我國企業(yè)參與套期保值的現狀、風險及建議

文/王駿 劉崇娜 編輯/張美思

近兩年來，受全球新冠肺炎疫情持續(xù)蔓延、地緣政治沖突頻發(fā)、大宗商品供需錯配、主要經濟體宏觀經濟政策各異等因素影響，國際大宗商品價格波動加劇，對實體企業(yè)平穩(wěn)運營造成嚴峻考驗。我國企業(yè)參與套期保值的需求日益增長，參與套保的廣度和深度持續(xù)拓展。與此同時，也需要注意到，我國企業(yè)在參與套期保值過程中面臨著諸多風險，企業(yè)應充分學習，保持理性，根據自身情況合理規(guī)避風險。

大宗商品價格波動加劇下企業(yè)參與套保程度不斷加深

自2008年美國次貸危機以來，全球經濟及政治形勢發(fā)生了深刻變化，地緣政治沖突升級，逆全球化思潮興起，全球貿易景氣度持續(xù)下滑，經濟增速震蕩下行。特別是2020年新冠肺炎疫情暴發(fā)以來，受多方面因素的影響，國際大宗商品價格波動加劇，實體企業(yè)平穩(wěn)運營面臨較大挑戰(zhàn)。

一是大宗商品價格劇烈波動對實體企業(yè)生產經營造成影響。2020年初新冠肺炎疫情暴發(fā)，全球經濟及金融市場受到明顯沖擊，為托底經濟、平抑金融市場波動，美聯儲等主流央行紛紛出臺大規(guī)模寬松措施。全球充足的流動性疊加疫情導致供需錯配，促使全球大宗商品價格大幅上揚。大宗商品價格上漲使得部分上游企業(yè)盈利大幅改善，但對于下游企業(yè)而言，這意味著其生產成本大幅抬升，利潤被侵蝕。而今年以來俄烏沖突不斷升級、3月LME鎳逼倉事件令大宗商品價格極端暴漲后劇烈波動，并波及有色金屬、農產品、能源等商品板塊，使得市場波動進一步加劇，也進一步影響了實體企業(yè)生產成本和平穩(wěn)經營的穩(wěn)定性。

二是企業(yè)供應鏈穩(wěn)定性受到沖擊。2020年暴發(fā)的全球新冠肺炎疫情，破壞了全球正常的經濟活動，直接或間接影響了各行業(yè)，全球商品及服務貿易量明顯回落。據世界貿易組織（WTO）相關統計數據，2020年全球出口金額同比下滑7.36%（見圖1）。而經歷了兩年多的防疫管控，全球尚未取得抗疫的全面勝利，部分行業(yè)尚未完全恢復疫情前水平，供需端的多重制約使得企業(yè)供應鏈恢復遭遇較大阻力。

圖1 全球出口金額與同比增長變化

基于上述形勢，2020年新冠肺炎疫情暴發(fā)以來，企業(yè)通過參與期貨衍生品進行風險對沖的需求不斷增加。

從我國期貨市場的整體情況看，截至2021年12月，行業(yè)期末客戶權益近1.2萬億元，創(chuàng)歷年新高。我國期貨市場法人客戶日均成交量、持倉量占比分別達到41%和63%，同比2020年末分別增長5個百分點和7個百分點（見圖2）。從全市場的沉淀資金分布來看，金融期貨沉淀資金高達2000億元，占據我國期貨市場近四成。其中，農林畜產品占近900億元資金，有色及貴金屬板塊達近700億元，能源化工及黑色建材板塊在600億元左右（見圖3）。

圖2 歷年全國期貨市場成交持倉規(guī)模情況

圖3 我國期貨市場主要板塊沉淀資金（2022年3月25日，單位：億元）

從企業(yè)參與套期保值的情況看，由于國內幾十萬家非上市公司數據難以獲得，接下來筆者僅以上市公司數據來窺探我國企業(yè)參與套保情況。截至2021年底，我國A股上市公司共有4495家，據中國避險網數據披露參與使用衍生品的上市公司有891家，接近20%的占比。參與衍生品的上市公司中旨在避險的有878家，旨在投資的有2家，避險與投資目的兼具的有11家。由此可見，企業(yè)參與衍生品交易的主要目的是為了規(guī)避價格波動風險，助力公司平穩(wěn)運營。

從風險類型來看，企業(yè)對沖匯率風險的意愿最強。據避險網數據，共有719家上市公司的公告中提及匯率風險對沖；其次是商品價格風險和利率風險，分別有300家及267家。從避險工具選擇來看，據避險網數據顯示，有317家上市公司選擇期貨市場交易，484家選擇互換交易，527家選擇期權交易，710家選擇遠期交易。從交易市場來看，選擇場內交易的企業(yè)有417家，場外交易的企業(yè)有726家。

可見，我國衍生品場內交易及期貨交易仍有巨大的發(fā)展空間。從企業(yè)所處行業(yè)來看，電子及化工行業(yè)參與程度最高。據中國避險網數據，參與企業(yè)在140家左右。其次是機械設備、電器設備、醫(yī)藥生物、有色金屬及汽車行業(yè)，參與企業(yè)在60—100家不等（見圖4）。

圖4 2021年中國上市企業(yè)參與衍生品交易的行業(yè)分布

從產業(yè)鏈來看，中上游企業(yè)參與套保的廣泛度高于下游企業(yè)。整體來看，上游企業(yè)對期貨知識更加全面，且交易經驗豐富，部分企業(yè)還成立了專門的期貨套保部門，有完備的期貨參與流程及制度。而下游企業(yè)存在較大的差異，尚未接觸過期貨業(yè)務與實戰(zhàn)經驗豐富的企業(yè)均廣泛存在。從參與年限來看，2019年新參與衍生品的上市公司占比26%，2021年該比例上升至39%，上升幅度明顯，表明越來越多企業(yè)的風險意識提高，關注并參與到期貨市場套保交易中來。

對實體企業(yè)參與套期保值的建議

期貨市場為廣大企業(yè)穩(wěn)健經營、規(guī)避價格風險提供了良好的風險對沖工具及平臺。面對內外部形勢的變化，當前我國企業(yè)越來越多地通過在期貨市場進行套期保值來規(guī)避風險。但需要注意的是，企業(yè)決策者的不理性決策、內部風險管理制度的不健全與不完善、套保實際操作生疏、宏觀政策復雜多變等因素都會對套期保值的結果產生影響，使得在套期保值中直接或間接地遭受損失，進而無法達到規(guī)避市場風險的目的。對此，筆者認為，企業(yè)在參與套保時的過程中應當注意以下事項。

第一，充分學習與敬畏市場是參與套保的必要前提。當前，企業(yè)對于期貨套期保值的認識仍然參差不齊。部分企業(yè)對期貨、期權及套保均有全面認識，并在實戰(zhàn)中積累了豐富的經驗，此類企業(yè)需避免犯經驗主義錯誤，對市場保持敬畏之心。但與此同時，部分企業(yè)對期貨市場仍了解較少，對期貨交易沒有經驗。從過往企業(yè)參與套保情況來看，部分企業(yè)因不熟悉套保基本原理、期貨交易制度、交割規(guī)則等問題，出現把套保交易做成投機交易、期貨合約與現貨實物數量不匹配、資金占用大以至于影響實體經營等問題。鑒此，企業(yè)應先夯實基礎，穩(wěn)步推進，在參與套保前應進行系統化培訓，充分學習和了解期貨套保基本原理、期貨合約細則、期貨交割制度，建立完善的企業(yè)期貨套保制度、組織構架，合理評估企業(yè)風險承受能力，定期評估套保效果，規(guī)范化參與套保。

第二，合理評估自身風險，降低套保成本。在企業(yè)實際參與期貨過程中，仍有諸多風險因素會影響套保效果，企業(yè)應根據自身實際情況，合理規(guī)避風險。

一是流動性風險。當參與品種交易量小、活躍度不高時，大規(guī)模交易頭寸將面臨流動性風險。企業(yè)需合理評估自身風險敞口與市場成交量情況，避免大規(guī)模持倉過于集中。

二是資金風險。期貨市場采取保證金交易，會節(jié)省資金成本，但同時當期貨價格向不利方向變動時，企業(yè)面臨補充保證金的要求，此時資金管理愈發(fā)重要，且客戶需結合期貨與現貨一起評估套保效果，而不是以現貨或期貨一頭的盈虧來評估套保效果。部分企業(yè)因海外業(yè)務而選擇在國外參與期貨套保，需充分了解所參與市場的交易規(guī)則，應注意到海外部分期貨市場未設置漲跌停板，一旦遇到突發(fā)狀況，價格暴漲或暴跌不利于企業(yè)風險管理。

三是基差風險。在多數時間，現貨價格往往與期貨價格走勢一致，兩者價差在一定范圍內波動。但由于二者反映不同時期的供需情況，因此在極端情況下，基差或大幅擴大或縮小，比如2021年，由于錫現貨持續(xù)緊張且?guī)齑嫣幱诘臀唬F貨與近月合約價差一度高達1.5萬元/噸，對賣出保值效果大打折扣。遇到類似情況，企業(yè)需在參與套保前充分認識到基差風險，選擇是否參與套保或調整參與套保比例。

四是交割風險。在2022年3月上旬LME鎳市場出現的青山集團遭遇逼倉事件中，青山集團在LME市場大量空單為其所生產的鎳鐵及高冰鎳做賣出保值，但由于其產品為二級鎳，非LME鎳交割品（一級鎳），導致大量空單無法進行交割。因此，企業(yè)在參與套保時，需了解自身產品是否滿足交割條件。若期貨品種與企業(yè)自身產品不同時，需關注套保品種與自身產品的相關性，謹慎做出抉擇。