（SDR）普遍分配方案，以增加全球流動性，該方案不僅是IMF歷史上規模最大的一次特別提款權分配，而且新興市場和發展中國家從中可以獲得2750億美元的特別提款。

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[作者簡介]張銳（1964—），男，廣東技術師范大學經濟學教授，本刊編委、特約撰稿人;研究方向：金融創新與服務貿易。