穩(wěn)增長刻不容緩

廖宗魁

受到疫情的擾動、房地產(chǎn)的下滑和外需的萎縮等多重因素的沖擊，11月中國經(jīng)濟再度面臨較大的下行壓力。

國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，11月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長2.2%，比上月回落2.8個百分點；社會消費品零售總額同比下降5.9%，比上月回落5.4個百分點；1-11月份，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長5.3%，比1-10月份回落0.5個百分點；全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.7%，比上月上升0.2個百分點。

面對不斷增大的經(jīng)濟下行壓力，穩(wěn)增長已顯得刻不容緩。12月15日至16日，中央經(jīng)濟工作會議在北京舉行，會議總結(jié)了2022年經(jīng)濟工作，分析當(dāng)前經(jīng)濟形勢，部署2023年經(jīng)濟工作。會議強調(diào)，要“大力提振市場信心，把擴大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機結(jié)合起來，突出做好穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價工作，有效防范化解重大風(fēng)險，推動經(jīng)濟運行整體好轉(zhuǎn)，實現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長，為全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化國家開好局起好步。”在宏觀政策上，會議指出，要“加大宏觀政策調(diào)控力度，加強各類政策協(xié)調(diào)配合，形成共促高質(zhì)量發(fā)展合力”。

2022年受到疫情的反復(fù)擾動，在各經(jīng)濟部門中消費的表現(xiàn)最弱。1-11月社會消費品零售總額同比下降0.1%，前11個月中有5個月都出現(xiàn)了負(fù)增長，分別出現(xiàn)在疫情的兩個沖擊高峰期3-5月和10-11月。

申萬宏源證券認(rèn)為，11月消費低于預(yù)期主要有四個原因：其一，疫情導(dǎo)致餐飲收入和限額以下商品銷售及必需品偏弱；其二，新能源汽車在2023年補貼退出的預(yù)期下，居民已經(jīng)在此前數(shù)月集中釋放了購車需求，當(dāng)前接近年底，汽車銷售增速連續(xù)兩個月快速下滑；其三，地產(chǎn)竣工偏弱對地產(chǎn)后周期的可選商品消費形成拖累，比如11月家電銷售同比下降17.3%，建筑裝潢材料同比下降10%，家具同比下降4%；其三，多個電子產(chǎn)品主產(chǎn)地由于疫情防控導(dǎo)致生產(chǎn)受到暫時性沖擊，影響了對應(yīng)的零售，11月通訊器材銷售同比下降17.6%。

就業(yè)也面臨著不小的壓力。雖然11月全國的調(diào)查失業(yè)率僅比上月上升0.2個百分點，但大城市的就業(yè)壓力要更大。11月大城市的調(diào)查失業(yè)率為6.7%，比上月大幅上升0.7個百分點，大城市的就業(yè)壓力甚至超過了2020年上半年疫情剛爆發(fā)時的狀態(tài)。

展望未來，隨著防疫政策的優(yōu)化，疫情的影響將大幅減退，消費的復(fù)蘇將是大趨勢。但消費能恢復(fù)到多高，很大程度上短期仍取決于政策的發(fā)力程度和地產(chǎn)的企穩(wěn)情況，中長期則取決于人們的消費信心能否恢復(fù)。

縱觀2020年以來幾次疫后消費恢復(fù)的情況看，都與疫情前的水平有不小的差距。比如2020年的疫后復(fù)蘇，社會消費品零售總額增速最高僅恢復(fù)到5%，仍明顯低于2019年8%左右的水平；2022年三季度的疫后復(fù)蘇，社會消費品零售總額增速最高只恢復(fù)到5.4%。

當(dāng)然，2022年的消費低迷還受到了房地產(chǎn)下滑的影響，導(dǎo)致整個地產(chǎn)后周期的消費都受到了沖擊。如果未來一段時間，地產(chǎn)能夠企穩(wěn)反彈，是有助于整體消費的恢復(fù)的。

一根被壓彎的彈簧，如果很快就松開，它就能迅速的恢復(fù)到原來的狀態(tài)；但如果這根彈簧被持續(xù)一直壓了很久，彈簧的機能就會發(fā)生永久性改變，即便是松手之后也回不到最初的狀態(tài)了，而且彈力會大不如前。現(xiàn)在的消費就有點像一根被疫情壓了三年的彈簧，它自身的恢復(fù)能力可能已經(jīng)遭到了一定的破壞。

正如安信證券首席經(jīng)濟學(xué)家高善文近期指出的，疫情對居民和大量企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表已經(jīng)造成了很大的損傷，即便是經(jīng)濟活動恢復(fù)正常，這些傷疤也需要比較長的時間才能修復(fù)。

工業(yè)也延續(xù)了下滑趨勢，11月2.2%的工業(yè)增長僅僅略好于4月、5月的水平，是年內(nèi)的第三低位。一方面工業(yè)生產(chǎn)端受到疫情的干擾，另一方面需求的走弱也對工業(yè)形成拖累。鄭州、廣深等電子產(chǎn)業(yè)鏈較為集中的地區(qū)受疫情的影響較大，計算機、通信和其他電子設(shè)備制造的工業(yè)增加值下行明顯。

11月除了基建投資外，地產(chǎn)投資和制造業(yè)投資均出現(xiàn)較大的回落。房地產(chǎn)投資單月同比下滑近20%，是2000年以來單月最低增速水平。申萬宏源證券認(rèn)為，2022年以來土地成交相當(dāng)冷清，土地購置費可能有比較大幅度的下降；保交樓政策與“三支箭”落地雖然有利于疏通房企融資，但地產(chǎn)需求持續(xù)偏弱的背景下，房企短期加快開發(fā)的積極性不高。而制造業(yè)投資在出口大幅回落的背景下，單月增速也有所下滑。

由于10-11月經(jīng)濟各項指標(biāo)都趨弱，四季度GDP增長可能跌破3%。西部證券判斷，雖然疫情防控政策有所優(yōu)化，但未來幾個月疫情對經(jīng)濟的沖擊仍可能延續(xù)，疊加外需的回落，將四季度GDP增速預(yù)測下調(diào)至2.5%，2022年全年GDP增速預(yù)測下調(diào)至2.8%。

鑒于當(dāng)前較大的經(jīng)濟下行壓力，剛剛召開的中央經(jīng)濟工作會議已經(jīng)給出了較強的穩(wěn)增長信號，并提出了重點的發(fā)力方向。

在宏觀政策方面，此次會議強調(diào)要“加大宏觀政策調(diào)控力度”，相比去年中央經(jīng)濟工作會議提出的“政策發(fā)力適當(dāng)靠前”要更加積極。而且此次會議還強調(diào)要“加強各類政策的協(xié)調(diào)配合”形成合力。2022年的穩(wěn)增長政策也在多個時點發(fā)力，但整體效果似乎是低于市場預(yù)期的，一個重要的痛點就是，各類政策可能沒有能夠形成合力。比如貨幣政策釋放了不少流動性，但都沒有形成寬信用的效果。未來穩(wěn)增長政策的一個重點就是要形成合力，打通政策傳導(dǎo)上的阻礙。

在財政政策上，此次會議強調(diào)要“加力提效”，這與2018年和2019年經(jīng)濟下行時提出的定調(diào)相同，而且還指出要“保持必要的財政支出強度，優(yōu)化組合赤字、專項債、貼息等工具”。廣發(fā)證券判斷，赤字率可能會小幅提升，專項債有望維持較為積極的規(guī)模，財政貼息政策也會得到重視，財政貼息在實踐中一般會和產(chǎn)業(yè)政策相結(jié)合，比如對設(shè)備更新、技術(shù)改造進行貼息。

在貨幣政策上，此次會議強調(diào)要“精準(zhǔn)有力”。浙商證券認(rèn)為，2023年的貨幣政策在總體穩(wěn)健的基調(diào)下，更加強調(diào)結(jié)構(gòu)性發(fā)力，即精準(zhǔn)滴灌、定向支持。2023年總量性的貨幣寬松工具如全面降準(zhǔn)、降息較難出現(xiàn)，貨幣政策將以結(jié)構(gòu)性調(diào)控為主。

此次會議提及了六個方面的具體經(jīng)濟工作，其中第一個就是“著力擴大國內(nèi)需求”。可見在未來外需放緩的背景下，如何擴大內(nèi)需已經(jīng)成為穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)的抓手。正如上文論述的，消費是疫后各經(jīng)濟部門復(fù)蘇最弱的，所以此次會議也強調(diào)“要把恢復(fù)和擴大消費擺在優(yōu)先位置”，并提及了幾個擴消費的場景“支持住房改善、新能源汽車、養(yǎng)老服務(wù)等消費”。

東吳證券認(rèn)為，在2023年的政策中，消費的優(yōu)先級高于投資，而居民消費的大頭短期看“買房和買車”，長期則看“養(yǎng)老”。房、車在居民支出中的體量大、彈性足，是短期穩(wěn)定消費的最有效抓手，預(yù)計2023年房貸利率仍會下調(diào)，相關(guān)減免稅收政策有望繼續(xù)。養(yǎng)老消費作為統(tǒng)籌當(dāng)前和長遠(yuǎn)的重要結(jié)合點，短期內(nèi)對經(jīng)濟的拉動較為有限，但伴隨著中國人口結(jié)構(gòu)的變化，中長期存在較大的增長空間。

在房地產(chǎn)方面，此次會議對當(dāng)下房地產(chǎn)的三大焦點問題都有定調(diào)。其一，在房企端，此次會議提出要“滿足行業(yè)合理融資需求，推動行業(yè)重組并購，有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況”。實際上，近期各監(jiān)管部門已經(jīng)出臺了“三支箭”等一列化解房地產(chǎn)企業(yè)流動性風(fēng)險的政策。

其二，在地產(chǎn)需求方面，此次會議強調(diào)“要因城施策，支持剛性和改善性住房需求，解決好新市民、青年人等住房問題，探索長租房市場建設(shè)。”著名經(jīng)濟學(xué)家任澤平認(rèn)為，未來可以考慮下調(diào)二套房首付比例以支持改善性需求，下調(diào)首套房貸款利率以支持首套剛需，對低收入家庭和應(yīng)屆畢業(yè)生的租房支出給予適當(dāng)補貼，放開二線城市的外地首套購房限制，降低交易稅費等，改變此前過嚴(yán)的限購限貸措施。

其三，對于中長期的房地產(chǎn)發(fā)展，此次會議提出要“推動房地產(chǎn)業(yè)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過渡”。也就是說，過去房地產(chǎn)采取的高負(fù)債、高杠桿模式將一去不復(fù)返，目前的政策除了化解地產(chǎn)供給、需求端的矛盾，更重要的是推動中長期房地產(chǎn)業(yè)向新模式轉(zhuǎn)型。