企業社會責任能夠緩解代理沖突嗎？
——基于分析師關注度的中介效應研究

○西南林業大學會計學院 張文成 鐘 美

隨著供給側改革的不斷推進和新冠疫情帶來的經濟下行壓力的增大，國內企業面臨著前所未有的壓力和挑戰。投資者低落的投資情緒進一步放大，投資者更加謹慎地挑選被投資企業以避免造成資產的巨大損失。企業競相向社會公眾展示出良好的利益相關者關系，以期為企業爭取到更多的資金“血液”。

黨的十九大報告提出“強化社會責任意識、規則意識、奉獻意識”，標志著企業社會責任逐漸從社會公眾用腳投票的自發性監督轉變為政、商、媒體、群眾共同促進的一項社會議題。無論是老牌的鴻星爾克集團在抗擊災情行動中捐出巨款，從而吸引千萬愛國粉絲，以致短期內產品供不應求甚至“縫紉機都被踩爆”；或是韓束旗艦店率先解約反華藝人，獲得愛國情懷加持，平時銷量寥寥直播間無人參觀，到一夜之間直播間粉絲突破千萬；還是奧運健兒凱旋歸來，眾多體育品牌乃至國外大牌不重流量明星，爭先恐后邀請為國爭光的鞏立姣、楊倩等作為其代言人，獲得一眾好評，對于敏感地意識到利益相關者的關注側重點的轉變并作出及時反應的企業，更易獲得更大的經濟利益和堅實的群眾支持，從而獲得更多可持續發展的機會。

同時，由于信息不對稱的存在，分析師承擔投資人與企業之間信息溝通橋梁的角色。基于此，本文從代理成本這一鮮少受關注的角度入手，分析企業履行社會責任對于緩解代理沖突的作用，并探索分析師這一重要的外部信息媒介是否存在中介效應。

一、理論分析與提出假設

企業戰略性地正確使用企業社會責任這一道德框架，有助于企業更有效地利用資源、以新的運營方式創造價值、獲取長期利益并領先于競爭對手[1]。根據理性人假說，保持自身利益最大化通常是行為主體進行經濟決策的一個重要指標。管理層積極履行社會責任的公司，往往更注重實現企業的長期戰略目標[2]。從企業履行社會責任的動機出發，對履行社會責任報以積極應對而不是消極抵抗態度的公司，出于對長期戰略的布局意識以及積極向公眾傳遞良好的發展前景以提高客戶忠誠度的目的，其代理沖突將進一步得到緩和。從長期利益來看，管理層與股東、大小股東之間的目標趨向一致，管理層因自利產生的短期投機以及損害公司長久利益的行為將會受到約束[3]。從企業履行社會責任信息披露的結果著手，企業充分披露社會責任履行情況，不僅有助于傳達其關注利益相關者、愛護環境、爭取共贏的經營理念，還有利于減少管理層投機行為。企業社會責任信息披露為投資者提供更多的公司內部信息，有助于增加公司信息透明度并使得管理層操縱信息能力降低，可以在一定程度上抑制管理層的自利、過度投資行為。基于上述分析，提出假設H1：

H1：在其他條件不變的情況下，企業社會責任披露水平越高，代理成本越低。

隨著國內證券市場的發展日趨完善，越來越多的投資人將目光轉向了證券分析師。分析師作為受到專業培訓的從業者，具有財務會計和金融學知識，對信息的處理和解讀更加敏銳，向投資人傳遞企業的財務信息和重要的非財務信息。證券分析師對企業披露的各項信息進行跟蹤分析，有助于投資人了解信息中反映的真正價值。分析師的充分關注能起到細化風險、發掘價值投資標的的重要作用。作為企業自愿性信息披露關鍵環節的企業社會責任信息披露，也是證券分析師關注的重要因素之一[4]。出于自身經營和發展的考慮，分析師傾向于關注和披露更具有發展潛力以及更能處理好利益相關者關系的企業，獲取更高的專業認同和投資人關注。企業關于履行社會責任的信息披露越完善，獲得的分析師關注往往越多。基于上述分析，提出假設H2：

H2：在其他條件不變的情況下，企業社會責任披露水平越高，分析師關注越多。

在分析師關注度更高的公司，管理層可能會更加以股東利益為決策基礎，減少在職消費和過度投資等短視行為。分析師在剖析企業現有經營狀況和預測企業未來的發展能力時，能夠通過專業的知識和經驗水平識別出企業管理層在財務報表披露中所反映出的普通投資者無法關注到的不當行為和動機，并挑揀出有利于投資人決策的關鍵信息點放大到公眾的視線中，從而間接起到對企業管理層監督和激勵的作用。基于上述分析，提出假設H3：

H3：分析師關注在企業社會責任披露水平與代理成本之間存在中介效應。

二、研究設計

(一)樣本選擇與數據來源

本文選取2015—2020年中國滬深兩市的A股上市公司作為研究樣本，并對樣本數據做以下預處理：①剔除金融業的上市公司；②剔除ST、ST*類公司；③剔除關鍵數據不完整的樣本，最終得到共計2234個公司年樣本觀測值。數據來源于國泰安數據庫、和訊網以及滬深證券交易所官網等。本文使用excel進行樣本數據的預處理，后續使用spss25和Stata/MP16.0對樣本數據展開分析。

(二)變量定義

本文主要驗證企業社會責任對代理成本的影響以及分析師關注在兩者的作用機制中是否存在中介效應以及存在何種中介效應，并進一步細分企業社會責任(Csr)類別分析其對代理成本的作用效果。本文以企業社會責任(Csr)作為解釋變量，數據來源于和訊網公開發布的企業社會責任評分；以代理成本(Agencycost)作為被解釋變量，使用管理費用除以營業收入的百分比來衡量；以分析師關注度(Anlstattn)作為中介變量，采用一個會計年度內對該公司進行跟蹤分析的分析師數量的自然對數來衡量。根據已有文獻對代理成本的研究，本文選擇女性高管占比(Female)、研發費用率(Rdratio)、債務結構(Debtstructure)、凈資產收益率(Roe)、公司規模(Size)、資產負債率(Dar)、固定資產比率(Far)等作為控制變量，納入實證分析模型。主要變量定義見表1。

表1 主要變量定義

(三)模型設計

根據溫忠麟等人研究中介效應的方法，構建以下回歸模型。模型(1)用來檢驗假設H1：在其他條件不變的情況下，企業社會責任披露水平越高，代理成本越低。如果系數α1為負數，且在1%或5%置信水平顯著，則說明企業社會責任披露水平與代理成本存在顯著的負相關關系，假設H1得到驗證；模型(2)用來驗證假設H2：在其他條件不變的情況下，企業社會責任披露水平越高，分析師關注度越高。如果系數β1為正數，且在1%或5%置信水平顯著，說明企業社會責任披露水平與分析師關注存在顯著的正相關關系，假設H2得到驗證；在模型(2)中β1顯著的前提下，結合模型(3)檢驗假設H3：分析師關注在企業社會責任披露水平與代理成本之間存在中介作用。當γ1、γ2同時顯著，代表分析師關注對企業社會責任披露水平對代理成本之間的作用機制存在部分中介效應；當γ2顯著，γ1不顯著，說明分析師關注度起到完全中介效應；否則，中介效應不存在。

Agencycost=α1×Csr+α2×Female+α3×Rdratio+α4×Debtstructure+α5×Roe+α6×Size+α7×Dar+α8×Far+ε

(1)

Anlstattn=β1×Csr+β2×Female+β3×Rdratio+β4×Debtstructure+β5×Roe+β6×Size+β7×Dar+β8×Far+ε

(2)

Agencycost=γ1×Csr+γ2×Anlstattn+γ3×Female+γ4×Rdratio+γ5×Debtstructure+γ6×Roe+γ7×Size+γ8×Dar+γ9×Far+ε

(3)

三、描述性統計和相關性分析

表2為各變量的描述性統計結果。由表2可知，代理成本(Agencycost)均值為0.0622，最小值為0.0012，最大值為0.5425，表明中國A股上市公司代理成本的控制能力參差不齊，占比過大的代理成本極大地壓縮了企業的獲利空間，影響了企業的可持續發展。企業社會責任(Csr)評分的均值為0.2098，最大值為0.4191，最小值甚至為-0.0884，表明中國目前上市公司關于企業社會責任披露水平存在較大的差異，很多企業在提高企業社會責任信息披露水平上還有非常大的進步空間。分析師關注度(Anlstattn)均值為1.8535，表明樣本公司中每一會計年度平均有接近7個分析師對每家上市公司進行跟蹤分析，其中分析師人數最少為1人，最多為75人。

表2 變量描述性統計

本文在進行回歸分析之前，對主要變量之間進行皮爾遜相關性分析，得出各相關系數均小于0.7，通過方差膨脹因子檢驗發現平均VIF值為1.62，表明各變量之間不存在嚴重的多重共線性。

四、實證分析

表3是多元線性回歸分析的結果，Model 1～Model 3 分別表示模型 (1)～(3) 的回歸參數估計結果。由表3可知，α1=-0.063 863，在1%的置信水平下顯著，表明企業社會責任披露水平與代理成本存在負向關系，企業社會責任每增加或減少1個標準差，代理成本將減少或增加6.39%個標準差，即企業承擔社會責任披露水平提高有助于減輕企業的代理問題從而降低企業的代理成本，這與前文理論分析中的假設H1一致。由Model 2列的參數估計可知，β1=3.658 597，在1%的置信水平下顯著，表明企業社會責任披露水平與分析師關注存在正向關系，企業社會責任披露水平提高將吸引更多證券分析師對其追蹤分析，從而驗證本文的假設H2。由Model 3參數估計可知，β1=3.658 597，γ1=-0.055 369 2，γ2=-0.002 321 6，均在1%置信水平顯著。γ1代表考慮了分析師關注度這一影響因素后，企業社會責任披露水平對代理成本的直接效應，β1×γ2代表企業社會責任披露水平對代理成本的間接效應。由于β1、γ1、γ2同時顯著，因此分析師關注度在企業社會責任與代理成本之間的作用機制中起到部分中介作用，假設H3得到驗證。

表3 多元回歸分析參數估計(1)

本文進一步分析了企業社會責任細分領域：員工、股東、客戶、環境以及社會責任五大類別對企業代理成本的影響是否存在明顯區別。根據表4的參數估計結果，企業社會責任中員工責任(Staff)對代理成本(Agencycost)影響最大，其相關系數為 0.211 723 2，且在1%置信水平顯著，這表明企業對于員工責任的投入并沒有減輕代理沖突，原因可能員工責任方面的支出往往計入管理費用，從而直接增加了企業的代理成本；股東責任(Stockholder)與代理成本(Agencycost)在0.01的置信水平負相關，相關系數為 -0.120 972，股東責任(Stockholder)每增加或減少1個標準差，代理成本(Agencycost)平均減少或增加12.09%個標準差；社會責任(Society)與代理成本(Agencycost)的相關系數為-0.010 575 9。由于國內環境責任、客戶供應商責任披露水平普遍較低，無法得出對代理成本的影響因子，兩者與代理成本的相關系數非常低近乎為0，因此建議企業有針對性地關注股東責任和社會責任，以避免進一步深化代理矛盾，并全面均衡員工責任、環境責任以及客戶供應商責任的資源投入，對利益相關者保持適當的關注，在提高企業社會責任履行效果獲得更高企業聲譽和媒體關注度的同時，緩解企業代理沖突以降低代理成本。

表4 多元回歸分析參數估計(2)

續表4

五、結論和建議

本文以2015—2020年中國A股上市公司作為研究樣本，建立中介效應逐步檢驗模型，分析企業社會責任信息披露水平及其細分環節對于代理成本的影響以及分析師關注度在兩者之間是否起到中介效應。實證研究發現提高企業社會責任信息披露水平不僅有助于減輕代理沖突、降低企業代理成本，還會吸引更多分析師追蹤關注該企業；分析師關注度在企業社會責任對企業代理成本的作用機制中存在部分中介效應；進一步分析發現企業社會責任細分類別中的員工責任方面的投入不利于減輕代理沖突，股東責任和社會責任對于代理沖突的緩解效果明顯。

信息不對稱往往是企業履行社會責任無法得到及時性反饋的一大影響因素，在被投資企業處理利益相關者關系成為新的競爭點的時期，積極履行社會責任并有效披露，是企業提高經營績效、增強企業文化認同感、獲取更高的客戶忠誠度和隱形資源優勢的著力點，也是后疫情時代企業可持續發展的關鍵。同時，企業應當與分析師保持良好的溝通，借助分析師關注的監督激勵效果，進一步降低信息不對稱、緩解代理沖突，向投資人傳達積極履行社會責任、追求可持續發展穩中向好的企業形象。