居民資產負債表待改善

方斐

央行披露的2023年5月金融數據顯示，5月新增人民幣信貸1.36萬億元，同比少增5418億元；新增社融1.56萬億元，同比少增1.31萬億元。

政策驅動的企業貸款維持多增態勢。5月新增企業信貸8558億元，同比少增6742億元。剔除票融后企業有效信貸增加8138億元，與2022年同期基本持平；其中，企業短貸、企業中長貸分別增加350億元、7698億元，同比分別少增2292億元，同比多增2147億元。

從歷史數據來看，企業短貸并未表現出明顯的季節性特征，5月企業短貸出現較大幅度少增，或主要源于2022年疫情影響下企業資金周轉需要導致的高基數效應。企業中長期貸款自2022年8月以來已連續10個月維持同比多增，結合近期草根調研的結果，預計以政策驅動的基建類貸款、地方國企、央企貸款仍為信貸投放的主要方向。

另外，5月城投債凈融資較2022年同期由正轉負，推測部分城投公司將發債需求轉為向銀行獲取貸款。此外，表征實體經濟的信貸需求出現分化，具備競爭力的高新高技術制造業貸款仍保持較快的擴張速度，而體量占比較大的傳統制造業則仍在主動去庫存，信貸需求相對一般。

居民大宗商品消費動力不足。5月新增居民信貸3672億元，其中，居民短貸、居民中長貸分別增加1988億元、1684億元，同比分別多增148億元、637億元。從歷史同期數據來看，居民消費行為呈現出“高頻、小額、短期”的特征，一方面，在五一節假日效應帶動下，居民出行、餐飲、住宿等服務類消費明顯增加，5月居民短貸小幅多增；另一方面，樓市銷售疲弱、大宗商品消費增速下滑，同樣顯示居民在收入信心不足的背景下加杠桿意愿有限，以2019-2021年的居民中長貸均值比較，2023年5月居民中長貸同比少增約2900億元。

政府債受2022年高基數影響成為社融主要拖累項。5月政府債券凈融資5571億元，同比少5011億元，在穩增長政策引導下，2022年5月、6月迎來政府債發行高峰，高基數影響下，政府債成為社融主要拖累項。另外，5月企業債券融資凈減少2175億元，同比少2541億元，同樣為社融拖累項之一，5月以來城投違約風險預期明顯上升，城投債發行規模下降導致凈融資由正轉負。

雖然當前經濟復蘇的內生動能不足，居民部門資產負債表仍有待改善，風險偏好在低位，但考慮到銀行估值、機構持倉已經到了較低歷史分位數水平，對銀行股可以積極一點。

社融增速轉降需求待修復

總體來看，5月社融增量同比少增，整體表現偏弱，需求尚需修復。5月新增社融1.56萬億元，同比少增1.31萬億元，低于市場一致預期的1.99萬億元，主要受表內信貸與直接融資拖累。表內信貸大幅同比少增，主要受企業端拖累。5月對實體經濟發放的人民幣貸款新增1.22萬億元，同比少增6173億元。從金融數據來看，企業貸款同比少增6742億元，拖累表內信貸整體表現。

5月表外融資減少1459億元，同比少減360億元。其中未貼現銀行承兌匯票當月減少1797億元，同比多減729億元。直接融資大幅同比少增，主要受企業債與政府債拖累。5月直接融資新增4149億元，同比少增7091億元。5月企業債發行低迷，凈融資額減少2175億元，同比多減2541億元。財政繼續處于退坡過程，5月政府債凈融資額為5571億元，同比少增5011億元。

信貸投放延續低迷，企業信貸動能偏弱。從金融統計數據來看，5月人民幣貸款新增1.36萬億元，低于市場預期的1.45萬億元。其中，假期消費支撐居民短貸，居民中長期貸款仍受提前還貸影響。5月新增居民貸款3672億元，同比多增784億元。其中居民短期、中長期貸款分別新增1988億元、1684億元，同比分別多增148億元、637億元。居民短貸相較4月份的負增長有所修復，或因假期消費支撐信貸需求。居民中長期貸款同比多增，主要系商品房銷售情況優于2022年同期。5月份30大中城市商品房成交面積同比增長24.50%。受按揭早償影響，居民中長期貸款同比僅小幅多增。自一季度銀行對早償階段性管控的結束，按揭貸款早償率快速抬升。截至2023年5月31日，RMBS條件早償率達到21.50%，較4月末提升超7個百分點。

企業融資需求較弱。5月新增企業貸款8558億元，同比少增6742億元。其中，新增中長期貸款7698億元，同比多增2147億元，預計企業信貸需求仍以靠近政策端的基建、制造業等為主。5月份制造業PMI環比繼續下行0.4個百分點至48.8%，靠近市場端的企業融資需求疲軟。5月企業短期貸款新增350億元，同比少增2292億元。5月份新增票據融資420億元，同比少增6709億元，主要系2022年同期基數較高。2022年5月由于信貸需求明顯弱化，票據沖量明顯，當月新增票據融資7129億元，創有數據以來的新高。

M2-M1剪刀差進一步收斂，存款大幅同比少增。5月M1、M2同比增速分別為4.7%、11.6%，增速環比下降0.6個百分點、0.8個百分點。M2-M1增速剪刀差進一步收斂至6.9%，環比收窄0.2個百分點，資金活化程度繼續提升。從存款結構來看，5月新增人民幣存款1.46萬億元，同比少增1.58萬億元，或受存款利率下調的影響。其中，新增居民存款5364億元，同比少增2029億元；企業存款減少1393億元，同比多減1.24萬億元。

國聯證券認為，5月信貸投放整體表現較弱，主要系前期項目儲備消耗較大、企業信貸需求尚需恢復以及提前還貸影響猶在。整體來看，經濟基本面依舊向好，當前信貸投放不利因素有望持續緩解。當前銀行再次下調存款利率，息差壓力有望得到緩解，我們看好銀行業未來表現。

5月社融低于預期，主要源于直融和信貸乏力。5月社融新增1.56萬億元，低于市場預期（萬得一致預測1.99萬億元）。新增社融同比少增1.31萬億元，主要源于票據融資和政府債券拖累，而企業中長期貸款仍為主要動力。5月末社融存量同比增速較上月下降0.5個百分點至9.5%。

雖然信貸需求不足，但結構有所優化。5月對實體經濟發放的人民幣貸款增加1.22萬億元，低于市場預期（萬得一致預測1.45萬億元），同比少增6173億元。分部門看，首先，居民信貸回暖轉正，同比多增784億元；其中，居民短期貸款同比多增148億元，或得益于假期消費需求提升；居民中長期貸款同比多增637億元，主要得益于2022年基數偏低，其次或得益于商品房銷售回暖和提前還款壓力邊際減輕。其次，企業信貸在高基數下同比少增6742億元；其中，企業短期貸款同比少增2292億元，票據融資同比少增6709億元，主要源自2022年同期票據沖量創歷史新高，而2023年監管部門調控信貸節奏，沖量需求下降；企業中長期貸款同比多增2147億元，或仍以基建、制造業、服務業為主要投向。

直接融資為主要拖累，表外融資同比改善。5月直接融資同比少增7091億元，其中，政府債券同比少增5011億元，是5月社融的主要拖累項，或源于2022年同期政府債集中發行基數偏高；企業債同比少2541億元，或源于融資需求偏弱環境下受到低價信貸的擠壓。5月表外融資同比少減360億元，其中，未貼現銀行承兌匯票同比多減729億元；委托貸款和信托貸款合計同比多1089億元，非標處于改善通道。

存款增速放緩，M2-M1剪刀差收窄。5月末，人民幣存款余額同比增長11.6%，增速比上月末低0.8個百分點。5月人民幣存款同比少增1.58萬億元，主要源自非金融企業存款同比少增1.24萬億元，或與2022年5月留抵退稅導致的高基數有關。居民存款同比少增2029億元，或源于消費、資本和理財市場回暖及提前還貸。M1同比增長4.7%，增速較上月末下降0.6個百分點，反映資金活化程度有所下降；M2同比增長11.6%，增速較上月末下降0.8個百分點；M2-M1剪刀差6.9%，較上月末收窄0.2個百分點。

5月社融和信貸繼續低于市場預期，信達證券認為一定程度上源于2022年高基數效應和2023年財政、信貸前置發力，但本質還是源于當前經濟內生動能偏弱、需求不足，市場信心有待提振，穩增長政策仍需發力。當前銀行所處政策環境較為友好，監管部門著力呵護銀行息差和盈利能力，引導存款利率下行，緩解了市場對銀行單邊讓利的擔憂。未來隨著經濟復蘇，銀行信貸需求和風險水平有望逐步改善。

穩增長需逆周期政策發力

總體來看，自一季度信貸開門紅之后，社會融資規模連續兩個月不及市場預期，物價、PMI和出口數據走勢也均較為疲軟，目前市場的總需求不足是影響經濟復蘇的關鍵。而6月9日人民銀行行長易綱在座談會上重提加強逆周期調節，6月13日，央行下調公開市場操作7天期逆回購利率0.1個百分點至 1.9%，月中的中期借貸便利利率以及月末的LPR利率均存在較大概率調降，下半年居民和企業的需求和信心有望恢復。

5月社融新增1.56萬億元，同比少增1.31萬億元，新增規模低于萬得一致預期的1.99萬億元。存量社融同比增長9.5%，較4月同比增速環比下降0.5個百分點。

從表內信貸情況來看，個人邊際改善，對公端基建支撐仍是主力、票據融資大幅回落。從企業端來看，基建類項目、制造業轉型升級、綠色貸款仍是主要的支撐投放領域， 二季度仍有一定延續。票據融資在2022年沖高的情況下同比大幅回落。個人端回升預計是由于五一假期居民消費集中釋放而使得零售類貸款相應有所增長；按揭貸款更多是個體銀行在早償月份平滑差異所致。5月新增人民幣貸款1.22萬億元，較往年同期少增6173億元。

從表外信貸情況來看，5月表內貼現繼續增加、表外未貼現規模繼續下降。本月未貼現銀行承兌匯票為-1797億元，相較2022年同期同比多減729億元。信托和委托貸款延續2022年年底穩健趨勢。金融16條“支持開發貸款、信托貸款等存量融資合理展期”、“保持信托等資管產品融資穩定”。5月新增信托和委托貸款規模分別為35億元和303億元，同比分別增加167億元和922億元。

政府債融資在2022年的高基數下同比少增。2022年，國務院部署要在6月底前完成大部分新增專項債發行工作，因此5月政府債發行進一步提速，導致2022年5月基數非常高，因此2023年同比降幅較大。5月新增政府債融資5571億元，同比少增5011億元。

5月企業債發行低迷，5月初，國務院國資委發布了《中央企業債券發行管理辦法》，大大加強了國資委對央企發債的管控，文件內容也高度關注防范債券違約，因此，央企發債預計受到一定程度的影響，此外，低利率的貸款對債券融資也有一定程度的替換。5月企業債融資減少2175億元，同比減少2541億元。

5月股票融資同比增長由負轉正，主要是由于2022年同期疫情封控導致股票融資大幅放緩，基數較低所致。5月股票融資新增量為753億元，較2022年同期多增461億元。

5月新增信貸規模低于市場預期，新增貸款1.36萬億元，較2022年同期少增5418億元，低于萬得一致預期的1.45萬億元。信貸余額同比增長11.4個百分點，增速環比下降 0.4個百分點。

從居民貸款情況來看，短期貸款預計由于五一假期消費需求的集中釋放而有所增加。 而5月地產銷售情況和4月相比基本持平，因此預計新增按揭投放保持穩定，再加上提前還款高峰每家平滑政策不一，有的銀行由于沒有做平滑、早償集中在一季度，二季度之后早償邊際減弱、新增貸款逐漸覆蓋提前還款，因此，居民中長期貸款恢復了同比正增長。5 月居民短貸、中長貸分別增加1988億元和1684億元，同比分別多增148億元和637億元。

從企業貸款情況來看，基建繼續托底，實體需求尚未承接，票據大幅減少。5月在基建的托底下企業中長期貸款繼續多增，但隨著投放高峰的過去而實體企業的需求尚未承接，中長期貸款同比增幅進一步回落。而2022年由于信貸座談會的推動，企業短期和票據有一定的沖量，2023年同比大幅下降。5月企業中長期貸款、企業短貸、票據凈融資分別為7698億元、350億元和420億元，增量較2022年同期變化2147億元、-2292億元和-6709億元。非銀信貸增加604億元，較2022年同期增長143億元，變化不大。

從5月、6 月按揭貸款需求景氣度來看，5月份，10大和30大中城市商品房日均成 交面積分別為21.3萬平方米和42.9萬平方米（上月為21.7萬平方米和42.6萬平方米），與4月基本 持平。最新6月份上旬數據顯示日均成交面積進一步下滑，且大幅低于歷史同期數據，后續走勢還需要進一步觀察。

M2和M1同比增速均有所下降，M2下降更快，M2-M1剪刀差縮小；M2下行與信貸增量下行匹配。5月M0、M1、M2同比分別增長9.6%、4.7%、11.6%， 較上月同比增速下降1.1個百分點、0.6個百分點和0.8個百分點。M2-M1為6.9%，增速差較前值邊際縮小0.2個百分點。

存款同比增長11.6%，增速環比4月縮小0.8個百分點。5月新增存款1.46萬億元，較往年同期下降1.58萬億元，主要是由于2022年的高基數所致。2022年同期由于疫情的不確定性導致居民和企業的存款規模均大幅提升，2023年5月居民和企業存款分別增長5364億元和下降1393億元，在2022年的高基數下分別減少2029億元和1.24萬億元。

財政存款同比少增，2022年同期政府債大規模發行，因此結存的財政存款規模也比較高，2023年5月財政存款新增2369億元，較上年同期減少3223億元。非銀存款同比略增，5月增長3221億元，同比增長653億元。

從銀行的周期屬性來看，銀行股的核心邏輯是宏觀經濟，堅持確定性增長和修復邏輯兩條主線。之前要看政策預期，如今政策預期落地后，下階段就要看經濟的持續性。