自媒體信息披露、股權結構與企業績效
——基于天津上市公司的實證分析

王雪瑩

天津商業大學寶德學院，天津 300384

一、引言

隨著互聯網技術和數字經濟的不斷發展，自媒體以其獨特的視角，通過信息化手段向社會公眾傳播各類信息。作為新型傳播媒體，自媒體打破了時間和空間的限制，實現了信息由點對點單向傳播向多向傳播的跨越式發展，改變了傳統電子媒介傳播的原有狀態。相較于傳統媒介傳播方式，自媒體在平民化、廣泛性、自主性、時效性等方面都具有明顯的優勢，這進一步降低了社會公眾進入信息傳播領域的門檻。而信息的井噴式聚集也為自媒體平臺帶來了更加顯著的“流量效應”，促使平臺用戶能夠在第一時間獲取到有用的信息，并通過自媒體平臺的互動功能不斷降低信息的不對稱性，這也為現代企業生產經營的可持續發展帶來了新的機遇和挑戰。在自媒體環境下，企業可以通過自媒體平臺的“流量效應”提升品牌的知名度和認可度，提高企業品牌競爭力（賀愛忠等人，2016），實現低成本的各類產品宣傳和推廣，降低營銷成本和費用，進一步擴大邊際效益，進而影響企業績效水平。此外，根據信息不對稱理論，掌握更多信息的一方往往在交易中占據有利地位，而缺乏信息的一方則相對處于劣勢地位。與企業內部投資者相比，外部投資者對企業經營和財務情況的了解仍處于劣勢，可能因為缺乏重要信息的獲取途徑而阻礙了投資者的正確決策。因此，企業迫切需要尋求低成本的外部治理手段來降低資本市場的信息不對稱問題，而自媒體信息披露平臺就成為了企業與投資者之間獲取信息的重要溝通渠道，在信息分享與傳播的過程中發揮著重要的作用（黃宏斌等人，2020）。基于此，企業能否借助自媒體平臺降低信息不對稱問題，并實現企業績效的不斷增加，成為了學術界和實務界值得探討的重要問題。

與此同時，良好的公司治理結構是企業可持續發展的重要前提，其與企業績效之間的關系是公司治理研究領域的重要內容。而在現代企業治理理論中，股權結構是企業治理的重要組成部分。不同的股權結構形成了不同的企業組織形式，并對企業的組織架構、股東結構以及股權集中度等方面產生一定的影響。根據內部人控制理論，當企業的股權處于極度分散時，股東從監督經營者的行為中獲取的收益與花費的高成本相比，使得他們更傾向于選擇“搭便車”的行為方式，從而忽略了對企業真實經營狀況和財務狀況的關注，并減少了對管理層經營行為的監督，增加了委托代理成本，并加劇了所有者與經營者之間信息不對稱的情況，進而對企業績效產生一定的消極影響。因此，合理的內部股權結構可以削弱所有者與經營者之間的信息不對稱程度（盧珊等人，2021），降低委托代理成本，提高決策的科學性，并進一步影響企業績效水平。然而，股權結構能否在自媒體信息披露與企業績效的關系中產生調節影響，仍需進一步的深入探究。

綜上所述，上市公司需要利用自媒體平臺進行更高質量的信息披露，以提高上市公司的企業績效水平。而作為國內四大直轄市之一，且其傳統行業占比較高的天津來說，通過數字經濟推動傳統產業轉型升級已成為天津實現高質量發展的關鍵環節。據2019年中國上市公司新媒體運營報告的數據顯示，我國上市公司現已開通官方微博的占比接近40%。通過觀察圖1可知，天津上市公司目前開通新浪官方微博的數量較少，僅占天津上市公司的25.4%，與國內上市公司數據相比具有較大差距。其中，從2011年至2020年，共有15家上市公司開通官方微博，且主要集中在2011-2012年度，這主要是因為2009年新浪微博進入自媒體行業，引發了國內大量上市公司開通官方微博的浪潮。因此，本文主要通過目前主流自媒體平臺——新浪微博的統計數據，來探究自媒體信息披露對天津上市公司企業績效產生的影響，并進一步從公司治理的角度出發，來深入探析股權結構是否會在自媒體信息披露與企業績效之間產生調節作用。

圖1 天津上市公司新浪微博官方年度開通數量

本文可能產生的貢獻主要包括如下幾個方面。第一，本文將自媒體這一流量平臺作為切入點，深入探析自媒體信息披露這一低投入的創新型信息披露模式，有效地拓展了傳統企業信息披露平臺的渠道和路徑。其次，現有大量參考文獻主要集中在自媒體信息披露對企業投融資行為以及對資本市場的影響，而鮮少有文獻來探究股權結構是否在自媒體信息披露對企業績效產生影響的過程中發揮作用，本文旨在彌補這一理論研究空缺。最后，本文研究內容有助于提升上市公司自媒體信息披露的有效性，并為政府監管部門對提升上市公司自媒體信息披露水平提供參考借鑒。

二、文獻回顧與理論假設

（一）自媒體信息披露與企業績效

與傳統媒介信息相比，自媒體信息披露平臺具有顯著的優勢，信息發布者可以隨時隨地發布相關信息，通過標簽的設置以及結構化的處理方法，熟悉掌握不同自媒體用戶的現實需求以及個性偏好，洞悉用戶的潛在消費屬性，實現用戶信息需求的精準化推送，不斷提高信息傳播的廣度和深度（姜曉文、周暢，2021）。而上市公司作為實體經濟和資本市場的重要參與者，可以充分利用自媒體信息平臺為企業提供服務，將產品信息第一時間傳遞給自媒體用戶，實現短時間內產品信息的迅速傳播，縮短了企業與消費者的時間、空間維度，進而提升品牌的認同感和忠誠度（黃京華等人，2016；張偉等人，2018），實現自媒體用戶到終端消費者的角色轉換（Lee，2010；Adnan&Ahmad，2016），并促進企業績效水平的提升。黃宏斌等人（2021）指出自媒體營銷信息披露可以帶動企業原有商品以及新產品的銷量，通過提高營業收入推動企業經營績效的增加。此外，開通微博的企業可以進一步提高市場占有率，增加了企業的信息披露質量，擴展消費者和投資者的信息獲取渠道，減少平臺用戶信息的搜集成本，提高其決策效率（程博，2019），進而提升企業的財務績效水平和盈余價值（呂久琴等人，2017）。基于此，本文提出可檢驗性假設H1：

H1:上市公司進行自媒體信息披露，可以提高企業績效水平。

自媒體信息披露平臺是上市公司與投資者之間重要信息溝通的渠道。當企業在新浪微博等自媒體平臺發布相關信息時，可以大量分享和轉發有關企業或產品的多樣化信息資料，通過視頻、音頻、圖片等方式凸顯企業優勢和產品的主要功能特點，借助自媒體信息披露的廣度和深度，來激發投資者在資本市場上的情緒效應，提高資本市場流動性，降低投資者和企業之間的信息不對稱程度（Blankespoor et al.，2014），進而影響股票價格。當上市公司通過自媒體平臺多次發布積極消息時，將會促使投資者對該公司的股票產生積極情緒，進而促進股票價格的上漲（魏智、張成，2021）。徐巍、陳東華（2016）發現上市公司借助官方微博發布公司相關信息，并會促使當日公司股票交易量顯著增加且獲得超額回報。另外，自媒體信息傳播的主要途徑就是轉發、評論以及點贊數量，當自媒體信息披露的傳播數量逐漸增加時，說明該信息受用戶關注程度逐漸提高，促使平臺用戶轉化成為消費者和投資者的概率可能會得到相應的增加（盧珊等人，2021），進而提升企業產品銷量，對企業績效水平具有一定的促進作用。基于此，本文提出可檢驗性假設H2：

H2：上市公司在自媒體信息平臺上信息傳播數量越多，企業績效水平提升的程度越大。

（二）自媒體信息披露、股權結構與企業績效

從股權性質來看，主要包括國有、民營和外資企業，不同股權性質在企業資源配置決策方面存在顯著的差異。國有企業在新興國家企業的價值形成中發揮了重要的作用（李曉陽等人，2021）。相較于民營企業，由于國有企業的隱性資源好處與政府貸款效應更加明顯，使得國有企業更容易獲得政策性支持和融資優勢（范競文，2021），可能間接導致企業缺乏競爭力和創新精神，更加依賴于政府的長期大力扶持，在接受創新型技術手段和信息傳播方式等方面可能存在嚴重的滯后性，這對于自媒體信息披露這一創新型商業推廣模式的廣泛采用缺乏有效的動力支持。與此同時，由于國有體制的限制，企業決策程序的復雜性可能導致企業決策流程過于繁瑣，決策時間較長，使得企業錯過投資的最佳時機，降低了企業的投資收益和資源配置效率，最終影響企業績效水平。另外，國有企業的管理層在關注企業績效水平的同時，更加重視自己的政治生涯。而自媒體信息披露由于具備傳播速度快、影響較為廣泛等特點，使得更多的國有企業管理層對自媒體信息披露的內容、形式等問題持相對謹慎的態度，并會受到諸多流程審批、人力資本等因素的約束，在一定程度上降低了國有企業管理層采用自媒體平臺進行信息披露的積極性和主動性，不利于潛在的消費者和投資者對企業產品及其他重要信息的獲取，并間接導致產品銷量以及股票流動性的降低，對企業績效的提升具有一定的影響。

相較于國有企業而言，民營企業的管理層決策程序相對較為簡單，決策自由度較大，較少受到政治因素的影響，而且易于接受新型的信息傳播方式和方法。只要能夠促進企業績效水平的上漲，民營企業將會樂于積極主動地采取新型有效的信息傳播方式。而隨著讀屏時代的到來，移動終端使用者的數量激增，民營企業更早地認識并接納了自媒體平臺可能給企業帶來的潛在優勢，使其能夠充分利用自媒體平臺這一低成本、高時效的信息披露傳播方式，達到短時間內實現相關企業信息廣泛傳播的效應，降低投資者獲取信息成本的同時，便于滿足各類投資者、消費者的潛在需求，進而促進企業績效的進一步提升。基于此，本文提出可檢驗性假設H3：

H3：與民營企業相比，國有企業的自媒體信息披露在企業績效中的促進效應更低。

據Wind數據統計，目前A股所有上市公司中，實際控制人是國有企業的上市公司累計達到1212家，占A股所有上市公司的三分之一左右，總市值高達30萬億元以上，占到滬深兩市目前總市值的一半以上，這說明國有上市公司在全部A股中發揮著重要的作用。從風險角度來看，A股市場中的國有上市公司由于受到國有資產的注資支持、政策性優勢等方面的共同作用影響，會受到更多投資者的持續關注，且部分國有上市公司也是行業的龍頭企業，受關注程度將會更加顯著。因此，國有上市公司在自媒體平臺上發布的信息更易于獲得平臺用戶的閱讀、分享轉發以及評論等，并伴隨著平臺“流量效應”的影響而產生信息增量的不斷增加（盧珊等人，2021），進而達到擴大信息影響力的效果，進而對更多潛在投資者和消費者的決策產生影響，并反映到產品消費市場和資本市場中來，對企業績效水平的提升產生一定的促進作用。基于此，本文提出可檢驗性假設H4：

H4：與民營企業相比，國有企業在自媒體平臺信息傳播的數量越多，其在企業績效中的促進作用越強。

股權集中度是衡量股權結構的另一重要指標（李曉陽等人，2021），股權集中度越高，說明前若干名股東持有公司股份的占比也就越高。當上市公司的股權集中度越高時，越容易導致控股股東“一言堂”的行為（吳育輝等，2011），而自媒體信息披露的程度將會直接受到控股股東個人行為偏好的影響。如果控股股東重視自媒體信息披露可能給企業帶來的潛在收益，則會充分利用自媒體信息披露這一新型商業模式，不斷提升企業的盈利能力，進而影響企業績效水平。反之，則可能帶來消極影響。基于此，本文提出可檢驗性假設H5：

H5：股權集中度在自媒體信息披露對企業績效的影響中具有調節效應。

此外，高度的股權集中度，可能會加劇控股股東的利益侵占效應（王化成等，2015），與公司管理層形成利益合謀，進而減少自媒體信息披露等外部監督效應對自身利益的影響，并進而影響企業績效水平。當上市公司在自媒體平臺披露的信息越多時，由于自媒體強大的推送功能，將會促使已關注企業的平臺用戶接收到相應的企業信息，并通過評論、轉發和分享等平臺化互動操作來加深企業信息對潛在用戶及現存用戶的信息解讀，不斷降低企業的信息不對稱程度，間接激化了控股股東和中小股東權益之間的矛盾（單松等人，2021），進而影響企業績效水平（Nobanee&Abraham，2017；單松等人，2021）。基于此，本文提出可檢驗性假設H6：

H6：股權集中度在自媒體信息披露的傳播數量對企業績效的影響中具有調節效應。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文選取2010-2020年天津地區所有上市公司作為研究對象，為了確保數據的科學合理性，本文對全樣本數據進行如下處理：（1）剔除ST類上市公司；（2）剔除 B股上市公司；（3）剔除主要變量數據缺失以及異常的上市公司，最終篩選出55家上市公司作為有效樣本，2010-2020年有效面板數據總共4765個觀測值。此外，本文數據主要來源于新浪官方微博和Wind金融數據庫。

（二）指標選取

1.被解釋變量

企業績效是在滿足企業戰略規劃和財務管理最佳目標的基礎上，反映企業內部資源利用情況以及財務狀況的綜合指標。如果僅僅依靠傳統財務指標，例如凈資產收益率、總資產收益率、托賓Q、市盈率等已無法準確衡量企業績效水平。基于此，本文借鑒陳一君等人（2020）的研究，利用熵權法來構建企業績效綜合評價指標來衡量天津上市公司企業績效水平。

熵權法可以根據各指標數據的分散程度，利用信息熵計算出各指標的熵權，并通過對熵權的一定修正得到較為客觀的指標權重，進而構建綜合指標CPλij。本文借鑒孟苗（2021）的研究，從企業償債能力、營運能力、盈利能力以及發展能力四個維度進行指標構建，如表1所示，并運用熵權法對表1中各指標進行綜合得分的測算，具體計算過程不再詳述。

表1 企業績效綜合評價指標構建

2.解釋變量

新浪微博是上市公司自媒體信息披露的重要傳播渠道，且是最早的自媒體信息披露平臺。基于此，本文借助互聯網搜索渠道，按照天津上市公司的公司代碼及簡稱在新浪微博中進行搜索，整理了2010-2020樣本期間內天津上市公司是否開通官方微博以及微博的轉評贊數量的相關數據信息。

3.調節變量

本文主要從股權性質和股權集中度兩個方面來衡量上市公司的股權結構。借鑒李曉陽等人（2021）的研究，本文采用虛擬變量來表示國有企業和非國有企業，并選取上市公司第一大股東的持股比重作為股權集中度的衡量指標。

4.控制變量

借鑒何熙瓊等人（2016）、黃宏斌等人（2021）的研究方法，本文選取公司規模、董事會規模、成立年限、年度虛擬變量、行業虛擬變量這五個指標作為本文的控制變量。所有變量及其含義的相關信息匯總在表2中。

表2 變量及其含義匯總表

（三）模型設計

為了檢驗自媒體信息披露以及自媒體信息傳播量對企業績效的影響，本文構建多元線性回歸模型（1）和（2）：

其中，Controlsi,t表示一系列控制變量，εi,t是隨機擾動項。

此外，本文還將股權性質作為調節變量引入回歸模型，用來檢驗股權結構是否在自媒體信息披露及信息傳播量與企業績效之間存在調節效應，本文構建如下模型（3）和（4）：

為了檢驗本文H5、H6，在模型（1）、（2）的基礎上添加股權集中度這一調節變量，構建回歸模型如下（5）和（6）：

四、實證分析

（一）描述性統計

表3是主要回歸變量的描述性統計。其中，企業績效（CP）最大值是0.96，最小值是0.0075，最值之間差距較大，這說明不同上市公司績效之間存在明顯的差異。天津地區開通官方微博（Wb）的平均值是0.2395，這說明天津開通官方微博的上市公司較少，不到天津地區全部上市公司的四分之一。微博轉評贊數量（Wb_n）的最大值是14.1347，標準差是3.5037，這體現了天津地區上市公司官方微博的自媒體轉評贊數量存在顯著差異。此外，股權性質（OT）的平均值和標準差分別是0.5455和0.4983，這說明天津地區國有上市公司的占比較高，民營上市公司的數量低于國有上市公司。第一大股東持股比重（CON）的平均值是37.8157，最大值是100，最小值是5.1，體現出天津上市公司的股權分布狀態存在顯著差異，且股權結構相對集中。另外，董事會規模（B）平均值和標準差分別是2.212和0.3112，說明天津上市公司董事會規模基本相當。成立年限的最大值和最小值分別是41和3，平均值是18，反映了天津大部分上市公司年限位于居中水平，仍處于發展階段。

表3 描述性統計

（二）相關性檢驗

表4是本文的相關性檢驗結果。結果表明天津上市公司是否開通官方微博與企業績效之間在10%的水平下顯著正相關；而開通官方微博傳播數量與企業績效在5%水平下存在顯著的正相關性；上市公司的股權性質與企業績效在1%顯著水平下成明顯的負相關關系，即天津國有上市公司在自媒體信息披露對企業績效的影響過程中產生明顯的抑制作用；股權集中度與企業績效之間在1%的水平下存在顯著的正相關性，這些結論初步驗證了本文的可檢驗性假設。此外，主要變量的相關性系數均小于0.5，這說明主要變量之間的相關性較弱，不會因多重共線性問題影響回歸結果。

表4 相關性分析

（三）回歸分析

表5是自媒體信息披露是否開通、自媒體信息披露傳播數量與企業績效之間的回歸結果。其中，第（1）列可以看出是否開通自媒體信息披露與企業績效在5%水平上具有顯著的正相關性，這說明天津上市公司開通自媒體官方微博對企業績效產生正向影響，證明了可檢驗性假設H1的正確性。從第（2）列中，本文發現自媒體信息披露的傳播數量與企業績效之間的系數在5%水平上顯著為正，這體現了自媒體信息披露的傳播數量對企業績效具有顯著的積極效應，即上市公司在自媒體信息平臺上評論、轉發分享等數量越多，對上市公司企業績效產生的影響越大，因此，檢驗性假設H2正確。

表5 主要變量的回歸結果（1）

為了更好地檢驗假設H3和H4的正確性，本文引入股權性質這一調節變量到回歸模型（3）和（4）中，具體回歸結果如表6所示。是否開通官方微博（Wb）與股權性質（OT）的交乘項（Wb×OT）的系數在10%水平下具有顯著的負相關性，這表明與民營上市公司相比，天津地區國有上市公司自媒體信息披露在企業績效中的促進效應更低，因此，可檢驗性假設H3得證。此外，自媒體平臺信息傳播的數量（Wb_n）與股權性質（OT）的交乘項（Wb_n×OT）系數在5%顯著性水平下具有正向影響，這說明了與天津地區民營上市公司相比，國有上市公司自媒體平臺信息傳播的數量越多，其在企業績效中的促進作用越強，即證實了可檢驗性假設H4的正確性。

表6 主要變量的回歸結果（2）

表7是自媒體信息披露、股權集中度與企業績效之間的多元回歸結果。其中，通過模型（5）可知，自媒體信息開通情況（Wb）和股權集中度（CON）的交乘項（Wb×CON）的系數在10%水平上顯著為正，說明股權集中度在開通官方微博的上市公司的企業績效中具有顯著的正向影響，這也證明了可檢驗性假設H5的正確性。另外，在回歸方程（6）中，本文發現自媒體平臺信息傳播的數量（Wb_n）與股權集中度（CON）的交乘項（Wb_n×CON）的系數在10%的水平上顯著為正，這說明股權集中度在自媒體信息披露的傳播數量對企業績效的影響中具有正向調節效應，即驗證了可檢驗性假設H6的正確性。

表7 主要變量的回歸結果（3）

（四）穩健性檢驗

為保證所選變量的合理性和研究結果的穩健性，本文通過Hausman檢驗，采用固定效應模型進行穩健性檢驗，對個體差異進行更嚴格的控制，將以上六個回歸模型重新進行實證檢驗，具體回歸結果見表8。通過表8穩健性檢驗的結果可知，實證模型的檢驗結果與上述研究結論基本一致，即本文研究結論具有穩健性。

五、研究結論及政策建議

隨著移動終端使用者“屏讀”數量與日俱增，消費者、投資者關注上市公司自媒體信息披露的數量也在逐漸增加，自媒體平臺已然成為投資者們獲取上市公司信息的重要渠道之一。本文從自媒體平臺“新浪微博”入手，深入分析自媒體信息平臺、股權結構以及企業績效之間的關系。研究結論表明上市公司進行自媒體信息披露，可以提高企業績效水平；而且，在自媒體信息平臺上信息傳播數量越多，企業績效水平提升的程度將會越大；從股權性質的角度來看，國有上市公司的自媒體信息披露在企業績效中的促進效應低于民營上市公司；與民營上市公司相比，國有上市公司在自媒體平臺信息傳播的數量越多，其在企業績效中的促進作用越強；股權集中度在自媒體信息披露及信息傳播數量對企業績效的影響中具有顯著的調節效應。

基于上述研究結論，本文從上市公司和政府機構視角出發，提出如下政策性建議：

從上市公司的角度來看，第一，上市公司應該充分運用自媒體平臺進行信息披露，嘗試開通官方微博、微信公眾號等新型信息傳播平臺，方便平臺用戶及時捕捉到關鍵性信息，降低用戶的信息不對稱程度；其次，上市公司應該充分運用自媒體平臺的“流量效應”，通過平臺信息的廣泛性傳播，不斷樹立企業品牌形象，吸引更多的潛在平臺用戶，進一步擴大消費及投資者群體，從而提高企業績效水平；第三，上市公司應該增強自媒體信息披露的互動性，可以選擇設置重要證券信息專欄、投資者關系專欄等欄目專區，提高上市公司與投資者之間相互交流和溝通的效率；第四，自媒體信息披露作為官方展示的平臺，上市公司應充分利用自媒體信息披露傳播及時性的特點，及時與投資者進行互動交流、不斷更新企業各類重要信息，增強投資者的實際體驗感與滿足感，進而提升對該上市公司產品和企業品牌形象的忠誠度和服務體驗度；最后，上市公司應進一步關注自身的公司治理結構，不斷完善自身的監督機制，避免因個人的行為偏好來決定企業的重要決策，充分發揮股權結構在自媒體信息披露與企業績效中的調節作用。

對于政府機構而言，首先，政府部門應該積極倡導上市公司了解和認識自媒體信息披露的重要作用，鼓勵上市公司充分運用自媒體信息平臺來拓展信息傳播渠道；其次，需要進一步完善自媒體信息披露的規范性，構建統一的自媒體信息披露體系，創建自媒體信息披露審核流程，提高信息披露的可靠性，為廣泛的平臺用戶經濟決策提供有效的信息支持；最后，不斷完善自媒體信息披露的監督機制，加強上市公司自媒體信息披露的自律性管理，進一步降低上市公司與投資者之間的信息不對稱性，促進資本市場信息披露質量的不斷提升，實現上市公司企業績效的進一步提高。