此輪全球性通貨膨脹的原因：從中央銀行角度討論（上）

肯尼斯·羅格夫 王宇 譯

摘? ?要：近期全球物價水平持續大幅上漲，許多國家面臨嚴重的通貨膨脹壓力。有學者將其簡單歸因于政府的大規模經濟刺激計劃或俄烏沖突、新冠肺炎疫情等國際政治經濟因素，這樣的觀點并不完全令人信服。面對日益嚴峻的通貨膨脹形勢，各國中央銀行未能及時調整貨幣政策，這與2008年全球金融危機后中央銀行獨立性的削弱不無關系。事實上，中央銀行在進行貨幣政策操作時必須在物價穩定與經濟增長之間權衡，而經濟狀況又關乎選民的投票傾向，因而其往往承受著較大的國內政治壓力。同時，凱恩斯經濟學的廣泛應用與供應經濟學的式微也使各國中央銀行低估了經濟刺激計劃可能帶來的通貨膨脹風險。引進負利率政策等創新性貨幣政策工具可能是中央銀行對抗國內政治壓力、保持物價穩定的有效手段，但無論如何，低通貨膨脹時代已經結束，各國中央銀行將面臨比新冠肺炎疫情更加嚴峻的挑戰。

關鍵詞：通貨膨脹；中央銀行；獨立性；貨幣政策

中圖分類號：F830? 文獻標識碼：B? 文章編號：1674-2265（2023）04-0039-04

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.04.005

一、全球性通貨膨脹比較：歷史與現狀

2020年在新冠肺炎疫情沖擊下，各國經濟嚴重衰退。2021年全球性通貨膨脹震驚了整個世界。最近三十多年來，物價水平整體平穩、通貨膨脹較為溫和。但似乎是在一夜之間，這一切都發生了變化。許多發達經濟體相繼出現了接近或者超過兩位數的通貨膨脹，包括英國、美國和歐元區國家。一些新興市場和發展中經濟體甚至出現了極端的通貨膨脹，土耳其的通貨膨脹率超過80%，阿根廷則接近100%。

從歷史上看，20世紀80年代和20世紀90年代是全球通貨膨脹最嚴重的時期，與20世紀相比，21世紀20年代的世界性通貨膨脹壓力還不是最大的。從發達國家來看，20世紀70年代美國通貨膨脹平均漲幅為6%，20世紀80年代美國通貨膨脹峰值達到14%，同期日本和英國通貨膨脹率也高達20%左右。從新興市場和發展中經濟體來看，20世紀90年代初期的通貨膨脹形勢最為嚴重，當時有40多個國家的通貨膨脹率超過40%。一些國家甚至高達1000%以上。然而，從2021年到2022年，世界經濟正在向著一個令人擔憂的方向發展，在俄烏沖突的影響下，幾乎整個世界的物價水平都在持續、大幅上漲。

所有的人都不喜歡通貨膨脹，當然，人們也不喜歡經濟衰退。2022年8月皮尤研究中心的一項民意調查顯示，有超過3/4的受訪者表示，宏觀經濟是他們在總統選舉投票中最為關心的問題。即使在2022年9月份，美國物價水平有所企穩時，瑪麗斯特學院所進行的一項民意調查也發現，通貨膨脹仍然是選民最為關心的問題，位居墮胎和醫療保健之前。美國的宏觀經濟形勢可以用來預測選民的投票傾向，幾乎每個政治家都知道這一點。

關于此輪全球性通貨膨脹的成因，關注點大都集中在政治關系、國際事件和地緣沖突等問題上，還有各國中央銀行的貨幣政策立場及其調整方向。長期以來，許多經濟學家都認為，在中央銀行擁有獨立性之后，通貨膨脹問題已經基本不復存在，至少不那么嚴重了。20世紀90年代以來，許多國家尤其是發達國家的中央銀行都實行了通貨膨脹目標制。2012年美聯儲將2%的通貨膨脹率設定為貨幣政策目標。隨后，其他一些發達經濟體也先后實行了通貨膨脹目標制，將通貨膨脹率2%作為貨幣政策目標。在新冠肺炎疫情暴發之前的很長一段時間里，大多數人都認為，通貨膨脹正在成為歷史，未來世界的物價水平將保持基本穩定，無論如何，各國的通貨膨脹率都不會再次回到20世紀70年代。

二、為什么世界突然由通貨緊縮走向通貨膨脹

2020年新冠肺炎疫情暴發后，為了應對世界性的經濟衰退，2021年各國政府和中央銀行都將宏觀政策的關注點轉向國內經濟增長。但他們都低估了此前在應對疫情過程中實施的大規模經濟刺激計劃和超低利率政策，以及這些計劃和政策可能帶來的通貨膨脹風險。

美國前任總統唐納德·特朗普和現任總統喬·拜登分別于2020年12月和2021年3月簽署了經濟刺激計劃，向美國經濟注入了數萬億美元的流動性。當時很少有經濟學家意識到，這兩輪經濟刺激計劃疊加在一起，將會給美國帶來嚴重的通貨膨脹風險。也沒有經濟學家預測到，新冠肺炎疫情之后出現的全球供應鏈重置問題，及其給世界經濟帶來的威脅。更沒有經濟學家說明，在俄烏沖突發生之后，世界經濟是如何在一夜之間由通貨緊縮走向通貨膨脹。當時中央銀行的行動相對滯后：在各國通貨膨脹形勢越來越嚴峻、世界性通貨膨脹危機一觸即發的情況下，中央銀行才開始進行貨幣政策緊縮，啟動加息縮表操作。從根本上講，當時各國政府首先想到的是如何避免本國經濟陷入衰退，然后才想到如何抑制國內通貨膨脹。

中央銀行要為政府的短視行為付出代價，同時還要承受國際政治經濟大變革所帶來的各種沖擊。20世紀70年代世界各國都在努力應對歐佩克石油禁運及由此而帶來的石油危機，努力應對布雷頓森林體系（固定匯率體系）崩潰及由此帶來的通貨膨脹。如果我們將20世紀70年代作為討論此輪世界性通貨膨脹問題的歷史起點，那么，可以看到，在從20世紀70年代到今天為止的全部時間內，21世紀20年代是各國中央銀行最為艱難的時刻。眾所周知，2020年以來，地緣政治沖突、新冠肺炎疫情沖擊和全球氣候變化等一系列重大問題接踵而至。并且，在21世紀已經過去的20年中，那些有助于維持世界經濟長期增長的全球化力量，有些已經不復存在，有些甚至成為阻礙經濟發展的因素，比如老齡化趨勢、中美經濟摩擦等。這些變化不僅不利于提高勞動生產力，不利于促進經濟增長，而且有利于推高通貨膨脹水平，有利于強化通貨膨脹預期。

三、中央銀行面臨挑戰

從供求關系看，中央銀行可以運用貨幣政策工具，調節總需求水平，維護物價穩定。但是，中央銀行是無法解決供給問題的，面對供給危機，中央銀行的緊縮性貨幣政策操作在抑制總需求、降低通貨膨脹率的同時，還有可能造成經濟衰退和失業率上升。每一個國家的中央銀行都正在面對這一難題。即使現在一些中央銀行仍然可以通過貨幣政策操作，降低通貨膨脹率，保持物價穩定，但是中央銀行的獨立決策能力也遠遠不如二十年前了。

是2008年的全球金融危機削弱了中央銀行的獨立性，這次危機打破了“貨幣政策將有利于所有人”的幻覺。我們都看到，2008年全球金融危機是20世紀30年代大蕭條以來最嚴重的經濟金融危機，許多美國人因此而失去房子和工作，陷入貧困?，F在，面對不斷攀升的物價水平，當中央銀行在考慮如何通過貨幣緊縮來抑制總需求、降低通貨膨脹率時，也需要同時考慮，這樣的緊縮性政策是否會引發另一次經濟衰退。中央銀行還必須考慮政府的社會安全網是否會在經濟衰退期間出現問題，從而影響到民生，尤其是貧困群體的生活。

目前各國中央銀行都面臨著眾多長期性、根本性的挑戰，一些國家的政府和政策決策者可能還沒有意識到這些挑戰的存在，更沒有做好應對的準備。盡管那些引發2021年和2022年世界性通貨膨脹的因素最終會消失，但是，無論如何，世界的超低通貨膨脹時代已經結束。相反，由去全球化、地緣政治沖突、向綠色能源轉型等引發的長期供給問題，可能將世界帶入一個高通貨膨脹時期。當然，未來的通貨膨脹率不會總是兩位數，但會明顯高于2%的通貨膨脹目標。

一些中央銀行行長認為，他們最大的遺憾是讓此輪通貨膨脹持續了這么久，以至于通貨膨脹預期已經形成并且固化。華爾街經濟學家大都贊同這一看法，認為未來十年世界可能因此而面對更多的痛苦和艱難。有經濟學家擔心，目前各國中央銀行的貨幣政策緊縮立場和加息縮表操作可能引發世界經濟深度衰退，如果這種情況真的出現的話，將會是繼2008年和2020年兩次最嚴重的世界經濟衰退之后的第三次深度衰退。

四、此輪世界性通貨膨脹的起因到底是什么

自2021年春天開始，美國物價水平逐月大幅上升，最后釀成通貨膨脹。最近美國經濟學界展開了關于此輪通貨膨脹起因的討論，但一直存在著不同看法。有人認為，這是由拜登政府推出的大規模經濟刺激計劃造成的。還有人認為，這是由美國政府無法控制的國際政治經濟因素共同造成的。

這兩種觀點都缺乏足夠的說服力。經濟刺激計劃導致此輪通貨膨脹的觀點有夸大之嫌，因為現在世界各國都在經歷著通貨膨脹，但是，他們為了應對新冠肺炎疫情沖擊而推出的經濟刺激計劃各不相同。比如，英國和歐元區國家的經濟刺激計劃規模明顯小于美國，但英國和歐元區國家的物價水平卻明顯高于美國。再比如，澳大利亞、加拿大和新西蘭在新冠肺炎疫情時期推出的經濟刺激計劃規模要更小一些，但目前這些國家的物價水平也只是比美國略低一點點。

將此輪世界性通貨膨脹歸咎于俄烏沖突或者新冠肺炎疫情中全球供應鏈受阻的觀點，同樣缺乏足夠的說服力。因為早在2021年（俄烏沖突之前），美國的物價水平就開始較快上升了。盡管不同國家的通貨膨脹是以不同形式表現出來的，但在世界大部分地區，食品和能源價格上漲是驅動此輪世界性通貨膨脹的主要原因。不同之處在于，美國的通貨膨脹主要發生在房租、汽車、服裝、旅游和休閑等方面。

不少經濟學家認為，美聯儲是造成此輪世界性通貨膨脹的罪魁禍首。因為美聯儲到2022年3月才開始加息，而那個時候美國的物價水平已經持續大幅上漲一年多了。盡管這種說法有“馬后炮”之嫌，但是，美聯儲沒有及時退出量化寬松政策，沒有及時通過加息縮表操作來應對通貨膨脹，顯然是錯誤的。不過，錯誤不僅僅在于美聯儲及其工作人員，還在于當時經濟學界的共識。當時經濟學界流行著這樣一種觀點：在大多數情況下，實行經濟刺激計劃（高赤字、低利率）要比實行經濟緊縮措施更好（低赤字、高利率），更能獲得政治正確效應，短期內更受政府和民眾歡迎。

在2020年新冠肺炎疫情快速蔓延時，各國政府相繼實施了經濟刺激計劃。這一點很少被經濟學界質疑過。因為我們都知道，政府之所以擁有經濟政策決策權，是為了可以隨時采取行動，在發生經濟衰退或各種災難時保護國內弱勢群體。這是沒有問題的。問題是經濟刺激計劃什么時候啟動，什么時候停止，是短期還是長期。有些經濟刺激計劃帶有明顯的政治性，那些推動相關經濟刺激計劃的人，往往是為了借此機會來推動那些在正常情況下不可能在國會獲得通過的公共計劃。這就是為什么在全球金融危機結束后，人們不愿意討論經濟刺激計劃的退出問題。

拜登在競選美國總統時，曾經向選民承諾，他當選之后將會進一步擴大政府支出，促進美國經濟增長。其實，拜登政府的主要目的是重新分配經濟成果，并且將大量資源用于應對氣候變化。在擔任美國總統時，特朗普的愿望之一是戰勝競爭對手，獲得連任。為此，在美國經濟已經恢復的情況下，特朗普政府于2020年12月通過了9000億美元的新冠肺炎疫情緊急救助計劃。僅僅三個月之后，拜登總統又通過了新的1.9萬億美元的經濟刺激計劃。包括保羅·克魯格曼在內的許多經濟學家都在為這些經濟刺激計劃叫好，克魯格曼表示，這些經濟刺激計劃將有利于促進美國經濟更快復蘇，使美國為下一波可能到來的新冠肺炎疫情沖擊做好準備，并且，受新冠肺炎疫情影響，這些經濟刺激計劃引發通貨膨脹的可能性較小。

其實，早在2021年初，我們就應當質疑特朗普政府和拜登政府相繼推出的經濟刺激計劃，也應當質疑其他國家的經濟刺激計劃。當時，哈佛大學經濟學家、美國前財政部長勞倫斯·薩默斯曾經警告說，如此大規模的經濟刺激計劃很有可能引發嚴重的通貨膨脹。盡管高通貨膨脹已經在美國消失了幾十年，薩默斯還是提出了一個很具說服力的觀點。他認為，將數萬億美元投入到一個供給嚴重受限而需求稍有不足的經濟體，其結果必然是通貨膨脹。他舉例說，如果有很多人都想購買汽車，并且他們還有足夠的資金去實現購車計劃，那么短期內汽車價格就會大幅上漲。

在薩默斯的邏輯里，有一個關鍵環節，即外國供應商無法滿足美國由于經濟刺激計劃而引起的消費浪潮。通常當美國消費者瘋狂消費時，美國貿易逆差就會進一步擴大，從而部分地緩解美國國內物價上漲的壓力。一個意想不到的問題是，2021年春天美國比其他國家更快地擺脫了新冠肺炎疫情的影響，但由于當時全球供應鏈比美國國內供應鏈更混亂，美國能夠進口到的外國商品的數量和品種都非常有限。盡管經濟學家對于準確的數字還存在分歧，但一個合理的猜想是，在新冠肺炎疫情之后，過度需求是推動美國物價水平持續上漲的主要原因。

五、通貨膨脹壓力下，美聯儲為什么遲遲沒有加息

面對需求與供給的巨大缺口，美聯儲本來可以及早介入并采取行動。固然美聯儲無法改變美國政府的經濟刺激計劃，也無法消除美國政府資金分配的低效率。但是，美聯儲掌握著一個強大的工具，可以用來防止由于過度需求而引發的通貨膨脹。這個工具就是貨幣政策。美聯儲可以通過貨幣政策操作，調控短期利率，比如通過加息提高借貸成本，進而壓低資產（無論是股票還是藝術品）價格。

以美國房地產市場為例來說明這一問題。房產是大多數美國人的主要財富。抵押貸款利率上升將提升購房成本，最終壓低房價，由此而造成的財富縮水也會帶來消費支出的減少。一般而言，加息會抑制借貸，鼓勵儲蓄，降低需求。加息還會使企業重新評估投資項目，降低企業的招聘意愿。

問題在于，在進行加息操作之前，美聯儲必須先確定，已經出現了物價水平的持續、普遍、大幅上漲。盡管薩默斯的學術威望極高，但其學術觀點卻使他成為經濟學界的異類。包括國際貨幣基金組織前首席經濟學家奧利維爾·布蘭查德在內的經濟學家都贊同他關于通貨膨脹預警的理論，但華爾街和多數經濟學家并不同意他的觀點。畢竟，在過去幾十年的時間里，美國通貨膨脹率還從來沒有超過4%，拜登經濟團隊的“進步主義經濟學家”也認為，拜登政府的經濟刺激計劃不會引起通貨膨脹。拜登在競選時承諾，要幫助弱勢群體渡過困難，拜登政府的政策措施也得到“進步主義經濟學家”的支持。在這種情況下，美聯儲有什么權力來否定拜登政府的標志性政策呢？從現在情況看，如果美聯儲在2021年春天就開始加息后，美國經濟增幅因為某種原因（比如新冠肺炎疫情加重）而放緩，那么美聯儲將會受到批評，其獨立性也會受到損害。出于這些擔憂，美聯儲未能在2021年春天加息。

一方面，是美國通貨膨脹率持續上升，另一方面，是美聯儲遲遲沒有采取行動。一直到2021年秋天，在拜登經濟刺激計劃實施六個月之后，美國經濟已經出現較快恢復，美聯儲仍然沒有退出量化寬松進程。這其中的原因很多，但有一個無可回避的事實是，美聯儲主席杰羅姆·鮑威爾將于2022年年底結束此輪任期。在拜登總統尚未提名鮑威爾續任的情況下，如果鮑威爾啟動了加息周期，那么拜登完全有可能用另外的人來替代他，這個人也許是萊爾·布雷納德。布雷納德是一位著名經濟學家，曾經擔任奧巴馬政府的財政部官員，其貨幣政策立場更加“鴿派”。出于這一擔憂，美聯儲推遲了加息時間。當然，拜登最終也再次提名了鮑威爾擔任美聯儲主席。鮑威爾進入新的任期之后，美聯儲才于2022年春天打開加息窗口，進入緊縮進程。實際上，如果美國政府真的希望美聯儲及時提高利率，抑制通貨膨脹，正確做法是在2021年夏天就提名鮑威爾繼續擔任美聯儲主席，并給他明確的貨幣政策決策授權。

（未完待續）