重新定位境外直接投資

李飛

一些西方企業已經將投資從中國轉向其他市場，地緣政治帶來的供應鏈重組加速了這種趨勢。圖/視覺中國

近日，國家外匯管理局公布了2023年上半年中國國際收支平衡表初步數。一些外國媒體和分析機構認為，這份數據顯示中國獲得境外直接投資（FDI）增量創25年來最低水平，這表明“脫鉤”和“去風險”等地緣政治挑戰正在動搖跨國公司投資中國的信心。

外媒援引的是國際收支平衡表中的直接投資負債增值，海外研究機構普遍將之作為衡量外商對華直接投資的重要指標。國際收支平衡表是一個國家在一定時期國際收支狀況的總記錄，其中金融賬戶反映投資狀況，包括對華/對外直接投資、證券投資和其他投資。

編制平衡表的時候，外企來華投資錄入在對外金融負債名下，因此外資增加也就是負債凈增加，即外國持有中國的債權增加。反之，中國對外投資要錄入對外資產名下，因此資產凈增加表示中國持有國外的債權增加。以2021年上半年為例，中國對外直接投資（資產凈增加）557億美元；境外對中國直接投資（負債凈增加）1770億美元。

最新發布的國際收支平衡表初步數顯示，按美元計值，2023年上半年，金融賬戶中，直接投資資產增加889億美元，負債增加254億美元。同期對比，2022年上半年國際收支平衡報告顯示，直接投資資產增加738億美元，負債增加1478億美元，直接投資順差740億美元。

根據這份初步數據，2023年上半年的凈增外資流入數量確實下降了，但相較于通常在每年9月發布的上半年國際收支報告，初步數據并不能提供完整信息，因此暫時無法就此作出結論性判斷。也就是說，目前就判斷FDI下降是否如外媒所斷言的是地緣政治驅動的結構性長期趨勢為時過早。

美國加息、匯率波動、經濟周期帶來影響

從目前已有信息來看，上半年外資增值下降有幾個可能的解釋，其中一個是2022年上半年大項目集中到資，引資金額以美元計達歷史同期較高水平，導致去年同期基數大，這點從圖1展示的歷史數據中就可以看出，2022年上半年外資流入量甚至是某些年份的全年數額。

圖1：來華直接投資狀況（億美元）

資料來源：國家外匯管理局。制圖：張玲

圖2：對外直接投資狀況（億美元）

資料來源：國家外匯管理局

由聯合國貿易和發展會議編制的《世界投資報告2023》（評估2022年全球投資狀況）也指出，在2022年東亞整體FDI下降情況下，流入中國的資金增長5%，全年達到創紀錄的1890億美元。增長集中在制造業和高科技產業（主要是電子和通信設備），主要來自歐洲跨國公司，跨境并購銷售額增長了兩倍，達到150億美元。

除此之外，匯率波動可能是影響因素之一，人民幣兌美元貶值會對按照美元計價帶來影響。另一衡量外資的重要指標全國實際使用外資金額1月-5月數據以人民幣計微增0.1%、以美元計下降5.6%。

另外一個主要因素則是外企對中國經濟周期以及美國貨幣政策產生的綜合反應。全球資本流動研究機構Exante Data創始人兼CEO（首席執行官）延斯·諾德維希（Jens Nordvig）對筆者指出，中國上半年外資增量下滑的驅動因素很大程度上是因為跨國公司在中國業務上的收益匯回本國，而不是再投資在中國市場。

跨國企業對海外市場利潤的再投資是中國市場FDI重要組成部分，因為跨國公司對海外市場的投資主要是出于稅收和利潤籌劃，FDI主要集中在收購并購、利潤再投資、避稅注冊以及綠地投資。

跨國公司使用多少海外市場利潤在當地進行再投資受到很多因素影響，其中很大程度來自經濟方面的考量。一位曾在美資銀行駐華機構為跨國公司管理跨境金融交易的前高管表示，對于跨國公司日常運營來說最重要的是現金流風險管理，而不是地緣政治風險，利息差、匯率差、經濟預期以及兩國股市表現都能夠影響外企如何使用在華經營利潤。

“去年當美國股市表現不好，跨國企業總公司因此營收欠佳，就會要求其在華分支將利潤匯回美國。又如，當美聯儲加息讓美國企業能夠在本土投資獲得更高收益的時候，也會促使外企把資金匯回國內套利。”該前高管表示，他們會密切重視企業的國際收支平衡表，并就此作出一些商業建議。

相比綠地投資這種追求長期承諾的“黏性”投資，再投資收益則對利率和匯率預期以及經濟周期性變化更為敏感。美國外交關系委員會的央行國際資本流動專家布萊德·賽瑟（Brad Setser）也認為，中美兩國利息差以及在華外企利潤再投資數額有著驚人的關聯。

目前中國經濟尚未恢復到疫情前狀況，再加上低利率和人民幣貶值這些因素的共同作用，會給外企再投資收益決策帶來影響，利差導致減少海外市場再投資是跨國公司財務和現金管理的慣常操作。

不僅在中國，經濟周期因素也在制約全球外資數量回升，經合組織（OECD）2023年7月公布的數據顯示，今年一季度全球FDI流量比2022年一季度低25%。中國（210億美元）在今年一季度全球FDI凈流入國家中位列第三，緊隨美國（1090億美元）和巴西（210億美元）之后。

另外，也沒有數據可以證明中國與供應鏈多元化受益國家之間存在此消彼長的關聯性，因為這些國家在吸收外資方面也受到經濟周期影響，例如，印度雖然在2022財年獲得了創紀錄的848億美元外國直接投資，2023財年印度的外國直接投資流入也轉為下降，其中，美國企業對印度的股權投資相較2022財年有大幅下降，印度政府認為這是美國貨幣政策和其他不確定性因素發揮了作用。

經過橫向對比，中國吸引外資增量雖然有所減少，但并不是孤立案例，而是符合今年全球投資整體環境，因此不能排除經濟周期在其中發揮一定作用，具體影響則要根據更全面的數據才能進一步確定。

吸引高質量外資

雖然FDI下降可能是外企調整再投資收益的短期商業決策，而不是減少長期投資承諾，但因為再投資收益往往是長期項目的風向標，因此必須要采取必要措施避免短期現象演變為長期趨勢。

諾德維希認為，縱觀過去中國近幾十年外資歷史，從未見過這種情況，因此很難從歷史中吸取經驗。能否讓外資快速回升這在很大程度上取決于中國的政策、商業環境的吸引力以及地緣政治因素，一些外企已經對中國表示謹慎投資態度。

自從疫情重啟經濟后，中國政府已經采取多項措施大力吸引外資。8月13日，國務院公布了關于進一步優化外商投資環境加大吸引外商投資力度的意見，就提高外資利用質量、保障外商投資企業國民待遇、加強外商投資保護、提高投資運營便利化水平、加大財稅支撐力度等方面提出優化建議。

此外，中國商務部還在2023年首次舉辦“投資中國年”招商引資活動，致力于提升對外資企業和項目服務保障水平，積極營造市場化、法治化、國際化一流營商環境。另外，很多跨國企業高管也受邀來華考察，他們中的一些對中國市場表示看好并作出重要承諾。

雖然上半年數據可能是短期現象，但我們必須意識到國際政經環境變化正在重新塑造全球FDI流向。過去十年間，隨著中國企業從跨國公司手中搶奪市場份額以及勞動力成本等因素影響，一些西方企業已經將投資從中國轉向其他市場，地緣政治帶來的供應鏈重組加速了這種趨勢。

一位為美國企業在華業務提供服務的咨詢公司負責人曾對筆者透露，他們在中國的主要咨詢業務已經不是市場準入，在越南市場的業務重心是綠地投資。

對于這種新趨勢，我們沒有必要因為外資流入數量的波動而過度恐慌，因為即使一些外企將投資轉移出中國，在中期內也無法給中國在全球貿易體系中的主導地位帶來威脅。有研究機構認為，即便是將工廠轉移至東盟等國家，這些國家仍然需要使用中國制造的原料和中間產品，反而會在中期內增加中國與世界之間的貿易數額。中國占全球制造業增加值比例為31%，即使取代其中一部分，也需要幾年甚至幾十年的時間。

另外一方面，我們要重新認識外資對一個國家整體經濟發展在不同階段所帶來的作用，而不能簡單認為一個國家會自動從外國投資中受益。外國資本流入任何國家，只有在特定情況下才能有助于提高生產力。在其他情況下，這些資金流入可能不會達到預期效果。

卡內基國際和平研究院高級研究員、北大光華管理學院管理實踐教授邁克爾·佩蒂斯（Michael Pettis）曾在文章中指出，那種認為外資一定會助力生產力的觀點是建立在任何國家的生產性投資總是受到資本短缺的限制這個舊觀點之上，而現實世界早已不是如此，一些國家根本不缺乏資本。如果資本不稀缺，那么對這個國家有利的投資就是要帶來先進的科技或管理經驗，或者這個國家需要的其他資源。

對于中國的情況來說，佩蒂斯認為中國早已不是20世紀90年代初期的中國，中國已經是主要資本凈出口國，并不缺少資本，并且在一些領域的技術上非常領先。那么對中國有益的外資必須是能帶來技術或者出口的，否則如果加大的投資只是服務中國市場，而不是增加出口，那么只會和中國企業加劇競爭關系，爭奪本已稀缺的內需。

此外，許多跨國公司在實現全球業務多元化的同時，還通過本地化戰略將中國業務隔離開來，這涉及到在中國境內的大量資本支出。這種增量可能被誤解為對中國市場的興趣增加，實際上它反映出一種更具防御性的策略在起作用。

對外資重新思考并不意味著我們不需要外資，而是不必要迷信大水漫灌式的絕對數量增長，而是要追求高水平外資，正如中國政府所強調的要進一步推進高水平對外開放，既要把優質存量外資留下來，還要把更多高質量外資吸引過來。