中國地方政府專項債券研究文獻綜述

嚴瓏婷 黃 力

遼寧師范大學 遼寧 大連；武漢地鐵集團有限公司 湖北 武漢

一、引言

作為地方政府重要的融資方式，近年來我國專項債發行進度和資金撥付步調不斷加快，自2015年6月首次發行以來，年新增規模快速上升，從2015年的1000億元，上升至2021年的4.92萬億元，截止到2022年3月底，2022年新增專項債券額度已發行1.25萬億元，占提前下達額度的86%。專項債在帶動擴大有效投資，促進補短板、增后勁，以及穩定宏觀經濟等方面發揮著重要作用。

二、地方政府專項債的基本特征

戴思聰（2018）從發行主體和規模、資金用途、期限和利率等方面，對地方政府專項債券的基本特征進行歸納。一是專項債券的發行主體為我國省、自治區、直轄市政府，發行規模由中央統一安排，總量規模實行限額管理。二是地方政府專項債資金專款專用。三是專項債發行期限主要有1年、2年、3年、5年、7年和10年，但7年和10年期的發行規模不得超過總體規模的50%。

朱娜等（2018）通過對比美國與中國政府債券發現，一是債務限額和省級政府代發的行政約束；二是發行利率無法反映債券的流動性溢價和風險溢價；三是二級市場流動性明顯低于國債；四是地方政府債券稅收減免幅度低于美國市場債券。

夏詩園（2020）發現我國地方政府專項債券具有以下特征：一是發債主體和規模受到嚴格限定；二是專項債券比一般債券發行風險更低；三是專項債券的發現期限較多且專款專用；四是專項債券比國債和一般債券的收益及利率水平更高。

趙琦（2020）指出，專項債券具有兩個明顯特征，一是項目的公益性，二是項目的收益性，兩者缺一不可。

龍小燕（2022）研究發現，2021年我國地方政府專項債主要存在以下明顯特征：再融資債券的發行規模增幅較大；發行期限縮短；發行利率降低；發行使用投向主要集中在基礎設施領域。

三、地方政府專項債發行的必要性

新的經濟下行壓力對財政收入增長形成制約，財政收支不平衡的壓力要求提高地方政府限額，而新增的地方政府限額一般會以較大的比重分配到專項債券，作為重要的逆周期調控工具持續發力（張平等，2020）。

地方政府專項債是政府債務融資方式的重要補充（許唯一，2018），也是積極財政政策的重要著力點（管清友，2018），符合宏觀經濟發展的需要（馬海濤，2019），能夠發揮“開前門”的政策效果，已經成為應對經濟下行、保就業和穩增長的重要宏觀調控手段（婁洪等，2019；聞之，2019；曹潤林，2020）。

隨著公共設施建設的資金需求增大，傳統的地方政府中短期融資工具受到中央政府的限制，發行中長期的地方政府債券值得重視（李經緯等，2014）。另外，專項債的發行在一定程度上可以防范潛在的金融風險，推進城鎮化建設（夏詩園，2020）。

四、地方政府專項債的影響作用

1.專項債券對基建投融資的影響

地方政府專項債券可以增強地方政府財力，促進基礎建設投資，拉動經濟增長（張銳，2018；戴思聰，2018；閆衍等，2019；郝志斌，2020；趙全厚等，2020；尹李峰等，2021；崔智星等，2021）。

專家學者們對專項債券對基建投融資的影響程度進行測算。鄒力宏（2017）基于全國地方政府債務審計結果，估算了2017年全年的項目收益債券能夠促進GDP增長0.287%。明明等（2019）認為在統計基建投資相關的數據時，應剔除土地相關專項債，測算出專項債用作項目資本金后撬動的增量資金，對全年固定資產投資拉動的百分點，以及對2019年全年GDP的拉動作用。龍小燕等（2021）從融資約束角度分析專項債券對基建投資的拉動效應，研究發現專項債券占GDP比重每提高1%，基礎設施投資占GDP比重就增加2.4%～4.1%，拉動效應高于傳統融資平臺的融資渠道，而且在西部地區專項債券的拉動作用更加明顯。

2.專項債券對防控政府債務風險的影響

學者們普遍認為發行地方政府專項債券可以有效防控地方政府債務風險（銳語，2018；閆衍，2019；張琦等，2020）。楊孟著（2019）、葛海玲等（2019）研究發現專項債可以有效減少債券風險，有利于防風險和穩增長政策目標的統籌。樊軼俠（2019）、曹潤林（2020）認為發行專項債券是有效防范和化解政府隱性債務風險的重要舉措。

此外，有學者認為專項債券可以降低地方政府的存量債務風險，遏制地方政府中的違規舉債行為，促進經濟平穩運行發展（高國華，2019；田進，2019）。

3.專項債規模不均衡的經濟影響

當前，在防控風險的背景下，我國堅持舉債與償債能力相匹配。限額分配的總體要求是債務負擔重、財力狀況差的地區，分配額度少；反之，予以較多的債券額度支持。這種分配辦法可能使有限的債務資源，更多地向發達地區集中，通過投資的乘數效應，造成地區經濟差距進一步擴大，進而引發一系列經濟問題（鄭潔等，2017；許鵬，2019；陳林等，2021）。

王永欽等（2015）通過研究不同的發行方式對地區造成的影響發現，由于各地經濟發展水平存在異質性，若對地方政府的舉債規模不加以約束，自主發債會使發達地區更加容易通過舉債來提供高水平的基礎設施和配套服務，而欠發達地區更加難以改善本地的基礎設施建設。

楊帆（2019）指出，在分配債券限額規模中注重風險防控是有必要的，但是我國區域間發展不平衡的問題突出，大多數發達地區的項目融資條件好，政府債務資源豐富，但是由于發行政府債券的手續煩瑣，反而更加青睞市場融資；欠發達地區的財力不足，社會資本缺乏，對政府發債的依賴程度更高，但是分配得到的專項債券額度并不多。現有的額度分配規則容易造成專項債資源向發達地區集中，導致區域發展差距進一步擴大。

五、地方政府專項債存在的問題與風險防控

1.專項債發行制度尚不成熟

樊軼俠（2019）認為地方政府專項債發行中，存在項目變更、提前償付及退出機制不健全，債券發行市場化程度不高，增信機制缺乏等問題。趙琦（2020）提出地方政府專項債券發行中，存在發行期限固化，無法提前還款，余額難以統籌等問題。王敏（2020）從發行主體、規模、品種、利率、期限和方式等方面，系統地分析了地方政府專項債券發行存在的問題，主要包括發行主體范圍小、發行品種分類缺乏規范性、地區發行規模差距較大、發行利率區分度低、限額制定不合理、長期債券占比較小、投資者結構過于集中等問題。

2.專項債管理機制有待完善

陳穎（2021）發現地方政府專項債的資金期限與項目周期不匹配，一些地區尚未做好項目的前期準備工作，導致項目無法及時開工，出現資金閑置現象。王澤彩（2021）認為專項債資金缺乏有效的績效管理，專項債券項目組合缺乏統一規范，績效管理只從財政一端發力來降低地方財政風險，風險控制效率低下。熊偉等（2022）認為“代舉”機制下專項債券的制度風險較為突出，導致專項債出現發行程序不透明和項目經營不規范等問題，提出建立專項債券“核舉自發”機制。陳林（2022）發現專項債額度管理出現了問題，太過于重視總量控制，導致專項債在總量上不能滿足地方政府的資金需求，在結構上專項債和一般債的比例不合理，債務資金的利用率低下。

3.信息披露透明度不高，信用評級參考性低

秦龍（2021）通過建立地方政府債務信息披露指數，對整體和各發行主體的信息披露水平進行量化評價，發現專項債相關信息披露十分不足，專項債募投項目的投資規模、建設進度、資產形成情況等信息很少披露。龍小燕等（2021）認為專項債券的集合發行，無法真實反映各個子項目之間的信息差異，不利于投資者對各個子項目的風險進行判斷。馬恩濤等（2021）提出專項債券的評級存在同質化現象，專項債券信用評級在各省均為AAA級，評級結果無法體現各地區和各項目之間的價格差異，可能會導致定價扭曲問題。

4.專項債的風險防控

蔣菊平等（2015）認為我國專項債在發行、管理、交易和償還環節存在諸多風險，需要規范審批制度，建立相關規則，有效防范專項債風險。樊軼俠（2019）提出要進一步深化研究，系統地梳理發行專項債券存在的風險，從而加強風險防范措施。喬寶云（2018）發現目前地方政府專項債主要按照“打包”的方式發行，這使得投資者無法準確識別和評估專項債券存在的風險。張增磊（2019）認為目前全國專項債風險整體可控，同時也要保持危機意識，強化防控措施，保持區域性債務率處于合理區間。

李紅霞等（2021）通過建立績效結果鏈框架模型，揭示了專項債中的財政風險，提出要建立動態化的專項債風險預警機制。周世愚（2021）認為當前地方政府專項債風險隱患集聚，隱性擔保和隱性金融分權導致專項債的風險難以被提前識別，而且專項債依賴土地出讓的償債模式也是難以維系的，建議進一步深化專項債的市場約束機制，強化融資與收益相平衡的約束框架，切斷專項債風險隱患的衍生渠道。

六、地方政府專項債的對策建議

1.完善專項債發行機制

張銳（2018）認為應從完善市場發行和交易機制、培育新的發行主體、加強通識教育與市場引導、健全防范市場風險的償債保障機制等方面，對專項債發行制度進行完善。趙琦（2020）從明確項目單位主體資格、對市縣政府進行信用分評級、規范中介機構執業資質和業務規范、發行期限可靈活調整債券、規范項目的運作流程、出臺債券用途調整操作細則等方面，提出了專項債發行的具體建議。王敏（2021）針對專項債發行中存在的問題，認為應該從擴大發行主體范圍、打破限額管理、提高長期債券發行比例、實現發行利率市場化、全面推開柜臺發行方式、明確專項債券發行規定等方面，不斷進行完善和解決。

2.強化專項債管理制度

李經緯等（2014）、吉富星（2020）、夏詩園（2020）、王志剛等（2021）提出，要完善專項債的績效管理制度建設，建立以結果為導向的專項債務預算績效管理體系。王澤彩等（2021）認為，應從完善專項債券項目的識別工作、建立健全績效管理機制、優化績效監管機制、加強與金融市場的協同互助、防控和化解系統性財政金融風險等方面，不斷進行改善。溫來成等（2019）提出，要建立健全地方政府債券資金使用績效評價制度，包括加強債券資金項目論證和決策評價工作、強化績效評價結果的運用、強化債券資金使用過程的績效評價等方面。

3.完善專項債信息披露制度

張增磊（2019）、馬恩濤等（2021）、李紅霞等（2021）、熊偉（2022）建議強化專項債信息披露機制，及時準確地公開專項債信息。秦龍（2021）從細化信息披露要求、加強專項債存續期信息披露、健全統一信息披露平臺、加強信息披露工作監督和評估等方面，提出了具體的政策建議。