城投債何去何從

文/宗濤 編輯/張美思

近期成為焦點的城投債，不僅是影響當前金融市場運行的重要變量，也是理解我國財政金融體制的密碼。

城投債的發行主體是地方政府融資平臺（即城投公司），融資目的主要是交通、通訊、教育、醫院、污水處理等基礎設施建設或公益性項目。地方融資平臺由地方政府注入相關資產設立，承擔政府投資項目融資功能，具有獨立法人資格。我國非定向發行的城投債主要有企業債、公司債以及短期融資券、中期票據，分別歸屬發展改革委、證監會和銀行間市場交易商協會監管。

城投債的產生發展極具中國色彩。2014年之前的預算法明確規定，“地方政府不得發行地方政府債券”。2014年新預算法也只允許省級政府在國務院確定的限額內發行地方政府債券舉借債務，此外地方政府及其所屬部門不得舉債。從支出需要看，大量城市建設和公益項目由城市政府承擔，而按照新舊預算法，城市政府都無法直接舉債。設立城投公司、發行城投債券逐漸成為地方政府融資的可行方式。

城投債已歷經逾30年的發展期，這一歷程值得深思。1992年南方談話后，中央為支持浦東新區建設，批準上海1992—1995年間每年發行5億元浦東新區建設債券，拉開了城投債發展的序幕。2008年以前，城投債券共發行66只，發行規模合計781億元。

2008年，為應對國際金融危機沖擊，中央層面出臺“4萬億”投資計劃。政策落地過程中，政策層面明確提出：“支持有條件的地方政府組建投融資平臺，發行企業債、中期票據等融資工具，拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道?！痹诖吮尘跋拢胤秸度谫Y平臺迎來了寬松的監管環境，城投債呈現爆發式增長，城投債發行規模從2008年的495億元增長至2009年的1572億元，同比增長2.18倍。在城投債等融資加持下，有學者估計，“4萬億”投資計劃落地中，地方政府相關配套資金超過20萬億元。

在城投債井噴式發展之后，市場接連發生城投債違約事件，迎來對城投債的清理規范。2010—2011年，城投債年發行規模維持在2000億元—3000億元。2012年，全球經濟復蘇放慢，國內經濟出現新一輪下行壓力，“穩增長”重要性再次凸顯，相關監管部門逐步放松城投債發行條件，簡化發行流程，城投債迎來新的快速發展期。2014年，城投債發行規模近1.5萬億元，較2012年翻了一倍，較2011年增長了4.8倍。

此后，政策面再次著手規范地方政府融資行為，城投債監管經歷了多輪“松-緊”周期。2014年，新的預算法等明確城投債與地方政府的信用脫鉤，要求城投公司市場化轉型，由地方政府投融資機構轉變為獨立運行的市場主體，地方政府不再對城投債提供隱性擔保。但在經濟下行壓力和疫情應對背景下，總體看，近十年來城投債存量規模持續上升，融資品種也在不斷豐富。截至2022年底，城投債存量規模13.5萬億元，較2013年末上漲近6倍，創歷史新高；其中，公司債為城投債第一大存量品種，占比40%，中期票據和短期融資券合計占比30%，企業債占13%，另有定向發行占17%。

可以看出，城投債是在地方政府融資需求和融資來源存在巨大缺口情況下出現的一種變通方式，在一定時期、一定階段具有積極意義，成為我國基礎設施世界一流、經濟平穩較快增長、城鎮化率每年提高1個百分點的支撐力量。相比城投公司從銀行貸款，城投債具有相對公開透明的市場化約束，也推動了我國債券市場發展和直接融資比重提升。同時，城投債（也包括地方政府其他舉債方式）變相突破了城市政府不能直接舉債的規定，部分地方政府存在過度負債行為。

城投公司市場化轉型的方向已經確立，城市債政策框架也已基本確立，不會出現明顯反復。這一過程真正完成仍需要時間。目前階段，城投債與地方政府信用難以真正割裂。短期看，緩解城投債風險需要優化債務期限結構，在發展中逐步解決。長期看，我國仍存在城鎮化和基礎設施融資需要，城投債可以探索向市政債轉型，而這是涉及財政金融體制的又一復雜問題。