民航業可能迎來盈利大周期

錢宇鋒

很多人很疑惑，新冠疫情還在，民航板塊怎么就漲了？

結合民航業的十四五規劃，其中的投資邏輯就不難理解了。必須強調，在這個邏輯下，民航業可能迎來史無前例的盈利大周期，關于這一點，我們要跳出歷史利潤的框架約束，因為在未來三四年，民航的單機利潤可能會大大超出預期。

這個投資邏輯基于量和價兩個支點。

量的方面，從供給和需求兩方面對照看，需求很明確，5年年化增速高達17%，以疫情前的2019年為基數，6年年化增速是5.9%，要知道過去兩年是大幅萎縮的，這意味著在疫情結束后的一兩年之內，需求將迎來報復性增長。

而供給方面，民航十四五對飛機的引進卡得極其嚴格，行業運力年增速不到5%，連續低于需求的增速，也就是說未來連續幾年，供求矛盾會變得越來越突出，而與此同時，機場擴建、時刻擴容、空域釋放等資源要素得到加強，都將大大有利于提高飛機的利用率，大幅提高航司的盈利能力。

如果只是上述供求改善的話，那么民航業只是回到歷史的盈利周期而已，但是這次的盈利周期將不同于以往的任何一次，因為票價市場化改革，早已經給票價彈性積蓄了巨大的勢能，萬事俱備，只欠東風。這個東風就是供求矛盾，將勢能轉為業績動能。

要知道，在以固定成本為主的民航業，成本是相對剛性的，多漲出來的票價收入，大部分將轉化為利潤。在連續多年的提價積累下，很多主流航線機票價格上限，比上一輪盈利周期時已經累積上漲了一半多，所以下一輪景氣周期的單機利潤，完全不是上一輪可比的！

簡單估算一下的話，三大航上一景氣周期單機利潤大概在1000萬元左右，單機收入大概在2億元左右，保守估計下一景氣周期單機收入提升10%，對應單機利潤提升1500萬元，那么三大航的單機利潤將有希望沖擊2500萬元，這是什么概念呢？要知道2018-2019年三大航的單機利潤還不到500萬元，也就是說單機利潤翻5倍之多，對應市盈率降低了5倍，這就是三大航的盈利彈性，帶來股價彈性的原因所在。

在這個框架下，春秋航空（601021.SH）的盈利能力會怎樣呢？

春秋的票價是隨行就市，跟隨三大航價格走的，齊漲齊跌，利潤變動差額基本上是一樣的，春秋的獨特之處在于低成本，相同收入之下可以創造出獨特的差額利潤。

差額利潤有多少？當三大航單機利潤500萬元的時候，春秋單機利潤是2000萬元，差額利潤是1500萬元，那么當三大航單機利潤是2500萬元的時候，春秋就有希望沖擊4000萬元！可以看到，當三大航單機利潤翻5倍的時候，春秋的單機利潤只翻了2倍。

如果再考慮這些年規模的增長的話，三大航運力增速預計在5%，春秋在8%，在2025年結束的時候，三大航規模增長27%，春秋規模增長47%，反映到利潤上，三大航提升6倍，春秋提升3倍，這大概是近期春秋股價落后于三大航的原因之一。

如果我們錨定的是這樣一副畫面的話，目前疫情帶來的波動，確實只能算作茶壺里的風暴，不值一提。

需要聲明的是，本文觀點是基于民航業十四五規劃中的關鍵信息，進行較為樂觀的推演，所以估算的是空間，而非中樞。民航是一個較為脆弱的行業，影響因素特別多，現實情況能否如預期般樂觀存在不確定性，請自行把握風險。

而疫情除了對航空業供給側產生影響外，還有兩個潛在的積極因素：一是有利于航空業降低成本，包括民航發展基金，起降費，停場費，還有稅收優惠;另一個則是，如果后疫情時代航空業暴利回血，政策可能會默許這種暴利行為，畢竟這幾年虧太多了。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人持有春秋航空