中國證券糾紛代表人訴訟制度淺析

徐 陽

中泰證券股份有限公司，山東 濟南 250000

2020年7月，最高人民法院頒布《關于證券糾紛代表人訴訟若干問題的規定》，進一步細化我國代表人訴訟制度程序規定。2021年11月，A中小投資者服務中心有限公司就B藥業虛假陳述案提起的證券糾紛特別代表人訴訟，迎來一審判決。廣州市中級人民法院判決B藥業賠償投資者24．59億元，上市公司高管及中介機構承擔連帶責任。這是繼2020年7月《最高人民法院關于證券糾紛代表人訴訟若干問題的規定》施行以來，中國首個特別代表人訴訟落地的案件，對我國證券市場具有里程碑意義，顯示出監管對證券市場違法行為“零容忍”的決心，有效提升參與主體對市場的敬畏之心，顯著提振投資者對市場穩健發展的信心。

一、代表人訴訟制度的定義及必要性分析

在我國，《民事訴訟法》第五十三、五十四條規定的代表人訴訟是證券糾紛代表人訴訟的法律淵源，分為人數確定的代表人訴訟和人數不確定的代表人訴訟。具體是代表人受人數眾多的當事人委托就相同或屬同一種類的訴訟標的發起的訴訟。代表人訴訟與通常所說的“群體訴訟”“集體訴訟”相近。廣義上的集團訴訟制度是指一方當事人人數眾多，不可能同時參加訴訟，他們基于同一法律問題或事實問題，被視為一個集團，以一個或若干個集團成員作為集團代表人，代表整個集團提起訴訟[1]。

根據《證券法》規定，證券糾紛代表人訴訟是指人數眾多的投資者針對虛假陳述、操縱市場、內幕交易等糾紛向上市公司、中介機構等發起的訴訟，具體細分為人數確定的代表人訴訟、人數不確定的代表人訴訟以及由投資者保護機構發起的人數不確定的特別代表人訴訟。其中，在人數不確定的代表人訴訟中投資者以“明示加入”為原則參與訴訟，特別代表人訴訟以“默示加入，明示退出”為原則。

1990年12月，上海證券交易所成立標志著我國證券市場從無到有。經過近27年的發展，包含主板、創業板、新三板、區域股權交易市場、柜臺市場在內的多層次資本市場初步建立，大大滿足了各市場參與主體的融資需求[2]。但是，欺詐發行、虛假陳述、財務造假等違規行為時有發生，嚴重損害投資者合法權益。證券糾紛代表人訴訟制度，特別是與我國國情相適應的特別代表人訴訟制度的出臺，對保護投資者權益，加大違規行為違法成本，具有顯著作用。

證券糾紛代表人訴訟是保護投資者權益的必然選擇。在代表人訴訟制度推行之前，受制于個體索賠金額低但訴訟成本高、時間長，加之證券知識匱乏，證券投資者在合法權益受到侵害時并未維權。許多中小投資者會放棄起訴，不想訴、不愿訴、不能訴現象突出，即存在“集體行動的困境”。伴隨著代表人訴訟制度尤其是特別代表人訴訟制度的出現，通過專業的投資者保護機構加入訴訟、案件受理費免預交、財產保全免擔保等舉措，可有效幫助中小投資者走出“集體行動困境”，切實保障投資者利益。

證券糾紛代表人訴訟是加大證券違規行為懲處力度的必然要求。虛假陳述、操作市場、內幕交易等違法行為高發，嚴重擾亂資本市場秩序，損害投資者權益。對上述違規行為必須“零容忍”。加大對虛假陳述、內幕交易等行為的懲處力度勢在必行。特別代表人訴訟，通過“明示退出、默示加入”的制度安排，將符合民事索賠條件的證券投資者全部納入權利人范圍，最大限度地保障索賠人數和金額，能切實強化對證券違規行為的民事懲處力度。

二、境外證券集團訴訟概況

集團訴訟起源于英國，后在美國發展壯大成熟，以其能有效保護弱勢群體、效率高、節約司法資源等優勢在全球范圍內適用。針對證券糾紛集團訴訟，各國主要是學習美國制度，并結合自身國情予以調整確定適用于本國的集團訴訟機制。

（一）美國

美國集團訴訟以律師為主導，當事人主要采用“默示加入、明示退出”（退出制）方式加入訴訟。退出制可以打消投資者訴訟費用的顧慮，最大程度匯集投資者，降低訴訟成本，提高訴訟效率。有學者認為，相較于賠償投資者損失，退出制證券集團訴訟對未來違法行為的規定與制止價值更為顯著。投資者可以選擇在法院確認集團訴訟時明示退出，否則視為參加集團訴訟，相關裁判文書對其產生法律效力。投資者還可在和解階段明示退出，否則視為接受和解方案。兩次退出機會，既保障了效率，又尊重了個體真實意思表示。

美國集團訴訟普遍適用勝訴酬金制，具體為投資者與代理律師約定律師代理費的支付以案件勝訴為前提，按照勝訴賠償金的一定比例支付律師費，如敗訴，則不支付。集團訴訟整體索賠金額巨大且律師費提取比例較高，整體在20%到50%之間，這大大激發了證券專業律師發起訴訟的動力。專業律師的加入，有力保障了中小投資者權益，對證券違法行為有較強的震懾作用，但也引發投機性訴訟風險。律師為盡快獲取收益，縮短訴訟周期，在作和解方案時作出較大程度讓步，導致獲賠金額在扣除高額律師費后并不能覆蓋集團成員損失，損害成員利益。集團訴訟小額多數的本質導致監督缺失，為代表人變相提供了謀私空間。

（二）英國

英國集團訴訟實行“明示加入、默示退出”，起源于英國的衡平法院。由投資者自行登記后才能加入訴訟，并要求投資者對損失等自行承擔舉證義務。相較于退出制，加入制對投資者特別是中小投資者提出更高的要求，操作難度較大。另外，律師費由敗訴方承擔，投資者還需要購買保險轉嫁高額律師費支出風險。另外，基于司法中立原則和當事人訴訟權利處分原則，英國未強制規定首席代表人聘請律師的相關內容，所以律師均由參加訴訟的人各自聘請。費用根據個人事務和共同事務分開核算。囿于財力、人力、精力不足等原因，很多投資者放棄索賠。故加入制在英國、日本等國家并未充分發揮作用。

（三）我國臺灣地區

我國臺灣地區也實行“明示加入、默示退出”機制，由投資者保護中心這一非營利公益組織受20人以上投資者委托發起訴訟。投資者保護中心董事會批準后，即可啟動訴訟。投資者享受訴訟費減免政策，也無需支付律師費。另外，發行人、券商等機構還應按照投資者保護中心的要求協助提供相關資料。

相較于美國律師主導的集團訴訟，非營利組織發起的團體訴訟能有效規避投機訴訟風險和濫訴風險。但非營利組織也存在自身缺點，一是效率低，二是缺少監督，導致團體訴訟較難充分發揮作用。

（四）中國香港

中國香港證券代表人訴訟具體由證券監管部門即中國香港證監會提起訴訟，要求證券違法責任人賠償投資者損失。中國香港證監會有具備豐富辦案經驗的專業團隊，憑借充分的信息源和法定的調查權力，發起了包括“老虎基金”內幕交易案、“洪良國際”欺詐發行等在內的諸多案件，均得到了法院的支持。與由投資者作為原告起訴相比，由證監會作為原告提起訴訟，可顯著簡化訴訟程序并有效避免濫訴，切實維護投資者權益和市場穩定運行。

無論是默示加入還是明示加入，境外證券集團訴訟機制對證券違法行為均起到一定震懾作用。但總體來說，以美國為代表的集團訴訟模式表現更為活躍，保持著旺盛的活力，以英國為代表的模式活力顯著不足。對司法中立原則及當事人權利處分原則不同的態度導致兩國出現不同的訴訟機制。為應對政府執法能力欠缺問題，美國通過法院指定首席代表人和律師等特別程序賦予私人更強的執法能力，以達到對違法行為的震懾制裁作用。與此同時，會一定程度犧牲司法中立原則和當事人訴訟權利處分原則。而英國堅持最大程度維護司法中立和當事人訴訟權利處分原則，防止司法過度干預集團訴訟事務。但與美國模式相比，該種模式更多依賴政府公共執法，效率較低，且增加投資者維權難度和成本。從世界范圍內集團訴訟運行的整體效果看，退出制（即默示加入，明示退出）比加入制（即明示加入，默示退出）在群體權利救濟方面發揮著更大的作用[3]。

三、中國證券糾紛代表人訴訟特色

伴隨著資本市場不斷壯大發展，我國證券糾紛賠償訴訟經歷了無法律依據不受理案件、逐步放開有限受理到全面放開的過程，借鑒境外經驗并結合中國實際不斷完善，逐漸形成具有中國特色的證券糾紛特別代表人訴訟機制。

取消行政處罰等前置程序，降低證券糾紛代表人起訴門檻，是第一大特色。2003年，最高人民法院發布《關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》（已廢止），其中第六條規定：“如有關機關作出虛假陳述處罰決定或刑事裁判文書，投資者可以憑上述決定或文書提起損害賠償之訴。”該規定是中國逐步放開證券糾紛賠償訴訟案件受理門檻的標志，但也設置了行政處罰的前置條件。也就是說，如果沒有處罰決定或刑事裁判文書，投資者面臨起訴無門的境地。這違背了基本的法律原則，也導致代表人訴訟較為少見。2020年，最高人民法院制定《關于證券糾紛代表人訴訟若干問題的規定》，其中第五條明確取消行政處罰等前置程序，當事人只需要提供證券侵權的初步證據，就可以啟動證券糾紛代表人訴訟。2022年，最高人民法院發布《關于審理證券市場虛假陳述侵權民事賠償案件的若干規定》，廢止2003年規定，明確虛假陳述民事賠償案件的受理標準，再次明確要求法院不得將行政處罰、刑事判決作為受理民事案件的必要條件。

以中國證券投資者保護基金有限責任公司、中證中小投資者服務中心有限責任公司為主的投資者保護機構被法律直接賦予證券糾紛代表人訴訟資格，打破了推選代表人的制度性束縛，是中國證券糾紛代表人訴訟的第二大特色。投資者保護機構主要的法律職責即保護投資者權益，為投資者維權提供法律幫助，包括但不限于居中調解、支持訴訟、受托核定損失等，投資者保護機構是具有公益屬性的機構團體。由公益機構團體擔任訴訟代表人，而非個人，既可以發揮其專業所長，精準訴訟，又可避免普通代表人與代理律師惡意勾結、損害投資者利益的情況發生，最大限度減少濫訴可能。在《證券法》中明確賦予投資者保護機構代表人資格，體現了我國以人民為中心的發展理念。

特別代表人訴訟以“默示加入、明示退出”作為參加訴訟的原則，幫助投資者免受登記之煩惱，充分發揮集團訴訟優勢，是中國證券糾紛代表人訴訟的又一大特色。投資者保護機構基于訴訟擔當原則主動為符合條件的投資者向法院登記，投資者無需自行辦理繁瑣的登記手續，就可以自然而然加入訴訟維權。另外，退出制的訴訟機制成本低但效率高，讓數量眾多的小額索賠投資者不再顧慮訴訟成本問題，一次性集中發起索賠訴訟，對證券違法行為也有較強的震懾作用。

四、展望與完善建議

立法的目的在于規范市場發展，保護參與主體的權益。新《證券法》頒行及后續證監會、最高人民法院相關配套制度的出臺，使我國證券代表人訴訟機制日趨成熟，較好地維護投資者合法權益和資本市場的平穩發展。但筆者認為證券糾紛代表人機制仍有待進一步完善，現提出如下完善建議：

投資者保護機構力量有限，建議借鑒環境公益訴訟、消費者權益訴訟經驗，引入專業的社會公益組織作為代表人參加證券糾紛群體訴訟。另外，應暢通維權渠道，引導投資者選擇和解、行政調解、先行賠付等靈活、便捷的方式獲得賠償，積極發揮非訴機制化解糾紛的作用。

建立激勵獎懲機制。投資者保護機構等代表人是公益組織，日常經費來源于財政撥款。參與集團訴訟，只有投入，沒有回饋。為鼓勵投資者保護機構積極發起代表人訴訟，建立可持續性的工作機制，建議從勝訴賠償金中提取一定比例作為獎勵向投資者保護機構兌現。同時要獎罰并重，建立監督制約機制，防止代表人出現怠于起訴、內外勾結、徇私舞弊、惡意和解等侵害投資者的行為，切實確保投資者保護機構等代表人及時、誠信、廉潔、善意訴訟。

通知的有效送達是集團成員訴權的保障，必須確保投資者知情權，及時行使退出權。“默示加入、明示退出”機制下，集團訴訟在注重效率的同時，必須確保通知程序履行到位，保障投資者實體權利。代表人、律師、法院等應依職權及時告知投資者訴訟必要事項，包括但不限于律師選聘費用、和解方案、裁決結果、勝訴賠償金分配等。只有如此，才能確保知情權，投資者才能對相關事項提出異議，并及時行使退出權。針對應通知未通知的情形，應認定程序存在瑕疵，需進行補救；如補救不能的，建議認定程序違法。

此外針對司法實操中出現的典型問題，例如非理性投資引發的損失或市場行情不佳引發的投資損失，不應予以支持保護，禁止違法偏倚，應合理保護各方權益；證券代表人訴訟不應只局限于虛假陳述案件，針對操縱市場、內幕交易等違法案件，也應允許適用代表人訴訟。不能因《證券法》未正向列舉“操縱市場、內幕交易案件”，而將此類型案件排除在代表人訴訟之外。

相信伴隨著中國證券代表人訴訟機制的不斷完善，制度威懾力將進一步凸顯，大規模索賠將直接提高證券違法成本，倒逼上市公司、中介機構等市場主體規范經營、合規展業，共同維護資本市場良性穩定發展。