“一帶一路”倡議對企業投資效率的影響機制研究

梁靜溪 朱可心

文章編號：1008-7133（2022）01-0087-14

摘要：本文以2011—2020年A股上市企業作為研究樣本，實證檢驗“一帶一路”倡議對我國企業投資效率的影響，并進一步探究兩者間的作用路徑。研究以“一帶一路”倡議為準自然實驗，選取逐年PSM-DID研究方法進行實證檢驗。研究發現：相對于未參與“一帶一路”的企業，參與“一帶一路”建設可以提高企業投資效率;相對于投資不足企業，參與“一帶一路”更能提升過度投資企業的投資效率;進一步由中介效應檢驗，證明了“一帶一路”倡議可以通過緩解融資約束和提高資源配置來促進企業投資效率。本文豐富了對“一帶一路”倡議實施效果的研究，同時為“一帶一路”倡議的進一步部署提供政策建議。

關鍵詞：“一帶一路”倡議;企業投資效率;融資約束;資源配置

DOI：10.16315/j.stm.2022.01.009

中圖分類號： F275

文獻標志碼： A

Research on the influence mechanism of “Belt and Road”

Initiative on enterprise investment efficiency

LIANG Jing-xi，ZHU Ke-xin

（School of Economics and Management， Harbin University of Science and Technology， Harbin 150080， China）

Abstract：Taking the A-share listed enterprises from 2011 to 2020 as research samples， this paper empirically tests the impact of the “Belt and Road” Initiative on the investment efficiency of Chinese enterprises， and further explore the action path between the two. The research adopts the “Belt and Road” Initiative as the standard natural experiment， and selects the annual PSM-DID research method for empirical test. The study found that： compared with enterprises not participating in the “Belt and Road” Initiative， participating in the “Belt and Road” Initiative can improve the investment efficiency of enterprises; compared with under-invested enterprises， participating in the “Belt and Road” Initiative can improve the investment efficiency of over-invested enterprises. Further， the mediation effect test proves that the “Belt and Road” Initiative can promote the investment efficiency of enterprises by alleviating financing constraints and improving resource allocation. This paper enriched the research on the implementation effect of the “Belt and Road” Initiative， and provided policy suggestions for the further deployment of the “Belt and Road” Initiative.

Keywords：“Belt and Road” initiative; enterprise investment efficiency; financing constraints; resource allocation

當今國際和地區形勢正經歷深刻復雜的變化，全球經濟的不確定性和不穩定性不斷增加，通脹通縮風險交替產生，尤其是在新冠肺炎疫情沖擊下，經濟全球化和國際區域合作面臨著空前挑戰，如何在新時代尋求經濟穩步增長的新動能是值得思考的問題。“一帶一路”倡議是我國構建“走出去”和“引進來”良性互動新發展格局的重要“先手棋”，它在重塑世界經濟格局的同時，也對國內的經濟版圖產生深刻影響[1]。

從“走出去”和“引進來”良性互動發展視角來看，2015年發布的《標準聯通“一帶一路”行動計劃》和2017年發布的《關于進一步引導和規范境外投資方向的指導意見》，從政策上引導企業加快實施“走出去”，明確企業境外投資活動的可行性范圍，對企業境外投資進行了一定規范和約束。針對外資“引進來”方面，2020年發布的《鼓勵外商投資產業目錄》，進一步擴大了外商投資范圍，鼓勵更多資金流入先進制造業和現代服務業，鼓勵外商投資中西部地區特色產業，協調區域發展。“一帶一路”倡議提出以后，國內企業通過引入資金、技術、人才等，提高企業綜合優勢和效益水平，同時依據自身優勢走出國門，促進國際產能合作，形成面向全球的貿易、投融資、生產、服務網絡?！耙粠б宦贰背h提出至今，我國與沿線國家秉持共商共建共享原則，雙向投資蓬勃發展，并已有171個國家和國際組織同中方簽署了共建“一帶一路”合作協議[2]。數據顯示2013—2020年，我國對“一帶一路”沿線國家直接投資累計達1 360億美元，貨物貿易超過9.2萬億美元，并且與沿線國家的貨物貿易在我國對外貿易總額中占比逐年增加。在“一帶一路”倡議日益完善和國門越開越大的情況下，“一帶一路”倡議的實施能否帶動國內企業的經濟效益，進而實現國內經濟穩健增長呢？

從現有的文獻來看，國內外學者對于“一帶一路”倡議的研究大致可以分為2類：一是研究“一帶一路”倡議對國內外經濟環境的影響。研究發現倡議可以重新分配貿易和投資的國際布局[3]，通過設施的聯通，減少貿易壁壘，促進資金融通等方面促進對中國的出口貿易[4]，在此基礎上加快了產業合作和行業對接，提升了全球價值鏈分工地位[5]，由此促使參與國家經濟貿易更好的發展[6];二是研究“一帶一路”倡議對國內企業的影響。研究發現倡議實施后中國企業海外直接投資和合并收購海外企業顯著增多[7]，并且顯著提升了企業外部投資水平[8]、降低了企業經營風險[9]、提升企業投資績效[10]?，F有的文獻多是研究“一帶一路”倡議對經濟、企業等帶來的積極影響，很少深入研究政策的作用機制問題。基于此，本文以“一帶一路”倡議為切入點，選取投資效率指標來評價企業響應倡議對投資績效的影響，構建“一帶一路”倡議對企業投資效率影響的分析框架，探討二者之間的影響機理。

本文的主要貢獻在于：第一，本文基于微觀企業近十年數據，研究“一帶一路”倡議對國內企業投資效率的影響，在現有的研究基礎上，擴大了倡議實施時間線拓展了既有的研究;第二，本文在傳統的傾向得分匹配—雙重差分模型（PSM-DID）基礎上，對樣本的傾向得分匹配進行了逐年匹配處理，在一定程度上避免了樣本的“自匹配”現象，并且PSM-DID模型可以緩解樣本的內生性問題，使實證結論更加可靠;第三，本文在分析“一帶一路”倡議對企業投資效率影響的基礎上，進一步引入中介效應模型，分析得出“一帶一路”可以通過緩解企業融資約束，提高資源配置方式來促進企業投資效率，為客觀評估“一帶一路”倡議實施效果提供經驗證據，為“一帶一路”倡議的進一步部署提供政策建議。

1理論分析與研究假設

1.1“一帶一路”倡議與企業投資效率的關系

“一帶一路”倡議具體作用體現在通過中國與有關國家既有的雙多邊機制，借助區域合作平臺，發展與沿線國家的經濟合作，以此打造融合政治、經濟、文化等多種關系的共同體。在此倡議下，企業成為參與建設的主要實施主體，企業投資效率是指企業投資所取得的有效成果與所消耗或占用的投入額之間的比率，簡單來說就是企業投資活動產出與投入的比例的關系。通過測度企業的投資效率，可以判斷企業現有的投資狀態。

企業為避免在發展中不確定因素對其產生影響，一般會選擇跟從政府政策投資于政策支持的行業，但是政策能否促進企業有效投資需要進一步進行論證。一方面，當行業中的企業響應政府政策，會產生“羊群效應”進一步刺激其他企業投資。當企業盲目跟從政策投資而忽視自身因素時，會增強投資者的盲目自信產生樂觀預期，催生出投資的“潮涌現象”，降低企業投資效率[11]。另一方面，政策給企業帶來新的投資機會，當企業能夠依據自有資源和外部環境的不同來制定具體的戰略時，就會促進企業的投資效率[12]。而“一帶一路”倡議作為政府實現宏觀戰略目標的重要手段，其對企業的投資戰略起到了引導作用，可以緩解戰略差異對投資效率的負面效應[13]。并且，研究證明“一帶一路”倡議能夠緩解國內的產能過剩問題，促進要素資源、市場份額的分配和流動，充分利用國內企業的產能[14]，在一定程度上能夠中和政府干預帶來的過度投資行為[15]。因此，企業參與“一帶一路”建設時，依據沿線國家制定差異化戰略投資可以避免過度投資行為?；诖耍疚奶岢鲆韵卵芯考僭O：

H1：相比于未參與“一帶一路”倡議的企業，參與“一帶一路”倡議可以提高企業投資效率。

1.2融資約束對“一帶一路”倡議與投資效率間的中介作用

“一帶一路”倡議下的項目具有資本投入大、短期回報不確定性高等特點，因此參與“一帶一路”的企業需要承受較大的資金壓力，而資金問題也成為企業能否有效投資，以達到預期投資效率的關鍵。

通常來講，企業面臨的資金問題主要是由于資本市場上信息不對稱和委托代理關系的存在，使企業在內外部融資之間存在一定差異，造成企業融資約束。研究發現，委托代理沖突的存在會使企業無論選擇何種的融資方式都會造成低效率投資結果[16]，且企業無論是在資金數量還是資金價格方面受到融資約束，都會導致企業出現非效率投資[17]。這表明，融資約束問題制約著企業的投資效率，那么響應“一帶一路”倡議的企業能否解決融資約束問題，從而提高企業的投資效率？

實際上，企業可以通過響應政府政策來提高其信用擔保水平，緩解企業和外部投資者或銀行間的信息不對稱，從而降低融資約束。并且，獲得政策支持的企業更容易獲得銀行貸款，提高企業信貸融資水平，進而提高企業投資效率[18]。在“一帶一路”倡議背景下發現，響應政策號召可以促進金融機構與企業間達成多方合作，形成一定程度的產融結合局面，能夠使企業獲得更多信貸資金，降低融資難度[19]。參與“一帶一路”倡議的企業能夠顯著改善企業融資環境，通過以較低成本、較高效率方式獲取資金，降低企業融資約束[20]。并且“一帶一路”倡議還可以降低企業外部融資難度，同時推動內部資本市場融資，達到優化企業融資的金融改善效應[21]?；诖耍疚奶岢鲆韵卵芯考僭O：

H2：“一帶一路”倡議可以通過緩解融資約束，提高企業投資效率。

1.3資源配置對“一帶一路”倡議與投資效率間的中介作用

“一帶一路”倡議與現有的產業政策相似，其本質均為政府配置資源和實現戰略目標的實施手段，而政策帶來的差異化的資源配置，一部分學者認為，產業政策會使響應的企業獲得更多的專項資金及政策優惠，引導有限的資源分配到更合理的企業中[22]，會使響應政策的微觀企業的績效水平產生正向影響[23];也有學者持相反觀點，認為產業政策會影響企業的技術、市場等的選擇，從而產生資源錯配[24]，并在一定程度上破壞了市場的平衡，進而影響企業的投資活動，企業通過響應政策得到資源優勢，在一定程度上會使其盲目擴大投資進而影響企業投資效率[25]。那么，“一帶一路”倡議究竟對資源配置產生何種影響，又是如何進一步影響投資效率的呢。

“一帶一路”倡議是通過財政、金融、貿易等手段進行引導干預市場，從而影響產業資源配置，該政策優勢在于覆蓋面廣、參與主體多，所以有利于降低行業內企業的資源錯配[26]。以生產要素角度來看，生產要素的有效流動是緩解企業非效率投資的關鍵，“一帶一路”倡議使得區域經濟協作趨勢加強，通過對沿線國家直接投資，勞動和資本等生產要素能夠實現跨國流動，使一部分生產要素走出國門，尋找利潤最大化的配置方式，這有助于緩解國內的“過度投資”，進而優化生產要素在全球范圍內配置，促進資源配置效率的提升[27]。“一帶一路”倡議實踐證明，響應倡議可以促進生產要素的流動、提高資源配置效率，使市場深度融合對沿線地區的經濟發展起到促進作用[28]，進一步顯著提高中國企業的投資效率[29]。基于此，本文提出以下研究假設：

H3：“一帶一路”倡議可以通過促進資源配置，提高企業投資效率。

2研究設計

2.1數據來源及處理

本文選取2011—2020年A股上市公司作為研究樣本，企業財務數據來源于國泰安數據庫（CSMAR），借鑒以往學者的處理方法，對搜集到的初始數據進行如下處理：剔除金融保險類和ST類上市公司;剔除主要變量存在缺失值的上市公司;為避免異常值影響實證結果，對變量進行前后1%的縮尾（Winsorize）處理。然后，依據同花順“一帶一路”板塊公布的企業名錄，將篩選后樣本是否參與“一帶一路”進行分組，本文所有數據和模型的處理采用EXCEL和STATA16.0完成。

2.2變量定義

1）被解釋變量：投資效率（Ainvst）。Richardson[30]提出的投資效率模型受到眾多學者的運用，通過企業正常投資支出，在構建回歸模型以殘差度量企業投資效率的逆向指標——非效率投資程度。因此，本文采用該模型度量我國上市公司的投資效率，具體構造如下：

Invi，t=α0+α1Tobini，t-1+α2Levi，t-1+α3Cashi，t-1+

α4Agei，t-1+α5Sizei，t-1+α6Ri，t-1+α7Invi，t-1+

∑Industry+∑Year+εi，t。（1）

其中：Invi，t為企業i在t年投資支出，具體的變量解釋，如表1所示。將上述模型中所有解釋變量都滯后一期，并加入年份和行業虛擬變量，控制時間和行業效應。對模型（1）進行回歸，回歸殘差的絕對值衡量企業投資效率（Ainvst），Ainvst越大，代表企業投資效率越低。

2）解釋變量：“一帶一路”倡議（Post×Treat）。樣本企業屬于同花順“一帶一路”板塊的Treat賦值為1，否則為0;由于“一帶一路”倡議2013年提出時國家處于構建設想層面，2014年政府報告才正式公布實施，因此本文用2014年作為政策沖擊年份，將年份屬于2011—2013年的Post賦值為0，屬于2014—2020年的賦值為1。

3）中介變量：融資約束和資源配置。融資約束的度量方法較多，本文借鑒Hadlock等[31]的SA指數，用企業規模和企業年齡來衡量融資約束，計算公式為：SA=-0.737×Size+0.043×Size2-0.04×Age。其中：Size是總資產以百萬為單位的自然對數，計算出SA值為負數。資源配置是指國家將可使用的資源在各部門之間進行合理的分配，本文借鑒趙藝偉[32]在研究產業政策對投資效率的影響問題研究中選用財政補貼（Sub）、稅收優惠（Tax）和信貸支持（Loan）指標，從財稅手段和金融手段來度量資源配置。

4）控制變量。本文主要從盈利能力、償債能力、發展能力以及相對價值指標來進行選取，最終選取企業規模、股權集中度、托賓Q值、資產凈利潤率、流動比率、營業收入增長率作為模型控制變量。具體的變量定義，如表1所示。

進一步對主要變量進行描述性統計分析，描述性統計結果，如表2所示。由表2可知，投資效率（Ainvst）均值為0.027 2，過度投資企業的投資效率均值為0.033 1，投資不足企業的投資效率均值為0.023 1，可以看出相比于投資不足的企業過度投資會給企業帶來更低的投資效率。Treat均值為0.109 6，表明樣本中有10.96%的企業響應了“一帶一路”倡議。

3.3模型設定

本文要考察“一帶一路”倡議對上市公司投資效率的影響，現有文獻主要通過雙重差分模型（DID）來評估準自然實驗的政策效果，政策相對于微觀企業而言一般是外生的，因而不存在逆向因果問題，使用DID可以在很大程度上避免內生性問題的困擾。借鑒已有研究，采用的傾向得分匹配和雙重差分（PSM-DID）模型。在此基礎上，考慮到傾向得分匹配適用于截面數據，而雙重差分模型適用于面板數據，為避免適用條件不同帶來的“自匹配”現象，選取逐期匹配方法來解決這一問題，然后通過雙重差分法估計出“一帶一路”倡議對企業投資效率的影響效果。本文構建模型如下：

Ainvsti，t=β0+β1Treati，t+β2Posti，t+β3Treati，t×

Posti，t+β4Controlsi，t+∑Industry+εi，t。（2）

其中，交互項系數β3反映了“一帶一路”倡議實施前后參與企業與未參與企業的投資效率變化。

3實證結果及分析

3.1投資效率時間趨勢圖

本文依據模型（1）測算投資效率，繪制實驗組與對照組企業的投資效率時間趨勢圖，如圖1所示。由圖1可知，在2014年“一帶一路”倡議落實之前，企業的投資效率在實驗組和對照組之間幾乎沒有太大差別，但在倡議落實之后，企業投資效率的差異性逐年展現出來。根據模型的含義數值越低代表企業投資效率越高，除2018年外，政策實施后實驗組的投資效率逐年增大，證明“一帶一路”倡議對企業投資效率存在一定程度的促進作用。

3.2傾向得分匹配

本文基于Rosenbaum等[33-34]提出的通過匹配方式，獲得更精準的對照組方法來進行一種“反事實”估計。在此基礎上，借鑒Heyman[35]等對PSM的進一步研究，本文選用逐期最近鄰匹配方法，選取1∶3比例進行匹配為每年的實驗組找到匹配的對照組。并對各年匹配結果進行平衡性檢驗，各變量匹配后標準偏差絕對值都大幅降低，且絕大多數都小于10%，說明逐年傾向得分匹配的方法進行篩選對照組是合理的。2020年匹配結果，如表3所示。由表3可知，匹配后各匹配變量標準偏差大幅下降且t統計量均不顯著，說明達到匹配目的，樣本匹配后增加了實驗的可比性，使下文回歸不受企業個體性特征差異的影響，結果更加可靠。

3.3雙重差分回歸結果分析

1）基準回歸。通過傾向得分匹配，得到匹配后樣本數據，使用模型（2）進回歸，檢驗結果如表4所示。由表4可知，第（1）列檢驗了“一帶一路”倡議對投資效率的影響關系，結果表明交互項Treat*Post系數在5%水平上顯著為負，意味著政策促使投資效率回歸殘差絕對值降低，投資效率提高，表明“一帶一路”政策可以使企業投資效率提高。假設H1得到驗證，即：相比于未參與“一帶一路”倡議的企業，參與“一帶一路”倡議可以提高企業投資效率。第（2）列和第（3）列分別檢驗了政策對投資過度和投資不足樣本的回歸結果，結果表明“一帶一路”倡議可以緩解過度投資，交互項系數在1%水平上顯著為負，對投資不足樣本無顯著性。

2）動態效應分析?；鶞蕶z驗證明了“一帶一路”倡議可以促進企業投資效率提高。但是，在企業發展過程中政策的實施效果并不一定會立即反應出來，也就是說，政策的效果需要時間來體現，本文通過構建模型（3）進一步分析“一帶一路”倡議的動態效應。

Ainvsti，t=β0+β1Treati，t+β2Posti，t+

∑t=2020t=2014δtTreati，t×Posti，t×yeart+

β4Controlsi，t+∑Industry+εi，t。（3）

其中：δt表示“一帶一路”倡議實施對上市公司投資效率的動態效應。分組選擇是否引入控制變量，進行回歸結果的對比，回歸結果，如表5所示。

由表5可知，第（1）組回歸檢驗政策對于企業投資效率的動態回歸，結果顯示，政策實施的前3年結果都不顯著，2017年“一帶一路”倡議開始促進企業投資效率的提升，2018年可能由于經濟市場的受到其他因素沖擊，導致結果變動。第（2）組回歸檢驗政策對于投資過度企業樣本的影響，結果顯示除2018年異常波動外，從政策實施第二年起政策就開始促進投資效率的提升。第（3）組回歸結果表明政策對于投資不足樣本企業的影響效果并不顯著，在2014—2020年中僅一年顯著，說明“一帶一路”倡議對于投資不足企業影響效果較弱。

3.4穩健性檢驗

為證明上文的回歸檢驗的合理性，保證實證結果的真實有效，下面進行穩健性檢驗。

1）平行趨勢檢驗。前文進行了雙重差分模型的基準回歸和動態效應檢驗，但是，為了表明政策對投資效率的作用研究是有效的，需要進行平行趨勢檢驗。這里采取事件研究法，主要去看政策實施前交互項系數表現，結果如圖2所示。由圖2可知，2012—2014年回歸系數不顯著，表明實驗組和對照組有一致的發展趨勢，通過平行趨勢檢驗，并且可以看出2014年政策實施后系數逐漸由正變負，政策的作用效果也在2019年逐漸展現出來，這也說明了“一帶一路”政策存在一定的時滯性。

2）安慰劑檢驗。為了檢驗本文的研究中不含其他的政策或隨機因素影響投資效率，又或者是否是隨著經濟發展企業投資效率自然增長，下面將進行安慰劑檢驗。參考Li等[36]和Cai等[37]的研究，本文通過隨機抽取樣本企業作為“一帶一路”實驗組進行安慰劑測試，其他樣本作為對照組，為保證結果的有效性，將上述過程重復1 000次，最終繪制出虛假估計系數的估計分布圖及相關P值，如圖3所示。前文對模型（2）的回歸結果表示，真值系數為-0.005。由圖3可知，隨機的1 000次回歸中估計系數均值幾乎為零，且絕大多數都在真值以外。通過P值分布，可以看出大多數P值大于0.1，表明隨機測試大多數回歸結果都不顯著?？傮w表明，本文的模型回歸結果不太可能受到未觀測到的其他因素影響，回歸結果是可靠的。

3）更換PSM匹配方法。上文的基準檢驗采取了最近鄰匹配方法來尋找最優的對照組，下面通過核匹配方法重新選取合適的對照組進行回歸。結果表明，更換匹配方法后的檢驗結果與基準檢驗基本一致，即“一帶一路”促進企業投資效率的提升，如表6所示。

4）更換投資效率測算方法。借鑒劉曉丹[29]對投資效率模型的測算中用主營業務收入增長率來代替托賓Q值，重新構建模型（1）測算企業的投資效率，并通過模型（2）回歸。由表6可知，“一帶一路”倡議會促進企業投資效率提升，在投資過度企業中表現更為顯著。

4進一步分析

4.1影響機制分析

通過上文實證檢驗，證明了“一帶一路”倡議對企業投資效率有正向影響作用。那么，進一步需要探索“一帶一路”如何影響企業的投資效率？中介效應檢驗可以幫助分析政策對于投資效率的影響路徑，通過前文的理論分析，“一帶一路”倡議可能通過融資約束和資源配置2個方面來提高投資效率。借鑒溫忠麟[38]和朱永明[39]的中介效應模型，建立如下模型檢驗融資約束和資源配置對“一帶一路”倡議與投資效率間的中介作用，X代表中介變量，具體的檢驗流程，如圖4所示。

Ainvsti，t=α0+α1Treati，t×Posti，t+α∑Controli，t+

∑Industry+∑Year+εi，t。（4）

χi，t=γ0+γ1Treati，t×Posti，t+γ∑Controli，t+

∑Industry+∑Year+εi，t。（5）

Ainvsti，t=η0+η1Treati，t×Posti，t+η2χi，t+

η∑Controli，t+∑Industry+

∑Year+εi，t。（6）

1）融資約束。首先，根據假設H2，為了檢驗融資約束是否存在中介作用，本文選取SA指數作為融資約束的代理變量進行實證檢驗，具體的回歸結果，如表7所示。第一步，模型（4）回歸結果顯示交互項系數α1顯著為負，說明“一帶一路”促進了企業投資效率。第二步，由模型（5）、模型（6）回歸結果知，交互項系數γ1=0.011 3，P<0.05，中介變量SA系數η2=0.009 9，P<0.05，即系數γ1和η2都顯著，說明融資約束存在中介效應。第三步，模型（6）結果顯示交互項系數η1=-0.003 2，在5%的水平上顯著，說明融資約束變量存在部分中介效應。即假設H2得到證明，“一帶一路”倡議可以通過緩解融資約束，提高企業投資效率。

2）資源配置。下面對假設H3進行檢驗。假設“一帶一路”倡議可以通過促進資源配置提高投資效率，為了檢驗資源配置是否存在中介作用，本文選用財政補貼（Sub）、稅收優惠（Tax）和信貸支持（Loan）指標，從財稅手段和金融手段來度量資源配置，具體回歸結果，如表8所示。第一步，檢驗模型（4）回歸結果顯示交互項系數α1顯著為負;第二步，檢驗模型（5）、模型（6）回歸結果知，財政補貼和稅收優惠的交互項系數γ1均顯著，且中介變量系數η2也都顯著，說明財政補貼和稅收優惠存在中介效應，而信貸支持變量交互項系數γ1不顯著，因此需要進一步引用Bootstrap檢驗;第三步，財政補貼和稅收優惠的交互項系數η1均顯著，則證明財政補貼和稅收優惠存在部分中介效應，而信貸支持通過Bootstrap檢驗，結果如表9所示。結果顯示信貸支持的間接效應和直接效應都顯著，置信區間都不包括0，因此可以判斷信貸支持具有部分中介效應。綜上所述，資源配置主要變量均存在部分中介效應，因此假設H3得到證明，“一帶一路”倡議可以通過促進資源配置，提高企業投資效率。

4.2異質性分析

前文證明了“一帶一路”倡議對企業投資效率具有促進作用，并在此基礎上檢驗出作用的傳導機制，但是由于企業自身性質和所屬產業的不同也會影響政策的實施效果。因此，下文通過分組回歸方式，進一步從企業性質和所屬產業2個角度來對比分析政策實施效果的差異情況。

以企業性質進行劃分，將樣本企業分為國有企業和非國有企業，分組回歸結果，如表10所示。其中，非國有企業的交互項系數為-0.009 1在5%水平上顯著，而國有企業樣本結果不顯著，這表明，“一帶一路”倡議能夠顯著提升非國有企業的投資效率，對國有企業影響效果不顯著。具體分析，這可能是因為國有企業的企業性質，使它的投資決策要受到政府其他約束條件的限制，而非國有企業的投資目的僅僅是為了自身利潤最大化，兩者受到的投資約束和投資目的存在差異。由此，政府應積極鼓勵非國有企業參與到“一帶一路”建設中，充分利用政策帶來的便利和機遇，以提高非國有企業的投資效率。

以企業所屬產業進行劃分，本文通過《國民經濟行業分類》中的三次產業分類進行劃分，通過分組回歸檢驗“一帶一路”倡議對哪種產業的效果更為顯著。由表10可知，第二產業交互項系數為-0.004 5，第三產業交互項系數為-0.007 8且都在10%水平上顯著，證明“一帶一路”倡議對所屬第二、第三產業的企業投資效率有顯著促進作用，對第一產業企業作用效果不顯著。這說明“一帶一路”政策對制造業、采礦業、建筑業、電力熱力燃氣業和服務業相關企業的投資效率促進作用明顯。第一產業回歸結果不顯著，可能是因為第一產業是農林畜牧業，不是目前“一帶一路”倡議的主要方向，檢驗樣本不充足等原因。因此，政府應積極鼓勵第二三產業企業加入到“一帶一路”建設中，把握政策實施方向，可以有效提升企業投資效率。

5結論與政策啟示

中國企業不僅在世界經濟改革大浪潮中穩步發展，更在我國提出的“一帶一路”倡議中發揮重要力量?！耙粠б宦贰背h提出以來，沿線建設使我國經濟走向全球化，在國際經濟與貿易中占據更大優勢，是我國建設全方位開放發展的關鍵道路。本文基于2011—2020年我國A股上市公司數據，運用逐年PSM-DID研究方法對“一帶一路”倡議與企業投資效率的影響關系及傳導路徑進行了實證研究。從整體上看，“一帶一路”倡議顯著提升了企業的投資效率，由于政策的時滯性，影響強度呈逐年遞增趨勢。分組研究發現，倡議對于投資過度的企業影響更為顯著，也就是說，“一帶一路”建設可以改善企業過度投資行為。通過增加中介效應檢驗，拓寬了“一帶一路”問題的研究視角，檢驗了融資約束和資源配置在影響投資效率問題上具有部分中介效應，完善了“一帶一路”倡議的影響路徑。

本文在一定程度上完善了DID的全部檢驗，通過平行趨勢檢驗和安慰劑檢驗，進一步證明研究問題的合理性，結合更換匹配方法和投資效率的測度方法充分證明實證結果的可靠性。通過實證結果分析，結合“一帶一路”建設實際情況，為政府完善“一帶一路”倡議以及我國企業更好的響應“一帶一路”提出以下建議：

1）增進“一帶一路”建設與國內企業的深度融合。“一帶一路”建設離不開微觀企業的響應，本文實證分析證明響應倡議的企業可以其提高投資效率，具體通過緩解企業融資約束和提高資源配置兩方面。因此，要想充分發揮“一帶一路”倡議帶來的機遇，就必須要與國內企業進行深度融合，達到更具常態化的合作。一方面，基于現有的合作方案，擴大合作企業數量和范圍，鼓勵企業的資金、技術、人力等進一步投入“一帶一路”建設。另一方面，繼續挖掘國內企業與“一帶一路”沿線國家的潛在合作項目，從企業自身的優勢領域入手，尋求沿線國家的潛在市場，不斷加深合作。

2）協調各產業在“一帶一路”倡議中的布局定位。一方面，“一帶一路”沿線建設涵蓋基礎設施建設到商貿業，服務業建設等，政府應通過分產業分地區規劃本土企業優勢，制定更具體產業建設布局。例如，對于高新技術項目的建設，鼓勵高新技術企業積極參與，匹配因地制宜的實施策略，將專業的人放到專業的項目中;而由于基礎建設的公共性強、盈利能力低、資金投入量大、建設周期長，這就需要抗風險能力強的國有企業成為投資建設的主體，才能保證項目的順利建設。另一方面，要協調各環節部門之間的溝通合作，要保證金融業為企業提供投融資支持，保證技術部門提供穩定可靠的技術供給，同時合作企業、部門相互協調以保障合作的順利。

3）完善“一帶一路”的軟環境建設。“一帶一路”倡議的持續發展，必須有不斷完善的軟環境支持，才能在現有環境基礎上吸引更多參與者。例如，政府可以提供專項財政補貼、增設稅收優惠條目和提供信貸支持等，吸引更多企業參與進來。同時，聯合各金融機構提供專項資金支持，降低企業融資成本，幫助參與“一帶一路”建設的企業實現資金融通。此外，增設宣傳和講解沿線國家的文化、法律、制度等，更好的規避企業在合作中的潛在風險，為“一帶一路”倡議提供穩定的軟環境。

參考文獻：

[1]趙紅軍，高恒宇，黃丹煌.“走出去”與“引進來”：“一帶一路”倡議與外商直接投資的區位調整[J].財經研究，2022，48（3）：19.

ZHAO H J，GAO H Y，HUANG D H.“Going global” and “bringing in”：The BRI and the location adjustment of FDI[J].Journal of Finance and Economics，2022，48（3）：19.

[2]羅潤東，李瓊瓊，謝香杰.2020年中國經濟學研究熱點分析[J].經濟學動態，2021（3）：38.

LUO R D，LI Q Q，XIE X J.Analysis of the China’s economic research focus in 2020 [J].Economic Perspectives，2021（3）：38.

[3]CHAISSE J，MATSUSHITA M.China's Belt and Road Initiative：Mappingthe world trade normative and strategic implications[J].Journal of World Trade，2018，52（1）：163.

[4]MAO H，LIU G，ZHANG C，et al.Does Belt and Road Initiative hurt node countries？A study from export perspective[J].Emerging Markets Finance and Trade，2019，55（7）：1472.

[5]林學藝.中國與東盟十國基礎設施互聯互通對全球價值鏈分工地位的影響[J].商業經濟研究，2021（23）：142.

LIN X Y.The impact of infrastructure interconnection between China and ten ASEAN countries on the division of labor in the global value chain [J].Journal of Commercial Economics，2021（23）：142.

[6]鄒娜，蔡艷麗，鄭越.“一帶一路”沿線國家通貨膨脹周期的協動性研究[J].數理統計與管理，2022，41（1）：124.

ZOU N，CAI Y L，ZHENG Y.Research on theinflation cycle co-movement among the countries along the Belt and Road[J].Journal of Applied Statistics and Management，2022，41（1）：124.

[7]DU J，ZHANG Y.Does one belt one road initiative promote Chinese overseas direct investment？[J].China Economic Review，2018，47：189.

[8]周伯樂，葛鵬飛，武宵旭.“一帶一路”倡議與企業外部投資：異質性與機制研究[J].世界經濟研究，2021（2）：118.

ZHOU B L，GE P F，WU X X.The “Belt and Road Initiative” and external investment：Heterogeneity and mechanism[J].World Economy Studies，2021（2）：118.

[9]方慧，宋玉潔.中國對“一帶一路”沿線直接投資會降低企業經營風險嗎[J].現代經濟探討，2021（3）：67.

FANG H，SONG Y J.Will China’s direct investment along the “Belt and Road” reduce business risks？ [J].Modern Economic Research，2021（3）：67.

[10]鄧軼嘉，余姍.“一帶一路”倡議下目的國制度環境對企業投資績效的影響研究[J].宏觀經濟研究，2021（3）：52.

DENG Y J，YU S.Research on the influence of the destination country's institutional environment on enterprise investment performance under the “Belt and Road” Initiative[J].Macroeconomics，2021（3）：52.

[11]杜建華，曹瑞丹.產業政策對投資效率的影響機制研究：基于差異化資源配置視角[J].金融與經濟，2020（3）：60.

DU J H，CAO R D.Research on the influence mechanism of industrial policy on investment efficiency：Based on the perspective of differentiated resource allocation [J].Finance and Economics，2020（3）：60.

[12]李婷.產業政策對企業投資效率的影響：基于產權視角的實證分析[J].商業經濟，2018（8）：87.

LI T.The impact of industrial policy on enterprise investment efficiency：An empirical analysis based on the perspective of property rights[J].Business Economics，2018（8）：87.

[13]劉進，潘夢婷，姚振玖.“一帶一路”倡議下企業戰略差異與投資效率研究：基于滬深A股上市公司的經驗證據[J].會計之友，2021（4）：18.

LIU J，PAN M J，YAO Z J.Research on corporate strategic differences and investment efficiency under the “Belt and Road” initiative：Based on the empirical evidence of A-share listed companies in Shanghai and Shenzhen [J].Friends of Accounting，2021（4）：18.

[14]韋琳，肖夢瑤，徐立文.“一帶一路”倡議對企業投資效率影響研究[J].經濟經緯，2021，38（2）：74.

WEI L，XIAO M Y，XU L W.A study on the influence investment efficiency under the proposal “Belt and Road Initiative”[J].Economic Survey，2021，38（2）：74.

[15]袁廣達，仲也.政府干預、高管特征對企業過度投資的影響研究：以“一帶一路”沿線直接投資的上市公司為例[J].南京審計大學學報，2021，18（3）：92.

YUAN G D，ZHONG Y.A study on the influence of government intervention and executive characteristics on over-investment of enterprise：Taking the listed companies with direct investment along the “Belt and Road” as an example[J].Journal of Nanjing Audit University，2021，18（3）：92.

[16]李勝楠.基于委托代理理論的非效率投資行為述評：以融資方式為主線[J].中南財經政法大學學報，2008（4）：20.

LI S N.Review of inefficient investment behaviors based on principal-agent theory：An aspect of financing methods[J].Journal of Zhongnan University of Economics and Law，2008（4）：20.

[17]韓元亮，鄭曉佳.融資約束影響企業投資效率的作用機制研究[J].管理現代化，2021，41（1）：4.

HAN Y L，ZHENG X J.Research on the mechanism of financing constraints affecting enterprise investment efficiency [J].Modernization of Management，2021，41（1）：4.

[18]何熙瓊，尹長萍，毛洪濤.產業政策對企業投資效率的影響及其作用機制研究：基于銀行信貸的中介作用與市場競爭的調節作用[J].南開管理評論，2016，19（5）：161.

HE X Q，YIN C P，MAO H T.The effect and mechanism of industrial policy on investment efficiency：The mediating role of bank credit and the moderating effect of market competition[J].Nankai Business Review，2016，19（5）：161.

[19]梁靜溪，劉爽.產融結合與企業融資約束：基于期限錯配視角的實證分析[J].科技與管理，2020，22（1）：65.

LIANG J X，LIU S.Industry andfinance combination and corporate financing constraints：Empirical analysis based on the perspective of term mismatch[J].Science and Technology and Management，2020，22（1）：65.

[20]徐思，何曉怡，鐘凱.“一帶一路”倡議與中國企業融資約束[J].中國工業經濟，2019（7）：155.

XU S，HE X Y，ZHONG K.The Belt and Road Initiative and Chinese firms’ financial constraints [J].China Industrial Economics，2019（7）：155.

[21]李濤，陳海峰，劉灼.“一帶一路”倡議下企業融資效應研究[J].會計之友，2021（4）：30.

LI T，CHEN H F，LIU Z.Research on the financing effect of enterprises under the “Belt and Road” Initiative[J].Friends of Accounting，2021（4）：30.

[22]林毅夫.新結構經濟學：重構發展經濟學的框架[J].經濟學（季刊），2011，10（1）：1.

LIN Y F.New structural economics：Reconstructing the framework of development economics[J].Economics（Quarterly），2011，10（1）：1.

[23]焦革革.戰略性新興產業政策對企業績效的影響研究[D].長沙：湖北省社會科學院，2020：1.

JIAO G G.Study on strategic emerging industry policies on corporate performance impact [D].Changsha：Hubei Academy of Social Sciences，2020：1.

[24]HSIEH C T，KLENOW P J.Misallocation and manufacturing TFP in China and India[J].Quarterly Journal of Economics，2009，124（4）：1403.

[25]JENSEN M C.Agency cost of free cash flow，corporate finance and takeovers[J].American Economic Review，1986，76（2）：323.

[26]王文，孫早，牛澤東.產業政策、市場競爭與資源錯配[J].經濟學家，2014（9）：22.

WANG W，SUN Z，NIN Z D.Industrialpolicy，market competition and mismatch of resources[J].The Economist，2014（9）：22.

[27]趙偉，古廣東，何元慶.外向FDI與中國技術進步：機理分析與嘗試性實證[J].管理世界，2006（7）：53.

ZHAO W，GU G D，HE Y Q.Outward FDI and China's technological progress：Mechanism analysis and trial demonstration[J].Management World，2006（7）：53.

[28]郭愛君，朱瑜珂，鐘方雷.“一帶一路”倡議對我國沿線地區開放型經濟發展水平的影響效應評估：基于“準自然實驗”分析[J].經濟問題探索，2019（9）：59.

GUO A J，ZHU Y K，ZHONG F L.The impact of the Belt and Road Initiative on the level of open economic development in the areas along the Belt and Road in China：Based on quasi-natural experiment analysis[J].Inquiry into Economic Issues，2019（9）：59.

[29]劉曉丹，張兵.“一帶一路”倡議能否提升企業投資效率？[J].世界經濟研究，2020（9）：119.

LIU X D，ZHANG B.Can the Belt and Road Initiative improve the efficiency of corporate investment？ [J].World Economy Studies，2020（9）：119.

[30]RICHARDSON S.Over-investment of free cash flow[J].Review of Accounting Studies，2006，11（2/3）：159.

[31]HADLOCK C，PIERCE J.New evidence on measuring financial constraints：Moving beyond the KZ Index[J].Review of Financial Studies，2010（5）：.

[32]趙藝偉.產業政策、資源配置與企業投資效率[D].山西財經大學，2021：.

ZHAO Y W.Industrial policy，resource allocation and enterprise investment efficiency[D].Shanxi University of Finance and Economics，2021：1.

[33]ROSENBAUM P R，RUBIN D B.The central role of the propensity score in observational studies for causal effects[J].Biometrika，1983，70（1）：41.

[34]ROSENBAUM P R，RUBIN D B.Constructing a control group using multivariate matched sampling methods that incorporate the propensity score[J].American Statistician，1985，39（1）：33.

[35]HEYMAN F，HOLM S F，TINGVALL P G.Is There really a foreign ownership wage premium？ Evidence from matched employer-employee data[J].Journal of International Economics，2007（73）：355.

[36]LI P，LU Y，WANG J.Does flattening government improve economic performance？Evidence from China[J].Journal of Development Economics，2016（123）：18.

[37]CAI X，LU Y，WU M，et al.Linking emissions trading to environmental innovation; Evidence from the Italian manufacturing industry[J].Journal of Development Economics，2016，133（1）：73

[38]溫忠麟，葉寶娟.中介效應分析：方法和模型發展[J].心理科學進展，2014，22（5）：731.

WEN Z L，YE B J.Analyses of mediating effects：The development of methods and models[J].Advances in Psychological Science，2014，22（5）：731.

[39]朱永明，劉敏.我國制造業企業社會責任與研發投入關系研究：基于融資約束的中介作用[J].會計之友，2019（6）：83.

ZHU Y M，LIU M.Research on the relationship between corporate social responsibility and R&D investment in my country's manufacturing industry：The intermediary role based on financing constraints[J].Friends of Accounting，2019（6）：83.

收稿日期： 2021-10-17

基金項目： 黑龍江省哲學社會科學項目（21JYB145）

作者簡介： 梁靜溪（1962—），女，教授，博士;

朱可心（1998—），女，碩士研究生.