投資可研報告編制與執行存在的問題及建議

滕軍勇

（國機汽車股份有限公司，北京 100089）

可研報告是投資人在做出決策前，從經濟、法律、技術、生產、供需等方面進行詳細調查、研究、分析，確定項目有利和不利的因素，通過量化數據判斷項目是否可行，估計成功率大小、經濟效益和社會效果程度，并報送決策者和主管機關的文件。可研報告的編制和執行，直接影響到投資的成敗。

A公司是一家生產型企業，產品立足于新興行業；該項投資受到當地政府的大力支持。投資前的項目論證階段，可研團隊通過調查研究分析形成了200頁的可研報告，根據報告中的安排和預測，項目資金充足，業務增長迅速，發展前景良好。但公司成立后僅5年時間便陷入資金鏈斷裂、全面停產的困境，與可研報告中的預期出現天壤之別。本文通過對A公司可研報告內容以及項目執行情況進行分析，尋找投資失敗的原因，并提出建議，以提高投資成功率，保證資本實現保值增值。因此本文對于“投資可研報告編制與執行存在的問題及建議”的分析研究具有顯著的現實意義。

一、A公司案例

（一）A公司可研報告的主要內容

根據對未來行業發展的判斷，A公司投資人于2016年啟動項目調研工作，并形成可研報告，項目于2016年末獲得批準。可研報告的主要內容。

1．投資人：A公司為混合所有制企業，其中國企投資人持股70%，民企投資人持股20%，管理團隊持股10%。

2．管理團隊：作為進入新行業的嘗試，國企、民企投資人均沒有管理該行業的經驗，擬從行業其他企業中聘請管理團隊負責日常經營活動。在項目調研階段，投資人已經與多家行業領先企業的管理人員進行溝通，初步確定未來項目管理團隊的主要人選。

3．產品及研發：公司產品為新興行業相關產品，第一批產品為行業內應用比較廣泛的產品；公司組建團隊自行研發，第一批產品研發時間為2年，量產后根據市場反饋進行產品升級和新產品研發。

4．生產基地建設：生產線滿建設期2年，預計2018年末至2019年初建成投產。建設工程采用整體外包的形式，通過招投標選擇總承包商。

5．市場預測：公司產品與新興市場聯系緊密，產品擁有廣闊的市場和巨大的增長潛力。預計正式投產后第1年產能利用率為20%，第2年達到50%，第3年實現滿負荷生產。

6．資金安排：投資人出資、政府扶持資金和銀行貸款各占三分之一。80%的資金用于工廠建設和產品研發；20%的資金用于滿足市場培育期的資金需求；公司投產后產品第一年預計虧損并需要補充運營資金，預計量產第2年資金收支平衡；第3年可以實現資金收大于支。

（二）項目實際進展情況

A公司2017年正式成立并迅速開展各項工作。第一年生產基地建設、產品研發、企業信息化建設等工作立即進行；第二年組建銷售團隊、培訓，初步建立銷售渠道。

2018年末生產線建成，但公司未能按計劃取得生產審批文件，不能組織生產。在各方緊急協調下，2019年下半年，公司終于取得生產審批文件，實現量產。等待期間公司的研發、生產團隊幾乎處于停滯狀態。

2019年末至2021年，行業內同類產品上市較多，競爭激烈；A公司產品主要性能無明顯優勢，市場接受度較低，加之疫情等影響，公司產品實際銷量遠低于到預期。由于產量低，單位產品分攤的固定成本較高，單位成本在行業中屬于較高水平。為加強產品競爭力，公司產品上市定價已經低于成本。

資金方面，投資人和地方政府資金雖然按時到位，但因企業未取得生產審批文件，建設期貸款申請未獲得銀行批準。雖然最終取得生產審批文件，但因公司已經進入生產期且持續虧損，最終仍然未能獲得銀行貸款。加之生產延期消耗大量資金，公司實現量產時資金便已經非常緊張。量產后行業政策調整，補貼力度下滑，銷售回籠的資金遠低于可研報告的預期，對公司資金流更是雪上加霜。2020年起公司不能按約定支付到期的貨款和工程款，供應商不斷催款，甚至以停止發貨方式施壓，物料供應不足，公司不得不下調產量。

產銷量不足、單位生產成本居高不下、市場競爭力弱、銷售資金和政府產業扶持資金回流少、資金不足無法大批量采購物料，產量不足，公司陷入惡性循環。2021年公司全面停產，員工大量離職。

二、從可研報告分析A公司陷入困境的原因

通過將A公司從投資、建設、生產、銷售全過程與可研報告進行對比分析，可以發現項目執行結果與可研報告出現重大偏離的主要有三方面原因。

（一）可研報告缺少“可行”的安排

1．以宏觀代替微觀、以行業代替企業

可研報告應當對擬投資項目的宏觀經濟環境、行業發展趨勢進行分析，辨析擬投資項目是不是順勢而為。A公司可研報告中分析了相關內容，并進行了推理：條件1，A項目是新興行業的相關產品；條件2，新興行業具有良好的發展前景。結論，A公司的產品具有良好發展前景。這種推理邏輯是不成立的，行業發展不能代表行業中的企業發展的情況，任何行業都有優勝劣汰，即便是行業頭部企業也無法保證自己不會落沒。

2．目標缺少路徑

A公司的可研報告在編制時，投資人方已經與未來的管理團隊進行了前期溝通，管理團隊主要成員也參與了可研報告的編制工作。在可研報告中，項目建設、產品研發、生產成本、銷售管理、日常運營等數據均列示了匯總數，但沒有數據計算過程和基礎數據來源。

研發支出只有預計的研發人員數量和支出總額。在建設期研發的產品名稱、市場需求分析、需要研發人員結構和數量、研發周期、需要購買的研發設備和服務、常見問題的解決方案和成本、突發情況的解決預案及成本等安排，報告均沒有說明，無法判斷研發工作安排的合理性。研發團隊組建后，除若干主產品外，研發團隊增加了研發項目。在主產品未上市的情況下，這些新增項目的必要性不高，導致研發團隊不斷擴大，卻占用了研發資源；由于公司資金緊張，無法支持這些項目完成研發工作，即例完成研發也無力組織生產，前期投入全部損失。

銷售預測部分只有預計的銷售人員數量、支出總額和三年后銷量可達到滿負荷產量的結果。產品目標市場如何確定、市場競爭、市場培育周期和預計銷量、銷售渠道的選擇，根據市場情況確定的銷售團隊規模、銷售團隊培訓時間和成本，市場推廣的方式和成本等，均沒有進行說明。報告中沒有銷售渠道的安排，產品量產后，銷量不理想，公司匆忙轉換銷售模式，前期的投入幾乎全部損失。銷售模式的轉變，既浪費了寶貴的時間，又浪費有限的資金。

3．重大事項無確認無預案

“凡事預則立，不預則廢。”任何完美的計劃都會被各種意外打亂，為了減少意外事件發生、降低意外事件的影響，可研報告編制過程中應當對重大事項進行確認；同時對可能發生的重大意外事項設置預案。重要事項提前確認，方案才能可行，才能降低投資風險；事先有預案，處理時才能從容不迫，不會對計劃造成重大的影響；未事先考慮到的情況，處理不好會對計劃造成重大影響，甚至影響計劃的成敗。

2016年在編制可研報告時，資本市場已經關注并加強對行業的投資，行業競爭加劇、行業政策扶持力度減弱等不利因素已經顯現，其影響必定會蔓延至相關產品。可研報告對不利因素影響未給予足夠重視，未進行深入的分析和討論；對項目建設、研發、生產、銷售等環節可能出現的意外情況完全沒有預案。對于最關鍵的資金安排，可研報告中安排了投資人出資、政府扶持資金和銀行貸款三種資金來源，但未對獲得資金的條件進行確認，執行時銀行貸款因各種原因一直未能落實，直接影響項目可持續性。

（二）項目執行階段與可研報告脫鉤

1．可研報告未分解為預算

投資人根據可研報告做出同意投資的決策，不僅是批準投入資源，也是批準資源的配置方案，同時也要求得到預計的投資回報。因此可研報告不但是一份申請投資的文件，也是項目的執行計劃和總預算。投資人同意投資后，執行人應當將項目進度安排和預測的數據從職責上分解為部門預算，從時間上分解為年度、季度、月度預算，并組織執行。

A公司的預算與可研報告的安排缺乏聯系。雖然工作仍然按基地建設、產品研發、員工招募與培訓等進行分工，但具體到數據時便與可研報告脫離。如建設期的資金支出預算與可研報告的預測相差甚遠。產品量產后的預算更為明顯。可研報告第一年的銷量預期為產能的20%，實際量產后的第一年預算的銷售任務僅為產能的5%，僅為預期的四分之一。銷售團隊最終以向經銷商壓庫存的形式勉強“完成”了任務。銷售第二個年度，預算的銷售任務確定為產能的10%，僅為可研報告第二年預期的五分之一，即便如此，負責銷售的領導和部分骨干仍因預計無法完成任務先后主動離職。公司不得不對銷售團隊和銷售模式進行重大調整，由于調整期較長，第二年度銷量甚至低于第一年度。僅從銷量看，公司第三年銷量達到滿負荷生產成了一句空話。

2．管理團隊的利益未與企業經營成果緊密聯系

A項目采取混合所有制的形式，國企、民企和管理團隊均持股。但管理團隊并未實際出資；同時管理團隊的薪酬也未能與經營目標強關聯，雖然企業銷量遠低于目標，但管理團隊仍然獲得全額薪酬，所以管理團隊實質是取得固定高薪的員工，其個人利益與公司利益脫鉤。管理團隊領取高薪，公司盈利可能獲得分紅或獎金，公司虧損不承擔損失，要追責就辭職走人。這種股權和薪酬的安排，保證了管理團隊的利益，卻將全部的風險留給了投資人，不利于項目的執行。

3．發生重大事項未及時采取應對措施

A公司成立后發生多項對項目產生重大影響的事件，其中對現金流安全產生重大不利影響的至少有四項。一是未能按計劃取得銀行貸款，項目資金來源減少了近三分之一；二是等待生產批準文件期間公司運營消耗了部分資金；三是在建設期行業政策調整，補貼力度大幅下降，收到補貼款遠低于預期；四是量產后銷量遠低于預期，銷售回款也遠低于預期。每一個事項出現后，公司均未采取任何應對措施，仍然按原計劃建設、生產、銷售，最終陷入資金鏈斷裂的困境。

（三）投資人和管理團隊的意識問題

通過可研報告的內容和執行情況，我們可以看到A公司投資人和管理團隊的管理意識有待加強。主要表現為以下幾個方面。

1．市場意識薄弱

編制可研報告時，根據行業發展的前景認定自己投資項目后可以取得良好的銷量，完全不考慮實現銷量的方式和成本。企業競爭優勢要么是低成本，要么是產品差異化。A公司所在的行業屬于完全競爭行業，許多企業已經發展多年，具有相當的規模和競爭力。A公司作為新加入者，生產基地剛建成、產品剛完成研發、供應商體系和銷售市場正在建立完善中，公司成本方面無競爭力，因此競爭優勢只建立在產品差異化方面。但A公司未對市場進行細分和分析，產品屬于行業的大眾化產品，關鍵技術不領先，性能無亮點，外觀無特色，在市場競爭中無突出的優勢。

市場意識薄弱的還表現在產品研發遠遠落后于市場變化。2017年初研發團隊根據市場的產品標準安排了研發任務。在研發過程中研發團隊并未根據市場上產品標準的提升而調整研發標準。完成第一批產品研發工作后，研發團隊工作放緩，未能在等待期間組織開展產品進行升級的研發工作。公司第一代產品仍是三年前的行業標準，而在此期間行業標準已經兩次升級。產品上市即落后，也是產品銷量達不到預期的重要原因。

2．風險意識嚴重不足

除資金風險、政策風險、市場風險外，企業用人理念表現出風險意識的缺失。用人不疑，疑人不用，充分信任，充分授權，有利于調動管理團隊的積極性主動性。但缺乏監督的用人理念會導致管理團隊為自身利益濫用權力。管理團隊不按投資人的規定和要求進行管理，存在違規決策的情況；以各種手段夸大成績、隱瞞風險，滿足所謂的考核要求，獲得績效和獎金；當風險暴雷時一走了之，最終仍是投資人承擔全部的后果。

3．企業經營理念相對落后

存在重企業規模輕經營質量的思想。國資委在多年前便已經提出要推動國有資本做強做優做大，即國企經營要優先重視經營質量，企業規模的重要性降低。A公司剛成立便組建了數百人的研發團隊，人工成本居高不下。作為行業“新人”，新產品新品牌，A公司對市場需求并不完全掌握，穩定可靠的銷售渠道尚未建立，需要投入時間和資源培育開發市場。在這樣的背景下，自建如此規模的研發團隊的必要性值得商榷。市場上有專業的零部件研發公司，可以根據客戶要求開展全流程的產品研發工作，達到“交鑰匙”的標準。A公司如果只保留產品整體設計，零部件研發以外包形式交由專業公司負責，可以有效控制研發投入、降低人工成本和運營成本。

國企無限提供資金的思想。A公司管理團隊不重視資金風險是認為國企作為大股東可以向企業提供資金支持。這種傍大款、吃大戶的思想相當落伍。根據國企資金管理和風險管控的要求，國企向子公司或參股公司提供借款，不但要審核借款公司的償債能力，而且要求所有投資人同股同責，按股權比例同時借款。不滿足借款要求的，國企便不能借款。

三、根據A公司案例提出投資建議

（一）編制可研報告應當具備的意識

1．現代企業經營理念

公司治理方面，三會一層，權責明晰，各司其職，各履其責；日常經營方面，向管理團隊充分授權，同時明確其權力界線，加強監督，保證管理團隊不越權、不舞弊；強化全面預算管理，預算與公司長期規劃保持一致；預算與考核緊密關聯，促進公司實現長期規劃。其如供應商管理、銷售渠道、客戶管理、職工管理、資金管理、資產管理、成本管控等，均應遵循現代企業理念。

2．風險意識

投資有風險，決策需謹慎。任何人都不可能完美預測未來會發生的事項，所以項目執行時出現與可研報告不符的情況是正常的。編制可研報告時充分考慮對項目執行產生重大影響的風險事件，并做出應對預案。如果事件真的發生，根據預案有序組織應對，降低風險帶來的不利影響。A公司項目獲得批準后，生產線建設、產品研發、申請生產批準文件、供應商確定、銷售團隊組建以及三個渠道資金按需求流入等安排同步進行，任何一個環節延遲，都會對按時量產和銷售預期產生重大影響，編制可研報告時應當確定每個環節的關鍵因素，設置預警指標，并準備應對方案。一旦項目推進時觸發預警指標，公司應當及時啟動應對方案，以保證項目整體不受影響。3．資源整合意識

市場多變，產品同質化競爭激烈，任何行業任何企業都不能保證項目百分百成功。企業應當控制投資規模，以最小的投入達到投資目的，降低投資風險。對于新行業、新產品、新市場，先研發少量產品，作為進入行業的試驗品；產品只投資核心部分，通過整合行業資源實現低投入、專業化、控風險的目標。

（二）編制過程中的注意事項

1．目標路徑原則

可研報告的關鍵是“可行”，通過在一定環境下投入資源并進行優化配置，最終實現投資目標告。報告中的投入、收入、成本費用等數據，是建立在假設前提、發生的路徑、保障措施、意外事項的處理和成本等基礎之上，報告應當詳細說明基礎信息，如果需要的資源量超過決策者可承受的范圍，或是實現目標的路徑不清晰不合理，或是收益達不到預期，那就“不可行”。決策者應當重點審核報告“可行”性。決策者應當全面分析假設條件、資源要求、工作安排等事項的合理性，評估意外事件應對方案，評價項目風險與收益，盡最大可能確保項目通過完善設計的路徑、保障和應對措施實現投資目標。

2．重大事項提前確認

可研報告不能閉門造車，想當然地進行預測。對項目產生重大影響的事項應當提前確認。如資金來源、生產基地的土地供給、生產審批文件等，都應當在可研報告編制階段便進行協商和確認，確保項目執行時在已確認事項上不出現意外情況。

3．預設風險應對方案

即便是對重大事項進行提前確認，可研報告也應當對可能產生重大影響的事項進行分析和預測，并確定風險應對預案。比如資金，即使三項來源均確認能夠足額提供，項目執行時也可能發生意外情況增加資金需求，所以應當對出現額外資金需求設置預案。對于影響特別重大但無法做出合理預判的事項，應當根據可能發生的情況設置多種應對預案。比如來政府對行業的補貼力度將下降會降低產品的盈利能力，并影響資金案例，但補貼下降幅度不確定，那么可研報告應當對不同下降幅度設置預案。決策者應當盡可能提出意外事項，并組織可研團隊安排預案。提出可能出現意外情況，不是反對投資項目，而是為了防范風險，更好地保證項目可以實現預期的目標。

4．執行者編報原則

預選的執行者應當參與可研報告的編制工作，并對報告中的重要的數據進行確認。這種模式可以有效避免項目執行中出現推諉責任的情況，也有利于可研報告的目標與執行階段的考核保持一致。但另一方面，執行者為了獲得項目前期的利益，存在故意夸大項目收益，回避項目風險的可能，投資人在審查可研報告時應當注意防范。

（三）項目執行過程

1．可研分解為預算，預算必考核

報告獲得批準，即投資人投入資源，執行人要按可研報告的安排，進行資源配置并得到預期的成果。項目周期可能較長，需要將可研報告的內容分解為年度預算、項目預算；年度預算、項目預算編制時，應當明確獎懲措施，并堅決執行。

2．加強對主要執行人的綁定和監督

主要執行人對于投資是否能實現預定目標起到關鍵作用，在項目執行期不能輕易更換。因此在股權、薪酬、協議等安排上，投資人要盡可能對其進行約束，將其與項目綁定，避免項目進展不利，管理人員轉身離開的情況。同時，投資人應當明確主要執行人的權限，加強項目執行過程的監督，避免執行人違規做出決定或是出現利益轉移、徇私舞弊的情況。

3．重大事項必復盤可研報告

項目執行中一旦發生重大影響的事項，執行人應當及時做出應對措施，并組織評估事項的影響。對于可能對資金鏈安全、盈利能力產生重大影響的事項，投資人應當及時了解情況，進行評估后做出決定。

項目主要執行人的調整應當作為重大事項處理，新執行人應當對其負責的工作進行復盤。新執行人結合項目進展情況可以完善可研報告中的執行方案并對未來的投資和經營成果進行預測。如果新執行人對可研報告中的安排或預計經營成果提出重大異議，投資人應當綜合評估投資事項，并做出相應的調整或決定。

四、結束語

投資有風險，決策需謹慎。可研報告既是投資決策的依據，又是項目執行的指引，關系著項目的成敗，因此可研報告編制時，調研團隊要尊重市場、敬畏市場、遵循現代化企業管理理念，謹慎確定投資目標，明確實現目標的“可行”之路，更要為可能遇到困難設置預案；報告審核時，投資人應當重點審核其“可行”性；項目執行時，執行人應當克服遇到的各種困難和突發情況，保證執行不偏離“可行”的方向，通過共同努力，最終取得投資成功。