康泰醫學：存貸雙高、產能大躍進存隱憂

薛宇

近期，國內多地新冠感染人數激增，血氧儀出現搶購潮，成為退燒藥之后另一“爆款”產品，康泰醫學（300869.SZ）股價因此有較大幅度上漲。

2023年1月4日，康泰醫學收盤價為32.64元，市盈率為54.99倍，高于魚躍醫療的26.04倍、理邦儀器的42.17倍、邁瑞醫療的40.9倍。

康泰醫學原本是一家規模較小的醫療器械公司，營收規模遠不及同行業上市公司。

受益于2020年疫情爆發，血氧儀、監護儀等產品需求激增，公司2020年業績相比以前翻了幾倍。但此后，公司業績大幅下滑，與此同時，公司內部人員也在不斷減持所持公司股份，目前累計減持約9.32億元。

業績爆發給公司帶來了巨額現金流入，但公司反而要通過發行可轉債及借款來滿足項目投資需求，導致公司賬上大量現金閑置。

業績高增長不可持續

康泰醫學主營業務為醫療診斷、監護設備的研發、生產和銷售，產品包括血氧類、心電類、超聲類、監護類、血壓類、分析測試類等多個種類，用于各級醫院、門診部、社區衛生服務中心、村衛生室、體檢中心、養老機構、家庭個人等多個使用場景。

2020年之前，康泰醫學營業總收入不超過5億元，凈利潤也僅有幾千萬元。2017-2019年，公司營業收入分別為3.98億元、3.63億元、3.87億元，同比變化-10.02%、-8.84%、6.78%；凈利潤分別為7706萬元、6203萬元、7378萬元，同比變化-25.54%、-19.5%、18.94%。公司這幾年業績甚至不如2016年，當年康泰醫學營業收入為4.42億元，凈利潤為1.03億元。

不僅如此，康泰醫學的產品線種類及收入規模也是不及同行。2019年，康泰醫學營收和凈利潤分別為3.87億元、7378萬元，同行業的魚躍醫療營收和凈利潤分別為46.36億元、7.53億元，理邦儀器營收和凈利潤分別為11.36億元、1.32億元。

與同行業公司相比，康泰醫學在研發投入方面也不具備競爭優勢。雖然公司研發費用率并不算低，但規模較小。2021年，康泰醫學研發費用為6606萬元，研發費用率為7.27%；然而魚躍醫療為4.26億元、6.17%，理邦儀器為2.52億元、15.42%。

2020年年初，新冠疫情在全球范圍內爆發，國內外對疫情相關產品如血氧儀、監護儀、醫用紅外體溫計等的需求量持續上升，康泰醫學業績當年業績快速增長，2020年公司實現營業收入14.01億元，同比大增261.84%；實現凈利潤6.13億元，同比增幅高達731.37%。

此后，疫情進入常態化階段，市場需求趨于理性，產業鏈與供應鏈回歸合理。康泰醫學業績也開始大幅下降，2021年和2022年前三季度，公司營業收入分別為9.09億元、4.62億元，同比分別下降35.15%、35.75%；凈利潤分別為3.52億元、1.74億元，同比分別下降42.56%、39.53%。

同行業公司業績均呈現類似的變動趨勢。

2020年，魚躍醫療營收和凈利潤同比增長45.08%、133.74%，2021年同比變化2.51%、-15.73%，2022年前三季度同比變化-3.65%、-15.99%。理邦儀器2020年營收和凈利潤同比增長104.06%、395.37%；2021年同比變化-29.42%、-64.57%，2022年前三季度同比變化-1.77%、-24.35%。

疫情帶來相關公司業績高增長顯然不可持續。此次血氧儀下游需求旺盛或許可以給公司帶來一定業績增量，但同樣不存在可持續性。

需要說明的是，康泰醫學凈利潤還不乏利息收入的貢獻。2019-2021年，公司財務費用分別為-1325萬元、-1699萬元、-1.24億元，其中利息收入為1025萬元、3462萬元、6705萬元，占營業利潤的比例分別為12.56%、4.84%、16.52%。

2020年8月24日，康泰醫學于創業板上市，發行價格為10.16元，上市當日公司開盤價為54.2元，最高達到303.54元。此后公司股價便呈現整體下行趨勢，2023年1月4日，公司收盤價為32.64元。期間，康泰醫學僅有少量分紅，并無送轉。

股價下行顯然與業績下滑有關，公司內部人員趁機不斷實施減持。2021年9月至今，康泰醫學的股東綏芬河市康泰投資股份有限公司（下稱“康泰投資”）減持785萬股，王桂麗減持796萬股，寇國治減持81萬股，付春元減持56萬股。其中，康泰投資為公司員工聯合外部投資者共同設立的持股平臺；王桂麗為持有公司5%以上股份股東，同時是公司董事；寇國治和付春元為公司副總經理。此外，公司董事、高級管理人員楊志山累計減持297萬股，鄭敏累計減持62萬股，監事高瑞斌累計減持100萬股，高級管理人員劉振紅累計減持44萬股，許云龍累計減持68萬股。

上述股東減持數量合計為2289萬股，占公司總股本的比例達到5.7%。由于這些股東減持價格區間為34.59-46.84元，若以中間價格40.72元計算，累計減持金額約為9.32億元。

外部融資不斷

疫情之下康泰醫學業績爆發，公司資金也更加充足。2020年年末，公司賬面上貨幣資金8.14億元，其他流動資產中收益憑證5000萬元，其他非流動資產中定期存款6.37億元，類現金資產合計15.01億元，剔除當年IPO募集資金3.74億元后為11.27億元，相比2019年末的3.66億元（貨幣資金1.84億元+其他非流動資產1.82億元）增長7.61億元。

在資金充裕的情況下，康泰醫學卻不斷進行外部融資。2022年7月，公司發行可轉債共募集資金7億元，扣除發行費用后的募集資金凈額為6.88億元。此外，公司還新增了大量的短期借款，2019年年末公司短期借款僅1888萬元，2020年年末，增至2.68億元，2021年年末及2022年三季度末增至8億元、8.48億元。

2022年三季度末，康泰醫學貨幣資金14.14億元，一年內到期的非流動資產（定期存款）1.82億元，其他非流動資產（定期存款）10.57億元，合計26.53億元；與此同時，公司有息負債共14.74億元。

事實上，2020年時康泰醫學賬上資金就完全足夠覆蓋其可轉債擬募投的“康泰產業園建設項目”的投資總規模（7億元）。那么，公司此前新增大額短期借款是為了提前進行該項目的建設嗎？答案似乎是否定的，根據2022年半年報，公司重要在建工程僅醫療設備生產改擴建項目一個項目，賬面價值為6338萬元，預算數僅1.02億元。

2019-2021年及2022年前三季度，康泰醫學購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金分別為743萬元、8867萬元、1.06億元、6021萬元，每年金額并不算高。

除IPO及可轉債募投項目外，康泰醫學僅有一個項目尚在籌劃中。2022年2月21日，康泰醫學發布公告稱，公司計劃在秦皇島北戴河新區投資建設康泰醫學醫療器械產業園項目，新建輸液器、注射器、牙科材料等醫療器械生產線、配套設施及康泰醫學其它產品的改擴建項目，項目固定資產投資不低于2.3億元。

由上可知，康泰醫學發行可轉債及新增短期借款的必要性不足。公司目前有大量資金尚處于閑置，實際上是資金的浪費。此種情況下，康泰醫學ROE水平也有下降，2022年前三季度年化ROE為12.36%，不僅低于2020年的57.01%、2021年的20.79%，甚至還低于2019年的13.51%。

另外，從產能擴張情況來看，康泰醫學在短期內似乎也沒有進一步擴產的必要性。

2019年年末，公司主要產品的產能為142萬臺，產能利用率為157.66%。相關資料顯示，公司IPO募投項目醫療設備生產改擴建項目預計達產后形成每年500萬臺（套）醫療設備產能；可轉債募投項目為康泰產業園建設項目預計達產后形成每年3000萬臺（套）醫療設備產能。上述兩個項目建成后公司各類醫療設備年產能將增加3500萬臺（套），較原142萬臺（套）的產能規模增加幅度較大，其中血氧類產品年產能增加3045萬臺（套）、超聲類產品年產能增加245萬臺（套）。

2020年和2021年，康泰醫學主要產品產量為1172萬臺（套）、1164萬臺（套），同比變化423.6%、-0.68%；銷售量為1765萬臺（套）、1148萬臺（套），同比變化395.79%、-34.95%。2022年前三季度，在業績下滑的情況下，公司銷售量大概率進一步下降。公司目前規劃的3500萬臺（套）產能約為2021年銷售量的3.05倍。

那么，康泰醫學新增巨額的短期借款及經營凈現金流入未來又作何用途呢？

截至發稿，康泰醫學未就文中疑問做出回復。