女性董事長對公司經營業績的影響

□文/劉文虎 王 震 王子華

（德州學院數學與大數據學院 山東·德州）

［提要］ 本文以滬深A股非金融類上市公司為樣本，基于公司治理角度，實證分析董事長性別對公司經營業績的影響路徑。結果顯示：董事長性別不同，公司經營業績的實現路徑也不相同。通常情況下，董事會薪酬水平較低、獨立董事比例較低的企業或者成立時間較短的新創企業聘用女性擔任董事長能夠較男性董事長創造更高的業績水平。

隨著社會經濟和文化教育事業的發展，越來越多女性有了經濟獨立的意識，開始主動就業，并且不斷尋求更高級的就業崗位。已經有不少的女性憑借其獨特的風格和魅力，成為高層管理者，在企業管理中嶄露頭角。由于女性身上所特有的性格溫柔、心思細膩、做事不太果斷、規避風險意識比較強等特征，女性管理者所領導企業的經營有其特殊之處，對女性性格特點是如何并且通過什么路徑影響企業經營績效這一問題的研究，無論從理論上還是實踐上都有一定的實際意義。

一、文獻綜述

關于女性管理者與企業經營績效關系的研究很早就引起了學術界的廣泛關注，早在1997年Shrader就開始關注女性管理者對公司經營績效的影響。任颋、王崢（2010）對中國民營企業中女性高管的參與比例與企業績效的關系進行了實證研究，發現女性高管的參與能夠顯著提升企業的績效水平。黃荷暑、周澤將（2015）認為女性高管相較于男性高管而言，更多地關注社會績效，從而有利于提高企業的社會認同感，培育競爭優勢和新的增長點。Christiansen等（2016）研究發現，企業資產回報率與女性高管比例之間呈顯著正相關關系。范黎波等（2017）認為女性領導更容易促進良好團隊氛圍的形成，從而影響員工的組織忠誠度，提高其工作積極性，最終達到提升企業績效水平的目的。李武威、張園園（2019）則認為，女性加入高管團隊有助于創造性、高質量方案的形成，從而對提升企業績效、推動企業可持續發展發揮積極作用。曾愛民等（2019）認為企業稅收激進行為是管理層個人私利的表現，在一定程度上會對企業績效水平產生負面影響，而女性出于風險規避本能，可能會在一定程度上降低企業稅收激進行為。全怡、陶聰（2018）分析后發現，女性高管具有謹慎性、穩健性、高道德約束力及低自利動機，使其能夠有效抑制非上市公司法人費用粘性的惡性增長，防止過度投資，但對上市公司的費用黏性無影響。

從現有研究來看，關于女性高管對公司經營績效的影響還沒有一致結論。本文嘗試采用定性比較分析方法（QCA），探討企業經營績效的諸多影響因素之間的復雜關系，找出其影響路徑，以期尋找女性領導者對企業經營績效影響的根源。

二、方法與變量選擇

（一）方法選擇。定性比較分析法（QCA）最早是由美國學者查爾斯C.拉金于1987年提出。與傳統的統計技術不同的是，該方法將樣本企業視為條件的組態，基于比爾代數和集合論思想，突破單因素分析的局限性，探索多因素間的復雜因果關系。主要分析條件變量與結果變量之間的必要性（一致性）和充分性（覆蓋率），并探索導致結果發生的前因條件組合。其中，一致性（Consistency）是指納入分析的所有案例在多大程度上共享了導致結果發生的某個給定的條件或條件組合；覆蓋率（Coverage）是指給定的這些條件或者條件的組合在多大程度上解釋了結果的出現。具體計量公式如下：

其中，Xi表示個體i在組合X中的隸屬度；Yi表示個體i在結果Y中的隸屬度。一般認為，一致性大于等于0.8即可被接受。當一致性高于0.9時，可以認為該條件是導致結果發生的必要條件。

QCA兼顧了“組態比較”和“集合論”，將社會現象看作是屬性的復雜組合，使用QCA技術對不同案例進行系統比較，并通過識別導致相同結果的不同因素特定的因果路徑來評估“多重并發因果關系”，從而揭示多個前因條件間的復雜關系對結果的影響。

基于QCA方法的這一特點，通過比較，可以分析女性領導者所在企業的經營績效實現路徑的特點，尋找性別特征是如何影響企業經營績效的。

（二）變量選擇。本文從公司治理角度來看公司經營業績的影響因素，基于以前學者對公司治理相關研究的結論，選取變量如下：

1、董事會薪酬總額：委托代理理論認為，董事會薪酬是能夠提高董事工作積極性從而為企業創造價值的重要工具。董事會兼具決策、監督、控制等功能，是公司治理的核心，其做出的決策對公司業績水平具有顯著影響。因此，本文認為，合理的薪酬制度能夠激發董事會成員的工作積極性，使其積極參與企業決策，行使監督職能，從而促進企業的可持續發展。

2、董事會獨立性：董事會獨立性是指獨立董事的比例，計算公式為：董事會獨立性=獨立董事人數/董事會的成員數×100%。一般認為，獨立董事制度是公司治理的重要組成部分，是董事會正常行使職權的重要保障。設立獨立董事能夠加強對高層管理人員的監督，防止高層管理管理人員利己行為的發生，從而有利于降低高層管理人員與股東之間的代理成本，提升企業績效水平。

3、成立年限：根據成立時間的不同，研究者多將企業劃分為兩類，分別是新創企業和成熟企業，并認為新創企業存在先天的資源劣勢，難以充分地開發創業機會，而成熟企業占據了更大的市場份額，在市場上處于領先地位，具有較強競爭優勢且能夠持續獲得利潤。因此，企業成立年限也是影響業績水平的重要因素之一。

4、股權集中度：股權集中度指第一大股東的持股比例。一般認為，適度的股權集中能夠減弱中小股東的“搭便車”行為，提升大股東監督管理層自利行為的動力和能力，有效降低代理成本，提高公司業績水平。但也有學者認為，股權集中在一定程度上會導致大股東對中小股東利益的惡意侵占，從而產生第二類代理問題。由此可以看出，股權集中度是公司治理的關鍵，是影響公司業績的重要因素。

5、股權制衡度：股權制衡是指由兩個及以上的股東共享公司的控制權，反應了公司各股東之間的制衡關系。具體公式為：股權制衡度=第二至第十大股東的持股比例之和/第一大股東的持股比例。通常情況下，股權制衡度越高，大股東參與公司治理的積極性越強，從而能夠更好地發揮對高級管理層的監督、控制作用。同時，較高的股權制衡度也有利于抑制大股東對中小股東的利益侵占，從而提升公司治理的質量，推動企業可持續發展。

6、資產凈利率：企業業績主要指企業的財務狀況，其衡量方式主要有兩種，一種基于會計類指標，如資產凈利率、總資產收益率等；一種基于市場類指標，如Tobin’Q等。本文使用會計類指標資產凈利率作為衡量企業業績水平的指標。具體計算公式為：資產凈利率=凈利潤/資產平均總額。

7、董事長性別：2018年在任的公司董事長的性別。

三、實證分析

（一）數據來源。選擇滬深A股上市公司2018年數據為樣本，數據主要來源于RESSET金融研究數據庫。樣本篩選過程如下：（1）剔除ST或PT樣本公司；（2）剔除相關數據披露不全或在相關指標上出現異常的樣本公司；（3）剔除金融類公司。通過上述篩選，最終篩選出1，362家上市公司作為研究樣本。

（二）數據校準。根據相關文獻并結合專家意見，對各條件變量和結果變量校準，結果見表1。通過錨點的設置，利用fs/QCA 3.0軟件中的Calibrate程序對相關數據進行模糊處理，用于后續的案例分析。此外，為了便于fs/QCA 3.0軟件的運算，本文將各條件變量和結果變量的名稱進行了簡化處理：以“xc”表示薪酬總額，“dd”表示獨立董事比例，“nx”表示公司成立年限，“gj”表示股權集中度，“gz”表示股權制衡度，“ind”表示結果變量資產凈利率。（表1）

表1 各項條件和結果校準錨點一覽表

（三）單項條件變量的必要性與充分性分析。由表2分析結果可知，所有單項前因條件對上市公司業績的影響均不構成充分必要條件。首先，從必要性來看，股權集中度“gj”以及負向的薪酬總額“~xc”和獨立董事比例“~dd”必要性相對較高，但與必要條件閾值“0.9”還有一定差距，由此可以判定，單項條件變量均不構成結果變量的必要條件。其次，從充分性來看，除了上市公司成立年限“nx”對企業業績的充分性數值超過0.8以外，其余的各因素充分性水平都很低，因此各因素也不構成結果變量的充分條件。可以認為，單項條件變量不能對上市公司的業績產生足夠大的影響。（表2）

表2 單項條件變量對上市公司業績影響必要性與充分性檢測表

（四）影響上市公司業績的前因條件構型。在真值表構建過程中，本文采用fs/QCA默認值，保留一致性高于0.8的條件組合，并采用真值表運算中的標準分析進行運算，最終得到復雜方案、簡單方案和中間方案。其中，復雜方案的參數結果是完全按照變量設置而產生的，復雜度較高且分析難度較大；簡單方案參數結果相對簡單，但可能與事實存在一定出入；中間方案介于兩者之間，是學者普遍采用的方案。在本文運算結果中，復雜方案與中間方案完全一致，故將二者合并分析。

1、全樣本下上市公司經營業績的影響路徑。全樣本條件下，共有八條影響路徑，具體見表3。第二條組合“gz*gj*dd*~xc”認為高股權制衡度、高股權集中度、高獨立董事比例以及低董事會薪酬總額能夠實現高業績水平；第四條“gz*~nx*dd*xc”認為高股權制衡度、低公司成立年限、高獨立董事比例以及高董事會薪酬總額能夠促進企業業績水平的提高。觀察發現，八條路徑中，只有上述兩條影響路徑不包含董事長性別這一因素，其余的均與性別相關，由此可見，性別因素與企業業績息息相關。此外，考慮女性董事長較男性董事長數量少，因此在剩余的六條影響路徑條件組合中，有女性董事長參與的影響路徑，如第一條“gj*~nx*xb*~xc”、第六條“~gz*gj*~nx*xb*~dd”、第七條“gz*gj*nx*xb*~dd”以及第八條“gz*~gj*xb*dd*xc”，雖然覆蓋率相對較低，但也具有較大研究價值。（表3）

表3 全樣本下上市公司業績影響路徑一覽表

2、性別異質性對上市公司業績的影響路徑。考慮性別特征對企業業績的影響，文章以性別為劃分依據，分別探索男性董事長與女性董事長對企業業績的影響路徑。

女性董事長對企業業績的影響路徑共七條，具體如表4所示。第一條“~xc*~nx*gj”表示，在成立年限及薪酬水平相對較低但股權集中度較高的企業中，女性的董事長能夠為企業創造高業績水平；第二條“~xc*gj*gz”表示，在高股權集中度、高股權制衡度以及低董事會薪酬激勵的情況下，女性董事長較男性董事長能夠為企業帶來更高的業績；第三條“~dd*~nx*gj*~gz”表示，女性董事長能夠在高股權集中度，低股權制衡度、低獨立董事比例的新企業創造業績；第四條“xc*dd*~gj*gz”表示，在低股權集中、高股權制衡度、高獨立董事比例以及高董事會薪酬總額的企業中，女性董事長更有利于企業的發展；第五條“~dd*nx*gj*gz”表示，在低獨立董事比例、高股權制衡度、高股權集中度的成熟企業中，選擇女性擔任董事長職位更有利于企業業績的提升；第六條“xc*dd*~nx*gz”與第四條相似度較高，都認為高股權制衡度、高獨立董事比例以及高董事會薪酬總額對女性董事長促進企業業績水平的提升具有較大的影響，不同的是，第六條認為此條影響路徑對成立時間不久的新企業更具解釋力；此外，第六條影響路徑與第七條“dd*~nx*gj*gz”也具有較高的相似度，但第七條影響路徑認為，董事會薪酬水平對女性董事長是否對企業業績水平發揮經濟作用影響相關度較低，而股權集中度對女性董事長作用的發揮有較大影響，認為股權集中度較高的企業更適合女性董事長的發展。（表4）

表4 女性董事長對上市公司業績影響路徑一覽表

男性董事長對企業業績的影響路徑共四條，具體見表5。其中，前三條路徑具有較高的相似性，但又各有特點。第一條影響路徑“gz*gj*dd”和第二條“gz*gj*xc”都認為高股權集中度和高股權制衡度有利于男性董事長提高企業業績水平。除此之外，第一條路徑還認為較高獨立董事比例有利于男性董事長發揮積極作用，而第二條影響路徑則不同，其認為獨立董事比例與男性董事長是否為企業創造高業績水平無關，而董事會的薪酬水平與男性董事所在企業業績水平呈正相關關系。第三條路徑“gj*dd*xc”與第二條相似，都認為男性董事長在高股權集中度和高董事會薪酬水平的作用下，可能會給企業帶來更高的業績水平。但與第二條影響路徑不同的是，第三條路徑認為，股權制衡度對男性董事長創造高業績水平無影響，而獨立董事比例是影響男性董事長發揮作用的重要因素之一。最后一條影響路徑“gz*~nx*dd*xc”認為，高股權制衡度、高獨立董事比例和高董事會薪酬水平的新企業更適合聘用男性董事長。（表5）

表5 男性董事長對上市公司業績影響路徑一覽表

四、結論

本文以滬深上市A股非金融類上市公司2018年數據為樣本，從公司治理角度，基于QCA方法實證分析董事長性別對上市公司經營業績的影響。具體研究結論如下：（一）董事長性別不同的企業，公司經營業績實現的路徑不同，說明性別對公司經營業績的影響路徑存在明顯的差異。（二）適當提高股權集中度，增加董事長的決策權，有利于提高公司的經營業績。但是對于男性董事長而言，在加強其決策權的同時也要提高董事的獨立性，否則容易引起權力的濫用，進而影響公司經營業績；而女性董事長領導的企業，由于受女性性格特質的影響，這方面的影響相對較小。（三）本文研究證實了董事長性別特征是影響公司經營業績的重要因素，同時說明這種影響是通過與別的相關因素的交互作用表現出來的，這可能也是以往研究者分析性別對公司經營業績影響的時候得不到統一結論的原因。