A股上市物流企業財務能力測度與分析*

□ 秦 悅，姚正海

(江蘇師范大學 商學院，江蘇 徐州 221116)

物流業是融合交通運輸、倉儲、裝卸、流通加工、配送、信息、互聯網等產業的綜合型服務業，不但可以支撐國民經濟發展，而且已經成為基礎性、戰略性的產業。進入21世紀以來，隨著國民經濟的發展與國內相關政策的扶持，中國的物流行業也進入了高速發展階段，物流發展逐漸進入平穩期，世界現代物流業逐步進入穩定趨勢，并逐漸形成了以歐盟地區、美國、日本為主要發展基地的物流產業園。相比之下，我國物流行業的起步要遠遠晚于以上國家和地區。我國國民經濟的發展，離不開物流行業的地基作用，它的發展好壞影響了我國國民經濟的整體水平，再加上我國目前正處在供給側改革的發展階段，物流行業作為服務行業又與制造業緊密相關，這些都對物流行業的發展提出了新的要求。

對于物流能力評價的方法選取方面，劉丹等[1]、田鳳姹等[2]、董燕等[3]從四個或五個方面構建了指標評價體系，利用因子分析法提取了公因子，考察物流企業的得分，評價各企業的優勢與劣勢。劉艷等[4]、梁雯等[5]、金仁浩等[6]以熵權法為基礎，構建評價指標體系，以不同的角度研究物流業的發展水平。周泰等[7]、祖航等[8]通過因子分析和聚類分析法對不同區域的物流發展能力進行綜合評價，從而得出結果和相應的建議。通過對國內有關文獻的總結，可以發現，學者們評價物流行業公司綜合能力的方法非常多元化，具有很大的參考價值，但是近年來鮮有對于物流企業的研究，且本文的研究對象選取了近五年77家A股物流上市公司，采用主成分分析法計算各企業得分，根據得分情況可以反映物流業發展的最新趨勢，為企業發展提出切實建議。

1 構建評價指標體系

評價企業能力的方法和指標有很多，其中以財務指標為評價標準的方法以其科學性、可操作性等特點為很多學者所用。基于呂振君等[9]的研究結果，本文選取了13項財務指標作為評價指標，結合我國目前物流業的發展情況，建立我國A股物流運輸企業能力的評價指標體系，如表1所示。

表1 A股物流運輸企業能力評價指標體系

本文將該指標體系分成4個一級指標——盈利能力、發展能力、營運能力和償債能力，并將這四個一級指標進行細分。盈利能力是指企業獲取利潤的能力，直接影響企業能否持續經營，是評價企業能力的重要因素，本文將盈利能力細分為資產報酬率(X1)、成本費用利潤率(X2)、銷售凈利率(X3)和營業利潤率(X4)四個二級指標。營運能力是指企業運用各項資產賺取利潤的能力，營運能力的好壞決定了公司能否持續經營下去，本文利用總資產周轉率(X5)和股東權益周轉率(X6)和流動資產周轉率(X7)三項指標來衡量企業的發展能力。償債能力是指企業用其資產償還長期債務和短期債務的能力，償債能力如果過低，則證明企業可能面臨經營方面的風險，本文用流動比率(X8)、速動比率(X9)和現金比率(X10)來反映A股物流運輸上市公司的償債能力。發展能力的強弱關乎企業未來發展趨勢的好壞，衡量了企業的發展速度，本文選取總資產增長率(X11)、凈資產增長率(X12)和凈利潤增長率(X13)三個二級指標來衡量企業的發展能力。衡量盈利能力、營運能力、發展能力的指標都是正向指標，數值越大，代表企業相應的能力越好，衡量償債能力的指標為適度指標，并不是越大越好，其最佳值與企業各方面情況相關。

2 實證研究

2.1 樣本企業選擇及數據來源

本文根據中國證監會2021年第三季度頒布的“上市公司行業分類結果”，選取交通運輸、倉儲和郵政業類別中的A股上市公司，剔除五年中數據有缺失的企業后，最終選取77家物流業上市公司作為研究樣本，以其2016-2020年的數據為基礎，采用因子分析法評價該行業內公司的能力水平。文中實證分析部分中用到的財務數據來源于RESSET數據庫，采用SPSS 21.0軟件實現數據分析過程。

2.2 對樣本數據進行檢驗

對77家深滬A股的物流運輸業公司的13個指標進行KMO檢驗和巴特利特球度檢驗，結果如表2所示。

表2 KMO 和 Bartlett 的檢驗

由表2可見，本研究的KMO取樣適切性量數為0.722，大于0.5，表明選取的原始數據適合進行因子分析。與此同時，結果顯示巴特利特檢驗值為0.000，小于0.5，可以看出選取的13個變量之間的相關性是顯著的。

2.3 公因子提取與命名

運用主成分分析法，本文提取出4個特征值大于1的公共因子，其累積方差貢獻率達到了84.016%，該值說明四個公共因子能夠很大程度上解釋原始變量的信息，如表3所示。

表3 解釋的總方差

因此，本文從十三項指標中提取四個主因子，這四個主因子解釋度較高，可以描述A股上市物流運輸企業的能力，將他們命名為F1、F2、F3和F4。

2.4 計算公因子方差

表4呈現了本文提取的四個公共因子對十三項指標的方差的提取情況。

表4 公因子方差

根據表4可見，13個指標中有10個指標提取值大于0.8，指標信息保存度相當理想，可以繼續進行后續處理。

2.5 建立因子載荷矩陣并對公因子命名和解釋

采用最大方差法，對初始因子載荷短陣進行旋轉后的因子載荷短陣見表5。主因子F1在資產報酬率、成本費用利潤率、銷售凈利率和營業利潤率指標上有較大載荷，可以用來表現上市公司的盈利能力，因此定義為盈利能力因子；主因子F2在總資產周轉率、股東權益周轉率和流動資產周轉率上有較大載荷，可以用來體現公司的營運能力，因此定義為營運能力因子；主因子F3在流動比率、速動比率和現金比率上有較大載荷，可以用來表現上市公司的償債能力，因此定義為償債能力因子；主因子F4在總資產增長率、凈資產增長率、營業收入增長率上有較大載荷，反映公司的成長能力，因此命名為成長能力因子。

表5 旋轉成分矩陣

3 結果分析

3.1 設立得分函數

本文用回歸分析的方法計算公共因子的得分，四個公共因子組成的因子得分系數矩陣如表6所示。

表6 成分得分系數矩陣

由表6可得4個公共因子得分函數:

F1=0.108X1+0.330X2+0.308X3+…-0.161 X12+0.134X13；

F2=0.065X1+0.025X2+0.010X3+…-0.178X12+0.213X13；

F3=-0.015X1-0.049X2-0.052X3+…-0.060X12+0.016X13；

F4=0.326X1-0.150X2-0.023X3+…+0.713X12+0.001X13。

按公共因子得分，以公共因子的方差貢獻率為權重，求出77家A股物流企業財務能力綜合得分，綜合得分評價模型如下：

F=(0.257F1+0.240F2+0.226F3+0.117F4)/0.840

3.2 得分情況

本文選取了A股77家物流業上市公司作為研究對象，按照因子得分矩陣求得的得分情況選取了總得分前二十的公司， 2020年77家A股物流業上市公司各公共因子及綜合因子的得分及部分排名如表7所示。

表7 2020年77家物流業上市公司各公共因子及綜合因子的部分得分及排名

從表7可以看出，總得分的排名趨勢和各因子的得分排名趨勢有所不同，在前二十名的公司中，大部分公司都在不同的能力上有所側重，較少公司能均衡發展各項能力。

在F1主因子(盈利因子)方面，重慶路橋、恒通股份、鹽田港、中遠海能的得分較高，他們的盈利能力較強，而安通控股的盈利能力最弱。現如今，路橋行業在我國積極財政政策的影響下逐漸壯大，盈利能力的好壞往往決定了一個公司能否實現價值最大化。重慶路橋是盈利因子得分排名第一的公司，它是一家本土的路橋上市公司，上市于1997年，該公司集城市路橋經營、城市基礎設施建設、投資及房地產綜合開發為一體。從數據上看，重慶路橋2016-2020年的營業收入和凈利潤不斷波動，整體呈現下滑趨勢，營業收入從2016年的305,068,818.22元減少到2020年的201,736,167.38元，凈利潤從2016年的295.26萬元減少到2020年的227.23萬元。雖然營業收入等數額在近年來總體呈現下降趨勢，但是企業的期間費用率在2020年下降了11.9%，說明企業的費用管控效果顯著，這對重慶路橋盈利能力的增強起到了巨大的推動作用。

在F2因子(營運因子)方面，恒通股份、中遠海能、西部創業和連云港的優勢明顯，而大秦鐵路和安通股份的得分情況則較差。以恒通股份為例，恒通股份是國內首家道路運輸A股上市企業，在2020年的營運能力和總能力得分均排在第一，這和該公司海陸空三大領域的交通便利和公司擁有的核心競爭力離不開關系。2020年，公司的流動資產周轉率、股東權益周轉率和總資產周轉率這三項指標的數值有所下跌，但是在整個物流運輸行業中，恒通股份的這三大指標的值都處于領先地位。恒通股份在天然氣業務上，對比行業內其它公司有著獨特的競爭優勢，比如公司實現了華北、華東、華南等主要的天然氣消費區域的全覆蓋以及穩定的下游分銷獨立供氣等；在實體物流方面，恒通股份擁有規模較大的運輸量以及緊密的客戶合作；在互聯網物流方面，恒通股份擁有雄厚的資金支持轉型升級和稀有的網絡牌照優勢。公司獨有的競爭優勢加上大幅增長的銷售額，使得公司資產和流動資產周轉速度仍然保持高位水平。2020年，恒通股份的總資產周轉率、流動資產周轉率和股東權益周轉率分別為3.3116、7.3902和5.1292，說明其總資產、流動資產以及所有者資產周轉速度較快，營運能力強，因此其在2020年的營運能力可以名列前茅。

在F3因子(償債因子)方面，西部創業、大秦鐵路、嘉友國際和保稅科技的表現較好，而安通控股的營運能力最不理想。以西部創業為例，西部創業，原名“銀廣夏”，在經歷財務造假等事件后，由于市場變化和葡萄酒行業低迷等原因，公司踏上了數十年的資產重組之路。在資產重組的十多年間，公司數次面臨嚴峻的退市風險，但如今公司業務多元化，股權結構也更為集中，償債能力也有所提高。觀察西部創業2016-2020年的流動比率、速動比率以及現金比率，發現這三項指標都呈現迅速上升的趨勢，2016-2017年公司三項指標都呈現比較低的水平，原因是公司在重組前償還了大部分的債務，同時資產處置程序的執行也使得公司的流動資產大幅增加。2018-2020年間，公司整體盈利水平增強，資產不斷增加，公司也在不斷償還負債，此時的西部創業償債能力強，經營保障性高。西部創業的流動比率和速動比率從2016年的0.8265和0.7514上升到了2020年的4.9794和4.8306，說明企業資產變現能力在逐漸變強，償還債務的能力也在逐漸變強。該公司的現金比率增長速度較快，從2016年的63.2217%增長到了2020年的439.0172%，現金比率越高，說明變現能力越強，對比該速動比率增長的幅度，可以得出應收賬款占速動資產的比例不斷減少，這有利于公司變現資產償還債務。

在F4因子(成長因子)方面，安通控股、中谷國際和嘉友國際的得分情況較好，總得分排名為第三的重慶路橋在發展方面的表現較差。以安通控股為例，盡管安通控股的發展能力得分最高，但安通控股在另外三個方面的表現都不盡如人意。安通控股同樣是經歷過資產重組的公司，在資產重組過后，公司的主營業務發生了重大調整，發展迅速。在現金流方面，重組過后除了2019年以外，公司的盈余現金保障倍數皆為正數，企業正處于高速發展的擴張時期。從企業的資產負債表中，可以看出該企業由于流動負債的減少，財務壓力減小，流動比率有所改善，償債能力有所提升，但是仍遠低于行業平均水平，且2020年安通控股的現金流量比率為負，因此2020年安通控股的償債能力得分較低。安通控股的凈資產和凈利潤在2019年都由于全球經濟增長的放緩和市場運力過剩，出現了負增長。2020年，由于經濟復蘇和內貿集裝箱海運市場的回暖，安通股份的凈資產和凈利潤都出現了數倍的增長，因此安通股份在2020年的發展能力得分較高。

3.3 2016-2020年物流業上市公司的成長趨勢分析

2016-2020年我國77家物流業上市公司成長性的綜合得分及排名結果如表8所示。

表8 2016-2020年我國77家物流業上市公司成長性的綜合得分及排名

如表8所示，根據計算結果，2016-2020年每一年物流企業綜合得分的前二十名均為正值，除2020年外，其余各年得分并未出現顯著下跌和顯著上升，均呈現較為平穩的走勢，可以看出我國物流業經過多年的高速增長，社會物流效率逐步提高，目前已經進入高質量發展階段。我國物流業進入高質量發展階段的表現主要可以體現在以下兩個方面:一方面，我國物流業增速放緩。2010-2020年，我國物流社會總額始終保持增長，但增速明顯放緩，由2010年的15%下降至2020年的3.5%。同時，社會物流總費用、物流業總收入與物流固定資產投資三項指標都呈現出與物流社會總額一樣的趨勢。根據中國物流與采購聯合會和中國物流信息中心聯合發布的中國物流業景氣指數LPI可以看出，我國的物流業景氣指數基本保持在50%以上，也就是整體處于擴張狀態，說明未來物流業的市場規模仍將擴大。另一方面，國家不斷出臺相關政策，引導物流行業走上高質量發展道路，引導企業加快轉型升級。2018年起，國家印發了《關于進一步推進物流降本增效促進實體經濟發展的意見》和《關于推動物流高質量發展促進形成強大國內市場的意見》等文件，文件中強調了物流高質量發展對國民經濟發展的重要作用，物流業高質量發展的本質是降本增效，帶動整個國民經濟高質量發展。

2016-2020年總得分情況排名靠前的公司變化較大，2016年最高分為74.91，2017年最高分為59.02，2018年最高分為61.98，2019年最高分為42.69，2020年最高分為119.93，差值較大。反觀排名相對靠后的公司，2016年最低分為15.70， 2020年最低分為15.99，差值較小。兩項數據的差別說明物流業頭部企業的差距持續擴大，市場競爭格局逐漸轉變為頭部企業之間的競爭，這與現實狀況基本相符。

4 結語

根據2020年和2016-2020年的因子得分情況，可以看出物流行業目前仍處在擴張狀態但頭部企業競爭激烈。目前，我國物流行業正在高質量發展，針對我國物流企業的成長性，本文從企業自身和政府國家兩個方面提出以下建議。

4.1 順應消費升級，加大支持力度

中國新型消費領域已經初步形成了上下游全鏈條一體推進的發展格局，迎來了加快發展和提質升級的重要窗口期。國家城鄉居民消費的要求也在不斷提高，人民對生活的愿望日益美好，對商品要求提高的同時，也會要求高品質、高附加價值、高時效的物流服務，這需要我國物流和供應鏈體系進行調整和升級，物流企業只有在遵循商業發展規律的前提下進行制度、管理和技術的創新，才能獲得持久的生命力。物流企業應當進一步做好物流供給側結構性改革，提升服務質量，更高質量地發展物流水平。由于疫情原因，物流業也在一定程度上受到了路線受限、物流需求減少等因素的影響，此時政府應當加大支持力度，使物流發展的政策環境更加寬松。

4.2 加大科研投入，提升企業核心競爭力

物流企業中有很多企業擁有獨立的技術系統和運送物流，這類企業會更在意科技創新的發展。因此，對于依賴第四方物流企業或者技術的企業來說，應當制定合理的研發投入計劃，建立自身的物流體系，最大程度優化資源配置。此外，就我國而言，冷鏈人才嚴重缺失，需要復合型人才，企業科技創新能力的提升光靠資金的投入是不夠的，還要能夠將成果轉化出來，因此就需要科研方面的人才，需要企業不斷吸收人才、留住人才，制定良好的內部鼓勵機制。通過自主研發和技術創新，企業可以提升自身物流效率，降低社會運行成本，符合高質量發展的要求。

4.3 聚焦自身短板，對標龍頭企業

從得分情況和經營業績數據中可以看出，物流企業的發展情況參差不齊。從物流行業的企業結構來看，中國物流市場由低到高呈現出金字塔型的結構特征。對于在金字塔底部的單一基礎業務物流公司，需要對標龍頭企業績效，聚焦企業自身短板，提供更多元的服務。在國家政策的指引下，企業應優化成本控制，對標龍頭企業，在優勢方面繼續保持，有針對性地夯實薄弱環節，進一步改善財務狀況，從而提高行業競爭力。