資本市場投資者保護法律制度的新發展

張濤

北京市君合律師事務所

現代資本在各行各業中的深入，使社會無法完全脫離資本展開高效發展。資本市場的活躍可以體現一個國家、社會的經濟活力，并持續為社會的發展提供可靠、穩定的資本動力。投資者作為資本市場的重要組成部分，其的活躍程度直接決定資本市場的活躍程度。但資本市場的逐利特點，使其很容易、也傾向于在攫取利潤的過程中犧牲中小投資者的權益。因此在各國資本市場建立的過程中，通過各種方式、層級的法律法規對投資者進行有效的保護，在建立資本市場秩序的同時，進一步調動投資者的熱情，使其對資本市場充滿信心，從而進入資本市場，進一步利用社會中的閑余資金使社會的發展得到保障。

一、傳統資本市場投資者保護法律制度

(一)投資者適當性制度

適當性制度是資本市場在運行過程中，為了保護投資者在金融資產、財產等方面的弱勢，使其購買的證券、服務不會超出投資者能力的保護措施。在2009 年我國確立《證券法》時，就已經對個人投資者的風險進行了一定的規定。在2019年《證券法》的完善中，進一步明確了證券公司所需要承擔的法定義務。該項規定可以讓有經驗、資金基礎的個人投資者參與到資本市場的投資過程中，使其可以在一定的市場風險內進行資本運營，從而獲得預期的收益并承擔相關的風險。而對于并不熟悉資本市場的投資者，適當性制度可以使其避開高風險的資本投資，并減少投資者在投資過程中因市場風險帶來的資金變化，對個人、家庭生活帶來的不良影響。

(二)先行賠付制度

先行賠付是指招股人、發行商在股票制作、信息披露的過程中，存在虛假、欺瞞、誤導性以及重大過錯造成投資人損失的情況下，通過先行賠付制度避免投資人遭受過多的損失。該制度在2015 年的部門性質的規范文件中進行說明，并在2019 年的《證券法》修訂中進行了明確，使投資人在遭受損失時，可以根據發行人、連帶責任人是否存在重大過錯的情況進行有效的追償。這種方式進一步提升了中小投資者的保護力度，同時也可以對資本市場發行人、招股人的信息披露情況進行有效的監督。在實際執行的過程中，“萬福生科”虛假陳述帶來損失所進行的賠付案例具有典型性，最終的賠付金額占據總金額的99%以上，對于保護中小投資者的權益做出了重要保障，而在市場運行的過程中，市值低于50萬人民幣的中小投資者，可以根據該制度獲得先行賠付，從而有效確保投資人的投資信心。

(三)強制調解制度

資本市場中的強制調解制度，可以針對資本市場中投資者涉及的糾紛進行有效的調解，通過調解的方式解決爭議，從而保護普通投資者的權益，使普通投資者在起訴之外，可以利用強制調解制度的方式解決投資過程中遇到的爭議，并有效保護自身的權利。該制度在2016 年6 月開始，在多個地區建立試點進行有效的調節，并在后續的調解過程中取得了較好的調節成果，而政府也在2018年進一步對糾紛、爭議的調解解決機制進行明確。最后在2019年的《證券法》修訂過程中，進一步明確了普通投資者與專業投資者之間的區別，同時也規定普通投資者在向相關部門提出調解申請的情況下，證券公司必須接受調解，并與不同投資者進行對質，以解決普通投資者在投資過程中產生的疑問、糾紛問題。

(四)金融法院

在資本市場中產生的權利侵害問題具有高度的復雜性和專業性，而金融法院也是針對資本市場中的法律問題，對資本市場運營過程中的各種交易方式、糾紛、審查等案件進行妥善處理的有效方式。我國在2018 年建立了上海金融法院，其處理的案件包括資本市場中絕大多數的民事糾紛案件。北京作為我國政治、管理中心，在2021年建立的金融法庭進一步通過專業化的金融案件審理，對金融審判體系進行有效的改革。設立金融法院的過程中，專業化的金額案件處理方式對于保護投資者的合法權益具有十分重要的作用。金融法院的出現，不僅意味著在法律層面對投資者權益保護的重視，還進一步通過專業的案件審理，降低投資者的維權難度，通過專業的案件分析，為保障投資者的權利提供幫助。例如“上海飛樂音響股份”案件，證券假陳述具有較高的隱蔽性，而投資人的訴訟使用普通代表人的方式進行訴訟，極大降低了投資人的維權難度。

二、現代資本市場投資者面臨的新變化

(一)互聯網帶來的監管變化

我國互聯網在發展的過程中應用到資本市場的速度十分迅速。由于互聯網的覆蓋面積較廣、體系較為規范，作為一種新型的證券模式，可以為更多的投資者提供遠程證券服務。在方便投資者投資的同時，基于互聯網的資本市場監管也變得更加復雜。一方面，互聯網中的資本市場是一個全新的資本市場發展模式，我國法律針對互聯網投資者的保護缺乏完備、有效的法律規定。很多對投資者的保護制度僅出現在各個部門的規章、規范性文件中，保護作用有限；另一方面，在互聯網中的信息披露機制存在較多的問題，由于互聯網的便捷性，資本市場的信息傳播渠道是非常多元的，其中信息的真偽也很難判斷。操縱互聯網輿論以達到蒙蔽投資者的情況并不少見，例如通過不確定的小道消息，試圖操縱證券交易的情況。監管難度變高的同時，監管手段無法達到良好的監管效果。投資者在通過各種渠道獲得資本市場信息的過程中，真假難辨的信息都會影響其投資行為。在發生糾紛的情況下，也很難通過準確的信息對自身的權益進行有效的保護。

(二)資本市場中介的普及

在我國資本市場逐漸成熟的過程中，中介的發展為拓展資本市場的范圍具有重要的意義。隨著市場需求的變化，各種金融產品不斷涌現，為了拓展商品的市場，中介便應運而生。現階段我國資本市場中介主要針對“零售客戶”而展開，該類型的客戶金融知識有限，投資知識、風險意識并不完善，但同時在我國經濟普遍提升的過程中擁有較為充足的資金，因此是資本市場的目標用戶。資本市場在銀行、證券商等機構的引導下制造金融商品，然后由中介向“零售客戶”兜售相關的產品，使其參與到投資過程中，成為“投資者”。但在實際的運行過程中，我國針對資本市場中介的法律規定較少，中介夸大其詞、隱瞞事實以達成交易目的的現象并不少見，從而導致投資者產生經濟損失。而投資者在維權的過程中，由于自身對投資知識、風險知識的不了解，在維權的過程中往往面臨重重阻礙，無法有效保障自身的權益。同時，中介相對于提供金融產品的機構，其在履行投資者義務的過程中具有較多的問題，員工操作不當、系統不穩定等問題都會導致投資者義務履行的不完全，并進一步引起相關的糾紛與問題。

(三)跨領域的金融科技

技術與資本是帶動社會發展的兩個部分，技術發展的過程中與金融體系的整合，進一步提升了金融交易的便捷性。但同時，技術的發展也讓資本市場的交易和信息發布面臨較大的問題。在人工智能、大數據、云計算等技術快速發展的過程中，資本市場的經營機構與投資者之間存在巨大的計算機算力壁壘。經營機構可以獲得的信息遠非投資可比。即使在保護投資者利益的過程中，也不能單純具有相應的金融法律支持，還需要熟知相關的技術，對其的體系有一定的了解。領域的金融科技延伸了資本市場的手腳，使資本市場在信息方面遠遠領先于投資者，例如在大數據、云計算技術的結合下，分析投資者的消費行為，幾乎可以對投資者建立一個精準的人物畫像，使資本市場在交易的過程中具有更大的優勢。差距更大的信息獲取方式，使金融交易中的違法違規行為變得更加隱蔽、難以追蹤，從而進一步提升了投資者保護的難度。因此在建立資本市場投資者保護法律制度的過程中，必須考慮金融科技對投資者帶來的影響。

三、資本市場投資者保護法律制度的新發展

(一)加強互聯網市場的投資者保護制度

首先，現階段我國互聯網資本市場的發展過程中，對投資者保護法律制度的建立具有分散、缺乏立法、執法力度不強等問題。因此在對資本市場進行管理的過程中，應當進一步加強互聯網資本市場的投資者保護機制。對于其中存在的矛盾沖突和不完善之處進行有效的修訂，并在此基礎上需要針對互聯網的特性，對互聯網資本市場的經營方式、投資者合法權益的保護方式進行不斷的完善和更新，從而確保互聯網市場投資者保護制度的有效建立。

其次，為了進一步提升調解、仲裁在金融民事糾紛中的作用，在原有的仲裁工作基礎上，需要進一步明確糾紛案件仲裁、調解的具體細則，從而明確對投資者保護的內容。同時，還應當進一步完善金融糾紛案件的代表人訴訟制度，解決我國法律中因同一案件不能多次審判而導致的多個投資者權益受損問題，并在此基礎上進一步加強法律的約束能力，提升相關機構的違法成本，從而有效避免并減少違法現象的產生。

再次，還應當進一步加強對資本市場經營機構的追究問題。由于資本市場在經營的過程中，有關職業的違法犯罪問題范圍較廣、影響較大，同時很多信息的隱蔽性較強，投資者利益被侵害時無法第一時間做出反應，導致事態變得更加嚴重。因此，應當進一步加強對相關人員的責任追究機制，建立刑事處罰制度以及更加嚴格的懲罰性措施，從而做出有效的警示，避免犯罪問題的發生。

最后，應當進一步完善互聯網資本市場信息的披露和發布機制?；ヂ摼W的快速發展，使資本市場獲得了更多的發聲空間，投資者的興趣來源也變得更加多元。為了避免虛假信息散播對市場、投資者帶來的不良影響，應當進一步明確法定信息的披露準則。并對其的信息發布機制、發布措施進行有效的約束，通過全面的監管，以確保信息渠道的真實性與可靠性，為保護投資者的權益提供有效支持。

(二)完善金融中介的經營、管理制度

首先，在中介經營管理的過程中，應當進一步加強對企業的管理制度、應對措施的有效建立。一方面，中介在運行的過程中，應當根據自身的業務類型對金融產品的銷售、服務、操作流程進行明確，建立標準的業務展開制度，以此作為員工的適當性銷售依據，并指導其工作。在此基礎上，中介機構還應當重視銷售風險的管控制度，對產品、服務進行有效的評估，并定期展開回訪，對投資者的商品情況進行詢問，以避免業務員不恰當銷售所帶來的風險與隱患。同時，還應當對違規銷售行為進行嚴肅的追責，并通過培訓、教育的方式，確保投資者適當性制度得以充分落實；另一方面，需要進一步加強中介投資者義務的前期準備工作，做好相關的硬件準備工作，全面落實投資者投資行為的全過程錄音、錄像制度，從而有效避免因員工操作不當等問題對投資者權益所帶來的損害情況。

其次，需要對銷售過程進行有效的監督，確保投資者對投資產品的風險有全面的認知。一方面，需要在對客戶進行分類的同時，根據分類結果對客戶進行差異化的適當性管理。并將與客戶的交流、溝通情況進行全面的留痕保存。同時，中介應當進一步做好對客戶風險評測結果的共享，從而確保客戶分類的準確性。在此過程中，中介還應當與客戶進行充分的交流溝通，并在交易的過程中對用戶的投資知識、風險意識進行了解，更新客戶信息并做好對客戶的風險意識宣傳；另一方面，則需要做好銷售前的調查，對產品的內容信息進行全面的了解，以確定其風險等級。并在向投資者推銷的過程中，需要讓投資者明確該產品、服務中的風險。同時可以進一步展開業務模擬，對投資者的購買體驗進行模擬操作。若投資者堅持購買不匹配自身條件的產品與服務，在尊重投資者要求的同時，應當做好相應的風險提示工作，并做好視頻、錄音、書面等記錄。而在面對專業投資人的情況下，可以免除適當性原則。

最后，在與投資人產生爭議的情況下，應當通過積極的協商、對話有效化解糾紛。中介機構應當以保護投資者為主要協商內容，對雙方存在的爭議、內容進行全面的梳理。若確實存在工作疏漏的情況，應當根據相應的規定主動協商賠償方案，通過和解的方式有效解決與投資者之間的糾紛。并建立對應的責任追究制度，確保后續不會發生同類型問題。而在人員管理的過程中，還應當進一步加強員工對投資者的重視程度，通過績效考核、知識考核，提升員工的專業能力和工作的主動性。

(三)完善金融科技下的監督管理機制

首先，在金融科技發展的過程中，必須對當前的產品進行多維度的展示，進一步加強金融產品的信息披露機制，確保相關的服務信息、產品信息的真實性。并通過更加直觀的方式，展示產品、服務的風險以及收益。在復雜性較高的投資產品、服務的信息披露過程中，還應當進一步引進第三方機構，對產品的風險、收益進行有效的評級；其次，應當進一步加強對客戶信息的有效保護?？蛻粜畔⑻砑?、調閱的過程中，應當明確本次調用的主要目標，并在信息被觸發的情況下做好邏輯隔離，確?？蛻粜畔⒌玫接行У谋Ｗo，并成立對應的數據中心，對客戶信息進行嚴格的管理，避免信息泄露、暴露現象的發生。另一方面，還應當進一步加強對高科技金融產品的法律法規和監管制度的建設，通過監管機構的深入參與，對資本市場使用的科技行為進行全面的監管，從而推動被投資者權益的保護工作；最后，應當進一步加強對投資者的教育。在明確資本市場投資風險、收益的情況下，需要對一般投資者、普通投資者進行多方面的教育，幫助其形成理性投資行為，并正確應對資本市場投資。

四、結束語

總而言之，資本市場的活躍與投資者的參與有直接關系，在對投資者進行保護的過程中，也對資本市場的秩序、經營行為進行有效的保護。在我國未來發展的過程中，資本市場的愈發成熟，需要進一步加強對投資者的權益保護，滿足資本市場需求的同時，調動投資者的主動性與活躍度，為多層資本市場的發展提供可靠的保障。