房地產并購融資規模逾兩千億元但“ICU”房企脫困仍難

秦佳麗

作為化解房地產市場風險的支持政策之一的房企并購貸款，目前正在快速推進。據《紅周刊》統計，今年一季度，至少16家房企以發行公司債及申請金融機構貸款等形式獲得并購融資，融資主力亦逐漸由央企、國企擴大至優質民營房企，包括碧桂園、美的置業、旭輝控股、新希望地產4家民營房企已合計獲得并購類貸款逾700億元。

不過，房企并購貸范圍的擴大并沒有帶來項目“并購潮”，頭部房企依然謹慎，出手項目多是之前有過接觸的項目。就此，業內人士向《紅周刊》表示，“安全性”是買家在該輪收并購中考慮的重要因素，目前房企主流是收縮投資規模。這對身處“ICU”的房企不算是個好消息。

并購貸擴容民營房企數量增多

在降負債、去杠桿取得明顯成效之后，房地產并購貸在年初以不計入“三道紅線”的形式為優質房企融資打開了一扇窗。中指研究院監測數據顯示，截至4月8日，各渠道房地產并購類融資額共計2251.2億元，較一個月前增長近1000億元。

據《紅周刊》統計，在今年一季度逾16家獲得并購融資的房企中，美的置業、碧桂園、華潤置地分別以370億元、350億元、200億元的并購融資額度位列前三。此外，五礦地產、瑞安房地產、保利發展、保利置業集團、美的置業、首開股份、旭輝控股集團、新希望地產等8家房企獲得并購融資額度均超過50億元。

這顯示出，并購融資貸款從之前以國企、央企為主已經擴大至碧桂園、美的置業、旭輝控股、新希望地產等頭部民營房企。

“銀行等金融機構在資金投放過程中也有自身的風控評估系統。”億翰智庫副總裁田晶向《紅周刊》表示，目前銀行投放并購資金的房企劃分為兩類，一類是安全性靠譜的央企、國企，這些房企前期并沒有大力加杠桿，所以在去杠桿調控中的風險也較小;另一類則是幾家民營房企，其本身安全性良好，或是背后擁有集團兜底。

據《紅周刊》梳理發現，業務經營穩健、財務相對安全是上述民營房企的典型特征。目前，上述民營房企均屬于千億規模陣營，且去年的銷售額維持正增長，其中，碧桂園以7588億元的全口徑銷售額延續了“規模第一房企”地位，旭輝控股、美的置業、新希望地產依次實現全口徑銷售額2472億元、1370億元、1059億元，同比增長7.03%、8.66%、2.73%。

另外，截至2021年底，旭輝控股、新希望地產居于“三道紅線”中的“綠檔”。美的置業、碧桂園雖然居于“黃檔”，但現金短債比及凈負債率明顯改善，分別計劃在2022年、2023年中期之前實現轉綠。

在并購融資貸款之外，上述民營房企在其他融資渠道也取得了一定進展。以碧桂園為例，碧桂園是首批率先恢復發債的房企之一，其在去年12月就發行了10億元公司債，今年1月發行票面利率為5.3%的5.2億元規模的ABS（資產支持證券）以及票面利率為4.95%的39億港元的有抵押擔保可換股債券，至3月擬發行50億元中期票據也獲中國銀行間市場交易商協會注冊。

值得一提的是，房企、金融機構及資產管理公司都在涌入房地產并購貸領域，但獲得并購貸門檻依然較高，實際獲得貸款支持的房企數量有限。目前，房企并購貸主要依托銀行，其中，招商銀行支持力度最大，已提供超500億元并購貸融資額度授信。

并購標的聚焦于合作項目出險房企資產盤活依然艱難

在融資端獲得支持的同時，一季度房地產市場化收并購動作有所增多，目前，中海地產、越秀地產、華發股份等多家央企、國企接盤出險房企項目。例如，中海地產斥資逾36億元從兩家華南房企手中獲得昔日總價“地王”廣州亞運城項目控股權;華發集團斥資12億元收購某家頭部房企昆明文旅城二期項目40%股權;越秀金控出資2億元收購花樣年重慶渝北區項目等。

據《紅周刊》梳理發現，從房企并購標的來看，目前市場中涉及股權層面的交易較少，更多表現為兩類并購，一類聚焦具備強現金流屬性的物業板塊，例如今年1月華潤萬象生活分別作價10.6億元、22.6億元收購禹洲物業與中南服務;另一類則是對合作項目的并購，提升項目權益占比。

以美的置業為例，背靠美的集團與何享健家族，這家民營房企在今年的并購市場中扮演了重要角色。《紅周刊》了解到，自去年底以來，美的置業已與合作方花樣年、正榮、金科等達成13個項目交易，多由初期的聯合開發變更為100%持股。在這些交易中，美的置業近期對債務承壓的正榮地產項目收購尤為頻繁。僅2月23日、24日，美的置業便從這家合作對象手中收購長沙“美的正榮濱河苑”項目的50%股權、無錫“正榮美的云樾”的51%股權以及天津“和筑梅江”項目的51%股權。

進一步來看，在上述美的置業把合作項目轉變為100%持股的項目中，大多位于一二線城市或強三線城市，發展前景較為確定。

對于房企當前聚焦熟悉項目的并購，田晶認為，涉及資產包等并購事項時，很難充分評估其中風險，而既往的合作項目至少意味著買賣雙方對其中的股權、債權關系認知清晰透明，“目前房企整體比較謹慎，對合作項目的并購也是出于安全性考慮，也為了避免合作項目出現更多問題。”

而就出售合作項目股權的一些出險房企而言，可以借此緩解現金流危機。比如，遭遇現金流危機的某集團，其旗下停工項目長沙月湖郡、廣州海石洲悅先后引入國民信托與信達資本接盤，已在今年一季度傳出復工消息。

除了新力控股，藍光發展、當代置業、花樣年、禹洲集團、正榮地產等困難房企都在尋求資產出售。據了解，正榮地產預計上半年可以完成30～40億左右規模的資產盤活處置，龍光集團預計出售30多個項目以回籠約150億元資金。

不過，出險房企期待的盡快盤活資產的愿望可能落空。同策研究院研究總監宋紅衛向《紅周刊》表示，“從實際操作來看，一般并購的整個資產包而非單個項目，資產包里面內容比較多，且各種關系比較復雜，比如質押情況、出資情況甚至還有查封的情況，要涉及到地方政府、債權方、債務方多方的利益，所以整體推動節奏會比較慢。”

并購貸“被動式”增長很難出現并購潮

據不完全統計，一季度市場中已售待售資產已超千億元量級。相較于擺上貨架的大量資產包，Wind數據顯示，今年一季度房地產行業并購交易規模為337億元，表明市場供應遠大于需求。

《紅周刊》發現，目前手持現金的房企在并購表現上整體審慎。其中，年內最先發行并購類中期票據的招商蛇口，直到4月5日才宣布聯合AMC機構入場紓困華南某舊改龍頭房企，但僅僅是簽署三方合作框架協議。而并購融資儲備規模已達400億元的華潤置地，一季度僅旗下華潤萬象生活斥資33.2億元開展兩筆物業板塊并購。

在業內人士看來，謹慎收購的背后，關鍵在于價格博弈。“目前鼓勵對出險房企項目并購的相關措施并不是強制性，房企出于安全考慮普遍持觀望態度。另外，今年很多城市降低了土拍門檻，供應土地的質量也非常好。與其收購債權關系不清晰的項目，土拍市場的吸引力反而更大。”田晶如此表示。

宋紅衛亦對此表示，目前收購方想以較高的折價幅度收購資產，而針對優質資產，被收購房企仍然想以盤活項目自救為主，很難接受大幅折價的條件，基本上就是這樣的博弈。

值得一提的是，目前房地產開發貸款投放仍受相應監管政策約束。這也注定金融機構及房企在資金投放上傾向于“精準”收購，而非跑馬圈地。“盡管目前對于出險房企或者出險項目還沒有明確的界定名單，但對并購貸方面的審批都有相應要求，投放使用的爭議不會太大。”宋紅衛解釋。

《紅周刊》了解到，目前房企并購貸款需遵循專款專用原則，例如被并購的項目應當完成在建工程開發投資總額的25%以上，需要滿足“四三二”標準，在交易過程中并購貸款所占比例不應高于60%，以防止企業變相前融。

宋紅衛預計，房地產并購融資規模還會增長，但更多是針對前期合作的問題項目的被動式增長。“對收購方而言，雖然并購貸款不計入三道紅線，但同樣會增加房企的償債壓力，比如有‘綠檔房企也出現了資金鏈斷裂的情況。從金融機構角度來講，其資金投放額度也有限制，除非出臺專項額外的資金支持政策，不然很難出現并購的高峰。”他進一步補充道，“在大環境下行的背景下，企業會收縮投資規模，并購仍然屬于擴張的舉措，因此并購的目標主體也集中在核心城市的核心項目，不會大面積鋪開。”

（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）