自貿區離岸債的實踐與啟示

錢曉紅

摘要：2021年11月，蘇州工業園區國有資本投資運營控股有限公司在上海自貿區發行了自貿區離岸債券。本次債券在發行過程中進行了多種創新嘗試，是對長三角一體化、人民幣國際化等戰略的具體實踐。建議未來在建立自貿區離岸債券的區內發行定價場所等方面進行探索，以推動自貿區離岸債更好地發展。

關鍵詞：自貿區離岸債 長三角一體化 國際債券市場

2021年11月9日，蘇州工業園區國有資本投資運營控股有限公司自貿區離岸債券（以下簡稱“本次債券”）在上海自貿區成功發行;同月15日，本次債券在新加坡證券交易所上市，并于當日在南京召開的新加坡—江蘇合作理事會第十五次會議上作為重點項目之一進行發布。

本次債券作為蘇州第一只自貿區離岸債券，是蘇州工業園區國企在全球債券市場上的首次亮相，也是全國首單中外資機構聯合承銷自貿區債、全國首單中新合作自貿區債、全國首單長期限公募自貿區債，并創下迄今國內所發自貿區債期限最長、利率最低等多項紀錄。

發債背景及概況

自黨中央、國務院決定設立自貿區以來，圍繞自貿區建設，尤其是圍繞自貿區金融創新，從中央到地方都不斷探索、大力推動。2013年，國務院批準上海自貿區總體方案，“鼓勵企業充分利用境內外兩種資源、兩個市場，實現跨境融資自由化。深化外債管理方式改革，促進跨境融資便利化”。2020年2月，中國人民銀行、銀保監會、證監會、外匯局與上海市政府聯合發布《關于進一步加快推進上海國際金融中心建設和金融支持長三角一體化發展的意見》（銀發〔2020〕46號）;2020年4月，《中國人民銀行南京分行關于進一步推動中國（江蘇）自由貿易試驗區跨境人民幣工作的通知》出臺。2020年，習近平總書記在浦東開發開放30周年慶祝大會上明確指示：“支持浦東發展人民幣離岸交易、海外融資服務。”2021年7月，《中共中央 國務院關于印發關于支持浦東新區高水平改革開放 打造社會主義現代化建設引領區的意見》，要求“構建與上海國際金融中心相匹配的離岸金融體系”“支持在浦東開展簡化外債登記改革試點”“完善外債管理制度，拓展跨境融資空間” 。

蘇州工業園區是中國和新加坡兩國政府間的重要合作項目，于1994年啟動開發，經過28年建設，園區發展取得了令人矚目的成就，在國家級經開區綜合考評中實現六連冠，躋身建設世界一流高科技園區行列，成為中國（江蘇）自由貿易試驗區建設的排頭兵。蘇州工業園區國有資本投資運營控股有限公司（以下簡稱“園區投控”）的前身與蘇州工業園區同年成立，后更名組建，如今立足國有資本投資運營職能定位，與蘇州工業園區共同成長。為搶抓政策機遇，憑借蘇州工業園區尤其是蘇州自貿區良好的發展環境，園區投控積極探索自貿區離岸債等創新型融資之路。

2021年11月9日，園區投控在中央結算公司上海總部的支持下，成功發行了首只離岸人民幣債券，募集規模10億元，發行期限為5+5年，發行利率為3.6%。本次發行創新采用了中外資機構聯合承銷、境內外市場聯合發行的業務結構，充分發揮了自貿區市場聯通境內與境外兩個市場以及離岸資金服務我國實體經濟發展的良好效果。本期債券到新加坡交易所掛牌，助力提升境內發行人的國際資本市場影響力，是中新在債券市場開放合作、金融經貿領域融合發展等方面取得的重要成果。

自貿區離岸債的亮點與作用

（一）以開放式站位開拓多元化融資途徑

園區投控立足于自身業務發展需要，在充分利用境內各類融資渠道之余，放眼國際資本市場，積極探索多元化的融資途徑和資金種類。尤其是在雙循環經濟發展格局下，如何協同用好境內與境外市場的優勢資源與創新機制，成為發行人在解決實際融資需求之外，探索深入參與全球資本市場、提升自身國際競爭力的突破方向。同時，在國際政治經濟格局日益復雜化、不確定性風險急速上升的現實困境中，園區控股與中央結算公司緊密合作，共同為支持境內外企業高效跨境直接融資探索了一條有亮點、有優勢的創新之路。

在離岸債券項目前期準備工作中，園區投控聯合本次項目協調人海通證券、中信建投證券、江海證券以及新加坡企發局、新加坡交易所等機構反復溝通，以風險控制為前提，充分評估論證發行離岸債券的可行性和實效性，確定了以離岸人民幣計價的自貿區離岸債券作為本次融資品種。在項目執行過程中，園區投控在各中介機構的協助下，依靠自身良好的發展現狀和信譽積累，較快取得了國家發展改革委20億元額度的外債備案登記證明。在債券發行階段，園區投控與主承銷機構面向境內外投資者進行多次路演推介，投資者熱情參與。在債券登記托管環節，中央結算公司作為中國債券市場對外開放主門戶，持續發揮專業優勢和關鍵作用，為本期債券提供基礎設施服務。在各方緊密配合下，本次離岸債券成功發行，并成為迄今國內已發行期限最長、利率最低的自貿區離岸債券。

（二）以國際化視野創新發行結構

在本次債券發行中，園區投控積極借鑒國際債券市場發行規則，開創性地采用了中外資聯合承銷模式，引入新加坡星展銀行作為承銷團成員，通過國際金融交易終端向全球資本市場公告債券發行信息，同時面向境內、境外兩個市場公募發行，把自貿區離岸人民幣債券推向全球投資者。這次成功發行既是外資銀行和國際債券市場對蘇州工業園區國企高度認可的體現，也是園區投控踐行蘇州工業園區國企走出去戰略的重要舉措，為繼續探索自貿區離岸債券在自貿區及境外雙市場形成統一定價夯實了基礎。

（三）以創造性思維實現中新金融協同

憑借蘇州工業園區由中新合作的優勢，園區投控與新加坡企發局、新加坡交易所分別展開研討，就本次自貿區離岸債券登陸新交所及其具有的重要戰略意義達成共識，得到了有力支持。本次債券是新加坡星展銀行承銷的首筆自貿區離岸債券，是園區投控與在蘇新加坡金融機構更深層次合作的重要成果，具有一定的開創意義。與此同時，新交所是全球知名的債券流通場所之一，本次債券在新交所上市，有利于強化中新債券生態系統的聯動，是中新雙方債券市場開放合作、融合發展的重要成果，有利于提升境內外投資者對雙邊債券市場的參與熱情。

（四）以前瞻性理念培養復合型融資隊伍

在本次債券發行全流程中，園區投控融資隊伍多次與新交所以及來自境內外優秀的協調人團隊、承銷商團隊、律師團隊、審計師團隊進行交流，就融資品種、發行方式、適用法規條例等展開多維度、多層次的探討。園區投控對融資隊伍的培養不拘泥于境內資本市場的理論及實踐，而是放眼全球。以基礎的理論指導實踐的開展，以鮮活的實踐推動理論的創新，園區投控培養出一支了解境內外市場的復合型融資隊伍，可更好地服務蘇州工業園區的產業發展。

發行自貿區離岸債的重要意義

其一，是對自貿區及蘇滬同城發展戰略的具體實踐。2019年8月，《國務院關于印發6個新設自由貿易試驗區總體方案的通知》（國發

〔2019〕16號）發布，進一步推進蘇州自貿區建設世界一流高科技產業園區。園區投控作為蘇州自貿區國企的代表，積極搶抓長三角一體化國家戰略，主動融入“滬蘇同城化”。發行自貿區離岸債的創新探索，有利于促進蘇州自貿區與上海自貿區金融生態協同發展，也充分體現了蘇州工業園作為國家級經開區、國家級高新區和自貿試驗區三區疊加的發展優勢，以及國資、國企在其中所發揮的引領帶動作用。

其二，是對長三角一體化及人民幣國際化重要戰略的探索性實踐。一方面，本次債券的成功發行進一步豐富了離岸優質人民幣資產的供給，拓寬了全球離岸人民幣投資者的資產配置空間;另一方面，園區投控探索踐行長三角一體化及人民幣國際化重要發展戰略，在分享上海自貿區發展成果的同時，助力完善自貿區離岸人民幣市場建設，進一步支持上海發揮金融資產配置主陣地功能。根據中央的部署要求，上海應進一步增強全球金融資源配置能力與國際影響力。本次債券發行，一是有利于做大做強離岸金融業務;二是通過督促金融市場主體、市場規則對標國際標準，提升機構的國際展業能力，提升市場建設水平;三是切實助力形成具有一定深度和廣度的離岸人民幣市場，對于夯實上海全球人民幣資產定價、配置和管理中心具有重要的戰略意義。同時也成為蘇州工業園區在人民幣跨境業務及人民幣國際化方面先行先試的重要標志。

其三，是對參與全球離岸人民幣交易市場、提高海外融資服務能級的嘗試性實踐。習近平總書記在浦東開發開放30周年慶祝大會上的講話提到，要支持浦東發展人民幣離岸交易、跨境貿易結算和海外融資服務。自貿區債券承擔了新的使命，正逐步由“自貿區”概念向更為廣闊的“離岸”轉變。在此背景下，園區投控主動創新，探索在上海自貿區面向境內外離岸人民幣投資者發行債券之路，也是對落實總書記講話精神的一次積極實踐，為上海自貿區建立全球離岸人民幣交易市場、提高海外融資服務能級添磚加瓦。

展望與建議

在注冊制大背景下建立國際化債券體系，建設上海國際金融中心和人民幣國際化業務高地，是一次新機遇。中央結算公司的統計數據顯示，截至2021年底，境外投資者在中央結算公司的債券托管量近3.7萬億元，外資配置我國債券規模創歷史新高。可以預見，隨著我國債券市場不斷推進深層次改革、高水平開放，各類債券產品不斷豐富，國內債券市場相關制度與國際市場進一步接軌，國際投資者參與我國債券市場的程度將進一步提升。目前，自貿區離岸債券已實行備案制，可進一步借鑒國際債券市場規則，拓展完善自貿區離岸債券發行定價、二級交易、登記托管及結算體系，吸引更加廣泛的境內外投資者參與自貿區投資，尤其是以人民幣計價的離岸債券投資，促進人民幣跨境業務和人民幣國際化加速、長遠發展。

（一）建議探索建立自貿區離岸債券的區內發行定價場所，統籌實現境內外雙市場發行定價統一

本次自貿區離岸債券的公開發行采用在國際金融交易終端上面向全球投資者宣告交易、接收訂單、建檔定價的形式。為進一步完善自貿區離岸債券發行體系，凸顯上海自貿區的離岸債券定價功能，建議沿襲境內外各自的發行慣例，新增自貿區內定價場所，面向區內市場定價。同時，由境內外簿記管理人合作實現雙市場定價引導統一。

（二）建議探索建立自貿區離岸債券二級交易平臺

目前已發行的自貿區離岸債券由于缺乏統一的電子交易平臺，債券在二級市場上的流動性較差，這不可避免地會減弱投資者參與熱情。參考境內債的實踐，建議為自貿區離岸債券引入或新建二級交易平臺，以促進二級市場交易。

（三）建議探索引入做市商制度

自貿區離岸債券涉及自貿區內居民和境外非居民兩類投資者。借鑒國際債券市場的成熟經驗，可探索引入自貿區離岸債券的境內外雙市場做市商制度，以進一步提高自貿區離岸債市場流動性，完善資本市場價格發現功能。

（四）建議探索盡快完善境內外評級一體化機制

目前大多數自貿區離岸債券發行人暫無境外評級，阻滯了境外投資者尤其是國際上主流投資機構的投資。探索境內評級機構評級體系國際化，實現境內外評級機構機制貫通、評級結果互認，此舉將大大提高自貿區離岸債券的投資效率。