關于我國生物醫藥企業防范風險實現海外并購價值的建議

孫寶剛 錢聰

作者單位：1 中國生物技術股份有限公司投資管理中心，北京 100024；2 眾安在線財產保險股份有限公司發展創新部，北京100034

我國生物醫藥產業起步較晚但發展迅速，尤其是黨的十八大以來，我國生物醫藥產業得到長足發展，產品研發管線逐步豐富，醫藥創新相關專利申請數量的全球占比大幅增加，2015—2020 年我國生物醫藥基礎研究論文發表復合增速達到14.3%[1]。但是，一些“卡脖子”生物關鍵技術、上游原材料以及重要設備還掌握在國外發達國家手中，嚴重制約了我國生物醫藥產業的整體創新能力和水平。為突破國外壟斷，實現我國生物醫藥產業跨越式發展，推進我國生物醫藥企業海外并購是一種重要的可行手段。因此，分析、研究我國生物醫藥企業海外并購動因、風險，以及探討應對并購風險的措施，對支持我國生物醫藥企業有效開展海外并購具有重要意義。

1 我國生物醫藥企業海外并購現狀介紹

自2013 年以來，全球范圍內統計數據顯示，生物醫藥已經成為除石油天然氣和消費品零售行業外，投資并購最為活躍的三大行業之一。隨著全球人口老齡化發展趨勢下對于生物醫藥技術水平的日益提升，中國國內市場需求的日益增長與中國資本走出國門步伐的加快，生物醫藥領域將愈發成為中國企業對外投資活動的重點領域。例如，2019 年昭衍新藥擬以2 728 萬美元現金收購美國公司Biomedical Research Models，INC.。

目前，外國生物醫藥企業并購相對頻繁，金額較大，被并購標的地域分布廣泛。而我國生物醫藥企業海外并購的規模較小，頻率較低；另外，從并購標的發展階段看，我國生物醫藥企業在開展海外并購時多以初創型或中小型的生物醫藥企業為目標，這表明我國生物醫藥企業海外并購還有較大的成長空間；從地域上看，我國生物醫藥企業海外并購標的多數位于歐美地區，其他地區并購案例相對較少。

在當前國際環境下，我國生物醫藥產業雖然蓬勃發展，但國內的產品很難打入歐美國家，這表明我國生物醫藥企業國際化競爭力尚有待加強，急需加大國際人才團隊的建設力度，建立國際化經營網絡[2]。

2 生物醫藥企業開展海外并購的動因

整體上看，我國生物醫藥產業起步晚于發達國家，產品的研發能力、效果以及市場占有率等與發達國家的差距依然很大。中國生物醫藥企業為加速發展及國際布局，在近些年持續開展跨國并購[3]。

2.1 引入海外高新技術

生物醫藥產業作為技術密集型產業，其發展涉及生物、化學等多個學科。生物創新藥研發更具有難度，具有研發周期長、高投入、高風險等特點，相應地一旦研發成功也會帶來巨大回報。一般而言，生物創新藥需要經歷新藥發現和開發、臨床前研究、臨床試驗、上市申請、上市后研究等階段，平均需要10 年以上的時間，其中新藥發現和開發、臨床前研究需要3 ～6 年，從上千個候選物質中篩選研究，選擇一定數量的新藥開展臨床研究；臨床試驗需要花費6 ～7 年，上市申請需要花費0.5 ～2 年的時間。由于新藥審批時間較長、難度較大，我國生物醫藥企業自主研發新藥的資金、資源和時間都面臨較大壓力。因此，我國生物醫藥產業在新型高端產品方面研發動力不足，當前市場主要集中在生物類似藥領域，原研藥市場由跨國藥企占據。

為了快速獲取行業前沿高新技術，突破國際生物醫藥企業技術壁壘，提升企業研發能力，實現彎道超車，近年來我國生物醫藥企業不斷加大海外并購力度，尤其是創新性藥企，以減少前期研發時間和資源的投入、充分發揮后端產業化資源實現資源整合、有效增加企業新產品的數量，提升企業競爭力，獲取更高市場利潤[4-5]。

2019 年中國生物收購荷蘭公司PathoFinder Holding BV，引進荷蘭公司先進的技術力量，逐步打造海外研發中心；同年，中國生物對美國公司Advanced Aesthetic Technologies（AAT）進行股權投資，并引進AAT 產品Algeness?在中國大陸地區的推廣銷售，借此鞏固和擴大中國生物在中國美容市場的領先地位；2020 年中國生物對以色列公司Valin Technologies 進行股權投資，同步引進兩款創新生物藥中國區權益，豐富中國生物治療性產品研發管線。通過上述投資，中國生物獲取了高新技術，補足了企業研發管線。

2.2 拓展海外市場渠道

目前，我國生物醫藥企業大部分海外銷售仍以對當地經銷商的授權為主，嚴重受限于目標國家當地的銷售渠道和團隊。據統計，2009—2018 年我國醫藥產品出口規模穩步增長，但受限于國際單邊貿易保護主義及銷售渠道等因素影響，我國生物醫藥產品出口增長幅度逐步放緩[6]。因此，為了加強國際競爭力，充分適應國際生物醫藥市場的競爭形勢，我國生物醫藥大多通過海外并購來提升其全球市場空間。

2016 年，博濟醫藥收購美國漢佛萊醫藥顧問有限公司（Humphries Pharmaceutical Consulting），用于拓展北美業務，承接多中心國際臨床試驗服務；2017 年，藥明康德收購美國臨床研究機構Research Point Global，拓展藥明康德在美國，乃至全球臨床研究業務服務能力，進一步完善和擴大藥明康德一體化研發服務平臺；2021 年，中國生物與G42 集團在阿聯酋成立了合資公司，與英諾醫藥集團在新加坡成立合資公司，旨在拓展中東、北非、東南亞等地區市場。中國生物醫藥企業通過投資并購，拓展了海外市場，加速中國生物醫藥企業國家化進程。

2.3 突破國際龍頭企業壟斷

目前，北美和歐盟的生物醫藥企業基本壟斷了全球生物醫藥市場，以羅氏、諾華、輝瑞等為代表的全球生物醫藥龍頭企業憑借著其領先的研發能力、卓越的管理能力和規模化經營能力等優勢，在全球生物醫藥市場中攫取超額利潤。相比而言，我國生物醫藥產業起步較晚，參與全球化競爭的能力較弱，尤其在研發實力、產品質量、銷售渠道和國際影響力等方面存在著較大差距，通過海外并購突破國際龍頭企業的圍欄是一種有效快捷的方式，可以讓我國生物醫藥企業盡快建立起符合國際標準的生產服務體系，打入國際市場[8]。

2021 年，正大天晴收購比利時公司Softhale NV 100%股權，介入呼吸吸入制劑市場，突破國際跨國藥企的壟斷；微創醫療全資收購德國公司Hemovent GmbH，基于該公司研究基礎布局葉克膜、動力泵及肺膜材料，打破國外壟斷現狀。這些企業通過投資國外優質企業，進行優勢互補，打破國外龍頭企業在某些領域對市場的壟斷，即促進了中國生物醫藥產業發展，也將收獲高額利潤。

2.4 產業鏈條延伸整合

生物醫藥依賴于生物技術，我國在生物技術領域與歐美等發達國家還存在很大的差距，由于技術門檻較高、國內外監管法規門檻差異和原材料源頭控制，生物醫藥的很多原材料都依賴于進口，如專用培養基、高端發酵菌種、酶制劑、原代細胞、特定蛋白、單抗、熒光染料等。這不僅將導致生物醫藥產業鏈的風險增加，同時也制約了我國生物醫藥產業的健康穩定發展。

我國生物醫藥企業可利用海外并購的方式，不斷引進國外先進的生物技術，建立完整的生物醫藥產業鏈，應對生物醫藥上游原材料和關鍵技術斷供等風險，增強自身競爭優勢。另外，從投資價值角度看，生物醫藥產業鏈上游關鍵原材料及關鍵技術支撐領域附加值較高，我國生物醫藥企業可通過并購整合生物醫藥產業鏈，優化研發及經營成本，提升企業利潤率[9]。

2020 年，成都先導收購英國公司Vernalis（R＆D）Limited 100%股權，向其產業鏈下游延伸，豐富了其在藥物發現領域的篩選技術和優化手段，加速化合物向臨床試驗、應用轉化。2021 年，邁瑞醫療收購芬蘭海肽生物（HyTest Invest Oy）及其下屬子公司100%股權，向抗原、抗體原材料領域延伸，即降低成本、解決原材料供應被“卡脖子”，更是增強邁瑞醫療在體外診斷產業內的國際影響力。這些企業通過對產業鏈的高度整合，能夠降低企業成本，提升企業整體競爭力，拓寬企業發展領域。

3 生物醫藥企業海外并購的風險

3.1 估值風險

在海外并購交易中，一些投資主體在對標的公司進行價值評估時盡調不夠全面，僅僅簡單地依靠歷史數據對未來進行預測，計算并購價格并作出并購決策，將有可能造成企業的巨大損失。因此為規避因信息不對稱而引發價值評估問題，投資主體需要通過自有資源或者或第三方專業盡調機構對行業、目標國政治環境及標的公司等進行全方位盡調，綜合各方因素對標的進行合理估值[10]。

生物醫藥產業作為高新技術行業，極受資本追捧，普遍估值較高，風險也較高。因此，在開展海外合作或并購交易時，我國生物醫藥企業要加大對標的企業的全面的盡調和研究，包括目標國家政策、專利情況、在研產品情況、債務情況、產品許可等，以便能夠對標的企業進行合理估值，降低因專利失效、產品文號過期、在研產品無法順利推進等因素造成并購行為的失敗或損失。例如，2007 年，阿斯利康以150 億美元的價格收購了美國生物制藥公司美國醫學免疫公司（Medimmune，Inc.），但至今MedImmune 沒有如預期般獲得成熟的實驗性藥品，且其名下拳頭產品“FluMist”被美國疾病控制與預防中心從推薦清單中排除。2016 年美國輝瑞以140 億美元價格收購了美國麥迪韋遜醫療公司（Medivation，Inc. MDVN），并獲得該公司多款在研的腫瘤治療產品，但大多遭遇臨床失敗。因此，生物醫藥企業在并購時需要對標的企業進行合理估值，避免估值價格畸高，導致投資失敗。

3.2 法律風險

由于各國的政治經濟體制、文化背景和發展水平等方面的不同，各個國家對于外國資本的立法上就存在較大差異，因此，我國生物醫藥企業在開展海外并購時，面臨著多重的法律環境體制差異，由此帶來一定的法律風險。

（1）對并購標的所在國家相關法律法規缺乏了解。在進行并購時，通常要遵循被并購標的所在國家的法律。但國內企業通常對國際并購法律適用性缺乏了解，以及對并購標的企業所在國家法律缺乏了解，盲目地依據國內或者國際慣例來判斷，將有可能在某些條款或約定違反當地法律法規，造成并購方的權益損失。

（2）并購雙方政府審核風險。一般各國政府對海外投資以及外資投資都實施不同程度的監管審批，因此我國生物醫藥企業在進行海外并購時，將面臨是否通過政府審批的法律風險。通常我國海外并購需經過3 個政府法律審批程序，包括國內境外投資備案、標的國外資投資備案和一定規模下的反壟斷審查，上述任何一個審核未被批準，都將導致海外并購的失敗。近年來，隨著海外并購規模的快速增長，歐美等國政府都加強了對外資投資的審查，并從是否導致本國技術外流、違反本國行業政策、引發市場壟斷等方面對海外并購進行嚴格的核查。

3.3 經營整合風險

（1）研發技術整合風險。我國生物醫藥企業海外并購主要目的之一就是獲取被并購企業研發技術，提升自身技術水平，因此在并購之前需仔細研判研發技術整合風險，包括被并購標的的研發技術是否符合企業自身需要，雙方技術資源是否有效互補，以及是否有能力承接標的公司技術以及進行轉化等。海外并購時應當注重技術資源的可轉化性、互補性，確保在并購后能夠支撐投資方戰略目的的實現，提高投資收益。所以，我國生物醫藥企業在開展海外并購時，應當組建技術評估團隊，建立技術評估體系，結合自身需要對行業及標的公司技術資源進行深入盡調，并結合標的公司所在國政策等因素制定整合措施[11]。

（2）市場渠道整合風險。我國生物醫藥企業在開展海外并購時，尤其是為拓展銷售渠道開展并購時，要高度重視市場渠道整合的風險，加強對當地監管政策及標的公司渠道優勢進行深入盡調分析，確保渠道定位精確[9]。

3.4 文化風險

海外并購涉及的文化風險是指企業在并購中，由于標的企業文化與投資主體文化的差異，導致不能相容而引發沖突，造成企業的并購后無法達成預期經營目標產生投資損失的風險[12]。我國生物醫藥企業在進行海外并購時，不是簡簡單單的通過資本獲得標的企業的股權，更重要的是借助標的公司已有人員、技術、資源推動自身和標的公司整體發展，因此需要投資企業與被投資企業在管理上、經營上進行融合。但不同國家地區的文化存在較大差異，包括溝通方面的差異、管理方面的差異、語言方面的差異等，如果不能很好地解決雙方文化差異，就會導致企業管理上難以融合，導致預期投資收益難以實現。

目前，我國生物醫藥企業海外并購的標的多是發達國家企業，這些國家的企業非常重視企業文化，并對自身文化有著很高的認同度。中國企業文化多數以強大的家長制和強調個人忠誠為特征，而大多數西方企業強調“專業化”的文化，因此我國生物醫藥企業海外并購面臨較大的文化融合風險[13]。

4 防范風險實現海外并購價值的相關建議

4.1 多手段應對政策風險

一方面，投資企業在進行戰略投資決策前期，要組建專業的盡職調查小組，并聘請專業第三方律師、咨詢等機構，對投資標的所在國家地區的政治、政策、社會、文化等進行系統、客觀的考察和評估，對目標國家投資環境及政策導向是否適合我國企業投資進行判定。另一方面，可以通過海外投資保險等方式，向保險公司投保，實現海外并購中的政策風險轉移[14]。

4.2 明細戰略訴求，合理選擇并購對象

對于一個企業而言，對外并購要消耗企業大量的資金和資源，因此并購對象的選擇將有可能影響企業未來發展甚至關乎企業存亡。為盡可能合理選擇并購對象，我國生物醫藥企業在并購前應做好自身的內部分析，明晰海外并購的戰略訴求及目的，并購后擬達到的預期效果，從而有的放矢地選擇并購標的。

同時，在篩選并購標的的過程中，也要加強可行性分析，認真了解標的企業的優勢與劣勢，分析雙方企業存在的互補性，不斷縮小備選標的范圍，從而挑選出最適合本企業發展的并購標的[15]。

4.3 充分做好前期盡調

首先，為減少海外并購的估值風險，確保并購后標的企業有效經營，我國生物醫藥企業應在并購決策前從內外部選擇專家，組建專業的業務盡調團隊，對標的企業產品、技術進行充分的業務盡調。

其次，為降低法律風險，應在并購前聘請熟悉我國法律、并購標的所在國法律及生物醫藥行業的國際專業律師團隊，以盡可能規避各項法律風險；并借助律師專業意見，對并購方案進行優化，健全合同協議內容，保護投資企業權益。同時，在投資決策推進時，協助投資企業制定有效的政府審核工作方案，確保并購項目的成功性[14]。

再者，為降低并購中的財稅風險，可在并購中聘請審計及稅務專業團隊，對標的企業的財務及稅務進行充分盡調，在并購前盡可能規避并購標的存在的財務問題；同時，審計及稅務團隊可協助優化并購架構，合理節省并購中的稅費。

4.4 高效推進資源整合，充分發揮協同效應

我國生物醫藥企業海外并購要想取得成功，一定要在并購后積極推進雙方的資源整合，最大限度地發揮協同效應。首先，在并購時，即在資本層面整合的同時，同步落地業務合作，確保雙方建立有效的溝通渠道和方式；其次，是在并購時，投資企業需根據并購標的未來發展定位，以及并購標的獨有特色的企業文化，制定雙方文化整合思路和方案，并在并購后逐步推進文化整合；再次，需加強并購后人員整合，標的企業員工在并購前后，難免會對于新進股東及管理層存在抵觸或恐慌心態，對工作的穩定性造成影響，因此投資企業需要在并購時建立相應的管理制度和整頓方法，讓員工盡快適應、快速度過磨合期，實現公司走向正軌；最后，是實現經營戰略整合，我國生物醫藥企業海外并購的最終目的即是通過對目標企業在經營戰略的整合，充分發揮雙方協同效應，實現1+1 ＞2，促進自身發展，提升企業價值[16-17]。

4.5 全方位提升跨國經營能力

我國生物醫藥企業為成功實施海外并購以及并購后的經營，需不斷完善企業內部治理架構，建立國際化經營的體制機制，健全內部經營管理、決策與監督制度。首先，要建立完善國際化風險防范管理制度，有效防范國際化經營中面臨的政治風險、法律風險、文化沖突風險等；其次，要制定國際化人才發展與培養體系，注重吸引、培養、使用國際化經營人才，建立國際化管理人才的激勵機制，加強人文關懷，保障和促進海外事業發展[13]。

5 總結

黨的十八大以來，我國不斷推進“走出去”戰略，支持我國生物醫藥企業海外并購，通過引入先進技術、拓展海外市場、延伸產業鏈等手段加速我國生物醫藥產業發展。為確保我國生物醫藥企業有效開展海外并購，建議海外并購主體明晰發展戰略選擇合適標的、做好前期盡調盡可能發現并防范風險、制定有效整合手段實現產業協同發展，達成海外并購戰略目標，推進我國生物醫藥產業國際化進程。